减重降糖赛道深度研究丨开源证券医药

（来源：开源证券研究所）

减重降糖赛道一直是近年来最受关注的创新药研发领域之一，以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的GLP-1受体激动剂类药物正在彻底改变肥胖症的治疗范式，凭借卓越的临床疗效将这一领域带向了一个新的高度。2025年减重领域重磅BD交易频发，跨国制药企业（MNC）正加速布局该赛道，国内优质管线均有较强出海潜力。患者依从性的提升与高质量减重将成为下一代药物布局新方向，口服、超长效、减脂增肌、Amylin等在研管线均具有较强的差异化竞争力，预计将成为未来减肥药赛道出海的几大主线。

随着创新药研发成果相继兑现，减重降糖赛道正经历从“单一产品竞争”到“生态体系构建”的转变，未来发展前景广阔。近期，开源证券医药团队发布多篇减重领域深度报告《MNC加速布局减重降糖千亿美金赛道，开启BD黄金窗口期》、《减重赛道全球前沿进展跟踪（一）：Amylin布局正当时》、《减重赛道全球前沿进展跟踪（二）： Orforglipron领跑全球小分子GLP-1RA赛道，国内管线价值逐渐凸显》，聚焦全球减重降糖创新药市场的最新进展，带您把握“体重管理年”减重赛道创新药的的投资机会。

MNC加速布局减重降糖千亿美金赛道，开启BD黄金窗口期

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1、GLP-1RA类药物快速放量，催生千亿美元级蓝海市场

近3年来，以司美格鲁肽与替尔泊肽为代表的GLP-1RA类药物快速放量。2024年，司美格鲁肽全球销售额约292亿美元，同比增长约38%；替尔泊肽全球销售额约165亿美元，同比增长约208%。GLP-1RA类药物正在彻底改变糖尿病与肥胖症的治疗范式，将为整个代谢性疾病领域带来持久的创新动力与市场机遇。

以司美格鲁肽与替尔泊肽为代表的GLP-1RA类药物快速放量（百万美元）

按适应症拆分看，2024年司美格鲁肽降糖产品Ozempic/口服产品Rybelsus/减重产品Wegovy分别实现销售额约175/34/84亿美元，同比增长约26%/24%/86%；替尔泊肽降糖产品Mounjaro与减重产品Zepbound分别实现销售额约115/49亿美元，同比增长约124%/2702%。两大核心单品减重领域正快速放量，催生出前景广阔的市场。

司美格鲁肽减重产品Wegovy快速放量（百万美元）

替尔泊肽减重产品Zepbound快速放量（百万美元）

根据Jefferies等平台数据统计，预计2031年GLP-1RA类药物全球销售规模有望超1500亿美元规模，其中减重市场将在2025年后迎来快速成长期。根据诺和诺德官网数据，截至2024年底GLP-1RA类药物覆盖全球糖尿病与肥胖患者仅约2000万人，渗透率仍有较大拓展空间；诺和诺德与礼来两大MNC旗下产品患者市占率已接近97%，目前已形成双巨头垄断市场格局。面对如此广大市场，其他MNC正加速布局该赛道，我们预期近几年减重降糖领域将迎来BD黄金窗口期，国内企业相关管线将迎来历史性出海机遇。

2031年GLP-1RA类药物销售有望超1500亿美元

诺和诺德与礼来GLP-1R产品覆盖度已接近97%

2、MNC正加速布局减重降糖赛道，重磅BD交易频发

除诺和诺德与礼来外，以罗氏、默沙东为代表的其他MNC正加速布局减重降糖赛道，近年来重磅BD交易频发。罗氏以31亿美元收购Carmot Therapeutics获得其3款口服GLP-1RA类药物，并以16.5亿美元首付款与Zealand Pharma达成协议共同开发胰淀素类似物Petrelintide。默沙东购买了翰森制药的口服GLP-1小分子HS-10535与韩美制药的GLP1R/GCGR双靶多肽Efinopegdutide。从技术类别看，MNC在减重降糖领域的BD方向逐渐向多靶、口服及组合疗法等方向拓展。

除诺和诺德与礼来外，以罗氏、默沙东为代表的其他MNC正加速布局减重降糖赛道

注：标灰部分为近年来MNC在减重降糖领域的BD交易

从MNC在减重降糖领域现有管线布局看，诺和诺德与礼来已有相关产品获批上市，并在多靶点、口服、组合疗法等细分方向上拥有多款潜力管线，已形成系统化完善布局；默沙东、罗氏、安进、阿斯利康与再生元等正快速进入该赛道中，在一个或多个细分方向上布局潜力品种，有望挑战诺和诺德与礼来双巨头并角逐未来减重降糖市场；其余MNC目前尚未完整布局该领域，未来有较大License-in的可能性。

