固收FM｜ABS分析框架

（来源：中金固收）

魏真真  分析师

分析员 SAC：S0080523070021

于2021年6月30日加入中金公司，担任固定收益组分析师，专注于ABS、REITs研究。此前曾在中债资信评估有限责任公司担任结构融资评级分析师。

大家好，我是魏真真，下面由我为大家分享一下我们对于 ABS 的分析框架。那简单理解就是我们 ABS 投资分析的三驾马车，资产、结构和相对价值，我们逐一来看一下。

基础资产分析

基础资产的分析最重要看这个基础资产到底好不好，我们怎么看？ 零售类的资产，最重要的是看它历史数据，收益率、逾期、违约、早偿、回收，包括期限。对于企业类资产，因为入池的资产会比较少，集中度很高，所以这种一般都要穿透到底层去看这个借款人的信用资质。第三类就是未来经营收入类，这一类的话就要看持续性。第四类不动产类，这个要结合它的资产和主体。

基础资产的第二块是分散度，分散度越高，黑天鹅造成的影响可能就越小。 判断资产质量到底好不好，还有一些其他的细节，比如说账龄和剩余期限，总体来说，账龄越长确定性会更高一点。如果资产池整体的利率会更高的话，那它对于券端超额利差也会更多，对于证券端利息的兑付的支持也会更强一点。

交易结构分析

第二块就是我们 ABS 分析的第二驾马车——交易结构，看它怎么构造的，ABS 跟其他固收类产品最明显的差异，就是它有优先、次级的结构，比如说优先档90%、次级10%，那简单理解，只要这包资产，它的违约率不超过10%，优先档就可以得到足额的兑付。那判断这个 ABS 它优先、次级的信用，除了看分层的情况，还要结合我们刚刚提到的历史数据的表现。

第二个交易结构需要关注的就是偿付模式， ABS 的偿付模式大部分是过手摊还，类似于现金流入多少，证券端就付出多少，所以它会有它的不确定性。那也是因为过手摊还带来的ABS 期限的不确定性，ABS的期限通常都是预期到期日，不一定是在预期到期日到期。

第三个交易结构需要关注的就是信用触发事件，它有点类似于一个暂停器，如果底层资产出现了一些大规模的信用事件或者参与机构出现了一些风险事件，那我们就要暂停原来的一些现金流偿付的规则，要最大的去保护优先档投资者，也是在我们交易文件里面需要去关注的。

交易结构这一块还有比较重要的就是外部增信，对于我们 ABS 的投资人来说，最重要的就是区分 ABS的外部增信到底是担保还是非担保。第二个我们要关注的就是外部增信的效力，效力说的是出具相应文件的时候有没有程序正义。

大类资产分析要点

具体的品种我们要怎么去做分析，下面我们重点看一下几大主流品种。

第一个就是泛销金类的 ABS，这类产品需要去区分它到底入池的是哪一类资产，比如说它是场景贷、信用贷还是小微贷，我们重点就是要看资产怎么样，那怎么去看这个主体？一个是背景，一个是经营和财务。

那第二大类资产，就是应收和供应链类的这种 ABS，要看债务人的质量到底怎么样。交易结构这块提一点，就它的这个续发机制是需要去关注的。

一般租赁的话，最核心的就是有外部增信的肯定还是要看主体，不过就像应收账款那提到一样，就我不能闭着眼看主体要看各包资产之间的一些差异。

下面是不动产类，CMBS可以看作是一种有现金流支持，然后有比较强抵押品的一个私募债。

对于类REITs的话，重点要看是出表型、融资型，还是并表型。

对于持有型不动产这类产品，比较适合在商业不动产领域有一些布局的、比如说负债端比较稳定的投资者去关注。

不良也是今年发的比较多的，对于不良这种产品最重要的是要关注它回收的影响因素。

我今天就先分享到这里，如果大家有什么其他的一些问题的话，我们后面可以再交流，谢谢大家的时间。

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