华创医药2025:研之大者，远见稳行

（来源：华创医药组公众平台）

2025核心观点

创新药：中国创新药行业技术水平逐渐赶超欧美，并在部分靶点、部分技术路径已经成为世界第一，出海授权的新药数量/金额持续增加，世界级的创新带来了世界级的定价和非线性的投资弹性。而国内市场在强劲的需求驱动下，国产新药销售总额持续高增长，一批创新药企实现了扭亏为盈，迎来稳健成长阶段。

医疗器械：高值耗材领域，骨科续标降价或温和，国内持续国产替代，海外业务进展加速推进，神经外科/神经介入等领域集采后增长稳定，新品放量有望带来增量。医疗设备领域，县域设备更新中标价格内卷有望缓解，此外今年以来招投标数据持续保持同比高速增长，相关企业去库存进入后期，下半年相关企业业绩同比增速有望好转。低值耗材领域，相关企业产品升级持续推进，海外客户拓展加速，此外丁腈手套行业价格有望企稳反弹。体外诊断领域，国内发光虽短期政策承压但进口替代空间巨大，且出海仍有不错表现。

制剂：集采优化趋势明确，制剂公司存量业务风险出清；同时在存量企稳的基础上，各家企业的创新业务迎来收获，新品放量与出海授权同步推进，当前板块正站在业绩与估值戴维斯双击的风口。

血制品：供给端，当前行业份额持续向央国企集中，竞争格局逐步出清，后续国药、华润系有望掌握行业话语权；需求端，行业新品迭代，需求有望持续向新品升级，景气度逐步提升。

原料药：得益于行业资本开支高峰期结束，叠加三大成长逻辑（高端市场新品放量+一体化整合及出海+成本领先型CDMO），产业向上拐点明确，头部公司业绩将持续爆发。中期维度下，头部公司收入和利润或超前高。

CXO：CDMO板块，以小分子等核心存量业务盈利趋于稳定，同时多肽、小核酸、ADC等新兴领域研发生产需求快速增长，拉动产能利用率爬坡，提升企业盈利能力。A+H融资活力逐步复苏，多笔重磅BD强化市场信心，持续关注供给端格局优化、头部企业份额持续提升的CRO头部企业。 

中药及药品零售：中药，25年院内版块整体呈现复苏、新药定价友好，后续观望集采进展及影响；院外版块持续消化高基数及库存，业绩端有望于3Q25逐步修复。线下药品零售，行业的核心变量在于供给侧出清的节奏与业态升级的进展，预计2H25关店速度有望边际提升，一心堂率先推行部分门店升级、单店数据较好，持续关注一心堂等头部连锁门店调改进展及对单店盈利模型的影响。 

科研服务：国内创新药BD火热，有望推动下游需求回暖，工业端收入弹性较大；国产企业技术、产品、服务逐渐完善，树立品牌效应，中美关税战加速上游国产替代进程。海外市场广阔，国产凭借性价比、服务等差异化优势有望实现持续高增长。企业端供需改善、周期上行带来头部企业财务指标改善，利润弹性相比营收更大。

研究系列概览

自去年10月1日以来，华创医药团队共发布研报260篇，其中医药策略系列报告8篇，深度报告33篇（含22篇公司深度,11篇行业深度），投资观点&研究专题周周谈49篇，创新药系列研究报告43篇。

