浙商强Call板块||游戏·冯翠婷

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（来源：浙商证券研究所）

牛市选牛股系列

浙商研究认为：坚定系统性慢牛思维，以战略视角继续持仓。采取“大金融+泛科技”均衡配置，关注边际增量板块。升级推出【牛市选牛股】系列，优中选优，不负时机。

强Call板块

传媒互联网——游戏

推荐起始日期：2025年9月8日

10年研究经验，覆盖A股传媒、港股互联网、美股科技股，多次获Wind金牌、Choice最佳分析师、金麒麟菁英分析师。

 浙商证券传媒互联网团队

团队特色：高频、深度，卖方自动档

标签推荐：果麦文化，阿里巴巴-W，腾讯控股，小米集团-W，神州泰岳，豆神教育（维权）

团队成员：冯翠婷，段联，徐紫薇，陈磊，刘梓晔

行业基本面强势，A股游戏板块上半年营收同比增长22.8%，业绩已在拐点右侧，2025H2及2026年有望持续上调业绩，后续将靠EPS预期修复继续驱动板块景气度提升。另外，板块估值仍处低位，涨幅空间大，配置上建议“高低搭配”。

超预期点

爆款游戏驱动下，板块近三个季度市场规模提升较大。我们认为，在当前宏观经济环境与AI提效的背景下，未来有望保持高增。

市场预期：游戏公司属项目制，流水持续性不稳定，估值受到压制。

我们认为：游戏公司现仍为项目制，但项目周期已远远超过过去数年的平均水平，这是由于我国的游戏市场已逐步成熟，玩家审美水平已有较高提升，板块整体已由过去的“渠道为王”转向当前时间点的“以质取胜”，游戏公司产品线多呈现“少而精”的特点，单个游戏的生命周期明显增加。另外，当前时间点较为火爆的品类SLG（含“SLG+X“）从品类本身来看亦为长线运营品类，例如，上线超六年的《旭日之城》，上线近三年的《无尽冬日》等仍在贡献较高利润。我们认为，在一定程度上摆脱项目制标签后，板块估值有望提升。

驱动因素

1、由于宏观经济增速放缓，“口红效应”、“悦己经济”成为了新消费的特征，而游戏行业恰恰符合这两大特征；

2、游戏公司获得较高流水后，有望在研发上进一步投入，并促成更多优秀内容的上线；

3、AI等新技术的加持，导致近两年游戏公司研发费用大幅下降（报告有详细分析），降本增效显著；

4、同时，政策面总体稳定偏向支持，版号申请周期显著缩短。

催化剂：新爆款的诞生，即便是单个公司出现爆款，板块整体，特别是相关品类研发商仍有望受益。

投资建议

游戏板块整体2026年有望达20倍P/E估值（当前时间点对应2026年平均估值约16倍P/E），进入2025Q4后，估值切换有望开启。

建议重点关注：当前时间点产品线优秀的右侧标的：ST华通（维权）、巨人网络、三七互娱（维权）、吉比特，以及港股的腾讯控股、心动公司；产品线新游可期的左侧标的：神州泰岳、恺英网络、完美世界；新技术积极布局标的：盛天网络、掌趣科技等。

风险提示：新游上线进度或质量不及预期；国际贸易政策变化导致游戏出海业务受损；发行相关政策变化等。

浙商强Call板块

产品级别：AAA（最高）

产品亮点：首席千挑万选深度研究，研究所严格把关精品推出，最高标准最强信心推荐。

认准【浙商强Call板块】标识。

产品定义：

板块整体有机会时针对板块的重要推荐。