中航证券-非银行业周报（25年第三十五期）：A股两融余额创新高，券商业务规模扩容-250927

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（来源：研报虎）

市场表现:

　　本期(2025.9.22-2025.9.26)非银（申万）指数-0.09%，行业排9/31，券商I指数-0.18%，保险Ⅱ指数+0.46%;

上证综指+0.87%，深证成指+1.06%，创业板指+1.96%。

　　个股涨跌幅排名前五位:湘财股份(+16.87%）、国盛金控(+8.46%)、越秀资本(+4.47%）、广发证券(+3.01%）、江苏金租（+2.71%) ;

　　个股涨跌幅排名后五位:建元信托(-5.59%）、渤海租赁(-5.42%）、天风证券(-4.60%)、太平洋(-4.50%)、中银证券(-4.42%）。

(注:去除ST及退市股票)

　　核心观点:证券:市场层面，本周，证券板块下降0.18%，跑输沪深300指数1.25pct，跑输上证综指数0.39pct。当前券商板块PB估值为1.42倍，位于2020年40分位点附近，处于历史低位。

　　本周，两融市场热度持续火热，截至9月25日，A股两融余额进一步增至2.44万亿元，再度刷新历史纪录。融资余额占流通市值的比例为2.54%，融资买入额占A股成交额比重为11.80%。在此背景下，9月24日，浙商证券最新公告显示，为促进信用业务发展及做好融资类业务规模管控，董事会同意调增融资类业务规模，将融资类业务规模由400亿元提高至500亿元。2025年内已有华林证券、兴业证券、山西证券等至少四家券商先后上调融资类业务规模上限。券商纷纷上调融资类业务规模，是对两融市场持续火热需求的直接响应。其背后蕴含着双重意图:一方面是及时满足投资者的融资需求，提升客户服务水平，另一方面则是借此机会扩大市场占有率，在行业竞争中确立优势，最终实现信用业务收入的最大化。尽管两融业务持续升温，但市场整体的杠杆水平仍处于稳健可控区间。具体来看，当前融资余额占流通市值的比例(2.54%）显著低于4.72%的历史峰值，单日融资买入额占A股成交额的比重(11.80%）也处于历史中枢水平，远未触及19.26%的历史高位。此外，市场平均维持担保比例持续处于高位，充分表明当前的火热态势建立在相对稳健的基础之上。

　　综合来看，目前监管明确鼓励行业内整合，在政策推动证券行业高质量发展的趋势下，并购重组是券商实现外延式发展的有效手段，券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用，同时行业整合有助于提高行业集中度，形成规模效应。建议关注国泰海通、国联民生、浙商证券等，以及头部券商如中信证券、华泰证券等。

保险:

　　本周，保险板块上涨0.46%，跑输沪深300指数0.61pct，跑赢上证综指数0.25pct。

　　近日，一大批根据新的预定利率设计的新保险产品陆续上市。截至9月22日，年内上市的人寿保险、年金保险和健康险产品分别为993款、652款、990款，其中，8月1日及之后上市的产品分别为415款、257款、266款，对应占比分别为41.8%、39%、26.9%。从不同类型的人身险产品来看，新上市产品以分红型产品、普通型产品为主，万能型产品较少。993款人寿中，分红型人寿保险为408款，占比41%，万能型人寿保险为69款，占比6.9%。652款年金保险为中，分红型年金保险为222款，占比34%，万能型年金保险为54款，占比8%。这主要受到两方面因素的推动。一方面，分红险采用“保底收益+浮动红利”的产品结构，在保险公司与客户之间形成风险共担机制，有助于降低保险公司的固定成本负担，减轻利差损压力。与此同时，若保险公司投资表现良好，投保人也有机会共享投资收益。另一方面，从预定利率调整机制来看，此次多数保险公司对不同产品类型的预定利率实施了非对称下调策略，进一步凸显了分红险在现行环境下的相对竞争力。在预定利率普遍下调后，单纯依靠高保证收益吸引客户的策略已难以为继。分红险的“浮动红利”部分，将成为新的竞争焦点，保险公司的核心竞争力，将更直接地体现在其资产管理能力和综合运营效率上。

　　保险板块当前的不确定性主要基于资产端面临的压力，后续估值修复情况仍需根据债券市场、权益市场、以及房地产市场表现进行判断。建议关注综合实力较强，资产配置和长期投资实力较强，攻守兼备属性的险企，如中国平安、中国人寿。

风险提示:行业规则重大变动、外部市场风险加剧、市场波动