今年以来，外卖大战出乎所有人的预料，京东加入，起初大家并不当一回事，毕竟京东是杀敌八百，自损一千，不可持续，但在京东大张旗鼓扩张之际，阿里更大规模补贴，导致三足鼎立，外卖大战重现多年前的恶战，美团被双重夹击，份额急剧下滑。
对于这场战斗，美团毫无疑问是第一输家，没有别的业务作支撑，Q3大幅亏损近在眼前，也是今年港股表现倒数冠军，跌30%，是市值减少最多的个股，作为对比，京东今年不涨跌，阿里涨1倍。美团的市值不知不觉间，也低于美股的doordash。
美团的失败令人唏嘘，但外卖业务的市场格局是否已被彻底逆转，并不能确定。作为当前恒生指数中跌幅最大的标的，抄底美团的资金跃跃欲试，一年前，阿里也曾被拼多多压制，市值也被超越，但反转来得也很快，如今阿里和美团市值所隐含的回报率已经截然不同，是时候预期下美团的反转了。
一、外推式的错误
一年前，阿里曾经也跟美团一样的待遇，彼时的进攻者是拼多多，携高效、低价、高增速还有出海进展的逻辑优势，拼多多市值短暂追平阿里，都是近2000亿美元左右。
虽然截止目前，拼多多GMV和阿里还有一定差距，去年利润也还是差3百亿，并且阿里还有大量的低盈利业务拖累，如云服务、零售、外卖等。比较纯电商业务，依然大幅领先拼多多。
但市场对于增速总是会线性外推，拼多多20%+的GMV增速，而淘天不足10%，几年后份额就会完全逆转。
即将掉为电商第二的预期，一直压低着阿里的股价。当时最底部，阿里有综合7%的回购+分红计划，也难让股价有所起色。
但是，拼多多的繁荣，并没有持续太久，利润高企，暴露大量假货问题后，遭遇舆论反噬。注意到2024年，拼多多的take rate已追平了阿里，定价便宜，抽成一样多，出在羊身上，总有人要受伤，拼多多实际上从商家身上吸血太多。
此时，阿里继续坚持了过去的策略，为商家服务，并没有完全跟随拼多多无脑偏向消费者打法。在大家仅退货，处处护着消费者的风气下，阿里坚持了一贯的打法。甚至要惩罚恶意的羊毛党，来维护商家利益。
于是，形势发生了逆转，拼多多不断有优秀的商家离开，它们被竞价淘汰，留下一堆偷工减料的大师，用户终于发现了，次品就算仅退货也是浪费时间，时间就是金钱。从这时开始，拼多多的一点价差，不再那么香了。
而另一方面，国家消费补贴开启，电商平台只有B2C能获益。而拼多多业务模式本质是C2C，拼多多本身不经营零售，没有平台商品的所有权，因此基本上不符合国补要求。
在家电等大类商品，拼多多暂时失去价格优势，甚要自掏腰包补贴。
至此，双拳旗下，电商业务上，阿里利润维持，拼多多开始下滑，拼多多对阿里的冲击也告一段落。
很多人说拼多多的市值上不去是管理层的原因，这是颠倒因果了。按现在的局势看，拼多多管理层只不过是实事求是，不是管理层悲观才导致了拼多多的下滑，而是知道自己的消费者导向模式，有问题，需要改革，给大家打预防针了。不分红回购，一来是海外开支较大，需要准备大量罚款（政治保护费）。二来，自掏腰包百亿补贴，还要take rate下调来挽留商家，该花钱的地方很多，确实不足以支撑大幅回购分红。
当前阿里上涨一倍，背后自然是云服务、算力、ai和外卖的叙事。但电商业务的止跌尤为重要，如果跟拼多多一样利润大浮动，股价很难像现在一样顺畅。
但同样地，阿里如今大家认可的优势，也并不是那么可持续。
在分析阿里和美团这两个公司的时候，其实它们是很像的，都是厉害的公司，体量都能影响全国民生，自成生态。也都是垃圾股，拉到10年，长期持有的人根本不赚钱。
问题都是乱搞一些低回报业务，浪费时间，主业不够专注，也缺乏海外成长。美团有优选这种脑溢血的业务，但阿里也有新零售饿了么等神操作。
