中金：跌得比股票还狠，转债的攻守兼备还可靠吗？

　　来源：中金财富

　　一向有“攻守兼备”之称的转债，近期却因为跌幅太大（甚至超过了股票指数），而成为焦点。

　　在分析回调原因之前，先快速回顾一下今年以来转债市场经历过的4个阶段：

第一阶段，1-3月：转债从去年的错杀中逐步修复，低价转债表现不弱，指数整体表现接近股票；

第二阶段，3-4月：关税战对风险资产形成明显压制，股票和转债齐跌，转债抗跌性较强；

第三阶段，4-8月：在正股强势上涨推动下，股性转债表现更优，转债估值快速拉升，一度达到历史极值；

第四阶段，即近期：转债开启调整，波动放大，跌幅一度超过股票指数。所以近期，一些持有“固收+”基金或转债产品的投资者可能也会发现，产品净值出现了明显波动。

1

转债波动，因何而起？

　　这波调整到底是怎么回事？

简单来说，转债近期经历了一波“过热后的降温”。我们总结三层原因：

　　首先，转债估值炒上天、太贵了。

　　资产荒大背景下，“进攻有弹性、防守有韧性”的转债资产成了香饽饽。从2024年9月以来，大量资金明显流入转债市场，供需错配导致转债估值一路飙升。

　　现在“贵”到什么程度？来看这组数：

　　今年8月下旬，百元平价溢价率触达37.6%，是2020年乃至于2017年以来的100%分位数，也就是最高位；从价格指标看也处于历史极端高点，转债价格中位数达到134，算数平均价格达到145（一般来说，均价高于125元，市场就进入高难度区，低于115元则相对容易）。

　　YTM（到期收益率）中位数为为负（-5.6%），大幅低于2022-2023年的低点，纯债溢价率上行至27.3%，存在向下空间。

　　总体来看，转债估值偏贵已是市场共识，在较为拥挤的交易下情绪脆弱。

　　其次，本轮调整核心是流动性，绝对收益导向的投资者阶段性止盈导致提升资产波动。

　　转债持仓结构以绝对收益资金、偏债投资人为主，保险、社保、企业年金持有转债规模占比接近20-30%。这些资金具有追求绝对收益导向，对流动性非常敏感。

　　那么随着转债估值快速抬升到历史极高水平的时候，这些机构资金会选择减仓、止盈。由于它们体量较大，卖出止盈动作会对市场造成较大冲击，使得转债价格面临一定压力。

　　最后，转债整体以中小盘标的为主，其走势和中小盘、微盘股的走势高度相关。而近期小盘风格偏弱，拖累了这些中小盘公司的正股股价，也带动对应的转债价格下跌。

2

如果我是固收+投资者，受波及大吗？

　　如果说前段时间一些固收+基金受益于在转债上的配置，而收获了更强的收益弹性，那么近期转债调整是否会受到波及？

　　在过往推文中我们曾提到，当前“行情行至中段”。从历史经验看，行情中段之后参与转债的性价比阶段性降低。

　　当前转债价格经过调整之后前期高估值有一定缓解，但价格和估值依然处于历史相对较高水平，性价比相对年初或去年三季度之前明显下降，后续依赖正股表现。

　　如果您是追求稳健和回撤控制的绝对收益导向的投资者，此时确实可以考虑适度止盈或者减仓。

　　对于转债投资者来说，如果转债由于阶段性债市的波动或机构投资者的集中抛售出现大幅度下跌，反而可能提供了“捡便宜”的好机会，可以考虑适度加仓。

　　从长期来看，放在资产配置中的角度说，转债向上能够跟随正股获取弹性，估值合理时向下有一定债底支撑，拉长时间看夏普比可能还是不错的，可以作为风险偏好较低的投资者参与权益市场的工具。

3

接下来怎么办？

　　对于底层配置有转债的固收+产品持有人，此时该怎么应对？

　　如果你持有的是以稳健为特征的固收+产品，那么这轮调整更多是受阶段性止盈和小盘调整带来的短期波动，而非系统性风险。对于均衡配置、注重控制回撤的固收+基金，基金经理往往已经提前做出了调仓应对，整体净值影响相对可控。当然像前面提到的，如果您是追求稳健和回撤控制的绝对收益投资者，也可以考虑适度止盈或者减仓。

此轮受影响较大的，可能是以转债持仓为主的中高波动产品。换个角度说，在当前估值偏高的环境下，投资转债的逻辑已不再是“躺赢”，而是从Beta转向个券Alpha挖掘，后续更看重的是优质管理人对于个券选择和交易能力。不妨着重选择那些擅长转债投资、风控能力较强的基金经理，让他们帮您捕捉真正的机会。

如果投资者风险偏好较高，能够承受股票带来的高波动和高回撤，在转债估值偏贵、性价比下降的阶段，还可以适度考虑做股票和转债的切换。

　　如果您希望了解所持产品的转债仓位情况、基金经理操作思路，以及评估产品是否符合自己的风险承受能力和接下来的投资偏好与目标，欢迎您与您的财富顾问进行咨询。

　　坐得住、拿得稳的底气，其实往往不来自于资产自身的涨跌，而在于是否真正理解背后的逻辑。

　　时间只是时间而已。是朋友还是敌人，完全取决于你的投资姿势。

　　不要浪费任何一次下跌，现在不妨借此机会认真检视持仓，做好配置，冷静应对。祝大家投资顺利。

本文作者：

赖贝琪   SAC执证编号：S0080121020025

吴昊     SAC执证编号：S0960625070022

本微信涉及的内容仅供参考，不构成对所述证券或产品的出价、征价、要约或要约邀请，不构成任何合同或承诺的基础，不构成买卖任何投资工具或者达成任何交易的推荐，亦不构成财务、法律、税务、投资建议、投资咨询意见或其他意见，对任何因直接或间接使用本微信涉及的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，由您自行承担，中金财富和中金公司不承担任何法律责任。

本微信中所发布的信息、观点以及数据有可能因发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效，但中金财富和中金公司不承担更新不准确或过时的信息、观点以及数据的义务，在对相关信息进行变更或更新时亦不会另行通知。

中金财富和中金公司及其所属关联机构可能会持有上述信息、观点提到的公司所发行的证券或产品并进行交易，还可能为这些公司提供相关服务。

本微信的版权归中金财富或相关内容提供方所有，未经中金财富事先书面许可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分发、转载、复制、发表、许可或仿制本微信中的任何内容。