【东吴晨报0905】【行业】食品饮料【个股】亿纬锂能、伟仕佳杰、比亚迪、科士达、富创精密

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行业

食品饮料：

白酒2025年中报总结

释放压力，见底可期

Q2场景冲击压力加剧，动销考验更见真章。25H1白酒板块营业总收入同比下滑0.3%，归母净利润同比下滑0.9%，扣非净利润同比下滑0.9%；25Q2白酒板块营业总收入同比下滑4.7%，归母净利润同比下滑7.3%，扣非归母净利润同比下滑7.6%。宏观层面，25Q2商务场景受到显著冲击，同时个人餐饮及宴席场景也受到波及，高端、次高端用酒需求环比下台阶。25Q2社零及餐饮同比增速均较Q1回落，特别5月以来消费场景冲击加剧：1是商务场景明显萎缩，高端、次高端用酒需求趋势性承压；2是居民餐饮、宴席场景造成连带波及，中高端白酒消费受到阶段性抑制。渠道动销压力从高端、次高端向中高端、低端扩大，动销及渠道基础不够强势的产品，持续面临回款挤压。酒企层面，25Q2板块业绩增速转负，酒企加大转向力度，边际放松回款、发货要求，优先推进报表、渠道出清，以维护渠道秩序稳定、整固长期发展基础。渠道层面，25Q2高端、次高端白酒批价普遍下移，仅少数产品如国窖、青20，通过较为精细的控盘分利和库存管控操作使得批价波动相对可控。

高端酒有序降速，次高端持续出清，地产酒加速纾压。25H1白酒板块营业收入同比下滑0.35%，归母净利润同比下滑0.9%，Q2较Q1降速明显，1是需求显著承压，2是渠道有所收缩，3是酒企着眼长期加大调控力度。25H1酒企预收余额普遍处于近两年低位，多数高端、次高端酒企表观回款增速<收入增速，显示渠道回款压力持续显现；区域酒龙头表观回款增速略好于收入增速，报表调节相对更具主动性。销售端，多数公司收入增速随表观回款加速回落，预收账款余额回落至周期性低位。收现端，伴随渠道授信支持收紧，龙头酒企收现增速与表观回款增速普遍差异不大。分板块看，二线次高端酒企自24Q2以来加强发货调控，伴随基数走低，25Q2收入同比降幅趋于收窄；高端、区域酒龙头则普遍自25Q2开始加速释放报表压力，区域酒企出清力度相对更大。

产品结构承压，净利率仍在回落。毛利率方面，25H1高端酒、次高端酒、区域酒企毛利率分别同比-0.5、-0.4、-0.3pct，产品结构与货折对毛利率均有拖累。费率方面，25H1多数酒企销售费率同比提升，其中老窖、古井、老白干酒的销售费率同比改善则与费用精细化管控有关；25H1伴随收入兑现趋弱，多数酒企管理费率同比小幅增长。利润增速方面，25H1高端（5.49%）＞次高端（-3.22%）＞地产酒（-24.90%），产品结构回落、动销转化不畅，酒企毛销差经历下行考验，同时规模负效应也造成影响。

投资建议：我们认为出清仍是主要期待，把握出清主要矛盾以及未来业绩修复可见性主线，自下而上优先关注更早进入拐点，且增长弹性领先的酒企。参考2013~16年股价表现，白酒周期从筑底出清到向上修复的过程中，行情并非简单复制白酒上行周期高端→次高端→中高端的轮动顺序，而是自下而上优选业绩领先标的。1）周期筑底期间，以大众需求为主的中高端产品增长表现相对稳健，后续若地方提振消费政策出台，需求修复有望较快兑现。2）高端、次高端行业需求要实现爬坑修复，较大程度有赖于宏观环境走出通缩、实现复苏。并且参考复盘经验，预计本轮高端、次高端产品动销要达成量价新均衡，仍需一定的时间过程，可更多关注具备香型份额提升、全国化扩张或新品招商alpha的部分个股。推荐自下而上优选具有股息率打底、公司治理优异、有望率先轻装上阵的泸州老窖、山西汾酒；业绩出清更清晰、有增量逻辑的珍酒李渡，其次关注舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份；主动出清而基地市场稳固，产品结构较好，估值相对偏低且有望较早恢复增长的古井贡酒、迎驾贡酒。