所以阿里外卖重新入局，加大投入即时零售，还有做到店打大众点评，是业务又开始多元化的体现。要知道，9个月前，阿里亏损数百亿割肉银泰和大润发，视作减少多元化，开始聚焦ai云服务和电商本业的标志，也是阿里逐渐起飞的开端。
外卖业务，做起来有没有协同效应，也试验了快10年了，大家都有答案，美团不能靠外卖把即时零售做好，同理，拼多多由始至终都不做快速配送。阿里是又犯病了。
外卖大战根据每日的高频数据和份额，可以推出结论阿里的战术暂时成功，但暴露了也许阿里没有改变战略。外卖对财务的真正影响，将在Q3开启，理论上阿里目前的补贴，将达到京东Q2补贴的一倍左右，大概在200-300亿一个季度间。
Q3注定会业绩下降，当然，牛市不计较这些，更看重云和ai等新业务，业绩只不过是一个跟股价无关系的数字，但利润实际下滑，长远在公司层面还是有一定现实影响。
主要是电商，电商利润被外卖抵消，且国补取消的节点近在眼前。此后，阿里难以再硬气支撑商家利益稳定，要直面已经改革商家竞价体系进化后的拼多多。
不妨想想，在国补和拼多多调整这段时间，阿里的电商有取得什么进展吗？
另外，阿里目前从自由现金流角度看，已经转负，云业务是典型的前置投入再收费，利润下滑，不可避免影响资本开支节奏，也影响云服务增速。
截止Q1，阿里的回购为5亿美元，而去年全年接近100亿美元，Q2已经基本无回购。至此，阿里应该较长一段时间难以再有大幅股东回报了，而腾讯那边还有余力。
牛市是不看这些，但回购分红却决定了抗跌性和未来收复历史新高的难度。
不少大资金都往拼多多去了，是合理的，拼多多股价调整已有1年，电商新大战一触即发，国补的结束就是那个时间节点，只要这次能拉下阿里，拼多多的回购分红，应该要来了。
最后，阿里的外卖业务到底成不成功，得算。
美团80%份额的时候，200亿利润，饿了么20%份额，但不赚钱。这个业务是梯级规模效应的，那现在阿里份额40%，预期在格局稳定，大家和平的状态下，利润预期50-100亿利润左右。对
于这样的业务，总的竞争性投入，500-1000亿就是上限，但阿里现在一个季度就是200-300亿，后续还不一定能稳住40%份额，而市场恢复到正常利润水平，也得是好长时间了。这轮外卖大战，只要再同等补贴一个季度到Q4，又无法扩大战果，阿里这轮战斗的ROI就又算崩了。
在此场景，抛开云和Ai等业务能带来多少业绩不说，拼多多在新电商大战可能随时开启前提下，比阿里性价比高。
阿里长期股价不行，自然是长期问题。换人是能扭转趋势的，但是从战略角度看，喜欢多元，无限战争的老毛病似乎还在，那就是换人不换脑。
二、美团的困境
再回到美团，当前相比美股同行Doordash已落后，从市场规模和赚钱潜力看，中国外卖市场都好得多，竞争恶化只是暂时的，这个市场天生具有集中性。美团要是只做外卖到店，其实业绩长期一定比Doordash要高。
美团和阿里，相似性上面已有阐述，但两家又有些许的不同，阿里是喜欢多元化摊大饼，追求规模。
而美团是单纯喜欢竞争，只有竞争才能让美团思考问题。美团业务理念是，不计代价获取市场份额后，掌控一切，涨价消费者也只能接受，到时兑现利润。比如看到有很多人搞太阳能手电筒，美团就会相信只要低价把同行打死，100%垄断太阳能手电筒市场，就能赚大钱。但太阳能手电筒是一个没有意义的东西。
这解释了为什么优选会失败，累计亏损千亿，而即时零售半死不活，外卖和到店刚好是验证过的成熟模式罢了。
美团舆论如此差，就在于，只要竞争不再，产品就会没啥改进，不断涨价。随着外卖大战开启，美团的思路就灵活了，包括推展高值订单配送时效溢价。
