如何理解Fibroscan近期相关变化中长期重大意义？【创新药大牛市】分支思路(三)中小市值科技革命【国盛医药】【第411期】

（来源：国医盛视）

一、医药核心观点

当周（8.25-8.29）回顾与周专题：

当周（8.25-8.29）申万医药指数环比-0.65%，跑输创业板指数，跑输沪深300指数。本周周报，我们探讨了如何理解Fibroscan近期相关变化的中长期重大意义。

近期复盘：

1、当周表现：本周市场出现日间大波动，周度看来总体还是震荡格局，通讯电子等领涨、前期低位板块也实现有效轮动。医药方面，调整幅度较大，尤其是创新药，周五实现初步反攻。部分医药业绩票和个别催化票表现相对较好。整体看点不多。

2、原因分析：在连续进攻之后，市场本周迎来日间波动调整，整体还是强势。创新药这周调整幅度比较大，周五实现初步反攻，我们认为更多是交易问题，从交易角度思考，创新药是科技资产，高风险偏好资金愿意投资，随着市场趋势，一些低风险偏好资金也会被迫选择。前面一段时间，AI硬件等科技资产，有业绩爆发配合，又有科技产业趋势，创新药里面的高风险偏好资金会仓位调整。另外，市场指数很好，很多低位板块来回滚动，因为筹码优势赚钱效应也不错。这也会导致创新药里面被迫选择的低风险偏好资金调整仓位，虽然市场增量资金不少，但赚钱效应驱动的资金仓位调整会让创新药短期交易很难受。进而就会有各种担忧演绎解释等。但本质上，产业逻辑没有任何变化，还是交易问题。我们仍然坚定我们的判断，我们通过对产业逻辑和资本市场创新药未来可能性的推演，我们认为二者都没有见顶或者过分演绎的迹象，我们认为当下创新药5-10年第二波浪潮才刚刚开始，资本市场演绎也刚刚开始，我们在调整过程中再次重申这轮创新药核心资产价值进而带动创新药整体反攻，并且这轮创新药的核心词是【颠覆】。本周医药亮点较少，赶上业绩期，部分业绩超预期标的表现还行，还有个别有催化标的表现较好。整体本周重心不在医药。

3、未来展望：（1）中短期维度看，医药近期的思路，短期把握【业绩挖掘】和【高低切下的再均衡】，中期维度，继续深挖创新药，以【海外大药】【中小市值科技革命】为主。另外整体把握 BD预期【中国超市】逻辑下【海外大药】【中小市值科技革命】【仿创大Pharma重估】反复轮动演绎，后续创新药要逐步回归【龙头化】【颠覆化】【严肃化】三个特征去选股。（2）展望2025，今年医药围绕创新药要持续乐观，继续看大牛市。具体思路主要有四个：【创新药】海外大药、中国超市、中小市值科技革命、仿创大Pharma重估、国内超卖、受益链条；【新科技】脑机接口、AI医药医疗、康复机器人；【国际化】科研仪器、部分设备&上游、产业链重构等；【泛整合】国改、大集团小公司、其他。

策略配置思路

（1）创新药：

A、海外大药：信达生物、三生制药、康方生物、科伦博泰/科伦药业、石药集团/新诺威、百济神州、映恩生物、百利天恒等。B、中小市值科技革命：PD1 plus：君实生物、神州细胞、荣昌生物、华海药业、维立志博、基石药业、汇宇制药、上海谊众。AI制药：晶泰控股；基因治疗包括小核酸：诺思兰德、悦康药业、海特生物、福元医药、阳光诺和、（键凯科技、前沿生物、丽珠集团、成都先导）。减肥药：众生药业、康缘药业、乐普医疗、联邦制药、美诺华（维权）、歌礼制药、博瑞医药（维权）、九源基因、来凯医药、凯莱英、海创药业。蛋白降解：苑东生物； ADC plus：乐普生物、复宏汉霖、康弘药业、昂立康、海正药业；细胞治疗：科剂药业、九芝堂（维权）、安科生物、中源协和。TCE：泽璟制药；胰腺癌：微芯生物、东北制药、乐普生物、加科思、和黄医药。其他：荃信生物、热景生物、舒泰神、一品红、立方制药、塞力医疗（维权）、辰欣药业、欧林生物、益方生物、联环药业、康辰药业、新华港股、福瑞股份、润都股份、华纳药厂、药捷安康、赛升药业、科兴制药、中国抗体、南新制药、百诚医药。 C、受益链条：维亚生物、百奥赛图、奥普迈、凯莱英、药明合联、药明康德、泰格医药、诺思格、百普赛斯、九州药业、诺泰生物、康龙化成。D、Pharma重估：中国生物制药、海正药业、丽珠集团、长春高新、海思科、华东医药、恒瑞医药、康哲药业、信立泰、华海药业、远大医药。E、国内超卖：华领医药、云顶新耀、兴齐眼药、艾迪药业、贝达药业、艾力斯。

