【中原非银】券商板块月报：券商板块2025年7月回顾及8月前瞻

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（来源：中原证券研究所）

券商板块2025年7月行情回顾：7月券商指数稳步连续走强，持续刷新年内新高。中信二级行业指数证券Ⅱ全月上涨5.84%，跑赢沪深300指数（上涨3.54%）2.30个百分点。7月券商板块连续第二个月实现全面上涨，大多数个股的涨幅仍较为明显，板块平均P/B的震荡区间提升至1.407-1.550倍。

影响上市券商2025年7月月度经营业绩的核心市场要素：（1）权益连续走强、固收破位调整，自营业务环比将呈现小幅波动。（2）日均成交量、成交总量连续第二个月实现回升，经纪业务景气度创年内新高。（3）两融余额创年内新高，两融日均余额增幅重回扩张。（4）股债融资规模同步增长，投行业务总量环比进一步回升。

上市券商2025年8月业绩前瞻：自营：各权益类指数陆续创近年来反弹新高，权益市场出现指数型上涨行情，固收市场跌幅扩大。整体看，权益自营喜迎年内第二个较佳的操作窗口期，固收自营环比将进一步承压，股债对冲下预计上市券商自营业务将保持增长。经纪：月度日均股票成交量、成交总量均有望创历史新高，经纪业务景气度大概率将回升至历史高位。两融：两融余额时隔十年重返2万亿元大关，两融日均余额增幅将进一步扩大。投行：受股权融资规模环比将出现较大幅度下滑、债权融资规模高位小幅回落的影响，预计8月行业投行业务总量将出现明显回落。整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，预计2025年8月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比将保持增长，总量有望创年内新高。

投资建议：8月券商指数上半月持续刷新年内新高，下半月未跟随市场风险偏好提升而加速上涨，短周期走势有所转弱。板块平均P/B由上旬的1.50倍左右修复至月末的1.65倍以上，自去年四季度后再度站回2016年以来1.55倍的板块平均估值之上。受益于指数型上涨行情，证券行业的整体经营环境持续向好。中短周期内，如果权益市场进一步向上拓展空间，券商指数有望保持稳步修复、震荡上涨的总体趋势，券商板块有望向两倍P/B的近十年估值上限逐步靠拢；如果权益市场出现一定幅度的强势区间震荡，券商板块估值再度回落至2016年以来1.55倍的平均P/B之下，仍可考虑持续布局券商板块，积极保持对政策面、市场面以及券商板块的持续关注。建议关注龙头类、财富管理业务较为突出以及权益投资开展较为深入、个股估值明显低于板块平均估值的三类上市券商。

风险提示：1.权益及固收市场波动导致证券行业基本面改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期。

报告正文

1. 2025年7月券商板块行情回顾

1.1.  7月券商指数稳步连续走强，持续刷新年内新高

2025年7月券商指数月初强势窄幅震荡整理，进一步对6月下旬连续三个交易日的放量上涨进行回踩修正。临近中旬，券商指数逐步结束短周期的温和整理再度走强，并于上中旬之交突破6月底的前高再创年内反弹新高，并同步刷新年内单日最高成交量水平。进入月中，各权益类指数短暂休整，券商指数再现强势震荡以蓄力再涨。下半月，伴随着各权益类指数出现较为流畅的连续上涨，券商指数也稳步连续走强，在持续刷新年内新高的同时，逐步逼近去年四季度的反弹高点。月末券商指数明显回落并回吐了部分月内涨幅，虽然调整幅度大于各权益类指数，但整体格局进一步转强的态势已较为明朗。

中信二级行业指数证券Ⅱ全月上涨5.84%，跑赢沪深300指数（上涨3.54%）2.30个百分点；与30个中信一级行业指数相比，排名第8位，环比-2位。

中信二级行业指数证券Ⅱ全月振幅为11.82%，环比-1.45个百分点；共成交1.20万亿元，环比+57.6%，连续第二个月出现明显放量。

1.2.  7月券商板块连续第二个月实现全面上涨

2025年7月，42家单一证券业务上市券商共40家实现上涨，环比-2家。其中，涨跌幅前5位分别为中银证券（42.64%）、东方证券（16.22%）、国信证券（15.10%）、广发证券（14.16%）、华西证券（13.09%）；涨跌幅后5位分别为信达证券（-4.51%）、东兴证券（0.00%）、首创证券（0.56%）、光大证券（1.18%）、中国银河（1.47%）。7月共17家上市券商的月度个股表现跑赢券商指数，环比+8家，占比40.5%。

