蒙牛追上伊利的希望越来越渺茫

近期，蒙牛和伊利的中报都已发布，从财报来看，二者之间半年度的营收差距已拉大到超过200亿元。

现代牧业拖累蒙牛中报

根据蒙牛乳业（02319.HK）披露的半年报，上半年营收同比下滑6.95%至415.67亿元；归母净利润同比下滑16.37%至20.46亿元。

相较于2023年同期513.31亿元的营收规模，仅两年时间，蒙牛营收已缩水近百亿。

上半年，蒙牛的液态奶、冰淇淋、奶粉、奶酪、其他业务收入分别为321.92、38.79、16.76、23.74、14.47亿元，分别同比-11.22%、+15.04%、+2.47%、+12.28%、+12.38%。上述业务在营收中的占比分别为77.45%、9.33%、4.03%、5.71%、3.48%。

液态奶业务：量价拆解来看，消费疲软影响下的销量下滑，以及公司主动对常温白奶价格端的调整，共同带来了25H1液态奶收入的同比下降。公司聚焦品类创新，打造高品质好奶的同时，亦推出系列质价比产品。渠道方面加速突破会员店/零食量贩等新渠道。低温品类整体25H1收入同比略有下滑，其中低温鲜奶收入同比实现双位数增长。

冰淇淋业务：冰淇淋业务推出系列创新性新品，多款成为年内爆品，其中蒂兰圣雪年内正式进入香港市场。

奶粉业务：公司婴配粉业务25H1收入同比实现双位数增长，其中贝拉米聚焦高端产品线，加速越南等东南亚市场的开拓，上半年收入同比增长超过20%，旗下高端产品线“贝拉米白金有机A2”25H1收入同比实现翻倍增长。

奶酪业务：公司强化与妙可蓝多的协同，B/C两端同时发力，丰富产品矩阵，为渠道提供定制化产品。

毛利率方面，蒙牛上半年提升约1.40个百分点至41.75%，主要得益于原奶价格下降；归母净利率方面，上半年为4.92%，同比下降0.55个百分点，主要由于其他收入减少以及应占联营公司亏损增加。

2025H1，蒙牛的应占联营公司业绩为-5.45亿元（24H1为-1.33亿元），主要由于联营公司现代牧业淘汰牛数量增加以及原奶价下降影响；其他收入主要为政府补助等，25年上半年政府补助较去年同期有所减少。

伊利半年营收领先蒙牛已超200亿

再来看伊利的中报。

伊利股份上半年实现营业收入619.33 亿元，同比+3.37%；归母净利润72亿元，同比-4.39%；扣非归母净利润70.16 亿元，同比+31.78%。

其中25Q2 单季度实现营业收入289.15 亿元，同比+5.77%；归母净利润23.26 亿元，同比+44.65%；扣非归母净利润23.87 亿元，同比+49.48%。

总体来看，伊利上半年液态奶表现相对稳定，其他品类增势良好。

1）液体乳：25H1/25Q2 分别实现收入361.26/164.85 亿元，同比-2.06%/-0.85%。常温液奶方面，公司积极布局新兴渠道和下沉市场，推出创新功能性新品及质价比产品，整体市场份额保持平稳。低温业务收入同比实现逆势增长，其中低温鲜奶营收同比增长超20%。

2）奶粉及奶制品：25H1/25Q2 分别实现收入165.78/77.65 亿元，同比+14.26%/+9.65%。婴配粉市场份额跃居行业第一，成人粉市场份额实现进一步提升。上半年奶酪2C 业务收入实现正增长；2B 业务增势良好，其中面向餐饮专业客户的奶酪/乳脂业务收入同比增长20%以上。

3）冷饮产品：25H1/25Q2 分别实现收入82.29/41.24 亿元，同比+12.39% /+37.96%。冷饮业务国内积极拓展会员店渠道，与山姆共创推出的“生牛乳绿豆雪糕”25H1 获山姆冰品销售冠军。海外市场表现良好，25H1 海外冷饮营收同比增长14.40%。

4）非乳业务：25H1 水饮业务收入同比实现双位数增长。

和蒙牛一样，原奶价格下行也提升了伊利的毛利率，25H1/25Q2 公司毛利率分别为36.21%/34.37%，25Q2 同比/环比分别为+0.53/-3.45pcts。毛利率同比提升主要系原奶价格下降。

净利率方面，伊利25H1/25Q2 归母净利率分别为11.63%/8.05%，25Q2 同比/环比分别为+2.16/-6.72pcts；25H1/25Q2 扣非归母净利率分别为11.33%/8.26%，25Q2 同比/环比分别为+2.41/-5.76pcts，盈利表现同比有所修复。

不难发现，上半年蒙牛的营收已经落后伊利超过200亿元，归母净利润则只有伊利的28.42%。

差距在哪？

其实仔细对比，虽然降幅明显更大，但上半年蒙牛的液态奶收入和伊利的差距不到40亿，它们之间超过200亿元的营收差距，主要来自于其他板块。

由于二者对业务的分类并不完全一致，无法精准地比较，但大致地轮廓还是清晰的，那就是蒙牛在奶粉业务方面和伊利的差距是巨大的，即使蒙牛的奶粉+奶酪业务之和，去对比伊利的奶粉及奶制品业务，上半年的营收差距也是百亿级。

另外，伊利的冷饮产品收入也大幅领先蒙牛的冰淇淋业务收入，差距超过40亿。

我们能看到的差距，蒙牛当然也能看到。从当年收购雅士利开始，蒙牛就多次尝试在奶粉业务上发力，主要通过并购进行，但先是雅士利，后是贝拉米，蒙牛奶粉业务的执念结果是：两次大额并购，两次减值伤害！

前者雅士利就不必再多说，如今已经几乎很难再见到其产品。后者则在2024年让蒙牛的归母净利润同比骤降97.82%至1.05亿元，因为去年蒙牛受贝拉米确认计提商誉及无形资产减值亏损超39亿元。

另外，蒙牛2024年其实也受到了联营企业现代牧业生物资产（奶牛）计提减值的影响，只不过当时被“伤害”更大的贝拉米所“淹没”，本次中报，现代牧业的影响则更多地“浮现”在大家眼前。

二者财报发布前后，短期股价也出现了不一样的走势，

截至昨日收盘蒙牛市值（533亿元人民币）则只有伊利（1781亿元人民币）的不到三分之一。

（本文完）