（2）新科技：

A、脑机接口&外骨骼机器人：翔宇医疗、瑞迈特、博拓生物、爱朋医疗、诚益通、伟思医疗、麦澜德、三博脑科、创新医疗、机器人（伟思医疗、翔宇医疗、天智航、三友医疗）。B、AI医药医疗：晶泰控股、华大智造、美年健康、京东健康、普蕊思、固生堂、国际医学、讯飞医疗科技。

（3）国际化：

A、器械国际化：福瑞股份、森松国际、万东医疗、春立医疗、奕瑞科技、时代天使、英科医疗、新产业、三诺生物。

（4）其他：

A、大集团小公司：浩欧博、利德曼、派林生物、康华生物（维权）、万东医疗。B、国企改革：哈药股份、人福医药（维权）、昆药集团。C、自主可控：科研仪器、设备等，如华大智造、聚光科技、奕瑞科技、联影医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等。C、其他重点跟踪：健友股份等。

二、如何理解Fibroscan近期相关变化的中长期重大意义？

近期，MASH行业及Fibroscan变化较多，我们认为，MASH行业发展进入全新阶段，检测设备Fibroscan竞争地位显著，有望在药物行业发展中持续受益。本周周报，我们探讨了如何理解Fibroscan近期相关变化的中长期重大意义。

探讨一：为什么看好行业变革？MASH药物发展突破

MASH患者人群基数巨大，潜在药物市场空间潜力高。MASH是一种严重的、进行性代谢性疾病，全球患者超过2.5亿，预计到2030年进展期病例数将翻倍。在超重或肥胖人群中，超过1/3同时患有MASH。该病早期症状隐匿，常导致病情识别不及时，且患者进展为晚期肝病(包括肝癌)的风险显著高于普通人群。

0到1的突破：首款MASH药物上市后放量显著，验证行业需求强烈。Rezdiffra™是一种每日一次的口服、肝脏靶向THR-β激动剂，针对MASH的核心病因设计，于2024年3月获得美国FDA批准，用于联合饮食与运动治疗伴有中度至进展期纤维化的MASH成人患者。2025年8月5日，Madrigal Pharmaceuticals发布2025年第二季度业绩，Rezdiffra大卖2.128亿美元，环比增长55%，上半年总计销售额为3.501亿美元。基于此，Madrigal Pharmaceuticals预计该产品的全年销售额可以达到8亿+美元。

1到N的变革：司美格鲁肽FDA获批，Rezdiffra欧盟获批，行业发展进入新阶段。

2025年8月15日，美国FDA批准司美格鲁肽Wegovy®(Semaglutide 2.4 mg)的补充新药申请(sNDA)，用于治疗伴有中度至进展期纤维化(F2至F3期)的非肝硬化代谢相关脂肪性肝炎(MASH)成人患者，用药时需联合低热量饮食及增加体力活动。司美格鲁肽是首个且唯一获得FDA批准用于治疗MASH的GLP-1药物，其不仅可以阻止疾病进展，还能逆转肝脏损伤。这一获批基于其在减重、心血管获益方面的丰富证据及ESSENCE试验数据，为患者提供一种新的治疗选择。2025年8月19日，欧盟委员会正式批准Rezdiffra™上市，用于治疗伴有中度至进展期纤维化的代谢相关脂肪性肝炎(MASH)患者，Rezdiffra™成为欧盟该疾病领域首个且目前唯一获批的药物，并且已被纳入欧洲MASH治疗指南。此外，多款药物处于临床研发后期，行业发展进入1到N的新阶段。