7月券商板块连续第二个月实现全面上涨，除少数个股出现阶段性调整迹象外，大多数个股的涨幅仍较为明显，全月跑赢券商指数的个股数量环比明显增加。其中，头部券商的月度表现环比有所转强，部分个股领涨板块、过半数个股处于板块涨跌幅的上半分位，但头部券商仍延续了分化表现，并未出现明显的集群效应带动券商指数进一步走强。中小及弹性券商的整体表现依然相对偏弱，过半数个股未跑赢券商指数并处于板块涨跌幅的下半分位；此外，中小券商的分化现象有所加剧，占据板块涨跌幅两端的均为中小券商且涨跌幅差距环比进一步拉大。7月在各权益类指数连续走强的同时，券商指数延续了相对强势的上涨趋势，板块内结构性行情的范围环比虽未进一步扩大，但力度进一步增强，个别中小券商阶段性受到市场活跃资金的重点关注，出现了显著跑赢券商指数的超额涨幅。

1.3.  2025年7月券商板块平均P/B的震荡区间为1.407-1.550倍

2025年7月券商板块的平均P/B最高为1.550倍，最低为1.407倍，P/B震荡区间的上限及下限环比同步提高。7月券商板块的平均P/B由月初的1.40倍最高修复至临近月末的1.55倍，再度回升至2016年以来1.55倍的板块平均估值附近，创年内估值新高。截至2025年7月31日收盘，券商板块的平均P/B为1.497倍，仍未有效站稳1.55倍之上。

2. 影响2025年7月上市券商月度经营业绩的核心市场要素

2.1. 权益连续走强、固收破位调整

2025年7月上半月权益市场延续了6月末明显转强的趋势缓步震荡走高；临近月中，各权益类指数短暂休整，通过强势震荡聚集进一步上涨的动能。下半月，国际政治经济形势相对平稳，全球金融市场稳中向好，各权益类指数在短暂强势震荡后重回上涨趋势。进入下旬，受雅鲁藏布江下游水电站开工建设的提振，各权益类指数出现较为流畅的连续上涨，并陆续接近去年四季度的反弹高点，整体格局进一步转强。

7月各权益类指数在进一步转强的同时，仍延续了较为明显的强弱分化。其中，代表价值类风格的上证50指数上半月的涨幅相对偏小，下半月虽然同步出现连续上涨，但全月涨幅仍落后于其他权益类指数，短期格局维持相对弱势；沪深300指数的波动明显大于上证50指数，短期走势仍强于上证50指数但弱于成长类及中小市值类指数。代表赛道类成长风格的创业板成分指数由于权重股受益于“反内卷”政策的程度更加明显，7月出现单边震荡上涨行情，并同步创年内反弹回升新高，领涨各权益类指数，短期格局进一步转强，整体格局也由前期的持续偏弱转为最为强势。代表小微市值风格的中证2000指数月初窄幅横向震荡，临近中旬转为单边震荡上涨，但上涨的力度及斜率均不及成长类指数，短期格局并未进一步转强且指数弹性明显下降；但从整体格局看，7月中证2000指数已突破3月的年内前高并持续刷新去年四季度以来反弹修复新高，创2017年4月以来新高，在各权益类指数中最为强势。

具体指数涨跌幅为：上证指数上涨3.74%、深证综指上涨4.83%、上证50指数上涨2.36%、沪深300指数上涨3.54%、创业板指上涨8.14%、中证A500指数上涨3.95%、中证1000指数上涨4.80%、中证2000指数上涨4.51%。

上市券商权益类自营业务中，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500股指期货的涨幅小于股票现货的涨幅、中证1000股指期货的涨幅大于股票现货的涨幅，全月投资收益有望保持相对平稳。方向性业务方面，7月上旬以银行板块为代表的高股息板块进一步走强并再创历史新高，但下半月持续走弱并回吐了大部分月内涨幅，与各权益类指数的走势显著背离，预计前期重点配置高股息板块行业机构的月度投资收益环比将出现明显回落。除高股息板块外，包括科技、新质生产力、成长等在内的能够带动市场人气的行业板块始终处于轮动上涨状态，延续性依然不强，换股操作对节奏把握的要求高，持有的月度投资收益预计将相对有限。7月下旬雅江下游水电概念受到市场的高度关注，但核心标的可参与性不高，预计仅个别长期持有相关大市值央国企的行业机构能够实现良好的月度投资收益。指数化投资以及方向性量化投资方面，月内各权益类指数虽然分化但实现普涨，且部分宽基指数出现年内最大月度涨幅，预计7月指数化投资能够实现较为理想的月度投资收益；以指数增强策略、量化多头策略为代表的方向性量化投资的收益展望较为乐观。7月上市券商权益类自营业务的经营环境进一步升温，高股息、科技成长、央国企、中小市值、指数化投资、方向性量化投资等不同赛道均有投资机会，但各个赛道的持有收益相对有限，行业机构月初仍面临行情性质判断、赛道选择、是否回补或提高配置仓位等关键投资抉择。预计7月上市券商权益类自营业务环比仍有望实现进一步增长，但鉴于市场结构性行情的特征较为显著，增幅不宜期望过高，并且上市券商间将出现较为明显的投资业绩分化。

