天风证券-舍得酒业-600702-普通酒高增贡献增长，静待拐点来临-250930

（来源：研报虎）

　　事件：公司发布2025年半年度报告。

　　2025H1公司营业收入/归母净利润分别为27.01/4.43亿元(同比-17.41%/-24.98%)。2025Q2公司营业收入/归母净利润分别为11.25/0.97亿元(同比-3.44%/+139.48%)。

　　沱牌结构优化成效突出，次高端需求偏弱中高档酒仍承压。25Q2公司酒类业务营收9.76亿元(同比-4.52%)。

　　分产品来看，中高档酒/普通酒营收分别为7.39/2.37亿元(同比-15.65%/+62.25%)，中高档酒下滑预计主要系Q2“禁酒令”影响之下次高端价位需求承压明显；普通酒增长突出主要系：①24Q2低基数；②T68等升级单品延续Q1以来放量势能。

　　分渠道看，批发/电商营收分别为8.45/1.31亿元(同比-7.80%/+23.83%);分区域看，省内/省外营收分别为2.89/6.86亿元(同比-21.20%/+4.84%)。

　　产品结构下行毛利率阶段略承压，费用率下行推动归母净利率提升。25Q2公司毛利率/归母净利率分别为60.60%/8.64%(同比-0.33pcts/+5.15pcts)，销售费用率/管理费用率(含研发费用)分别为23.73%/12.84%(同比-3.27pcts/-1.03pcts)。毛利率小幅回落预计主要系中高档酒占比下降，销售费用率/管理费用率下降明显，预计主要系股权激励费用开支大幅减少。25Q2公司经营性净现金流-1.57亿元(同比-21.57%)。

　　考虑当前行业仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计25-27年公司营业收入52/57/63亿元(前值为55/59/64亿元)，归母净利润4.5/5.3/6.3亿元(前值为4.9/6.0/7.1亿元)，对应PE分别为45X/39X/33X，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业政策变化，消费疲软，经济活跃度不足，大单品批价波动。