探讨二：Fibroscan是用来干什么的？分析Fibroscan适用环节

VCTE是Echosens的原创专利技术，基于此发明产品Fibroscan。2001年，Echosen公司创始人Laurent Sandrin博士结合临床需求在TE技术基础上发明了一种用于测定肝脏硬度（LSM）来无创评估慢性肝病肝脏纤维化的革新性技术，称为“振动控制瞬时弹性成像（VCTE™）”，这是Echosen公司FibroScan产品的技术起源。

l振动控制瞬时弹性成像技术：VCTE(Vibration-Controlled Transient Elastography)是Echosens的原创专利技术，授权公告号：CN 101529241 B、CN 101657159 B、CN 102308207 B。

VCTE™定量检测的肝脏硬度值，可即时由医护人员解读，简化并统一医学解释，而非使用常规不易被量化的医学图像作为主观判断，使得临床医生能够在监测肝脏脂肪含量和纤维化程度的同时，做到即时诊断并告知患者量化结果。

患者筛查时：在对FIB-4评估后“高危”人群进行二次筛查时需要使用Fibroscan，且推荐优先使用。我们对AASLD《关于非酒精性脂肪性肝病临床评估和管理实践指南》、AACE 《非酒精性脂肪性肝病在初级保健和内分泌临床环境中诊断和管理的临床实践指南》等多部指南进行研究，得出基本一致的诊疗方案：1）第一步：对风险人群进行筛查，评估其MAFLD合并肝纤维化的风险，首选的非侵入性初始测试是 FIB-4（纤维化-4指数），FIB-4所需指标为年龄、ALT、AST 和血小板计数，使用常规血液测试项目即可计算；2）第二步：对FIB-4评估后风险不确定或分数较高“高危”人群进行进一步检查：LSM或ELF测试，优先推荐使用VCTE。

探讨三：我们为什么看好Fibroscan竞争力？“官方”认证推荐，大药企合作认可。

学术指南加持，先发优势显著。FibroScan已被世界卫生组织（WHO）、欧洲肝病学会（EASL）、亚太肝病研究学会（APASL）、美国肝病研究学会（AASLD）等多家权威机构列入肝病检测指南或作为官方推荐的肝脏弹性检测设备。临床研究文献数量超过5200篇，获得了200多个肝病权威指南和共识推荐。

突破性转折：FDA接受VCTE-LSM作为MASH患者临床试验的替代终点。2025年8月27日，FDA药物评价与研究中心(CDER)接受FibroScan振动控制瞬时弹性成像技术(VCTE)测量的肝脏硬度值(LSM)作为非肝硬化代谢相关脂肪性肝炎(MASH)伴中度至进展期纤维化的成人临床试验的合理替代终点的提案。该提案的发布是MASH药物研发中采用VCTE检测的重要一步。该技术可替代肝脏组织学检查，肝脏组织学一直是评估肝脏损伤和修复的主要手段，但其是一种侵入性操作。在无需反复进行肝活检的情况下评估MASH新疗法，有助于患者招募，使患者群体更具有代表性，有效克服传统试验实施中的困难与挑战，并加速针对MASH患者的新药研发进程。

Fibroscan在药物研发中地位进一步提高，与药企合作加速有望销售爬坡，同时奠定药物上市后推广合作基石。FDA此次对VCTE作为替代终点的认可，标志着肝病无创诊断技术正式成为药物临床试验的核心评估工具。Echosens作为该领域的创新者，有望携手全球生物制药企业，将VCTE无创检测技术融入MASH药物临床研发体系，共同推动MASH创新疗法的突破。

l诺和诺德：达成诺和诺德战略合作，主要体现在如市场准入（全球范围内协调MASH治疗和诊断）、销售（扩大其他领域的Fibroscan应用）、医教育（提高代谢和肝脏医务工作者对MASH的认知）、对外宣传（扩大MASH关注度）、临床试验（Fibroscan解决方案支持诺和诺德临床实验）、科学（联合分析、发布诺和诺德无创检测试验数据）等方面。

l勃林格殷格翰：将深化双方长期战略合作伙伴关系，双方将整合Echosens在无创肝脏检测领域的技术优势与勃林格殷格翰在肝病治疗领域的研发经验，致力于消除疾病认知、真实世界证据及临床应用层面的长期壁垒。下一阶段合作重点：1）提高政策制定者、医疗保健人员和患者对MASH的认知，重点传递 MASH早期筛查和诊断的紧迫性；2）推动医疗机构与医疗专科之间的合作，鼓励采用简化的护理途径；3）扩大对非侵入性技术(NIT)的认识和可及性，包括科学合作，以积累非侵入性技术在MASH患者护理中的循证证据。

