华福证券-志邦家居-603801-H1海外高增盈利稳健，内销静待需求回暖-250828

（来源：研报虎）

投资要点：

　　事件：公司发布2025年半年报，1H25实现收入19亿元，同比-14.1%，实现归母净利1.4亿元，同比-7.2%，扣非净利0.9亿元，同比-30.7%；单Q2营收10.8亿元，同比-22.3%，归母净利0.96亿元，同比-5.5%，扣非净利0.5亿元，同比-40.7%。

　　 H1行业需求偏弱营收承压，公司整家战略持续升级、出口高增。1H25实现收入19亿元，同比-14.1%。2025年定制家居行业整体承压，公司围绕整家一体化战略，志邦整家3.0以“全空间、真整家”为主题，终端店态逐步升级，包含9大品类、9大空间、50+套系化、300+定制家居花色，提供一体化全空间系统集成整家解决方案。海外业务H1同比+71%、营收占比8%，国际B、C端双轮驱动，在澳洲、北美、中东、东南亚等市场持续深挖。分产品，H1整体厨柜、定制衣柜、木门墙板、其他营收分别同比-26.4%、-2.5%、+5.1%、-23%。分渠道，H1经销、直营、大宗、海外营收分别同比-34.2%、+200.3%、-46.9%、+70.7%。门店方面，H1厨柜经销、衣柜经销、木门经销、直营门店分别较2024年末-137家、-186家、+9家、-1家。

　　期间费率平稳，整体盈利较稳健。1)毛利率：H1综合毛利率为36%，同比-0.7pct，主要因零售渠道毛利率下降；单Q2毛利率同比+2.5pct。其中，H1整体厨柜、定制衣柜、木门墙板、其他毛利率分别同比-2pct、-0.2pct、-2.3pct、+4.2pct，经销、直营、大宗、海外毛利率分别同比-6.4pct、-18.1pct、-0.3pct、+3.4pct。2)期间费用：H1销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.8pct、-0.4pct、-0.4pct、+0.4pct，管理费率下降因上期股权激励结束，财务费率略增因利息收入下降及利息支出提升。3)净利率：H1归母净利率7.3%，同比+0.5pct，因非经项目债务重组收益较高。

　　盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.7亿元3.9亿元、4.2亿元(上期预测25-26年分别为5.1亿元、5.6亿元，考虑上年净利基数降幅较大，调整上期预测)，增速分别为-4.5%、+7.0%、+7.1%，目前股价对应25年PE为12x，公司品牌定位大众群体受众广、多品类全渠道较早布局，风险管控稳健，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，房地产市场调控风险，渠道和品类开拓不及预期风险