中邮证券-食品饮料行业周报：蜜雪&幸运咖双品牌共振，万辰港股IPO展示规模壁垒，白酒中秋动销本周起速-250929

（来源：研报虎）

投资要点

　　中国新茶饮与咖啡市场已成为消费领域的重要赛道，其中蜜雪集团凭借其独特的市场定位和强大的供应链能力，发展成为行业不可忽视的力量，旗下茶饮蜜雪冰城及其咖啡品牌幸运咖市场定位错开、发展策略清晰，具备长期增长潜力。

　　市场较为关注幸运咖与蜜雪冰城客群重叠度问题，我们认为集团两大品牌两者形成了有效的茶饮与咖啡两大赛道互利共振，品牌定位、产品形成区隔，分别在茶咖赛道大放异彩。从品牌定位看，蜜雪冰城以满足大众茶饮需求为核心，咖啡仅作为补充品类(非现磨)。而幸运咖则明确聚焦咖啡品类，采用咖啡饮料化的产品策略降低大众消费者尝试门槛，但核心仍是咖啡消费场景，且门店咖啡为现磨出品，更注重咖啡功能性。

　　在咖啡赛道的竞争格局中，幸运咖通过咖啡饮料化的产品策略开辟了独特的发展路径，并未直接卷入专业性咖啡品牌竞争。产品策略上，幸运咖采用"咖啡饮料化"思路，通过果咖、茶咖等创新产品降低大众消费者尝试门槛，同时坚持保留半自动咖啡机和现磨工艺，在入门级市场中建立专业感。价格策略方面，7-10元的价格带精准卡位下沉市场空白区间，低于瑞幸咖啡的10-20元主流价格带，但显著优于速溶咖啡的品质感。运营模式上，幸运咖依托蜜雪集团成熟的供应链体系和加盟网络，实现轻资产快速复制。同时幸运咖通过旗舰店模式进行产品试验和创新，为持续的产品迭代提供支持，灵活的产品开发机制使其能够快速响应市场需求变化。

　　尽管蜜雪冰城现有国内门店数已然近5万，幸运咖也快速向万店规模进军，然而下沉市场潜力仍然广阔。幸运咖作为咖啡入门性价比品牌精准切入下沉空间，近两年实现了门店快速拓店，未来将进一步在低线城市提高渗透度，开店空间广阔。

　　海外市场拓展方面，对比三个品牌呈现出不同的发展路径和战略考量。蜜雪冰城在海外市场经历调整后正重启增长，幸运咖的海外拓展则刚刚起步，2025年8月幸运咖马来西亚首店开业标志着国际化探索的开始，预计将采取渐进式策略，优先选择华人较多、咖啡文化接受度高的市场。瑞幸咖啡在海外市场采取高端差异化路线，美国市场定价约25-57元人民币，显著高于国内价格带，旨在通过海外门店提升品牌国际形象。这三种不同的海外策略反映了各品牌基于自身优势的战略选择。综上，我们看好蜜雪集团的长期发展前景。

万辰集团于本周提交港股IPO招股书，全方位印证了其作为中国量贩零食赛道龙头的领先地位。本次IPO募集资金将主要用于巩固并扩大现有优势，为公司中长期增长注入强劲动力。1)门店规模壁垒高筑，龙头地位稳固。根据2024年数据，按GMV计算，好想来以28.2%的市占率在中国量贩零食饮料零售业态中稳居行业第一，领先优势显著，老婆大人亦位列第五(市占率4.2%)。好想来在核心区域市场(长三角和山河四省即山东、山西、河南、河北)的市占率分别高达43%和60.2%，形成了绝对的区域垄断性优势。2)低线城市占比快速提升，下沉市场开店天花板显著抬高。三线及以下低线城市门店占比已高达60.7%，开店动力明确转向更具潜力的下沉市场。3)公司通过规模效应提升上游议价能力、优化供应链效率以及产品组合调整推动盈利质量稳步提升。4)加盟网络健康稳定，2025年上半年加盟商闭店率仅为1.9%，证明了公司加盟商业模式的可盈利性与可持续性。5)自有品牌初试成功，自有产品通常享有更高的毛利率，是未来利润提升的关键抓手。