l礼来：随替尔泊肽三期临床推进，加大了和Echosens的合作。

l此外，在MASH药物的研发过程中，有超过90%的药企使用Fibroscan解决方案。

三、细分领域投资策略及思考

3.1广义药品

3.1.1创新药

（1）创新药周度复盘之指数复盘

当周（8.25-8.29）中证创新药指数周环比1.09%，跑赢医药指数，跑输沪深300指数。截至8月29日，中证创新药指数2,162.58点。申万医药指数周环比-0.65%，沪深300指数周环比2.71%。

中证创新药指数跑赢申万医药指数1.74个百分点，跑输沪深300指数1.62个百分点。2025年初至今中证创新药指数上涨36.25%，申万医药指数上涨25.50%，沪深300上涨14.28%，中证创新药指数跑赢申万医药指数，跑赢沪深300指数。

（2）创新药周度复盘之个股涨跌幅

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名前5为艾力斯、迈威生物-U、荣昌生物，和铂医药-B，百济神州-U。后5为药明巨诺-B、乐普生物-B、康宁杰瑞制药-B、博安生物、康方生物。

（3）创新药周度复盘之热点聚焦（行业&个股）

创新药赛道关注的行业问题：

双抗ADC的发展

自免领域新技术发展

创新药领域关注个股：

泽璟制药，亚盛医药，贝达药业，信达生物，诺诚健华-U

（4）创新药周度复盘之重点事件

重点事件：近日，国家药品监督管理局通过优先审评审批程序附条件批准江苏恒瑞医药股份有限公司申报的1类创新药泽美妥司他片（SHR2554）上市，该药品适用于既往接受过至少1线系统性治疗的复发或难治外周T细胞淋巴瘤成人患者。

（5）创新药领域观点

今年PD-1/ADCcombo是肿瘤治疗的主线之一，推荐关注Trop-2，HER-3等重点ADC靶点。

3.1.2仿制药

（1）仿制药周度复盘之指数复盘

以沪深及港股113家仿制药企业为样本池，仿制药板块当周（8.25-8.29）环比-4.78%，跑输申万医药指数4.13%，跑输化学制剂子行业4.55%。

（2）仿制药周度复盘之个股涨跌幅

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名前5为东阳光、向日葵、我武生物、海辰药业、灵康药业（维权）。后5为立方制药、悦康药业、辰欣药业、凯因科技（维权）、博瑞医药。

（3）仿制药周度复盘之重点事件

事件：科伦药业发布2025年半年报。公司2025年上半年实现收入90.83亿元（-23.2%），实现归母净利润10亿元（-44.41%）。

事件：三生制药发布2025年半年报。公司2025年上半年录得主营收入人民币43.55亿元及净利润人民币13.89亿元，分别较去年同期-0.77%及+25.37%。

（4）仿制药近期观点

第一波创新药浪潮是2017年开始的国内创新药从0到1，具备代表性的标的是传统药企创新能力较高的（恒瑞为代表），以及初代PD-1 biotech（君实、恒瑞、信达等），第一波创新药的低潮是由于国内PD-1谈判价格过低导致的悲观情绪以及第一波出海的失败。

近年的变化

1.医保持续支持创新药支付，也诞生了很多国产创新药大品种。

2.第一波头部biotech经过了积累，到了盈亏平衡倒计时。

3.经过这些年的积累，中国创新药能力整体提升，到了出海的拐点，这一波出海由ADC、双抗、GLP-1等中国工程师红利明显、更擅长的领域带动。

第二波浪潮脱颖而出的一定是具备国际化能力的产品/公司。今年许多biotech/biopharma已经实现了国际化估值的重估，但我们认为许多仿创企业的国际化品种在市值中定价还不充分，有许多还处于PEG的估值体系。站在当下时间点，我们强调把握龙头仿创pharma的创新重估。

产业趋势的角度，【集采出清+中期第二条成长曲线+复苏】成了关键词，集采影响已经越来越小，传统仿制药企经营趋势向上。传统药企整体走向积极，平台型pharma有望走出强者恒强格局，迎来估值的修复甚至提升。建议从三年估值/增速性价比，存量业务集采风险、创新药体系整体能力&产品线、销售能力、管理层等几个方面分析。

