上银基金一周早知道丨光模块、PCB爆发，后市如何看？

（来源：上银基金管理有限公司）

惠军

上银基金权益投研部基金经理

本科及硕士毕业于中国科学技术大学电子信息工程专业，博士毕业于香港科技大学工业工程与物流管理专业；2022年2月加入上银基金，历任上银基金研究员、高级研究员等职务。擅长分析量子雷达、人工智能等科技行业成长趋势，目前主要覆盖电子等行业。现任上银数字经济混合发起式基金经理。

市场概况

上周市场震荡上行，在国内政策催化、美联储降息在即的背景下，A股市场风险偏好继续抬升，主要宽基指数普遍收涨，科创50以5.48%的涨幅领涨，创业板指站上3000点，沪指周五盘中再创3892.74的阶段新高。

结构上，在海外科技巨头验证AI算力需求激增的带动下，上周调整的AI算力板块本周迎来反攻；而在“反内卷”和“地产提振”等结构性政策刺激下，地产、农林牧渔、钢铁等行业也有不俗表现，同时有色金属受益于美联储降息预期升温的催化亦涨幅靠前。

从宽基指数看，上周上证指数上涨1.52%，创业板指上涨2.10%，沪深300上涨1.38%，中证500上涨3.38%，中证A50上涨0.86%，科创50上涨5.48%。风格上，成长、周期表现相对较好，金融、消费表现较差。从申万一级行业看，表现相对靠前的是电子（6.15%）、房地产（5.98%）、农林牧渔（4.81%）、传媒（4.27%）、有色金属（3.76%）；表现相对靠后的是综合（-1.43%）、银行（-0.66%）、石油石化（-0.41%）、医药生物（-0.36%）、社会服务（-0.28%）。从Wind热门概念板块来看，表现相对靠前的是HBM（9.42%）、培育钻石（9.30%）、服务器（9.28%）、存储器（9.27%）、电路板（8.88%）；表现相对靠后的是仿制药（-2.69%）、硅能源（-2.22%）、新能源（-1.85%）、BC电池（-1.76%）、电源设备（-1.46%）。

热点聚焦

1、光模块：AI算力驱动高速率升级，技术迭代打开增长空间

2025年全球光模块市场迎来结构性爆发，在AI算力集群与超算中心建设的双重驱动下，市场规模预计达121亿美元，同比增长12%，其中AI算力需求贡献60%以上增量。这一增长主要由高速率产品迭代推动：

800G光模块已进入规模商用阶段，2025年全球出货量预计1800-2100万只，国际科技巨头采购占比超70%；1.6T模块成为竞争焦点，随着新一代AI服务器量产，全年需求达300-500万只，单价维持在1200美元高位。国内"东数西算"工程加速落地，进一步放大高速互联需求，2024年中国数通光模块市场规模已达249.2亿元，预计2029年将突破465亿元。

技术突破呈现多路径并行态势。硅光集成技术实现规模化应用，通过芯片集成度提升将模块功耗降低30%；液冷方案取得实质性进展，浸没式液冷光模块通过气密焊接工艺和抗腐蚀材料升级，在60℃冷却液中长期运行无性能衰减，使数据中心PUE降至1.02-1.05。CPO（共封装光学）技术加速渗透，预计2026年在AI数据中心的渗透率超20%，2029年市场规模达93亿美元，成为下一代光互连主流方案。线性驱动可插拔光学（LPO）技术因低功耗特性受青睐，实测显示其较传统DSP模块节能30%，对超大规模数据中心极具吸引力。但高端光芯片仍存短板，25G以上高速光芯片国产化率虽有提升，核心市场仍被海外垄断，国产替代空间显著。

