【招商非银】2025H1 公募基金销售机构保有数据点评：被动化趋势强化，固收集中度下滑

事件：基金业协会披露截至 25H1 基金销售机构公募基金“权益基金”、“非货基金”和 “股票型指数基金”保有规模百强数据。

总览：被动化趋势强化，固收集中度下滑。（1）股债双线复苏。百强销售机构非货保有规模10.2万亿，较24H2+7.0%。其中，权益类规模5.1万亿，较24H2+5.9%；固收类（非货扣除权益）规模5.1万亿，较24H2+8.1%。（2）指数型规模扩张、支撑权益类保有增长。25H1三大指数算数平均上涨1.1%，wind偏股基金指数上涨7.9%。股票型指数基金1.95万亿，较24H2+14.6%，预计为4月初重要机构投资者增持、被动投资渗透率提升的结果；主动权益类基金3.2万亿，较24H2+1.2%，预计主动权益基金回本在途、尚处净赎回阶段。（3）固收类集中度下滑、或为股市回暖风偏向好、银行理财挤出等合力导致。非货类25H1全市场CR4为13.8%，较24H2-4.1pct，CR10为21.4%，较24H2-6.9pct；固收类25H1全市场CR4为10.7%，较24H2-5.9pct，CR10为17.2%，较24H2-9.2pct。（4）银行、互联网系大力发展股票型基金指数。按照股票型指数基金保有规模增速看：银行系（38.7%）>互联网系（16.0%）>券商系（9.9%）>其他（-30.5%）。（5）各渠道非货保有市占率均下行。TOP100中券商系57家，华源证券、财信证券和诚通证券首登百强榜单；银行系24家，上海农商行退出百强，微众银行、渣打银行首登百强榜单；互联网系18家，上海长量基金退出百强；其他系（险资）1家，玄元保险退出百强。各渠道规模对比看，非货基金方面，互联网系规模较24H2+8.9%，市占率下滑3.9pct至13.1%；银行系规模较24H2+4.3%，市占率下滑5.7pct至16.2%；券商系规模较24H2+9.4%，市占率下滑2.2pct至7.7%；险资规模较24H2+8.8%，市占率下滑0.2pct至0.6%。权益类基金方面，互联网系规模较24H2+5.4%，市占率环比小幅下滑、为17.5%；银行系规模较24H2+5.5%，市占率环比小幅下滑、为25.5%；券商系规模较24H2+6.5%，市占率上行0.1pct至16.7%；险资规模较24H2+11.2%，市占率上行0.1pct至1.3%。

互联网系：发力被动、主动分化。（1）蚂蚁头部地位稳固。25H1蚂蚁非货规模1.6万亿，较24H2+7.9%，市占率5.8%，较24H2-1.8pct；权益规模8229亿，较24H2+11.4%，市占率9.8%，较24H2+0.5pct；固收规模7446亿，较24H2+4.3%，市占率4.0%，较24H2-2.4pct。25H1蚂蚁基金股票型指数基金规模3910亿，较24H2+22.2%，增速领先多数互联网系平台。（2）继续发力股票型指数基金。从规模增速看，利得基金/中欧财富/万得基金股票型指数基金保有增速位居互联网系前三，分别较24H2+100%/66.7%/37.5%；从占比看，蚂蚁基金/盈米基金/同花顺基金股票指数型基金占权益类比重分别为48%/47%/45%，分别较24H2+4/+3/+1pct。此外，好买基金股票型指数基金占权益类比重环比上行11pct至34%。（3）主动权益类保有规模变动分化。好买基金、基煜基金主动权益类保有规模分别较24H2-39%、-20%；而万得基金、肯特瑞基金主动权益类保有规模分别较24H2+39%、+17%。此外，固收方面，专注to B端业务基煜基金固收类保有规模达2457亿，较24H2+34.8%，高基数下、增速仍位列互联网系第三位。

银行系：固收市占率下滑，指数产品续增。（1）招商银行权益保有规模增长亮眼。25H1 招行非货规模 1.04 万亿，较24H2 +9.6%，市占率 3.8%，较 24H2 -1.1pct。权益规模 4920 亿，较 24H2+19.9%，市占率 5.8%，较 24H2 +0.7pct；其中，主动权益类、指数型规模分别较 24H2 增长 18.8%/26.3%，表现亮眼，预计为招行启明星计划、长赢计划获投资者青睐所致。（2）固收保有规模随行就市，渠道策略、客户结构或为各银行保有变动分化的主要原因。整体银行固收类保有规模较 24H2 +3.1%，市占率下滑 7.4pct至 12.0%、下滑幅度领先，预计为股市回暖投资风偏向好、银行理财挤出集中度下滑等合力导致。招商银行、兴业银行、中国银行固收类市占率下滑幅度较大、分别较 24H2 -1.9/-1.2/-0.8pct，而江苏银行、华夏银行市占率上行、分别较 24H2 +0.1/0.02pct，保有规模分别较 24H2 +248%/+111%。渠道发力方向、客群结构或为固收保有情况分化的主要原因。（3）指数产品续增、主动类环比转增。指数产品方面，银行系整体保有规模2667 亿，较 24H2 +38.8%，占权益类比重为 12.4%，较 24H2 +3.0pct；其中，农业银行/北京银行/光大银行股票型指数基金占比增速位列银行系前三，分别较 24H2 +9.1/+7.7/+6.6pct。主动权益类方面，银行系整体保有规模 1.9万亿，较 24H2 +2.1%，主要受益于市场回暖；其中，招商银行/广发银行/汇丰银行保有规模增速较快，分别较24H2 +18.8%/+17.9%/+14.7%。

券商系：指数化趋势显著、固收类相对平稳。（1）指数化趋势显著。券商系主动权益保有规模 3278 亿，较 24H2 -3.5%；股票型指数基金规模 1.1 万亿，较 24H2 +9.9%，占权益类比重为 76.7%，较24H2 +2.4pct。从权益类保有规模看，中信证券、华泰证券位列前两席，保有规模分别较 24H2 +4.7%、+5.3%；国泰海通、招商证券排名分别提升 5 名、1 名，保有规模分别较 24H2 +78.5%/19.9%。从股票型指数基金占权益类比重看，中金公司、西南证券、东莞证券位列前三席。（2）固收类增长相对平稳。整体券商系固收类保有规模为 6770 亿，较 24H2+16.1%，市占率 3.6%，较 24H2 -1.6pct；其中，中金公司、国元证券、华林证券、中原证券和长城证券增速较快；天风证券、东兴证券和湘财证券下滑幅度较大。

投资建议：销售费改征求意见稿已出，对依赖销售费用、机构冲量的三方渠道影响较大。往后看，头部管理人和平台受益于长期积累的市场声誉和平台的规模效应、有望保持领先优势。(个股推荐详见招商证券公开报告)

风险提示：新发基金景气度低迷；市场大幅波动，基金大规模赎回。

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