仿创重估组合：

第一，【仿创大Pharma重估——个别爆款（同中国超市）】三生制药（PD-1/VEGF）、科伦药业（SKB264）、长春高新（伏欣奇拜单抗、美适亚）、信立泰（086、JK07）、康哲药业（芦可替尼乳膏、Y3、URAT1）、新诺威/石药（EGFR ADC）、华东医药（小分子GLP-1）、康弘药业（KH631/KH658）、远大医药（脓毒血症、核药）、绿叶制药（LY03017、LY03015）、华海药业（PD-L1/VEGF）等。

第二，【仿创大Pharma重估——集团军输出】恒瑞医药、石药集团、华东医药、海思科、中国生物制药。

3.1.3中药

（1）中药周度复盘之指数复盘

当周（8.25-8.29）申万医药指数下跌0.65%，中药指数下跌2.29%，跑输医药指数1.64个百分点；2025年初至今申万医药指数上涨25.50%，中药指数上涨3.14%，跑输医药指数22.36个百分点。

（2）中药周度复盘之个股涨跌幅

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名前5为万邦德、天目药业、ST香雪、振东制药、步长制药。后5为康缘药业、维康药业（维权）、陇神戎发、上海凯宝、红日药业。

（3）中药近期观点及未来前瞻

部分中药企业业绩走弱的原因分析：1）从需求及下游端来看，药店端承压以及消费力下降，导致部分企业产品消费走弱。从目前的情况来看，比价政策对于部分中药企业带来些许影响，后续需进一步观察政策走势。2）从成本端来看，虽然中药材价格水平有所回落，但由于企业库存的规则，导致目前使用的部分中药材仍处于价格高位，给成本端带来压力。3）从品类来看，报表期呼吸道疾病低发，需求较弱，同时部分公司有主动管控库存等行为，导致相关企业业绩承压。

后续建议积极关注：1）政策友好企业，如利空出尽后的集采放量、基药预期；2）25年进入十四五收官之年，积极关注国企的相关潜在动作；3）院外四类药相关OTC企业业绩拐点。

3.2 医疗器械板块周度复盘

（1）医疗器械周度复盘之指数复盘

当周（8.25-8.29）申万医药指数下跌0.65%，医疗器械指数下跌1.60%，跑输医药指数0.94个百分点。分细分领域看：医疗设备指数下跌0.38%，医疗耗材指数下跌1.56%，体外诊断指数下跌4.12%。

2025年初至今申万医药指数上涨25.50%，医疗器械指数上涨14.16%，医疗设备指数上涨11.90%，医疗耗材指数上涨19.81%，体外诊断指数上涨12.49%。医疗设备指数跑输医药指数13.60%，耗材指数跑输医药指数5.69%，体外诊断指数跑输医药指数13.02%。

（2）医疗器械周度复盘之个股涨跌幅

（3）医疗器械周度复盘之热点聚焦

1）医疗设备领域关注的行业问题：

Ø医疗设备更新落地情况、相关标的受益程度。

Ø找寻“出海增量逻辑”相关标的有哪些？

Ø医疗设备各地招采恢复情况如何？新品入院推广恢复程度？

医疗设备领域关注个股：

奕瑞科技、美好医疗、迈瑞医疗、联影医疗、三诺医疗、开立医疗、瑞迈特等。

2）医疗耗材领域关注的行业问题：

Ø骨科集采续约出清及边际改善情况？

Ø电生理手术景气度持续性？

Ø集采政策推行落地情况？还有哪些品种未来可能集采？

医疗耗材领域关注个股：

赛诺医疗、微电生理、南微医学、可孚医疗、迈普医学、心脉医疗、惠泰医疗等。

3）体外诊断领域关注的行业问题：

Drgs推行对检测量的影响；

安徽牵头的传染病、性激素等发光试剂省级联盟集采落地与执行情况？

2024年12月30日安徽肿标、甲功集采结果出炉，关注后续落地执行情况。

体外诊断领域关注个股：

新产业、博拓生物、热景生物、万孚生物、圣湘生物、安图生物、安必平等。

（4）医疗器械周度复盘之重点事件

（5）医疗器械近期观点及未来前瞻

1）医疗设备：

短期关注：设备更新后续推进节奏；“出海增量逻辑”相关标的；各地招投标的恢复节奏。我们认为反腐影响偏短期，积压的采购需求后续有望释放。关注：1）新品放量有望拉动业绩增长的企业；2）超跌股价处于底部且有望迎来拐点的企业；3）业绩增长稳健、确定性高兼具估值性价比的核心资产。