01

医药策略系列（8篇）

• 医药行业2025年策略报告：守得云开见月明

• 医药行业2025年中报业绩综述

• 2025Q2医药业绩前瞻

• 医药行业2024年报和2025年一季报业绩综述

• 2025Q1医药业绩前瞻

• 2024年度医药业绩前瞻

• 医药行业2024年三季报业绩综述

• 2024Q3医药业绩前瞻

02

公司深度系列（22篇）

• 凯莱英（002821）：小分子技术筑基，新兴业务渐入收获期 

• 荃信生物-B（02509.HK）：深耕自免领域，单抗双抗全面布局 

• 一脉阳光（02522.HK）：AI赋能，第三方医学影像龙头发展加速 

• 京新药业（002020）：专注中枢神经与心脑血管，研发加码 

• 迈普医学（301033）：关联交易易介医疗，前瞻布局第二增长曲线 

• 昆药集团（600422）：焕耀新章，蓄势而行 

• 中国生物制药（01177.HK）：创新药占比有望不断提升，看好公司价值重估 

• 普洛药业（000739）：厚积薄发，已处于国内CDMO领军梯队 

• 可孚医疗（301087）：深耕家用医疗器械，经营趋势向好 

• 澳华内镜（688212）：清库存，上新品，迎拐点 

• 爱博医疗（688050）：眼科器械领域创新先驱，“医疗+消费”双驱动 

• 司太立（603520）：极具稀缺性的造影剂领军企业，有望开启新一轮高速成长周期 

• 毕得医药（688073）：多维度追求高质量发展，业绩拐点已至 

• 维力医疗（603309）：从低耗到高耗，开启新一轮高增长 

• 归创通桥-B（02190.HK）：神经和外周介入第一梯队，受益集采，布局海外 

• 健友股份（603707）：高端注射剂领航，生物类似物蓄势待发 

• 联影医疗（688271）：国产高端医学影像龙头全线突破，创新智造引领全球 

• 信立泰（002294）：慢性心衰蓝海市场，JK07能否成为下一款重磅炸弹？ 

• 鱼跃医疗（002223）：老牌家用医疗器械龙头轻装上阵，迈入成长新阶段

• 恩华药业（002262）：专注中枢神经，研发加码

• 卫信康（603676）：国产肠外营养龙头，经营发展迎新周期

• 九安医疗（002432）：美国C端品牌力突出，渠道复用积极扩充品类

03

行业深度系列（11篇）

• 创新链系列研究：生命科学服务板块或周期见底

• MCE：B细胞自免疾病治疗新方向

• 医药行业2025年度投资策略：守得云开见月明

• 医药行业深度研究报告：为什么看好制剂一体化在本土市场的巨大发展机遇

• 华创医疗器械随笔系列12：一次性手套行业——扰动出清、拐点已现、价格上行

• 创新药系列研究：自免疗法迈向双抗/多抗时代

• 干细胞疗法：政策扶持，研发提速，产业迎来发展机遇

• 【华创医疗器械随笔系列11】X1镜体即将国内上市，消化内镜行业迎来新增长周期

• 【华创医疗服务前瞻系列1】屈光专题：新术式、新需求

• 华创医疗器械随笔系列10：Tempus AI映射下的A股投资机遇

• 两款ROR1 ADC多瘤种读出积极数据，基石药业CS5001具备BIC潜力

04

创新药专题报告系列（43篇）

• IL-2R激动剂rezpegaldesleukin治疗AD IIb期数据积极

• 诺华14亿美元收购Tourmaline获得IL-6单抗用于心血管疾病治疗

• 每月一针ASO疗法治疗sHTG III期数据亮眼

• 全球首个PD-L1 ADC进入III期临床

• Kite 3.5亿美元收购体内CAR疗法公司Interius

• DPP1抑制剂治疗支气管扩张症获批上市

• MNC 2025年中报梳理

• 泛PI3K-mTOR抑制剂gedatolisib二线治疗HR+/HER-/PIK3CAwt BC III期成功

• miR-124激活剂obefazimod诱导治疗溃疡性结肠炎III期成功

• 糖皮质激素受体调节剂relacorilant治疗铂类耐药卵巢癌已递交NDA

• 全球首个口服HAE急性发作按需治疗药物获批上市

• FIC FGFR2b单抗一线治疗胃癌III期成功

• Bima联合司美用于肥胖症数据惊艳，可维持瘦体重并实现额外体重下降

• 干细胞疗法治疗I型糖尿病进入III期临床

• Schrödinger发布MALT1抑制剂数据

• Enhertu联合帕妥珠一线治疗HER2+乳腺癌mPFS超3年

• 贝莫苏拜+安罗替尼 VS K药1L NSCLC III期成功

