民生研究｜晨听民声 2025.9.18

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（来源：民生证券研究院）

宏观｜美联储政策观察：9月美联储：注定“两难”的降息

金属｜灵宝黄金（3330.HK）深度报告：风好正是扬帆时

能源开采｜煤炭行业事件点评：内蒙古超产核查落地，原煤产量理论同比减少6117万吨计算机｜计算机行业事件点评：华为全联接大会展望：全面拥抱AI时代

机械｜一周解一惑系列：8.6代OLED产线建设加速，车载、IT等需求逐步释放

▍美联储政策观察：9月美联储：注定“两难”的降息

9月议息会议在降息的市场共识下即将拉开帷幕，但这场政策博弈远未终结。

具体来看，9月降息基本“板上钉钉”，因此更值得关注的是会议上美联储如何引导宽松预期。

尽管短期劳动力市场走弱与通胀压力暂缓锁定了9月降息，但降息后的政策路径将更加扑朔迷离。

后续美联储若要打开连续降息大门，除政治压力倒逼外，需要关注几个重要风向标。

对市场而言，需警惕后续宽松预期修正引发的资产波动风险。

风险提示：

美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。

▍灵宝黄金（3330.HK）深度报告：风好正是扬帆时

老牌河南混改黄金矿企，已形成了日采选矿石7000吨，日处理金精矿1000吨，年产黄金30吨，白银30吨，电解铜1.5万吨，工业硫酸10万吨的生产规模

经营全面向好，利润快速释放，公司归母净利润自2020年起持续增长，且自2024年起增速明显加快

资源禀赋优秀，内生潜能强劲。截至2024年底，公司总黄金资源量131.8吨，2025年上半年公司黄金产量大幅增长59.8%至2.9吨，旗下多个矿山未来内在潜能强劲，黄金产量有望继续增长。

风险提示：

黄金价格波动风险，产量增长不及预期风险等。

▍煤炭行业事件点评：内蒙古超产核查落地，原煤产量理论同比减少6117万吨

事件：2025年9月16日，内蒙古自治区能源局发布《关于全区生产煤矿生产能力核查情况的通报》。

《通报》显示，全区共发现超公告产能组织生产煤矿93处。2024年内蒙古超产4.95%，25H1超产比例为3.43%。据《通报》，本次核查覆盖全区煤矿299处，合计产能为123570万吨/年。统计局数据显示，24年内蒙古自治区完成原煤产量129686.9万吨，超过核定产能6116.9万吨，超产比例为4.95%。考虑部分矿井存在未达产的情况，若超产全面遏制，实际减量理论应大于6116.9万吨的测算值。25H1内蒙古自治区完成原煤产量63906.9万吨，超过核定产能2121.9万吨，超产比例为3.43%。 

内蒙古超公告组织生产的煤矿较多，且较为集中。

据《通报》，本次核查299处煤矿中，24年超公告产能组织生产煤矿89处，占比30%。24年原煤产量超过公告产能110%的煤矿33处，25H1单月原煤产量超过公告产能10%的煤矿15处，均在鄂尔多斯市。其中7处煤矿24年原煤产量超过公告产能且25H1单月原煤产量超公告产能10%，存在持续超公告产能组织生产的行为。 

超产治理严格落实，约3220万吨/年产能待核查后方可复工复产。

据《通报》，对于25H1单月原煤产量超公告产能10%的煤矿，一律责令停产整改。鄂尔多斯市有15处矿井需组织专家对后续生产计划、采掘布置、人员安排等进一步核实，全面整改后方可复工复产，我们测算，该15处矿井合计产能3220万吨/年，占内蒙古全区产能的2.61%。 

供给有望持续收缩，价格有望反弹。

随着内蒙古自治区超产治理的落地，我们预期煤炭超产有望全面遏制。同时，因缺乏核增手续和转为“储备产能”的工作也在持续推进，我们测算理论影响供给约4亿吨，供给端有望持续收缩。需求侧，当前电煤需求逐步转入淡季，“金九银十”将至，非电需求有望逐步释放。当前正处于淡旺季交界，贸易商拿货情绪较低，但伴随港口库存持续下降，叠加供给在限产政策下继续收缩，基本面持续改善已助力煤价重回上行通道，后续有望延续涨势，回到24Q3水平。 

投资建议：

我们推荐以下投资主线：1）高现货比例弹性标的，建议关注潞安环能。2）业绩稳健、成长型标的，建议关注晋控煤业、华阳股份。3）产量恢复性增长，建议关注山煤国际。4）行业龙头业绩稳健，建议关注中国神华、中煤能源、陕西煤业。 