长期逻辑：国产替代+医疗新基建+国际化，行业角度关注政策变化+需求周期+技术周期，个股角度关注产品生命周期。

2）高值耗材：

短期关注：1）“出海增量逻辑”相关标的；2）集采政策预期有变化的行业；3）手术量同比高增长、高景气的赛道如电生理；4）医疗反腐对手术量影响、新品入院情况等。

长期逻辑：国产替代+国际化。行业角度关注集采政策变化，个股角度关注产品品类（市场空间）+销售入院等。

3）低值耗材：

短期关注：1）海外：客户去库存后需求恢复情况，是否有新拓大客户等；2）国内：常规业务恢复情况、新项目推进进展等。关注恢复弹性较大且兼具估值性价比的标的。

长期逻辑：品类拓展+渠道扩张+绑定大客户（特别是海外）。

4）体外诊断：

短期关注：1）DRGs的推行对检测量的影响；2）关注后续安徽IVD省际联盟集采执行情况；3）2024年12月30日，安徽肿标、甲功集采结果出炉，关注后续落地执行情况；4）医疗反腐对仪器装机的影响；5）账上现金及等价物较多，投资安全边际高的个股。

长期逻辑：国产替代+国际化，行业角度关注集采政策演变，个股角度关注装机、单产提升、海外收入占比等方面。

3.3配套领域

3.3.1CXO

（1）CXO周度复盘之指数复盘

当周（8.25-8.29），申万医疗研发外包指数+4.90%）跑赢申万医药生物指数（-0.65%）5.56pcts，2025年初至今申万医疗研发外包指数（+62.37%）跑赢申万医药生物指数（+25.50%）36.87pcts。

（2）CXO周度复盘之个股涨跌幅

当周CXO子领域涨跌幅排在前五的个股分别是皓元医药、成都先导、普蕊斯、药明康德、维亚生物；后五的个股分别是金斯瑞生物科技、阳光诺和、万邦医药、诺泰生物、泰格医药。

（3）CXO近期观点及未来前瞻

近期观点：

我们认为CXO未来有望受益于全链条鼓励创新政策预期带来的创新情绪提升和水位提升，尤其预期国内有产业政策支持，投融资潜在可能改善的情况下，CDMO业务已有积极变化，国内前端业务有望回暖。中长期看，随着外部环境改善与新能力新产能陆续贡献，板块增速有望拐点向上，且多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法有望持续注入板块高景气，看好CXO板块布局机会。

未来一个月重要观测点：各公司中报业绩情况，地缘政治事件进展，创新药投融资变化趋势，减肥药产业链相关研发、订单、产能数据等。

3.3.2药店

（1）药店周度复盘之指数复盘

以益丰药房、大参林（维权）、老百姓、一心堂、健之佳、漱玉平民、华人健康7家药店为样本池，药店板块当周（8.25-8.29）周涨幅-3.78%，跑输申万医药指数3.12%。

（2）药店周度复盘之个股涨跌幅

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名靠前的为健之佳，涨跌幅最末的为华人健康。

（3）药店近期观点及未来前瞻

门诊统筹政策已拉开序幕，市场部分演绎对处方外流的预期，但由于医保政策、监管程度、经济水平等差异，各地推进不一，我们认为，经过前期逐步摸索，各省方案有望进一步明朗，门诊统筹与处方外流有望加速推进。

未来一个月重要观测点：部分省份个账改革、线上处方流转政策推进程度、门诊统筹进展及其对药店的影响。

以沪深及港股20家医药商业公司（流通）为样本池，医药商业板块当周（8.25-8.29）涨跌幅-1.51%，跑输申万医药指数0.86%。

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名前5为塞力医疗、百洋医药、英特集团（维权）、第一医药（维权）、国药一致。后5为九州通、开开实业、海王生物、瑞康医药、南京医药。