市场格局呈现"技术分化+需求分层"特征。随着AI服务器集群规模迈向十万卡级别，光模块与GPU的配比呈现非线性增长趋势，小规模集群配比约为1:2至1:2.5，而超大规模集群比例可攀升至1:8甚至1:12。这种需求差异推动产品结构升级，单机柜光模块价值量从400G的5万美元跃升至1.6T的25-30万美元。1.6T模块存在16×100G与8×200G两大技术路径，行业共识认为8×200G因高集成度与优能效将成为大规模商用首选。

投资逻辑上建议关注三条主线：

一是800G/1.6T技术领先且通过国际巨头认证的厂商；二是掌握硅光芯片、液冷封装等核心技术的企业；三是在高速光芯片领域取得国产替代进展的参与者。长期来看，AI服务器出货量预计2025-2029年CAGR超40%，将为光模块行业提供持续成长动能。

2、PCB：高端化与绿色化双轮驱动，AI与汽车电子打开增量空间

PCB行业在AI服务器与新能源汽车的需求拉动下实现结构性增长，2025年第一季度全球市场规模同比增长6.8%，其中高阶HDI板（高密度互连板）和18层以上高多层板需求增速尤为突出。受益于AI云端强劲需求及周期复苏，PCB板块订单充足，产能利用率维持高位，下半年业绩高增长有望持续。细分领域中，AI服务器用高多层板单价达传统产品的3-5倍，新能源汽车BMS系统PCB毛利率维持在35%以上，成为行业增长引擎。

技术升级呈现"高精度+高频化"趋势。HDI板突破精密制造瓶颈，实现最小线宽3mil（0.0762mm）、孔径精度0.15mm，层间对位精度达±20μm，通过混合激光钻孔技术将良率提升至98%以上。IC载板迎来技术突破，开发的纳米陶瓷基板（Dk=15）支撑112GbpsSerDes高速接口，介质损耗降低25%，满足先进封装需求。为适配AI服务器GPU集群互联，12层高多层HDI板实现单板信号延迟误差＜1ps，而新能源汽车领域的800V高压BMS系统PCB通过-40℃~125℃高低温循环测试，良率达99.5%。

环保政策倒逼产业升级，无铅化与低碳制造成为核心竞争力。欧盟RoHS指令将铅含量阈值锁定于0.1%，主流企业全面采用锡银铜（SAC305）合金方案，部分企业通过材料配比优化，将铅含量控制在50ppm以下，低于欧盟阈值20倍，焊点抗疲劳强度提升30%。绿色基材取得突破，生物基可降解基材采用植物纤维与可降解树脂，在自然环境中可快速分解，较传统FR-4基材每平方米减少60%碳排放（节省10.5千克碳）。循环经济模式逐步落地，铜离子回收系统实现90%铜资源再生，闭环水处理系统达成生产废水零排放，契合欧盟《新电池法案》碳足迹要求。

市场竞争呈现技术门槛提升特征。全球PCB市场规模将由2024年的735.7亿美元稳步提升至2029年的946.6亿美元，2024–2029年CAGR达5.17%。其中服务器/数据存储领域PCB市场表现突出，2024年规模为109.16亿美元，预计2029年将达到189.21亿美元，年复合增长率11.6%。产能布局加速全球化，东南亚地区成为产业转移的主要受益者，预计到2029年该地区PCB产值将达108.98亿美元，占比提升到12.4%，年复合增长率12.4%，领跑全球。

投资策略上重点关注两类企业：

一是高端产品占比高的厂商，在高多层板、高阶HDI等领域具备技术积累；二是环保技术领先的企业，在无铅工艺、生物降解基材领域形成差异化壁垒。随着AI服务器单机PCB价值量从2000元提升至8000元以上，以及新能源汽车PCB单车用量增长5倍，具备高端产能和技术储备的企业将持续受益。

每周关注

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生成式AI安全新国标落地：

合规驱动技术重构

2025年11月1日，GB/T45654-2025《网络安全技术生成式人工智能服务安全基本要求》将正式实施，作为《生成式人工智能服务管理暂行办法》的核心配套标准，标志着我国生成式AI监管进入"技术化、精细化"新阶段。该标准由中国电子技术标准化研究院联合40家单位研制，从训练数据安全、模型安全到安全措施构建了全链路规范体系，为AI服务提供者设立了明确的合规红线。