　　万辰集团本次港股IPO资金用途为：1)扩展门店网络、加强门店管理；2)引入更多新品及扩展至其他品类，丰富产品组合；3)加强品牌认知度和消费者运营能力；4)提升仓储及物流基础建设；5)潜在业务投资或收购；6)其他。该资金规划与公司当前的战略重点高度契合，有望系统性强化其长期竞争力，公司也通过此次港股拟上市向资本市场传递出积极信号，我们持续看好并推荐。

　　本周临近国庆&中秋长假，动销较此前起速，对于整体9月动销表现略有提振效果。茅台、汾酒、迎驾、古井分别有部分区域的动销、部分产品的表现超此前市场预期。当前看资本市场对于中秋动销做好了较大幅度下滑的预期、预期不高。酒企逐步更客观应对市场压力，部分酒企落地更为积极的举措去探索、以及顺应未来消费趋势的变化，动销端、业绩端均处于逐步筑底阶段。分品牌、分区域/渠道反馈如下：

贵州茅台：华东渠道反馈9月整体预计飞天茅台动销增长超双位数，批价1840-1850元，近一周每日涨幅10元；非标产品销量持续下滑，9月整体金额估计中个位数下滑，当前回款执行完全年。华北渠道近一周动销增长显著，但9月整体动销预计下滑超双位数，Q4配额回款开始执行、12月可能会提前铺垫明年的回款任务。华中渠道近一周动销增长明显、9月整体估计动销下滑超双位数。近期批价略上涨与本周临近假期、动销起速、整体9月到货节奏有控制、到年底配额不多等综合因素均有关。

山西汾酒：华东部分渠道反馈9月动销因7-8月压抑后的补偿性消费实现同比显著增长，7-9月整体动销有望同比持平或略增长，批价稳定，终端与消费者信心逐步恢复，礼赠场景弱、但年节礼赠非汾酒强势场景。省内渠道反馈近十几日动销有所增长、超出预期，9月拉平看整体动销有缺口、巴拿马20批价略有上升。整体回款进度略好于预期。华中渠道反馈汾酒动销好于其他品牌。

五粮液：渠道反馈针对上半年、近期补贴政策明晰化、给予渠道一定信心；目前批价810元、提升10元；9月中旬前厂家持续控货，中旬开始增加投放，动销情况需待国庆后评估。华中渠道反馈估计9月动销下滑幅度双位数以上。

泸州老窖：国窖批价当前高于普五，公司坚持挺价策略、作为中长期策略予以坚持、希望借助此次机会、以强化消费者对于公司产品价格段的认知，因此回款速度相对较慢。华中渠道预计9月动销下滑幅度双位数以上。

迎驾贡酒：合肥渠道反馈9月预计洞9动销增长中高个位数，洞6下滑中个位数，洞16增长双位数，批价稳定。经销商今年库存较去年有一定程度的增加。

古井贡酒：渠道反馈此前受场景影响较大的价格带(次高端及以上环比恢复)。古16表现较好。此次假期长、返乡多、国庆中秋双节放假期间动销值得关注。预判未来主要就是商务和大众消费，商务消费走向务实理性、大众消费追求性价比和质价比。因此需要做好相应准备。省内古16宴席投入力度大、政策兑现清晰，在中秋国庆的时间节点上动销很快、宴席上持续引爆热度。目前整体渠道库存较上半年环比下降。

l09月22日-09月27日行情回顾

　　本周食饮板块涨幅集中，申万食品饮料行业指数(801120.SL)本周区间涨跌幅为-2.49%，在30个申万一级行业中位列第26，跑输沪深300指数3.56个百分点，当前行业动态PE为21.38。

　　本周食饮行业的10个子板块中仅软饮料实现上涨，涨幅为0.86%。

　　从个股角度看，食饮板块本周14只个股收涨，涨幅前5分别为养元饮品(+32.49%)、金字火腿(+11.93%)、安琪酵母(+2.30%)、燕京啤酒(+1.74%)、妙可蓝多(+1.32%)。

l风险提示：

食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。