美团目前还有配送和数据优势。因此，同单量同规模下，目前净亏损是肯定小于阿里的，那其实战局可能又回到了20年前后的水平，大家靠效率，开始分化。
大家认为美团短期亏损按一次性损益处理，思路没什么问题。
但真正的问题也不是外卖业务，还是暴露出来的战略问题。
这次外卖大战起点，普遍被认为是美团即时零售侵入了京东的领地，但如果即时零售业务那么好，怎么还是搞外卖？京东不补贴当日达，阿里不补贴盒马到家，美团不补贴小象超市？
真正的问题是，即时零售业务增速不够，整个模型，利润率还不如送外卖。抢这个不如抢外卖来得高效。
回到ROI的计算上，外卖好歹是几百亿亏损换几十亿年化利润的，但即时零售在利润端为0，没有成熟市场，谁都算不明白。
即时零售的客单价高，但利润不如外卖。有几点原因：
1.外卖的节点网络和路线跟即时零售差别很大。外卖是几个餐厅为终点，对应少许的居住商业终点。饭点能瞬时触发几十单订单，构成一天收入的50%以上，对骑手对平台，边际效应极强，单均履约成本极低。但假设是买非餐货物：时间、路线、起点终点都极不稳定。大额产品还好，如果是杂货小单，重量、体积比餐食还大，肯定是不赚钱的。
2.即时零售高额订单衍生出的退换货问题难以解决，其摩擦成本远非外卖小单可控。
3.即时零售的成本模型并不比电商优秀，必然是涨价换时效优势，但涨得有点多。
即时零售业务中的闪购环节，美团经常会在财报模糊化这个业务，谈订单增速会拿出来，不谈回报。
即时零售对美团是关键的第二曲线。但事实证明，这个业务有优选的倾向：赚营收不容易，利润出不来。
相比阿里，美团欠缺了很重要的东西：想象力。
阿里的云业务，不但处于风口，增速挺快，还是那种想象力丰富的。美团目前Q2披露的新业务增速并不高，最被寄予厚望的小象超市才30%增速，这个业务的空间也许被高估了，中国的超市天花板：千亿营收，50亿利润，不高。
另外，美团也没有进行底部回购，这个要先完全止血，上次在跟抖音搏杀到店业务时，临近结束时，美团开启了一轮回购，现在美团完全没有这方面的动作，见底肯定伴随着回购。
美团这家公司的护城河已经动摇，抖音之后是京东阿里，未来还有小红书，喜欢打仗，就有打不完的仗。美团在没有竞争的时候，不会强化产品，只会涨价培养潜在对手，反而把赚来的钱打水漂了。
因此，当下的美团，远远没有2000亿美元的阿里有性价比。
非得说美团的第二曲线是什么：出海在中东拉美，市场小，步子不大。无人机无人车，只是外购载具，并不是自研，没啥意思。
最具有想象力的，还是投资，别忘了，美团持有宇树的股权，也还是大量机器人初创公司的投资方，还投资了大量餐饮品牌，投资理想一战也收益不少。年前美团涨的时候，有股权价值重估的概念，现在跌下来大家也不要把这个忘了。
结语
当下，外卖业务对阿里帮助不大，吃下美团更不现实，从外卖又企图依托高德拓展到店业务，阿里似乎还是那个熟悉的规模为王打法。
但由于目前没有新收购，到此为止也还行，但若高德的扩张又伴随着到店、酒旅的大撒币，那就真是回归老路了。拼多多正等着阿里犯错。
而美团的抄底，也需要等等，长期应该比doordash值钱，但前提是不要再在把赚到的亏在无效的新业务上了。而现在的节点是份额僵持，效率确定后，份额能重新拉回去，阿里京东也很难再加码补贴了，另外，京东也已经意识到敌人是阿里，开始转换枪口了。
所以，外卖大战会逐渐结束，尾声的时候，美团自然会回购，毕竟是炒股专业的，还有一堆想象力股权，但与阿里或者拼多多相比，能涨起来的空间也不高，没有牛市，市值早就应该比去年抖音之战的底部更低了，但市场也不会一直牛市，牛市先结束还是战斗先结束？
所以从几家公司的状态看：阿里的质变信不过，美团的底不够低，反倒是远离喧嚣的拼多多，正在蓄力。
