李录：价值投资者的四个品质

（来源：金科之家网）

“决定价值投资人成功的不是他的智商，也不是他的经历，最主要是他的品性。”这是李录在2019年北大光华管理学院价值投资课程上演讲中的一个主要观点。在2015年和2019年，李录两次受邀在北大光华管理学院分享价值投资理念，其中关于价值投资者需具备的四种品性的阐述值得投资者学习。

李录是著名华人投资家，1966年生于河北唐山，毕业于南京大学物理系，后赴哥伦比亚大学获经济学、法学及工商管理硕士学位。1993年李录受巴菲特演讲启发投身投资，1997年创立喜马拉雅资本，以价值投资为核心策略，管理资产规模达150亿美元。

李录的经典投资案例包括长期持有比亚迪和逆向投资邮储银行，被查理·芒格誉为“一生最成功的投资之一”，并受托管理芒格家族资产。作为美国人文与科学院院士，其帮助翻译出版《穷查理宝典》，并著书《文明、现代化、价值投资与中国》，推动价值投资理念全球传播，被誉为“东方智慧与西方理性融合的典范”。

一、特质之一：独立思考

“价值投资的第一原则，是独立思考。你不能依赖别人的判断来做决策，因为市场里的‘共识’往往是错的——当所有人都说‘好’的时候，价格已经透支了未来；当所有人都说‘差’的时候，价值可能被埋没。我见过太多聪明的投资者，他们能分析财报、能算估值，但最终亏钱，是因为他们总在问‘别人怎么看’，而不是‘我自己怎么看’。

比如2008年金融危机时，所有人都说‘银行要完蛋了’，但你如果独立去研究，会发现有些银行的坏账率其实很低，资本充足率很高，只是被市场情绪错杀了。这时候你敢不敢买？取决于你有没有自己的‘价值锚’——不是看别人卖不卖，而是看这家公司到底值多少钱。”

独立思考的本质，是“不盲从”，用自己的认知做决策。李录早期投资比亚迪时，很多人都反对：外资认为“中国制造业没有技术”，内资认为“新能源汽车是骗局”。但他花了3个月时间调研：对比亚迪的电池技术、成本控制能力、王传福的管理风格进行深度分析，最终得出结论：“这家公司能改变中国汽车产业。” 2002年，他以每股0.5港元买入，持有至今，回报超1000倍。

反面的例子是2020年“抱团股”泡沫。当时，消费、医药、新能源板块被市场追捧，许多投资者“怕踏空”跟风买入，即使估值已透支未来10年增长。李录却在演讲中警告：“当所有人都说‘核心资产永远涨’时，危险就来了。” 2021年起，这些板块经历显著回调，部分此前被热捧的个股股价腰斩甚至更高，导致高位介入的投资者损失惨重。

二、特质之二：客观理性

“价值投资很重要的一点就是要分析公司很长一段时间之后的情况，只有客观理性、尊重事实和知识，才有可能做得好。”

“客观理性比独立思考更难，因为它要求你‘对抗自己’。人都有弱点：喜欢听好消息，讨厌坏消息；倾向于相信自己已经‘对的’，拒绝承认错误。但投资是‘反人性’的——你必须像科学家一样，只相信事实，哪怕事实让你不舒服。

我早期投资时，买过一家‘看起来很美’的公司：财报漂亮，故事动人。但后来我发现，它的‘高增长’是通过关联交易做出来的。这时候我面临两个选择：承认自己错了，卖出股票；或者‘自我欺骗’，继续持有。我纠结了三个月，最终选择卖出，虽然亏了钱，但保住了本金。这件事让我明白：客观理性的核心，是‘诚实’——对自己诚实，对事实诚实。”

喜马拉雅资本（李录旗下基金）前十大持仓平均持有周期长达8.2年，显著高于多数主动管理型基金的平均持仓周期（通常在1-2年左右）。李录和芒格在投资邮储银行前，对中国银行业进行了长期深入研究，尤其关注净息差变化趋势，发现其1.8%的净息差虽低于股份制银行，但在数字化转型中具备更低的不良贷款生成率。

另一个例子是李录对“杠杆”的态度。许多投资者认为“杠杆能放大收益”，但李录始终拒绝使用杠杆。他说：“杠杆会放大你的情绪——赚钱时你会更贪婪，亏钱时你会更恐惧。客观理性的人，不会给自己‘情绪放大器’。” 2008年金融危机，许多使用杠杆的机构破产，而喜马拉雅资本因没有杠杆，不仅存活下来，还能低价买入优质资产。

