瑞幸重新上市之路：审计障碍与资本抉择

2025年上半年，瑞幸咖啡交出了一份亮眼的成绩单：营收212.24亿元，同比增长44.57%，净利润达17.89亿元。截至6月底，瑞幸门店总数已突破2.62万家，累计交易客户超过3.8亿人次。这份数据显示瑞幸已成长为中国咖啡市场无可争议的龙头。

万店规模、百亿营收、飞速增长的市场业绩高光之下，市场关注的重点却是：这个曾经因财务造假退市的品牌，究竟离重新上市还有多远？

答案并不在财报的利润数据里，而在审计机构的信任背书、监管层的认可以及资本市场的信心重建中。

可以说瑞幸咖啡重返主流资本市场的征程依然面临多重挑战，解开审计信任的死结，成为这条回归之路的关键突破口。

2024年全年，瑞幸总净收入达到344.75亿元，同比增长38.4%。2025年第二季度，瑞幸营收123.59亿元，同比增长47.1%，GAAP营业利润同比增长61.8%至17亿元。

规模扩张方面，瑞幸在2024年净增门店6092家，日均新开约16.7家门店。到2025年第二季度，瑞幸净新增门店2109家，门店总数达到26206家。

区域市场深度运营成果显著。2025年9月，瑞幸在广东省的门店总数突破4000家，使广东成为瑞幸全国首个单省门店超4000家的省份。

在中国市场，瑞幸已巩固了其龙头地位。2023年以GMV口径21.8%的市占率位列行业第一。瑞幸的门店规模远超库迪、星巴克、幸运咖三家在国内的总和。

星巴克中国大陆业务近年承压后有所缓和，2025年第一季度营收增长5%，同店交易量增长4%。

此前星巴克因本土品牌竞争考虑出售中国大陆业务少数股权，目前正探索引入战略投资者以将中国大陆门店从8000家扩至2万家。

瑞幸的全球化布局也在稳步推进。2023年，瑞幸以新加坡为首站开启海外布局，采用直营模式。2024年底进入马来西亚，采用“总部控供应链与营销+本地加盟运营”的大加盟模式扩张。

2025年6月30日，瑞幸正式进入美国市场，在纽约第六大道和百老汇大道开设2家门店。瑞幸延续低价策略，面向新注册用户推出“1.99美元任意饮品券”等促销活动，正式菜单价格区间为3.45至7.95美元，整体较星巴克美国定价低约20%。

为适配美国市场，瑞幸推进多维度本地化运营：引入智能化设备提升出餐效率，采用“线上点单+到店自取”模式，接入ApplePay、PayPal等当地主流支付方式。

截至2025年第一季度，瑞幸海外门店共65家（新加坡57家、马来西亚8家）。虽然目前海外门店不足总门店数的0.5%，但瑞幸正积极探索全球市场的差异化定位。

瑞幸咖啡已跻身全国民企500强，但瑞幸若想重新上市，首要解决的仍然是财务信披如何恢复市场信任的问题。昔日的财务造假以及频繁更换审计机构等劣迹，是瑞幸重新上市之路的关键障碍。

财务造假风波发酵后，瑞幸曾多次更换审计机构。安永因财务舞弊事发后无法为其提供服务，临危接棒的麦楷博平也在不到一年后选择退出。随后入场的香港中正达会计师事务所，在2025年7月被PCAOB（美国公众公司会计监督委员会）采取纪律处分。

重组完成后，瑞幸将审计机构更换到了立信。然而在业内人士看来，对于瑞幸这类昔日存在造假劣迹的企业，想获得国际投资者认可往往需要“四大”为代表的国际头部审计机构的背书作为前提。

此外，瑞幸重新上市面临的最大挑战是信任重建。一位接近瑞幸的投资人士指出：“关键是老瑞幸的许多遗留问题是否都获得了根本解决，另外SEC之前更多聚焦公司会计层面，但是否还有相关方基于当时造假而提前卖出的老鼠仓等交易合规问题，或许也需观察。”

瑞幸自重组完成后，并非没有放弃寻求重新聘用四大担任审计机构，然而进展并不顺利。2022年，瑞幸引入了安静担任CFO，目的之一就是为了推动后续重新引入“四大”。

瑞幸复杂的加盟模式和快速扩张的业务体系，对审计程序的设计和执行的要求也非常严格。这在PCAOB对中概股审计机构监管变严的背景下，尤为凸显。

若难以引入“四大”承接上市审计工作，瑞幸重返纳斯达克之路可能面临阻力。有分析指出，瑞幸上市的另一可行路径是私有化并变更上市目标。

即通过大股东或外部财团发起要约收购，促使瑞幸从粉单市场摘牌，再选择香港等其他市场上市。这种“一步变两步”的私有化方式，能够为重新上市形成“战略缓冲”。

截至2025年9月5日，瑞幸在粉单市场总市值达103.39亿美元。考虑到大钲、愉悦、IDG等方面的持股，瑞幸的私有化需要集结数十亿美元的资金。

同期的动态PE、PB分别达18.88倍、5.46倍，对比已在港股上市的蜜雪集团的32倍、6.5倍，瑞幸重新上市的估值提升空间可能较为有限。

影响瑞幸上市预期的一大特殊性，在于话事方——大钲资本PE股东身份。截至2025年2月末，大钲资本持有瑞幸17.4%的A类股以及100%的B类股，合计投票权超过53%。

2025年4月，大钲资本董事长兼CEO黎辉接替郭谨一成为瑞幸咖啡的新任董事长，意味着大钲资本对瑞幸控制权的进一步强化。

这种“PE话事”的特殊状态，给瑞幸未来的资本化预期带来了微妙影响。PE机构背后的LP理论上有最终的退出诉求，一旦上市后，大钲需要选择退出还是以分红的方式提高LP的DPI。

当然，审计机构的选择已经成为瑞幸重返纳斯达克的第一道关卡。能否成功聘用“四大”等头部审计机构，将直接决定瑞幸能否重新获得国际投资者的信任。

即使无法直接重返纳斯达克，瑞幸还可能选择另一条路径：从粉单市场私有化，再转战港交所。但这意味着数十亿美元的私有化成本，以及漫长的流程。

瑞幸的重新上市之路，注定不会平坦。