• Merus EGFR/LGR5双抗+K药一线治疗HNSCC数据积极

• 全球首个MET ADC获批上市治疗NSCLC

• MNC 2025年一季报梳理

• AACR 2025国产新药临床数据梳理

• Orforglipron首个III期试验成功

• Tarlatamab二线治疗SCLC III期中期分析积极

• 赛诺菲19亿美元收购一款MCE疗法

• 安进半年一针CD19单抗治疗gMG III期数据积极

• 天辰IgE单抗头对头奥马珠单抗治疗CSU优效

• AZ口服SERD联合CDK4/6i III期成功

• 默沙东HIF-2ɑ抑制剂belzutifan欧盟获批

• 辉瑞PARPi联合ARi降低mCRPC全人群死亡风险20%

• Biohaven蛋白降解剂4小时Gd-IgA1清除率达60%

• Vir公司两款肽遮蔽TCE末线治疗实体瘤读出积极数据

• GSK半年一针IL-5单抗德莫奇单抗递交BLA

• 强生就炎症疾病创新靶点STAT6达成12.47亿美元合作

• FDA批准首个间充质干细胞疗法，用于治疗类固醇难治性aGVHD

• 基石药业ROR1 ADC CS5001末线治疗淋巴瘤ORR达76.9%

• 安进MariTide 52周平均减重约20%

• 礼来FIC口服小分子Lp(a)抑制剂muvalaplin读出积极II期数据

• 首款menin抑制剂获批上市治疗KMT2A基因易位的急性白血病

• 赛诺菲BTKi rilzabrutinib治疗ITP III期试验取得积极结果

• 初步数据积极，强生启动埃万妥单抗治疗mCRC注册性临床

• Lebrikizumab治疗度普利尤经治AD患者疗效与初治患者相近

• 首个RNA编辑疗法公布临床数据：WVE-006治疗AATD取得POC

• Apitegromab治疗SMA III期成功，关注MSTN-ACTR通路进展

05

投资观点&研究专题报告系列（49篇）

• 关注基药目录相关工作进展

• 海外CXO 2025H1财报总结

• 恩华药业CNS创新管线梳理

• 医药行业2025年中报业绩综述

• 2025Q2实体药店市场分析

• 第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金

• 脑机接口行业更新及标的梳理

• CXO行业——新周期、新起点

• 高血压创新药是一笔好生意吗？

• 第十一批国采目录产品梳理

• 中药企业的创新布局

• 2025Q2医药业绩前瞻

• 微创外科行业专题

• 骨科耗材行业近况更新

• 昂利康创新研发渐入收获期

• 痛风用药蓝海大市场，关注在研新药进展

• 集采优化，看好制剂板块业绩与估值修复机会

• 2025Q1实体药店市场分析

• 国内TAVR赛道近况更新

• 从招投标数据看医疗设备更新进展

• 医药行业2024年报和2025年一季报业绩综述

• 华海药业创新研发进入收获期

• 对美关税反制，国产白蛋白市场展望

• 海外CXO 2024财报总结

• 苑东生物研发管线更新

• 2025Q1医药业绩前瞻

• 2024年零售渠道中成药表现

• 神经介入行业近况更新

• AED行业近况更新

• 抗生素产业链近况更新

• 精麻行业近况更新及2025年经营展望

• AI赋能医药，四大领域全面降本增效

• 药明系JPM更新

• 医药行业ETF研究系列一

• 2024年度医药业绩前瞻

• 全国中成药联盟集采开标

• “GPS”医学影像业务发展趋势

• 放疗设备行业专题

• 印度药企Q2FY25财报总结

• 生命科学服务板块周期见底的七大信号

• 慢性心衰用药蓝海市场，关注国产新药进展

• 中国胰岛素行业近况更新

• 海外CXO 2024Q3财报总结

• 药品零售市场1-8月销售表现

• 医药行业2024年三季报业绩综述

• 集采影响陆续出清，骨科行业迎来新阶段

• 呼吸机行业专题

• 2024Q3医药业绩前瞻

• 制剂一体化企业即将进入放量期

会议系列概览

自去年10月1日以来，华创医药团队共举办13场线下策略会、57期专家谈、121次专家线下交流，路演5028场。

01

线下策略会系列（13场）

• “云开见月明・华创证券 2025 年年度策略会 (上海站)”

  2024.11 上海

  75家医药上市公司

  2000+投资者参会人次

• “云开见月明・华创证券 2025 年年度策略会 (深圳站)”