未来一个月重要观测点：院内恢复情况。

以沪深及港股19家医疗服务公司（医院）为样本池，医疗服务板块当周（8.25-8.29）-3.21%，跑输申万医药指数2.56%。

当周板块内19家公司涨跌幅排名前5名为华厦眼科、通策医疗、盈康生命、爱尔眼科、三博脑科；排名后5名为锦欣生殖、光正眼科、普瑞眼科、瑞尔集团、新里程。

未来一个月重要观测点：各公司中报业绩情况，各公司月度数据，市场消费数据。

当周（8.25-8.29）申万医药指数下跌0.65%，生命科学上游跌幅算数平均值为3.12%，跌幅中位数为5.92%。

2025年初至今申万医药指数上涨25.50%，生命科学上游涨幅算数平均值为39.53%，涨幅中位数为35.01%，生命科学产业链上游板块跑赢申万医药指数。

1）生命科学产业链上游关注的行业问题：

Ø国内投融资数据何时迎来较大回暖，带动早期研发项目量增？

Ø高校研发费用划拨是否有收紧趋势？

Ø对于随研发管线推进产品需求用量迎来较大增加的企业，在手管线推进重要节点跟进；三期及商业化变更进展等；

Ø下游需求压制情况下，行业价格竞争是否加剧，毛利率变化趋势如何？

Ø上游各细分领域市场空间相对有限，国际化打开长期成长空间，海外客户突破及收入占比关注度高。

2）生命科学产业链上游关注个股：

南模生物、药康生物、禾信仪器、奥浦迈、东富龙、泰坦科技、纳微科技、百普赛斯等。

（4）子领域重点事件/重点政策/重点公告/重要数据

a.高校科研端：需求逐步恢复但强度有限。此外需关注财政压力下科研经费投入是否受影响（2024年国家统计局R&D经费支出达3.61万亿，同比增速8.3%，维持了较高增长。继续关注2025年R&D投入变化）。

2）制药装备：

3）科研仪器：

四、医药行情回顾与热点追踪

当周（8.25-8.29）申万医药指数环比-0.65%，跑输创业板指数，跑输沪深300指数。当周申万医药指数周环比-0.65%，沪深300指数周环比+2.71%，创业板指数周环比+7.74%，医药跑输沪深300指数3.37个百分点，跑输创业板指数8.39个百分点。2025年初至今申万医药上涨25.50%，沪深300上涨14.28%，创业板指数上涨34.95%，医药跑赢沪深300指数，跑输创业板指数。

在所有行业中，当周（8.25-8.29）医药涨跌幅排在第19位。2025年初至今，医药涨跌幅排在第9位。

子行业方面，当周（8.25-8.29）表现最好的为医疗服务II，环比+3.08%；表现最差的为化学原料药，环比-3.34%。

化学制剂年度涨跌幅行业内领先。2025年初至今表现最好的子行业为医疗服务II，上涨43.70%；表现最差的为中药II，上涨3.14%。其他子行业中，医药生物较年初+25.50%，医药商业II较年初+3.22%，化学原料药较年初+35.89%，医疗器械II较年初+14.46%，生物制品II较年初+18.87%。

估值水平下降，处于平均线下。当周，医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为31.41，较上一周下降0.10个单位，比2005年以来均值（36.00）低4.59个单位，当周医药行业整体估值下降。

行业估值溢价率下降，处于平均线下。当周医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为36.51%，较上一周下降2.80个百分点。溢价率较2005年以来均值（61.73%）低25.22个百分点，处于相对低位。

当周（8.25-8.29）医药行业热度较上一周上升。医药成交总额9028.87亿元，沪深总成交额为147548.22亿元，医药成交额占比沪深总成交额比例为6.12%（2013年以来成交额均值为7.17%）。

当周（8.25-8.29）涨跌幅排名前5为天臣医疗、艾力斯、迈威生物-U、万邦德、泰林生物。后5为新华锦（维权）、阿拉丁、立方制药、禾信仪器、嘉和美康。

滚动月涨跌幅排名前5为百济神州-U、奕瑞科技、百利天恒、荣昌生物、南模生物。后5为锦波生物、神州细胞、一品红、泽璟制药-U、益方生物-U。

2）行业增速不及预期：部分板块及产品竞争格局恶化，以及负向政策的扰动，导致增速不及预期。

本文节选自国盛证券研究所于2025年8月30日发布的报告《“如何理解Fibroscan近期相关变化的中长期重大意义？【创新药大牛市】分支思路(三)中小市值科技革命【周专题&周观点】【总第412期】》，具体内容详见相关报告。

张玉

S0680524120002 zhangyu7@gszq.com