风险提示：

政策执行不及预期，煤价大幅下跌。

▍计算机行业事件点评：华为全联接大会展望：全面拥抱AI时代

事件概述：2025年9月15日，昇腾超节点暨CANN生态合作大会在华为坂田基地隆重举行。

 昇腾生态加速发展，384超节点等技术引领国产算力发展。昇腾超节点暨CANN大会发布了昇腾384超节点算力方案、CANN开源生态成果、AI CITY标杆城区解决方案等核心成果，宣布打造全国首创的昇腾生态政务云平台，推出覆盖21个领域的424个“城市+AI”应用场景清单，并明确通过百亿政府订单、湾东智算算力服务、区数据公司数据开放等举措，联合CSDN等培育开发者、繁荣 CANN 生态，推动城市治理、民生服务、产业升级全面数字化。 

384超节点不断取得新进展。

9月8日，上海人工智能实验室（上海AI实验室）开源书生大模型新一代训练引擎XTuner V1。XTuner V1是伴随上海AI实验室“通专融合”技术路线的持续演进，以及书生大模型研发实践而成长起来的新一代训练引擎。相较于传统的3D并行训练引擎，XTuner V1不仅能应对更加复杂的训练场景，还具备更快的训练速度，尤其在超大规模稀疏混合专家（MoE，mixture of experts）模型训练中优势显著。相关研究团队与昇腾团队在昇腾384超节点（Atlas 900 A3 SuperPoD）上进行联合优化，充分利用昇腾384超节点硬件特性，实现更高的模型算力利用率。相比业界其他产品，昇腾384超节点的训练吞吐提升5%以上，MFU提升20%以上。 

华为全联接大会即将召开，国产AI infra有望从软件、硬件两端发力。

华为全联接大会2025（HC 2025）将于9月18-20日举办。本届华为全联接大会以“跃升行业智能化”为主题，共有300+场主题演讲、峰会、分论坛，参观22000平方米智能展区。 

1）在智能计算领域，华为计算板块推出丰富活动矩阵：包括高管主讲的3 场主题演讲，聚焦昇腾生态与鲲鹏算力的2场核心峰会，覆盖软件、AI框架等领域的5场计算分论坛。昇腾AI峰会聚焦人工智能产业生态，侧重昇腾技术在AI场景的落地与创新；鲲鹏计算峰会聚焦通用算力产业发展，侧重鲲鹏技术对行业核心系统的赋能与升级。 

2）在软件领域，AI时代下鸿蒙作为国内软件的重要底座，有望发挥更加重要作用。以部分鸿蒙领域龙头为例：软通动力作为中国领先的全栈智能化产品与服务提供商、华为重要合作伙伴，以独家钻石赞助商身份深度参与大会，覆盖论坛、发布、演讲、展台等多维度环节；软通动力多位高管及专家在大会多个环节进行分享，覆盖AI战略、AI计算、具身智能、行业赋能、智能低代码、企业AI智能体等多个领域。中国软件国际携全场景AI产品和服务矩阵深度参与，将在多场演讲中分享Agent实践、国产化ERP、审计大模型等内容。 

3）AI编程等生态构建值得关注：9月20日华为全联接大会上将会举行以《面向全场景智能的新一代编程语言：仓颉》为主题的开放演讲。仓颉编程语言是一款面向全场景智能的新一代编程语言，以原生智能化、天生全场景、高性能和强安全为特色，是鸿蒙生态支持的核心开发语言之一。国产IDE龙头卓易信息依托旗下自主研发的AI+IDE平台Eazydevelop，深度支持国产化仓颉语言，全面支撑病历数据全流程规范化处理；Eazydevelop是国内目前唯一具备自主可控内核且支持华为仓颉语言的IDE产品，是国产语言基于完全自主可控AI IDE在垂直行业智慧医疗的第一次落地。 

投资建议：

华为全联接大会即将召开，国产AI infra有望从软件、硬件两端发力，加速推动国产AI生态的不断完善，华为产业链相关领军企业有望受益。建议重点关注：1）鸿蒙等基础软件：软通动力、中国软件国际、卓易信息、海量数据、拓维信息、润和软件、诚迈科技、彩讯股份、智微智能、麒麟信安、东方中科、法本信息等。2）昇腾产业链：服务器领域的科大讯飞、软通动力、慧博云通、中国长城、神州数码、拓维信息、高新发展、烽火通信等，以及AI算力液冷领域的高澜股份、英维克等。 

风险提示：

技术路线变革具有不确定性；行业竞争加剧。

▍一周解一惑系列：8.6代OLED产线建设加速，车载、IT等需求逐步释放

TCL加入高世代OLED竞赛。

OLED方案有蒸镀FMM OLED、ViP OLED和印刷OLED三种技术，不同技术各有优劣，也均有主流玩家布局，其核心差异在于像素制备工艺器。

预计2030年AMOLED面板出货量将超过13.3亿片，出货量占比将提升至35%。AMOLED在IT、车载等中大尺寸应用增长，预计到2030年笔电年复合增长率33%，车载显示器年复合增长率27%，桌上型显示器年复合增长率19%。

投资建议：

建议关注OLED产业链相关设备标的：奥来德、联德装备、大族激光、迈为股份。 

风险提示：

1）8.6代OLED产线建设进展不及预期。2）苹果等下游需求不及预期。3）技术进展不及预期。

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