训练数据安全成为合规首要关口。标准要求建立"来源可溯、授权合规"的全流程管理机制，商业数据需经过多层审核，用户输入信息用于训练必须获得明确授权。创新性地将数据标注分为"功能性"和"安全性"两类，其中安全性标注需全量人工审核，标注人员需通过安全培训与考核。这一要求将推动AI企业重构数据处理链路，预计数据清洗、脱敏工具的市场需求将增长3倍以上。

模型安全要求实现"输出可控、迭代可管"。标准明确规定，模型对涉及国家安全、社会公共利益的问题需具备明确"拒答"能力，所有生成内容必须添加可识别标识。更严格的是，训练环境与推理环境必须物理或逻辑隔离，防止训练数据泄露或推理过程被恶意干扰。这将倒逼企业投入模型安全加固，包括后门检测、输出过滤等技术研发，预计相关安全工具链市场规模将突破50亿元。

合规落地催生新的产业生态。配合国家标准实施，国家网信办已建立一年两次的安全评估机制，重点核查"数据来源合规性""模型输出安全性""应急机制有效性"等指标。对于企业而言，合规成本将显著上升，包括建立安全评估常态化机制、配备专职合规人员等，但也为安全服务商带来新机遇。具备训练数据审计、模型安全检测、合规评估等能力的企业将迎来爆发式增长，预计2025-2027年相关市场年复合增长率将超60%。

总结来看，新国标的实施不仅是监管要求，更将推动生成式AI从"快速创新"向"安全可控"转型。技术架构上，隐私计算、联邦学习等技术将加速普及；产业链层面，安全工具提供商、合规咨询服务商和第三方评估机构将形成新的产业增长点。

每周一图

台积电在2025年技术论坛上全面展示的3DFabric®技术生态，标志着半导体产业正式进入"三维集成"时代。这一涵盖SoIC®、CoWoS®和SoW™的全栈解决方案，通过垂直维度的创新突破了传统平面制程的物理极限，为AI芯片提供了全新的性能增长曲线。其中最引人注目的是SoIC技术的量产突破——6μm间距的N3-on-N4堆叠方案于2025年正式量产，较传统封装减少90%的信号传输距离，使AI芯片算力密度提升3倍以上。

SoIC技术创新体现在三个维度：

一是异构集成能力的跃升，SoIC技术实现逻辑芯片与HBM内存的晶圆级集成，内存带宽达到4.8Tb/s，满足万亿参数大模型的访存需求；二是系统级封装的突破，计划于2027年量产的CoWoS-X方案，运算能力较现有产品提升40倍，相当于整座服务器机架的计算水平；三是光电子融合，通过SoIC将电子和光子裸晶堆叠，实现10倍以上的功耗优势，解决数据中心的能耗瓶颈。

这一技术体系对产业链产生深远影响：

在设备端，推动高精度键合机、3D检测设备需求增长，国内部分企业已实现部分设备国产化；在材料端，低翘曲基板、高性能封装胶等材料需求激增，预计2025年相关市场规模增长50%；在设计端，3D-IC设计工具成为必备能力，外国Synopsys、Cadence等企业推出针对性解决方案，国内厂商加速追赶。

台积电的3D战略不仅巩固了其先进制程优势，更重塑了半导体产业的竞争格局。通过开放SoIC设计规范和生态伙伴计划，台积电已构建起包括英特尔、AMD、英伟达在内的庞大生态体系，预计2025-2029年SoIC产能年复合增长率将超100%。对于投资者而言，这一技术革命带来的不仅是台积电自身的成长机会，更包括封装设备、材料、设计服务等整个产业链的投资窗口，特别是具备3D集成技术储备的本土企业将迎来进口替代机遇。

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