三、特质之三：耐心果断

“没有机会时极度耐心、可以什么都不做，机会来临时又极度果断。这是一个矛盾体，但却是优秀投资人的必备品性。”

“耐心和果断，看似矛盾，实则一体两面。耐心是‘不作为’——当没有好机会时，宁愿拿着现金等，也不要乱买；果断是‘敢作为’——当好机会出现时，要敢于下重注，甚至‘All in’。但很多人做反了：平时乱买，机会来了却不敢买；或者等了半天，机会来了只买一点点。

我等比亚迪的机会，等了3年。2002年之前，我一直在观察它，研究它的技术、管理、行业地位，直到估值跌到‘让我睡不着觉’的程度（PE不到5倍），我才买入。买入后，它跌了30%，但我没卖，因为我的研究告诉我‘它值更多’。这就是耐心——对自己的研究有信心；也是果断——在低估时敢于重仓。”

耐心不是“消极等待”，而是“积极准备”。李录曾说：“我每天的工作就是‘阅读和思考’——读财报、读行业报告、读公司历史，思考‘这家公司能活多久？’‘它的护城河是什么？’‘管理层是否值得信任？’” 这种持续的积累，让他在机会来临时能“一眼识别”。

果断则需要“勇气”。2008年金融危机时，李录发现富国银行的股价跌到每股约16美元（危机前高点曾超过44美元），但它的基本面没有恶化：坏账率低于行业平均，资本充足率达标。他计算出“富国银行的内在价值至少每股25美元”，于是动用资金的30%买入。两年后，股价回升至30美元，这笔投资回报超200%。他说：“果断不是‘赌’，而是‘算出来的概率’——当你知道‘赢的概率是80%，赔率是1:3’时，为什么不重仓？”

四、特质之四：商业兴趣

“最后一个特质，可能也是最重要的，是‘商业兴趣’。你必须真正喜欢研究商业——喜欢弄清楚‘一家公司为什么能赚钱？’‘它的竞争对手为什么输？’‘未来十年它会变成什么样？’如果你只是为了赚钱而投资，你会很痛苦，因为市场短期是投票机，长期是称重机，你等不到‘称重’的那一天。”

“芒格先生为什么可以连续四五十年这么做，就是他对商业强烈的兴趣。他总想搞明白这个生意是怎么赚钱的，将来的竞争状态怎么样，未来还能不能赚钱。”

“我研究比亚迪时，觉得像在‘解谜’：王传福怎么把电池成本做到比日本低一半？他的‘垂直整合’模式为什么有效？新能源汽车的技术路线会怎么走？这些问题让我兴奋，甚至忘了‘赚钱’这件事。正是这种兴趣，让我能在它跌了50%时还拿着，因为我想知道‘我的判断对不对’。最终，钱只是‘副产品’。”

商业兴趣是价值投资的“动力源泉”。李录曾说：“我最好的投资决策，都是在‘不为了赚钱’时做出的。” 比如2000年前后，他研究谷歌，并非因为“它是热门股”，而是因为“他对‘搜索算法’和‘广告模式’着迷”——他花了几周时间研究谷歌的专利论文，测试它的搜索效果，甚至自己写了一个简单的搜索程序对比。这种“痴迷”让他判断出“谷歌有网络效应，护城河极深”，于是2004年谷歌上市时便买入，持有至今回报超50倍。

对普通投资者而言，培养商业兴趣可以从“身边的公司”开始：比如你常用的手机（为什么苹果能赚钱？）、常去的超市（为什么永辉比家乐福火？）、喝的饮料（为什么可口可乐百年不倒？）。

李录建议：“选一家你感兴趣的公司，像‘侦探’一样研究它——读它的年报、看它的产品、问它的客户，直到你能‘讲清楚它的商业模式’。这时候，投资就不再是‘枯燥的数字’，而是‘有趣的探索’。”

五、总结

李录说：价值投资很简单，就是买好公司，拿得住；但也很困难，因为它要求你对抗人性。

独立思考、客观理性、耐心果断、商业兴趣——这四个特质，不是天生的，而是后天练出来的。只要你愿意花时间，每个人都能做到。

对普通投资者而言，成为“李录”这样的投资人很难，但培养这四个特质，是走向“理性投资”的必经之路。

投资最终赚到的钱，是你“认知”和“心性”的变现——你对商业的理解越深，心性越稳定，赚到的钱就越“安心”。