风险提示：出清不充分和消费复苏不及预期的风险，行业竞争加剧风险。

（分析师 苏铖、孙瑜）

亿纬锂能（维权）（300014）

经营拐点已至

新品开启放量，利润弹性可期

事件：25年9月2日，亿纬锂能固态电池研究院成都量产基地正式揭牌，“龙泉二号”全固态电池成功下线。成都基地总面积约11000平方米，全面投产后年产能近50万颗电芯。基地分两期建设，一期将于2025年12月建成，具备60Ah电池制造能力；二期计划于2026年12月实现100MWh年产能交付。此次下线的“龙泉二号”为10Ah全固态电池，能量密度高达300Wh/kg、体积能量密度为700Wh/L，主要面向人形机器人、低空飞行器以及AI等高端装备应用领域。

经营拐点已至，后续量利双升，利润弹性可期。公司25年Q2出货27.3GWh，同环比+30%/+21%，6月产能利用率达90%，我们预计25年出货130GWh，同增60%+，26年出货有望达200GWh，同增50%+，27年仍维持高速增长。盈利方面，电池价格已触底，储能持续满产满销，随着小鹏、零跑等爆款车型放量，产能利用率持续提升，此外合资材料工厂即将盈利，我们预计Q3经营大幅改善，26年随着大圆柱+大铁锂新品开启放量，海外市场大规模放量，单wh盈利有望进一步提升，动储业务预计贡献70亿利润，26-27年利润弹性可期。

打造差异化产品，大圆柱+大铁锂订单饱满，26年布局收获期。新品方面，公司差异化布局大圆柱+大铁锂，规划27年产能达300GWh，大圆柱26年出货预计20GWh+，其中以宝马为主，此外拓展塔塔、奔驰等客户，有望贡献100亿收入，27年预计翻倍增长；大铁锂26年出货预计40GWh，解决热复合叠片问题，下游客户订单饱满，海外基地加速布局，27年预计翻倍以上增长。固态方面，公司成都量产基地正式揭牌，“龙泉二号”全固态电池成功下线，25年底具备60Ah电池制造能力，能量密度突破400Wh/kg，26年底具备100MWh产能，在机器人、低空飞行器、AI等领域开启应用。

盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们维持25年归母净利润47亿元，同增16%，上修公司26-27年归母净利润至75/105亿元（此前预期71/92亿元），同增59%/40%，25-27年对应PE为28x/17x/12x，考虑到公司出货高速增长，给予26年25x估值，对应目标价92元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

（分析师 曾朵红、阮巧燕、朱家佟）

伟仕佳杰（00856.HK）

深耕东南亚，云和AI引领数字化亚洲

投资要点

亚太领先的ICT行业解决方案商：公司成立于1991年，2002年在中国香港主板上市。公司是亚太地区领先的专注ICT行业解决方案的科技平台，是科技产品进入中国及东南亚市场的主要通路，为合作伙伴提供全品类、一站式、全链路的信息化服务，以提升运营效率，降低交易成本，推动科技企业数智化转型，加快信息化产业数智化进程。业务涵盖企业系统、消费电子和云计算三大板块，业务覆盖云计算/大数据、人工智能、数据存储、数据分析、基础建设、网络安全、方案交付、移动互联、游戏娱乐、物联应用、可穿戴设备及虚拟现实产品等十二大领域，在云生态建设、IT运维服务、供应链金融、信创产业等拓展出全新版图。公司服务市场覆盖中国、泰国、新加坡、印度尼西亚、菲律宾、马来西亚、柬埔寨、缅甸及老挝9个国家，全亚太供给87个分支机构、携手50000家渠道机构，服务19亿人群。伟仕佳杰是华为、新华三、阿里巴巴、腾讯、曙光、联想等300多家世界500强科技企业。

东南亚市场保持高速增长，助推业务稳健发展：东南亚市场深耕东南亚市场多年，在东南亚表现强劲稳健，收入占比正逐年提升，2024年东南亚地区收入同比增速接近74%，占比达到34.41%。未来，在东南亚全面部署人工智能、云服务、星链等未来科技的趋势中，预计公司的东南亚市场优势有望持续扩大。

从云计算到AI，业务规模大幅攀升：2013年公司成立云计算事业部，开始布局云计算业务。2015年开始陆续与微软、阿里云、亚马逊、华为、VMware等云厂商开展合作。2020年公司收购专注于云管理和AI智算调度运营的软件科技公司云星数据（现名佳杰云星）。在东南亚，公司作为英伟达的战略合作伙伴，助力多个重点项目落地。集团旗下佳杰云星作为华为云的软件供应商，携手华为，为科技部批准建设的9个国家级智算中心中的7个提供产品和服务。佳杰云星自主研发的AI算力管理与调度解决方案，助力南昌人工智能超算中心，杭州、宁波、天津、长春等人工智能计算中心落地。2024年，公司人工智能业务收入37.8亿港元，同比增长42%。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025年-2027年收入为1023、1171、1334亿港元，对应增速分别为15%、14%、14%；归母净利润为13、15、18亿港元，对应增速分别为20%、22%、15%，对应PE分别为12、10、8倍。我们看好公司后续在云计算和AI领域的布局，有望打开第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：海外市场拓展不及预期、企业产品落地不及预期、市场竞争加剧。

