瑞银深度：“反内卷”核心目标远超单纯去产能，供给收缩下的 “长牛短痛”

24日下午，工业和信息化部、自然资源部、生态环境部、住房城乡建设部、水利部、农业农村部印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，宣布严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能。这也是“反内卷”背景下，有关部门出台的又一新规。

“反内卷”究竟会给中国经济带来什么样的影响？9月22日，瑞银集团发布了一份研究报告，认为“反内卷”并非应对产能过剩的短期政策，而是覆盖传统与新经济领域的长期战略转型。其核心目标远超单纯去产能，旨在通过遏制破坏性价格竞争、优化资源配置，推动企业以 “创新驱动” 替代 “规模扩张”参与全球竞争。瑞银认为，从投资视角看，长期利好钢铁、水泥、光伏等供给端优化行业，短期需关注龙头企业成本压力，有色金属与智能电动车供应链则具备明确配置价值。

核心摘要
 

一、“反内卷” 与过往去产能的核心差异

相较于 2015 年 “供给侧结构性改革”，当前 “反内卷” 呈现三大显著特征，彰显战略升级：

1. 覆盖范围扩容：从钢铁、煤炭、水泥等传统上游行业，延伸至电动汽车（EV）、光伏、锂电池等 “新经济” 领域 —— 这些领域的产能过剩部分由前期政府补贴推动形成，此次纳入管控体现对全产业链供给效率的关注。
2. 监管重点从 “量” 到 “质”：摒弃以往单纯削减产能的思路，转而聚焦 “遏制低于成本销售”“解决资源错配”，要求企业提升产品与服务质量。例如在光伏行业，政策不仅限制产能规模，更通过能效标准收紧（如多晶硅单位能耗上限）推动技术升级。
3. 绿色导向深度绑定：将能源效率提升、工业生产绿色化作为核心要求，与全球气候变化目标衔接。以钢铁行业为例，去产能与 “推动绿色生产” 同步推进，优先淘汰高耗能产能，而非简单按规模一刀切。

值得注意的是，“反内卷”执行以 “行业自律协议”（即 “劝说”）为主，鼓励企业自愿减产，而非强制干预，这也为行业转型预留了缓冲空间。

二、重点行业影响：短期压力与长期机遇的分化

1. 水泥、钢铁：供给收缩下的 “长牛短痛”

• 水泥行业：报告测算，行业需从当前 21 亿吨产能削减至 16 亿吨（允许 10% 弹性空间），即至少削减 16% 产能。长期来看，产能出清将推动水泥价格回升，行业龙头安徽海螺水泥有望成为最大受益者；但短期而言，其存在的无证产能需面临 “关停” 或 “收购产能许可” 的选择，将推高成本，形成阶段性压力。
   
• 钢铁行业：2025 年产能或削减 5%，且大概率由国有企业主导 —— 中小型民企因利润率回升，减产动力较弱。这意味着行业龙头宝钢股份短期内将承担更多去产能责任，成本与产能调整压力显著，但长期市场份额有望进一步集中。

2. 有色金属：暂避政策冲击，供需紧平衡支撑估值

尽管有色金属行业被纳入 “反内卷” 范围，但截至报告发布，针对性监管措施较少，核心支撑逻辑有二：一是全球铝、铜等金属需求旺盛，供应端持续紧张；二是中国已对铝生产设定4500万吨产能上限，当前已达该规模，推动铝进口增加与回收利用扩容，行业供需格局趋于优化。报告对该领域的禾赛科技、宁波拓普持积极看法，认为其受政策冲击小，且受益于下游需求增长。

3. 光伏行业：能效标准成关键变量

光伏行业 “反内卷” 聚焦两大方向：一是禁止低于成本销售，遏制恶性竞争；二是淘汰低能效产能。2024 年 12 月推出的全行业能效标准较为宽松（90% 产能可满足），但 2025 年 9 月某光伏行业协会提议将多晶硅单位能耗上限从 “7.5 千克标准煤 / 千克” 收紧至 “6.5 千克标准煤 / 千克”。报告测算，若该提议落地，结合当前行业低开工率，多晶硅现有产能需削减 30%，产量削减 13%，影响显著。

4. 电动汽车供应链：供应商受益，整车龙头承压

“反内卷”对电动汽车供应链的监管呈现 “分化效应”：

• 受益主体：中小型供应商（含三线电池制造商）—— 政策要求整车制造商（OEM）缩短过长付款周期，且不得通过压款要求供应商降价，直接改善中小供应商现金流，缓解资金压力。
• 承压主体：整车龙头与头部电池企业 —— 头部 OEM（如比亚迪）需遵守 “控制过度价格折扣” 的自律协议，营收增长或受影响；电池龙头宁德时代（CATL）因政策增强中小竞争对手竞争力，行业竞争加剧，相对受益程度最低。报告看好供应链中的禾赛科技、宁波拓普，认为其兼具需求增长与政策利好双重支撑。
   

三、重点推荐标的：聚焦 “最看好” 评级组合

基于行业影响分析，瑞银将以下 4 家企业列为 “最看好” 评级标的（截至 2025 年 9 月 22 日）

四、风险提示：需关注三大不确定性

1. 执行节奏风险：“反内卷” 以 “自愿减产” 为主，若企业配合度低于预期，或不同区域执行力度分化，可能导致供给收缩不及预期，影响行业价格与盈利修复节奏。
2. 成本传导风险：龙头企业（如安徽海螺、宝钢股份）在去产能过程中面临的成本上升（如收购产能许可、设备改造），若无法有效向终端产品价格传导，可能压制短期盈利。
3. 市场波动风险：股票市场受经济周期、全球流动性等多因素影响，报告提示当前瑞银全球评级中 “最看好” 占比达 98%，需警惕估值集中抬升后的回调压力。

风险提示: 投资涉及风险，证券价格可升亦可跌，更可变得毫无价值。投资未必一定能够赚取利润，反而可能会招致损失。过往业绩并不代表将来的表现。在作出任何投资决定之前，投资者须评估本身的财政状况、投资目标、经验、承受风险的能力及了解有关产品之性质及风险。个别投资产品的性质及风险详情，请细阅相关销售文件，以了解更多资料。倘有任何疑问，应征询独立的专业意见。