多个MNC正在布局减重降糖赛道，未来有较大License-in的可能性

减重赛道全球前沿进展跟踪（一）：Amylin布局正当时

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1、近期重磅BD交易总结

艾伯维和罗氏先后在2025年一季度花重金布局amylin分子。3月3日，艾伯维引进丹麦biotech公司Gubra的amylin分子GUBamy/GUB014295（1期）。艾伯维将支付首付款3.5亿美金，里程碑高达18.75亿美金，以及销售分成。3月12日，罗氏与丹麦Zealand公司达成合作，共同开发和商业化amylin分子petrelintide（2b期）。罗氏将支付首付款16.5亿美金，里程碑高达36亿美金，双方将在美国和欧洲地区平分利润，罗氏将支付其他国家地区双位数销售分成。

GUBamy的1期MAD试验结果显示，6周给药最高可以降重7.8%（安慰剂调整后-9.8%），早期减重数据惊艳。安全性很好，绝大部分是轻度的GI副作用。

Petrelintide的1b期MAD试验结果显示，16周最高可降重8.6%（安慰剂调整后6.9%），减重效果与现有的GLP-1类药物可比。安全性优异，无SAE发生，仅1例受试者由于AE导致停药，仅2例发生腹泻，仅1例发生呕吐。

Petrelintide的16周减重数据优异，与GLP-1类药物可比

值得注意的是，礼来在拥有Eloralintide（amylin-biased）的同时，仍然加注布局amylin相关分子。2024年10月，礼来和瑞士Keybioscience进一步扩大合作，包括引进一款新的DACRA分子（amylin/降钙素双重激动剂）KBP-336：支付一笔首付款，最高14亿美金的里程碑，以及中等单位数到双位数的分成。

我们认为这与amylin技术路径选择有关，即amylin-biased分子和（DACRA）哪一类更优。或者说，amylin-biased分子和DACRA能解决不同细分减重人群的未满足临床需求。

2、Amylin目标产品画像卓越

Amylin单药早期数据显示无论是在安全性、高质量减重还是长效化的维度，均展现了优异的竞争力。以礼来的Eloralintide为例，2025年ADA大会上的1期数据显示早期减重数据优异，即12周最高减重11.3%（安慰剂调整后11.5%）。更值得关注的是，1期在没有剂量滴定的情况下，胃肠道安全性数据惊艳，腹泻、恶心和呕吐的发生率低，整体在10%以内。当然，我们提醒关注12周左右时的体重下降斜率。

Elolalintide在保证有效性具备竞争力的情况下，胃肠道副作用发生率低

高质量减重方面，临床前DIO大鼠数据显示Eloralintide减少的体重最高达91%为脂肪。而目前GLP-1类药物减重中最高达40%为瘦体重。

Elolalintide临床前DIO大鼠数据显示减重中最高达91%为脂肪

多款在研amylin分子半衰期在10-18天范围，有望支持月度给药。根据各家公司的官网资料，eloralintide、petrelintide、Gubamy、MET-233i半衰期分别为13.9-15.8天、10天、11天、19天。此外，礼来在ADA大会上表示未来不排除eloralintide开发月度制剂的可能性。Metsera公司明确MET-223i将定位为月度制剂。

3、未来6-12个月催化剂密集，建议关注相关公司积极进展

未来6-12个月大量的amylin管线数据读出，有望充分验证上述的卓越产品画像。罗氏、礼来、阿斯利康等MNC有望读出相关amylin管线的2期试验数据。诺和诺德的两款amylin新分子有望读出1期数据，amylin三靶点有望读出1期数据。艾伯维/Gubra、Metsera均有望进一步读出12周的数据。另外，建议关注Viking、Structure、九源基因、博瑞医药、众生药业、Verdiva/先为达的临床试验进展。值得指出的是，Structure和众生药业以小分子形式切入了amylin赛道。

amylin赛道未来6-12个月催化剂密集

减重赛道全球前沿进展跟踪（二）：

 Orforglipron领跑全球小分子GLP-1RA赛道，国内管线价值逐渐凸显 

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1、小分子GLP-1RA发展前景广阔，近年来重磅BD交易频发

口服GLP-1类药物具有易于携带、避免打针、患者依从性高等优势；根据硕迪生物，有超过75%的初始治疗患者更倾向使用每日口服疗法，口服产品有望为GLP-1市场提供新的增量空间。口服GLP-1产品分为口服多肽与口服小分子激动剂两类技术路径，其中小分子具有成本低、使用场景不受限、无需冷链运输等诸多优势，发展前景广阔。