（分析师 王紫敬）

比亚迪（002594）

2025年8月销量点评

8月销量环比回升

继续加快高端化和出口

投资要点

8月销量37.4万辆、环比回升：比亚迪8月销37.4万辆，同环比+0.1%/+8.5%；1-8月累计销量286.4万辆，同比+23%，含海外销量62.4万辆，占比22%。结构方面，8月本土销量29.3万辆，同环比-14%/+11%，累计销量223.95万辆，同比+9%；8月海外销8万辆，同环比+157%/+0.1%，累计销量62.4万辆，同比增136%。我们预计全年销量500万辆+，同比增长17%+，其中出口90-100万辆，同比增长128%，我们预计本土销量405万辆+，同比增5%。

纯电份额再提升、持续推进高端化和出口：8月插混乘用车销17.2万辆，同环比-22.7%/+5.4%，占比46.3%，同环比-13.7/-1.6pct，累计142.5万辆，同比+8.4%；纯电乘用车销20万辆，同环比+34.4%/+12.2%，占比53.7%，同环比+13.7pct/+1.6pct，累计140万辆，同比增39.4%。8月高端销量2.9万辆，同环比+88.9%/+10.7%，累计19.6万辆，同比+76%，我们预计全年高端车型销量35-40万辆，同比增80%+。其中，腾势8月销1.2万辆，同环比+20.1%/+5.4%，累计10.3万辆，同比+29%；仰望8月销405辆，同环比+30.6%/+19.5%，累计1747辆，同比-72%；方程豹8月销1.6万辆，同环比+233.6%/+14.7%，累计9.1万辆，同比+265%。出海方面，公司在巴西独资建设SKD/CKD工厂，泰国工厂已投产，我们预计匈牙利工厂今年底至明年Q2陆续投产。高端及海外均价高，我们预计总体ASP有望提升。

8月电池装机同增23%、外供电池持续高增：比亚迪8月电池装机23.2GWh，同环比+23%/+4%，1-8月累计装机180GWh，同增67%，受益于单车带电量提升及电池外供，我们预计全年装机290-300gwh，同比增50%。外供看，7月装机2.5gwh，同环比+186%/+1%，1-7月累计外供装机17.6gwh，同比增272%，其中小鹏6gwh、小米3.6gwh，我们预计全年外供装机30-35gwh。

盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年归母净利450/589/710亿元（维持原值），同增12%/31%/21%，对应PE 22/17/14x，给予26年25倍PE，目标价161元，考虑公司持续推动智能化与出海，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动超市场预期，终端需求不及预期，行业竞争加剧。

（分析师 曾朵红、黄细里、阮巧燕）

科士达（002518）

2025年中报点评

数据中心放量高增，光储逐步恢复

投资要点

事件：公司公布2025年中报，H1营收21.6亿元，同+14.3%，归母净利润2.6亿元，同+16.5%，毛利率29%，同-3pct，归母净利率11.8%，同+0.2pct；其中25Q2营收12.2亿元，同环比+15％/+29.2％，归母净利润1.4亿元，同环比+51.6%/+29.9％，毛利率28.7%，同环比-2.2/-0.7pct，归母净利率11.8%，同环比+2.9/+0.1pct。

25年数据中心业务稳健成长、26年将加速高增。公司25H1数据中心业务实现营收13亿元，同增8%，毛利率33.4%，同-2pct，占总营收比例约60%。分结构看，我们测算金融行业占比30-40%，通信及互联网客户占比约35%，政府及轨交约10-20%，25年通信及互联网订单需求旺盛，收入占比有望超金融，25年全年有望稳健增长，我们预计数据中心增长约30%，26年为国内数据中心发展大年，需求加速释放将进一步推动业绩高增。公司AquaCube 系列 CDU 及冷板式液冷系列一体化解决方案将可实现芯片级精准快速冷却。

