【华创·每日最强音】外需依然偏强——8月经济数据前瞻|宏观+食饮+交运

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重点推荐

华创宏观

2025/09/04

主要观点

核心观点：展望8月，经济的理解框架依然是外需压力缓释后，内部超常规政策缓退之下的韧性观察。亮点或在出口、生产、服务消费。而制造业投资、基建投资、耐用品消费、社融受政策节奏影响可能会继续走弱。物价层面，受基数影响，预计PPI同比回升，CPI同比走弱。

一、出口：非美需求或继续支撑出口偏强

预计8月美元计价出口同比7%左右，进口2%左右。主要观察：一是，截至8月31日的四周内，我国港口集装箱吞吐量四周累计同比大幅回升至9%。二是，8月主要经济体（美国、欧元区、日本、韩国、印度、英国、土耳其、俄罗斯等）制造业PMI均值50.88%，高于7月均值50%。三是，8月韩国出口同比降至1.3%，7月为5.9%。不过环比来看，8月韩国出口环比-3.98%，与2015-2024十年同期均值-4%基本持平。8月上半月，越南主要产品出口同比升至18.5%，7月上半月为17.1%，7月全月为17.7%。

二、亮点：出口、生产、服务消费

1、生产：预计8月工增增速在6.0%左右。从行业层面的数据来看，8月高耗能或相对平稳，粗钢产量增速有所回升。新动能偏强，高技术制造业PMI生产指数在54%附近。下游消费生产或相对偏弱，“消费品行业PMI为49.2%，比上月下降0.3个百分点。零售、房地产等行业商务活动指数均低于临界点”。

2、服务消费：8月居民出行情况较好，从PMI数据来看，铁路运输业和航空运输业的商务活动指数和新订单指数均实现上升，预计将带动餐饮、住宿、文娱消费回升。

三、政策节奏影响下的数据变化：社融、投资、耐用品消费

1、社融：预计8月新增社融预计2.1万亿，较去年同期多增7800亿。社融存量增速预计回落至8.7%左右。8月M2同比预计8.6%左右；新口径M1同比预计5.9%左右。根据wind数据推断，预计8月政府债券净融资额同比去年同期少增5100亿；企业债券净融资额同比去年同期少增约100亿。

2、耐用品消费：以旧换新政策8月相继重启，但补贴发放上做了细化安排。预计耐用品消费增速或有所回落。预计8月社零增速在3.8%左右。其中汽车增速-3.5%。根据贵州省商务厅关于优化调整消费品以旧换新政策的公告，“购买新能源乘用车。补贴比例从按交易发票（价税合计）金额16%给予补贴，调整为按交易发票金额10%给予补贴，最高补贴1.5万元”。根据桂林日报的报道，“8月5日起可上线申领补贴消费券，仅恢复线下门店核销。”

3、投资：预计1-8月固投增速回落至1.0%左右。其中，制造业投资累计增速降至5.3%，房地产投资累计增速降至-12.5%，基建（不含电力）累计增速降至2.4%。关注五个指标，多数偏弱，略有改善的或是准财政（政策性金融债发行加速，或是来自5000亿政策性金融工具的影响）。

四、物价：预计PPI同比回升，CPI同比走弱

预计8月份CPI环比约-0.1%，同比回落至-0.5%左右。CPI同比或再度回落，主因是食品涨价弱于季节性和能源价格下跌拖累。预计8月份PPI环比持平，同比从-3.6%回升至-2.9%左右。主要考虑两个因素，一是上个月高频价格上涨带来的滞后影响，二是本月PMI价格继续回升。

风险提示：物价偏弱，贸易摩擦加剧。

华创食饮

2025/09/02

摘要:

白酒：白酒报表转负，开启加速出清。上半年白酒整体延续承压态势，二季度消费场景受损，需求端进一步承压，酒企多放宽渠道回款压力，减少发货防止渠道过度累库，压力由渠道传递至报表，报表同比转负，行业加速出清。

营收同比转负，结构下移拖累吨价。白酒板块单Q2营收/归母净利润同降5.0%/7.5%，剔除茅台后营收/归母净利同降13.0%/21.4%，加速出清。具体来看：头部酒企仅茅五汾Q2收入仍维持正增，但明显降速，预计Q3进一步加速出清；区域龙头古井、今世缘大规模出清；二线次高端被动去杠杆，当前底部盘整，舍得节奏前置降幅收窄，珍酒酒鬼均大幅出清；量价拆分看，主流酒企受产品结构下移及货折加度加大影响，吨价均有所下降，下沿产品布局加大下整体销量仍然保持增长。

盈利水平下降，放松回款为渠道减负。Q2高端酒/基地型次高端/扩张型次高端毛利率同降0.2pct/1.7pcts/5.4pcts，头部酒企下沿产品布局加大，叠加货折增多，拖累毛利率表现。税费率方面，税金率受季节性扰动同比提升1.3pcts，销售费用率/管理费用率均有所抬升。综上Q2高端酒/基地型次高端/扩张型次高端净利率同降1.2pcts/4.1pcts/6.4pcts。现金流方面，25Q2白酒板块现金流回款同降3.2%（剔除茅五后回款同降12.3%）， Q2末合同负债环比下降15.3%。多数酒企聚焦渠道纾压，放宽回款要求缓解经销商资金压力。

大众品：饮料赛道更优，龙头优势彰显。25Q2板块收入/利润分别同比+5.4%/+14.4%，软饮料东鹏农夫势能强劲、零食量贩万辰盈利超预期，，啤酒华润燕京、乳业伊利、安琪酵母等传统龙头ROE已开启改善，餐饮供应链整体受需求影响仍在底部。具体而言：