有超过75%的初始治疗患者更倾向使用每日口服疗法

针对小分子GLP-1RA产品布局，礼来的Orforglipron已完成降糖与肥胖（-T2DM/+T2DM）的3个全球III期，保持全球领先地位；同时，AZ的AZD5004、罗氏的CT-996、礼来的NAPERIGLIPRON与Terns的TERN-601已进入II期，整体进度较快。

礼来的Orforglipron已完成降糖与肥胖的全球III期，保持全球领先的地位

国内多家企业重点布局小分子GLP-1RA赛道。其中，恒瑞医药的HRS-7535、华东医药的HDM1002片与箕星药业/闻泰医药的VCT220均已进入国内的III期临床；翰森制药、信立泰、地奥制药、德睿智药等相关产品已进入国内II期临床。歌礼制药的ASC30、箕星药业/闻泰医药的VCT220与硕迪生物的Aleniglipron已在美国开启II期临床，全球进度领先。

国内多家企业重点布局小分子GLP-1RA赛道

MNC正加速布局小分子GLP-1RA赛道，近年来该领域已发生多起重磅BD交易，国内多家企业的小分子GLP-1RA产品成功出海。诚益生物与阿斯利康、翰森制药与默沙东、石药集团与Madrigal、恒瑞医药与Kailear分别达成战略合作协议，分别获得1.85/1.12/1.20/1.00亿美金首付款以及后续里程碑付款与未来销售分成。

MNC正加速布局小分子GLP-1赛道，国内多家企业产品成功出海

2、MNC加速布局小分子GLP-1RA，利好国内优质管线出海

（1）Orforglipron：领跑小分子GLP-1RA赛道，2025H2将读出多项重磅数据 

礼来的Orforglipron是全球进度最快的小分子GLP-1RA产品，目前针对多个代谢适应症已开展多项全球III期临床。其中，针对2型糖尿病、肥胖（-T2DM）与肥胖（+T2DM）的III期数据（ACHIVEVE-1、ATTAIN-1与ATTAIN-2）已读出，已具备向全球监管机构递交Orforglipron上市申请所需的全部临床数据；针对降低心血管风险、阻塞性睡眠呼吸暂停、高血压等其他适应症的III期临床正在推进中。公司预期，2025H2将完成Orforglipron肥胖适应症的NDA申请，同时完成2型糖尿病（与达格列净、口服司美格鲁肽头对头）等适应症III期数据读出。

礼来的Orforglipron是全球进度最快的小分子GLP-1RA产品，针对各代谢适应症已开展多项全球III期临床

8月7日，礼来宣布了Orforglipron针对肥胖（-T2DM）III期临床研究ATTAIN-1的积极顶线结果。72周时，Orforglipron 36mg体重降幅约12.4%，安慰剂组为0.9%。安全性看，整体与注射类GLP-1RA药物一致，最常见的不良事件是胃肠道反应，通常为轻至中度。Orforglipron已有3个III期临床达到主要临床终点，充分验证其安全性特征，而ATTAIN-1读出的减肥疗效不及市场预期。国产小分子GLP-1RA通过结构优化与技术改进，疗效有望实现超越，临床开发潜力与商业化价值正持续凸显。

相较于注射剂赛道，礼来在口服领域统治地位尚未形成，在管线疗效与管线进度方面并未领先太多。我们预计第二梯队MNC（以辉瑞、艾伯维、罗氏、AZ、安进、默沙东等为代表）会加速布局小分子GLP-1RA赛道，利好国内优质产品未来出海。

Orforglipron的2个肥胖（-T2DM/+T2DM）III期临床均达到主要临床终点

（2）阿斯利康、罗氏等大药企加速推进小分子GLP-1RA管线

除了礼来的Orforglipron外，阿斯利康、罗氏等大药企也在加速布局小分子GLP-1RA赛道，相关管线已推进至II期临床阶段，在降糖适应症中与口服司美格鲁肽开展头对头临床试验。相关II期临床试验结果有望在未来1年内陆续读出。

阿斯利康、罗氏等大药企加速推进小分子GLP-1RA管线

阿斯利康的AZD5004、罗氏的CT-996与Terns的TERN-601均展现出较好的I期临床数据。AZD5004针对合并2型糖尿病的肥胖患者，高剂量50mg组4周减重约5.8%，扣除安慰剂背景后约2.3%；因不良反应引起的停药率高于安慰剂组（10.0% vs 0.0%）。CT-996展现出优异的疗效数据，针对不合并2型糖尿病的肥胖患者，120mg组4周减重约7.3%，扣除安慰剂背景后约6.1%；消化道不良反应整体高于安慰剂组。