25年光储充业务逐步恢复增长。25H1公司光储充业务实现营收8亿元，同+28%。1）储能业务25年陆续交付大客户前期合同及新签订单，其他户储及工商储逐步稳健增长，25年我们预计新增3亿元左右营收；2）光伏业务国内竞争激烈毛利率有所下滑，25年加速海外拓展，我们预计海外增长50-100%；3）充电桩业务25年我们预计恢复高增，实现营收3-4亿元。

费用率控制良好、经营性现金流转正。公司25年H1期间费用3亿元，同+1.6%，费用率13.7%，同-1.7pct，其中Q2期间费用1.6亿元，同环比+0.3%/+13.9%，费用率12.9%，同环比-1.9/-1.7pct；25年H1经营性净现金流1.4亿元，同比转正，+472.7%，其中Q2经营性现金流2.7亿元，同环比+1821.6%/+304.1%； 25年H1末存货10.7亿元，较年初+2.4%。

盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年归母净利润分别为5.8/8.2/11.7亿元，同增47%/41%/43%，对应PE为35/25/18x。考虑到充电桩、储能行业正处于高速发展阶段，公司将充分受益高增，同时公司产品、研发、渠道上具有多方优势，盈利弹性较大，同时AIDC带来业绩弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期、关税风险。

（分析师 曾朵红、郭亚男）

富创精密（688409）

业绩短期承压

看好零部件龙头平台化布局下的长期成长性

2025H1业绩承压，Q2业绩环比修复：2025H1公司实现营收17.24亿元，同比+14.4%；归母净利润为1228万元，同比-89.9%；扣非归母净利润为-162万元，同比-101.5%，业绩承压主要受产能前置布局、人才储备先行等前期投入影响，新基地折旧费用增加、人工成本上升。Q2单季营收为9.62亿元，同比+19.5%、环比+26.2%，实现快速修复；归母净利润为3443万元，同比-43.9%、环比扭亏为盈（25Q1为-2216万元）；扣非归母净利润为2681万元，同比-54.0%，环比扭亏为盈。

Q2毛利率/净利率环比改善：2025H1公司销售毛利率为26.5%，同比+0.2pct，销售净利率为0.2%，同比-6.7pct；期间费用率为23.2%，同比+2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.2%/12.7%/7.0%/1.2%，分别同比+0.4pct/+1.8pct/+0.2pct/+0.3pct，管理费用提升主要系业务规模扩大，管理需求增加，人工成本增加，非流动资产折旧摊销增加，及咨询费增加所致。Q2单季销售毛利率为28.4%，环比+4.3pct；销售净利率为3.9%，同比-2.7pct，环比+8.3pct。

合同负债与现金流显著改善，订单兑现能力增强：截至2025H1末，公司合同负债为0.07亿元，同比+207.4%；存货为9.90亿元，同比+20.2%。2025H1公司经营活动净现金流为1.49亿元，同比大幅改善（24H1为-1.00亿元），主要系公司持续优化经营性现金流管理，客户回款情况较好。

大客户渗透持续加深，核心部件量产加速落地：公司坚持“大客户战略+平台化布局”，2025H1前五大客户营收占比超过75%，核心客户渗透效果持续提升。期间公司精密零部件业务持续取得量产突破：匀气盘方面，螺纹斜孔匀气盘实现规模化量产，成功应用于 PEALD机台；加热匀气盘完成研发并加快客户验证进程，适配 CVD、ETCH 等核心机台；交叉孔焊接匀气盘实现量产突破，主要配套 ALD、PVD 设备。金属加热盘方面，公司已实现多型号产品自主研发并成功量产，打破海外技术壁垒，成为国内主流客户的主要供应商。

海外基地建设协同推进，Compart并购增强全球竞争力：公司持续深化属地化服务体系，已在北京、南通、沈阳、新加坡等地形成布局，其中北京工厂已成为头部客户指定重点配套基地，新加坡工厂于2024年完成认证并实现交付，属地交付能力不断提升。2025年上半年，公司联合战略投资方收购国际品牌Compart，补强气体传输领域核心环节，完善从原材料、零部件到系统交付的全产业链整合能力。25H1公司气体传输系统业务订单同比+53%，营收同比+21%，协同成效持续释放。

盈利预测与投资评级：考虑公司仍处于平台型扩张关键期，我们基本维持公司2025-2027年归母净利润预测为3.2/4.8/6.5亿元（前值3.2/4.7/6.5亿元），对应当前市值动态PE为66/45/33倍，维持“增持”评级。

风险提示：行业周期波动风险、原材料价格波动、地缘政治冲突等。

（分析师 周尔双、李文意）