啤酒乳肉需求平淡，但龙头优势持续强化。传统啤酒、乳肉板块需求延续疲软，但强者恒强，龙头优势持续强化、经营稳健。伊利常温奶降幅收窄，而低温、奶粉、冰品等优势强化、份额提升驱动经营提速，利润如期修复；双汇新渠道带动肉制品销量企稳，成本红利之下吨利小幅提升，养殖减亏、屠宰放量亦带动业绩改善。华润高端化升级成效持续显现，利润增速超预期。

乘景气品类红利，饮料表现较优，零食亦不乏亮点。饮料赛道相对景气，农夫走出舆情事件影响，瓶装水份额修复，叠加茶饮、功能性饮料红利延续，经营显著提速；东鹏能量饮料增速稳健，电解质水快速放量，叠加旺季加大冰柜陈列，延续高增。零食中魔芋品类红利驱动盐津增长更为稳健。虽短期受电商策略调整，但全渠道布局之下韧性较优，零食量贩店稳健增长，大魔王素毛肚品类品牌成功打造亦带动定量流通渠道增长提速。

重视白酒底部催化，大众品精选产业趋势。白酒二季度报表加速出清，头部酒企头部白酒等传统消费步入底部吸筹期，后续伴随旺季催化，有望推动估值回升板。大众品精选产业趋势，零食、饮料、黄酒等表现较好，而传统板块啤酒、乳业、等传统龙头ROE已实现开户改善，餐饮供应链受需求影响仍在底部。

白酒：报表业绩出清转负，底部重视内外部催化。酒企中报开启加速出清，加快周期筑底，资本市场茅台集团增持公告增强信心，中央汇金加仓白酒均有望催化资金流入及消费基金回补。

大众品：景气赛道龙头势能更强，传统板块龙头韧性更优。

风险提示：需求复苏不及预期，库存消化情况不及预期，竞争加剧等。

华创交运

2025/09/02

摘要:

公路：25H1通行费收入略有分化，业绩韧性较强。1）2025H1上市公司通行费收入略有分化。9家主要高速公路上市公司25H1合计实现通行费收入272.5亿元，同比下滑0.7%。通行费收入前三：山东高速（49.14亿元）>宁沪高速（46.04亿元）>招商公路（44.78亿元）。2）业绩：2025H1公路行业整体归母净利润增速为3.1%，H1业绩增速排名：深高速（+24%）>粤高速A（+23.6%）>赣粤高速（+21.8%）>东莞控股（+20.5%）>四川成渝（+19.9%）；Q2公路行业整体归母净利润增速为1.5%，Q2业绩增速排名：东莞控股（+699.2%）>现代投资（+80.6%）>深高速（+59.1%）>赣粤高速（+42.1%）>四川成渝（+24.2%）。2025H1公路行业整体扣非净利增速为1.5%，Q2为-1.5%。3）当前股息率：四川成渝（5.1%）>山东高速（4.6%）>粤高速A（4.4%）>东莞控股（4.1%）>皖通高速（4.1%）>楚天高速（4.1%）>山西高速（4.1%）>招商公路（4.0%）。

港口：集装箱延续高景气，散杂货预计环比改善。1）吞吐量：上半年全国吞吐量保持稳健增长。根据交通运输部数据，H1全国港口总货物吞吐量同比增长4.0%，集装箱吞吐量同比增长6.9%。1-7月份，货物吞吐量同比增长4.4%，集装箱吞吐量同比增长6.2%。2）业绩：2025H1港口行业实现归母净利润218.2亿元，同比增长0.7%，其中Q2同比增长3.3%，行业显现较强的增长韧性。H1业绩增速排名：辽港股份（+110.8%）>宁波港（+16.4%）>厦门港务（+9.4%）>南京港（+8.8%）>青岛港（+7.6%）；Q2业绩增速排名：辽港股份（+821.8%）>厦门港务（+51.3%）>北部湾港（+40.4%）>宁波港（+28.1%）>青岛港（+8.6%），辽港股份业绩大增主要收益于公司收回长期款项转回信用减值损失以及投资收益同比高增等因素。2025H1港口行业整体扣非净利增速为4.5%，Q2为4.8%。3）货种：主要货种增速分化较大，集装箱、铁矿石上半年增速最快：集装箱（+7.7%）>铁矿石（+3.8%）>煤炭（-1.8%）>原油（-3.5%）。4）当前股息率：唐山港（5.0%）>青岛港（3.7%）>招商港口（3.6%）>上港集团（3.5%）>重庆港（3.1%）>宁波港（3.0%）。

铁路：25H1业绩下滑，煤炭仍承压。1）京沪高铁：25H1实现归母净利润63.16亿元，同比下降0.64%，其中Q2归母净利润33.52亿元，同比下降1.22%。公司上半年业绩相对稳定，其中，京福安徽公司首次实现半年度盈利。2）大秦铁路：25H1实现归母净利润41.15亿元，同比下滑29.82%，其中Q2归母净利润15.44亿元，同比下滑45.2%。公司业绩下滑主要受运量下降、业务结构调整以及新业务市场培育的影响。3）广深铁路：25H1实现归母净利润11.09亿元，同比增长21.55%，其中Q2归母净利润6.41亿元，同比增加75.38%，公司上半年客货运营收均取得增长。4）当前股息率：大秦铁路（4.3%）>京沪高铁（2.2%）>广深铁路（2.2%）。

持续看好交运红利资产长期配置价值，重视产业逻辑或驱动估值弹性。1、公路：我们预计公路主业业绩或迎回升，关注收费公路政策优化方向及地方国资积极行为。2、港口：长久期价值或推升估值弹性。3、铁路：长久期+改革红利。

风险提示：经济出现下滑、改革不及预期、并购整合等资本运作不及预期。