阿斯利康的AZD5004、罗氏的CT-996与Terns的TERN-601均展现出较好的I期临床数据

（3）国内小分子GLP-1RA赛道硕果累累，部分管线具备较强出海潜力

国内多条小分子GLP-1RA管线已进入后期临床阶段。恒瑞医药的HRS-7535、华东医药的HDM1002片与箕星药业/闻泰医药的VCT220均已进入国内的III期临床，其中HRS-7535针对2型糖尿病以及VCT220针对肥胖（-T2DM）预计在2025H2达到III期主要临床终点。歌礼制药的ASC30、箕星药业/闻泰医药的VCT220与硕迪生物的Aleniglipron已在美国开启针对肥胖的II期临床，预计在2025年底至2026年初达到主要临床终点。

国内多条小分子GLP-1RA管线已进入后期临床阶段

早研临床结果看，国内管线整体疗效优异，具备较强的临床开发与商业化潜力。歌礼制药的ASC30的Ib期临床结果表明，40mg组4周减重约6.3%，扣除安慰剂背景后减重约6.2%，具备BIC的潜力；安全性整体良好，未发生SAE以及三级及以上不良反应。闻泰医药/箕星药业的VCT220的II期临床结果表明，160mg快速滴定组16周减重约9.7%，扣除安慰剂背景约8.1%。

早研临床结果看，国内管线整体疗效优异，具备较高的临床开发与商业化潜力

资料来源：各期刊文献、歌礼制药公众号、华东医药公众号、德睿智药公众号、箕星药业公众号等、开源证券研究所 注：篇幅所限，试验组仅展示高剂量组数据

4、药代动力学特征或成为影响小分子GLP-1RA疗效重要一环

药代动力学特征可能是影响小分子GLP-1RA疗效的重要一环。为提升小分子GLP-1RA产品溶解度，改善其药代动力学特征，多家企业正积极探索新剂型。2025年5月，礼来分别启动针对肥胖（-T2DM/+T2DM）的两个全球III期临床，并采用Orforglipron片剂作为试验组，预计2027年1月达到主要临床终点。我们推测，礼来可能希望通过更改Orforglipron的剂型改善其药代动力学数据，从而实现更好的临床效果。

礼来分别启动Orforglipron片剂针对肥胖（-T2DM/+T2DM）的两个全球III期临床

根据硕迪生物，Aleniglipron 的II期临床试验同时包括了胶囊剂型与片剂的试验组，结果表明120mg相同给药剂量下，片剂在人体内的暴露量整体高于胶囊剂型（AUC0-tau：1500 vs 1370ng*h/mL）；同时，II期12周临床疗效，片剂剂型整体略高于胶囊剂型（扣除安慰剂6.8%-6.9% vs 6.2%）。

Aleniglipron片剂剂型暴露量整体高于胶囊剂型

Aleniglipron片剂剂型12周疗效略优于胶囊剂型

相较于Orforglipron，同等给药剂量下歌礼制药的ASC30药物暴露量相对更高，20mg ASC30在人体内的暴露量约为24mg Orforglipron的2-3倍（按100kg体重标准化后的AUC0-24：1277 vs 3415 ng*h/mL）；体外试验表明ASC30针对受体的结合效力约为Orforglipron的2-3倍（EC50：0.0088 nM vs 0.018 nM），有望实现更佳的临床疗效。

相较于Orforglipron，同等给药剂量下歌礼制药的ASC30暴露量相对更高

投资建议

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推荐标的：信达生物、华东医药、博瑞医药、一品红、康缘药业等；受益标的：恒瑞医药、石药集团、翰森制药、众生药业、歌礼制药-B、来凯医药-B等。

随着海外MNC加速布局该赛道，国内优质管线均有较强出海潜力，有望打开成长空间

注：博瑞医药、康缘药业、恒瑞医药、石药集团、翰森制药、众生药业、歌礼制药-B、来凯医药-B盈利预测来自Wind一致性预期，信达生物、华东医药、一品红盈利预测来自开源证券研究所，PS 预测部分用Wind提取各公司的总市值/各年度营业收入计算得到，数据截至2025年6月18日收盘；信达生物、石药集团、翰森制药、歌礼制药-B、来凯医药-B收盘价以港元计，汇率选择1元=1.0944港元。

风险提示：创新药研发热度下滑；药物临床研发失败；药物安全性风险。

研报发布机构：开源证券研究所

分析师：余汝意  证书编号：S0790523070002 

分析师：余克清  证书编号：S0790525010002

分析师：汪   晋  证书编号：S0790525060003

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