口子窖中期业绩深度回调，静待营销改革破局

（来源：每财网）

口子窖正在多维度推动改革。

文/每日财报  杜康                                                             

曾经稳坐“徽酒老二”的口子窖，如今正经历自2020年以来最严峻的考验。

今年上半年，口子窖实现营业收入25.31亿元，同比下降20.07%；归属于上市公司股东的净利润为7.15亿元，同比下降24.63%。更值得关注的是，口子窖经营活动产生的现金流量净额也暴跌至-3.83亿元，同比大幅下降9854.35%。

这份成绩单不仅反映了白酒行业整体承压的困境，也揭示出口子窖在战略方向、产品结构、渠道动力等方面所面临的深层问题。

多项财务指标显著下滑，

二季度业绩加速回落

财报数据显示，口子窖2025年二季度系统性走弱，多项财务指标的下滑幅度超行业平均水平，凸显其结构性困境。

从营收端来看，口子窖二季度营收7.21亿元的规模，不仅同比下降了48.48%，环比第一季度18.1亿元的营收下减60.17%。这种下滑创下公司近五年来的最差季度表现，其跌幅也远超同期白酒行业平均10-15%的下滑幅度。

盈利水平同样出现下滑。口子窖二季度65.2%的毛利率水平较去年同期下降9.9个百分点，较一季度68.5%的毛利率也下滑3.3个百分点。

《每日财报》认为，这种连续下滑主要源于两个方面：一是中低端产品占比被动提升导致的收入结构弱化；二是基酒库存成本高企与终端价格倒挂形成的利润挤压。反映在净利润端，1.05亿元的归母净利润同比暴跌70.91%，净利率由去年同期的18.3%下降至6.8%，创历史新低。

此外，口子窖的经营质量也在减弱。二季度口子窖的经营活动现金流净流出达2.1亿元，叠加一季度1.73亿元的净流出，上半年累计净流出3.83亿元。

这种“增收不增利、增利不增现”的现象，暴露出了口子窖渠道库存积压、经销商回款意愿低迷等深层次问题。合同负债余额2.98亿元较年初下降46.74%，反映出渠道信心不足导致的打款备货意愿显著减弱。

从行业对比看，口子窖的业绩滑坡虽具有典型性但更为剧烈。同期披露的20家白酒上市公司中，头部企业茅台、五粮液仍保持10%左右的营收增长，区域酒企如迎驾贡等跌幅多在10%以内。

口子窖超过20%的营收下滑和近25%的利润萎缩，显示出区域酒企在行业调整期的抗风险能力薄弱，也反映白酒企业分化加剧的现状。

高端产品价格倒挂，

存货创历史新高

从产品布局来看，口子窖上半年高档白酒实现销售收入23.85亿元，同比下降19.8%，跌幅高于行业平均水平，一定程度上表明其品牌溢价能力减弱。

以核心单品兼20系列为例，其官方建议零售价698元/瓶的产品，但在电商平台实际成交价已跌至500元区间，价格倒挂幅度接近30%，压缩了渠道利润空间，进而影响经销商的进货积极性。

从行业层面看，2024年以来白酒行业价格倒挂已成常态，次高端价格带竞争尤为激烈。市场数据显示，全国性次高端品牌和区域酒企的高端产品普遍存在10-25%的价格倒挂，但口子窖近30%的倒挂幅度明显高于行业均值。

从企业自身看，口子窖产品结构老化问题突出，兼香系列已连续五年未进行实质性升级，在消费迭代加速的背景下，其“年份+窖龄”的传统卖点难以支撑高端定位。此外，公司过度依赖传统渠道，在电商和新零售布局的迟缓，亦导致了其价格体系管控能力的薄弱。

与此同时，口子窖的存货问题也同样不容忽视。截至2025年二季度末，其存货规模攀升至61.59亿元的历史峰值，其中半成品（含基酒）占比超过60%，库存商品账面余额3.26亿元较期初增长5.5%。

这种存货结构反映出两个深层矛盾：一方面，口子窖坚持“真藏实窖”的酿造理念，29万吨基酒储备本是品质保障，但在动销不畅的背景下，反而成为资金效率的拖累，存货周转天数已攀升至1314天的行业高位；另一方面，成品酒库存持续积压，说明终端消化能力不足，而口子窖仍在维持既定生产节奏，导致产销失衡加剧。

可以说，这些因素共同构成了口子窖转型升级道路上的沉重包袱，亟需通过供给改革和渠道重构来破局。

省内外市场双线承压，

渠道调整与实控人减持引市场关注

从市场分布来看，2025年上半年，口子窖省内市场收入21.01亿元，同比下降19.31%；省外市场收入3.84亿元，同比下降19.24%，省外营收占比持续徘徊在15%左右的低位。

单看二季度，省内营收同比暴跌54.01%至5.15亿元，省外营收下降18.71%至1.83亿元，省内营收占比骤降至73.81%。省内外市场同时大幅回落，表明口子窖在战略布局与渠道建设方面面临挑战。

具体而言，当前口子窖的困境源于三个层面的问题：

首先，省内市场作为传统大本营，其73.81%的营收占比虽较去年同期下降14.92个百分点，但过度集中的风险仍未化解。对比省内竞品，古井贡酒同期省内营收占比已降至65%以下，迎驾贡酒通过洞藏系列成功实现渠道下沉，而口子窖在县级市场的覆盖率反呈收缩态势。

其次，省外拓展战略成效不彰，尽管口子窖加快上海运营中心建设试图打造省外标杆，但实际省外营收规模连续三年停滞在4亿元左右，全国化进程明显受阻。

最后，经销商体系出现松动，上半年核心经销商数量减少27家，渠道调研显示部分大商已转向代理竞品。

在此背景下，实控人刘安省的减持行为进一步加剧了市场忧虑。2025年7月，这位公司元老级人物计划减持1000万股，按当前股价计算套现约3.5亿元。

追溯其资本运作历史可见：2018年限售期满后即开启首轮减持，至2019年3月累计套现近2亿元；2020年退休后通过大宗交易向另一实控人徐进转让650万股；加上历年分红及股权质押，累计套现总额已超40亿元。

这种持续性的减持行为，与口子窖经营业绩的下滑曲线高度吻合，被部分市场参与者解读为企业内部人对未来趋于谨慎。

值得肯定的是，口子窖正在加码直销渠道，电商业务显著增长。今年上半年，公司直销（含团购）渠道实现收入1.33亿元，同比+44.57%，单就二季度直销收入0.56亿元，同比增加75.46%。

面对行业发展的严峻形势，公司表示保持战略定力不动摇，聚焦“三个升级”的阶段目标（即市场升级、结构升级、品牌升级），结合消费环境和市场节奏，积极调整战术打法，更好地服务消费者和经销商。其二，在当前徽酒市场竞争白热化的背景下，公司坚持全面参与市场竞争，推动渠道转型和精耕细作，不断下沉县级及乡镇市场，以此巩固基本盘，并挖掘新的增长点；与此同时，公司全面扶持经销商，主动控货缓解经销商资金压力，不断优化经销商结构。

当消费场景重构、竞争格局生变，口子窖能否找回竞争优势，市场正在等待答案。