  2025.01 深圳

  63 家医药上市公司

  1000 + 投资者参会人次

• “破局开新路 掘金大内需・2025 年华创大消费医药上市公司交流会”

  2025.02 长沙

  47家医药上市公司

  9位资深行业专家

  200+投资者参会人次

• “创新赋能・专题策略会 (上海站)”

  2025.03 上海

  52 家医药上市公司

  12 位资深行业专家

  400+投资者参会人次

• “潮启新章・华创证券 2025 年中期策略会”

  2025.05 上海

  96 家医药上市公司

  18 位资深行业专家

  2000+投资者参会人次

• “创新赋能・专题策略会 (北京站)”

  2025.06 北京

  53 家医药上市公司

  15 位资深行业专家

  200+投资者参会人次

• “创新赋能・专题策略会 (深圳站)”

  2025.07 深圳

  56 家医药上市公司

  21 位资深行业专家

  200+投资者参会人次

• “创新赋能・创新药全方位培训 (上海站)”

  2025.08 上海

  12 位资深行业专家

  300+投资者参会人次

• “创新药产业链三地系列活动 (北京站)”

  2025.08 北京

  6 位资深行业专家

  100+投资者参会人次

• “创新赋能・创新药全方位培训 (深圳站)”

  2025.08 深圳

  11 位资深行业专家

  200+投资者参会人次

• “拾级而上 犇赴金秋・华创证券 2025 年秋季策略会”

  2025.09 北京

  74 家医药上市公司

  14 位资深行业专家

  1500+投资者参会人次

• 药品产业链论坛

  2025.09 上海

  6家医药上市公司

  3位资深行业专家

  100+投资者报名人数

• “创新赋能・创新药全方位培训 (北京站)”

  敬请期待

02

线上专家谈系列（57期）

• DRG背景下精麻行业发展新趋势 

• 以旧换新政策影响下的医疗设备市场展望

• 头颈癌治疗现状及最新临床进展

• 设备更新中的超声行业受益情况

• 口腔行业近况交流

• 血制品行业近况更新

• AI在新药研发、CXO等领域的应用和发展前景 

• 影像设备专家

• 肿瘤临床专家

• 血制品专家

• 超声专家

• 医保专家

• 甾体原料药专家

• 自免销售专家

• CGM专家 

• 肺癌治疗现状及临床进展

• 电生理行业近况交流

• 骨科专家交流

• 全国中成药集采（征求意见稿）解读

• 几种科研试剂平台公司业务模式对比

• “医保+商保”一站式结算趋势解读——医保系列2 

• 血制品行业2024年总结与2025年展望 

• 异体CAR-T最新进展 

• 大型医学影像设备行业近况

• 外周介入行业专家交流

• 全国中成药集采拟中选结果解读

• 再探实验猴供需情况变化

• 医保丙类目录政策解读——医保系列3 

• AI药物研发、监管和商业模式 

• AI医学影像专家电话会 

• Tempus AI持续大涨，聊聊国内AI+诊断如何落地 

• 从Doximity看 AI 如何重塑医疗服务业态 

• 医疗数据资产的流通与交易

• AI+手术机器人专家交流 

• 医院如何看待AI医疗的落地？ 

• 脑机接口专家交流

• 屈光设备迭代如何推动术式升级

• AI驱动的医药创新 

• 中国对美加征关税，如何看待国产白蛋白市场机会？

• mRNA肿瘤疫苗技术及应用 

• 骨科行业近况更新

• 中美医药政策展望

• 干细胞行业专家交流

• 眼科耗材行业近况更新

• 第十一批国采展望与现行药品政策梳理

• 自免双抗研发概况及研发难点解析

• 腔镜手术机器人专家访谈

• 临床CRO行业专家访谈 

• 从减重到代谢共病管理，创新药研发的现状与未来展望

• 医疗器械集采新风向

• 干细胞行业专家交流

• siRNA药物的研发进展分享 

• 脑机接口行业近况交流

• 从减肥药物的临床数据看未来研发趋势

• 国内医学影像设备行业近况更新

• 临床治愈时代慢性乙肝创新药研发展望

• 干细胞技术分享及行业近况更新