7月上旬，固定收益市场延续了6月的年内相对高位窄幅震荡格局，整体波动保持收敛；进入中旬，固收市场逐步走弱并出现破位下跌；下旬以后，受“反内卷”带来的再通胀预期、雅下水电工程带来的财政发力预期以及权益市场明显走强导致股债“跷跷板”效应强化等多重因素的影响，固收市场的调整幅度进一步加大。其中，十年期国债期货指数跌破4月中旬以来形成的震荡区间出现破位调整，全月下跌0.38%；中证全债（净）指数上中旬较为抗跌，但下旬后快速补跌，全月同步收跌0.33%。7月国债期货各品种持续走弱，信用债市场波动加剧，固收市场情绪趋于谨慎，行业固定收益类自营业务的经营环境环比快速降温，景气度降至年内的中低位水平，上市券商固定收益类自营业务环比将明显承压。

整体看，2025年7月权益自营环比有望实现进一步增长，固收自营环比将明显承压，预计上市券商自营业务的月度投资收益总额环比将呈现小幅波动。

2.2. 经纪业务景气度创年内新高

2025年7月全市场日均股票成交量为16339亿元，环比+22.3%，同比+149.0%；月度股票成交总量为37.58万亿元，环比+40.6%，同比+149.0%。

7月上半月各权益类指数缓步走高，市场交投活跃度稳步提升，全市场日均成交量重返1.5万亿元大关；下半月权益市场出现连续性的指数型上涨行情，市场交投活跃度明显提升，全市场日均成交量进一步回升至接近2万亿元大关。上半月高股息板块进一步强势上涨抑制了整体风险偏好的提升，且市场始终缺乏具备持续性上涨动力的人气板块充分带动交易情绪，科技成长、新质生产力、中小市值板块快速轮动造成市场结构性行情特征显著，上述几个因素共同制约了市场交投活跃度提升的高度，全市场日均成交量始终未能站上2万亿元大关。7月全市场日均股票成交量回升的幅度较为明显，总量回升至年内的次高位；且受益于交易日环比增多，全月成交总量创年内新高。7月行业经纪业务景气度连续第二个月实现回升，创年内新高，且达到去年四季度以来的次高位。

2.3. 两融余额创年内新高

截至2025年7月31日，全市场两融余额为19848亿元，环比+7.3%，同比+38.1%。

截至7月底，2025年两融日均余额为18559亿，较2024年两融日均余额15671亿元+18.4%，环比+0.60个百分点。

7月上旬各权益类指数缓步走高的同时，两融余额在1.85万亿元短暂震荡后同步缓步回升至1.87万亿元；中下旬后，伴随着市场风险偏好以及交投活跃的持续提升，两融余额回升的速率逐步加快；临近月末，两融余额突破3月1.95万亿元的前高创年内新高，距2万亿元大关仅一步之遥。从7月两融余额的变化可以看出，行业两融客户对权益市场的后续展望较为乐观，追逐市场热点、主动寻找投资机会的信心明显修复。7月两融余额连续第三个月实现回升且回升的幅度明显扩大，两融业务对上市券商单月经营业绩的贡献度持续提升。截至7月底，2025年两融日均余额较2024年仍保持明显增长，且增幅重回扩张周期。

2.4. 投行业务总量进一步回升至年内的中高位水平

股权融资方面，2025年7月股权融资规模为662亿元，若剔除6月中国银行、邮储银行、交通银行、建设银行引入财政部等战略投资用于补充核心一级资本共募资5200亿元的影响，7月股权融资规模环比+100.4%，同比+175.0%。

债权融资方面，2025年7月行业各类债券承销金额为16556亿元（按发行日），环比+11.12%，同比+43.8%。

7月在华电新能IPO的带动下，IPO规模环比明显增长，再融资规模环比同步实现明显增长（剔除6月中国银行、邮储银行、交通银行、建设银行引入财政部等战略投资用于补充核心一级资本共募资5200亿元的影响），行业股权融资规模连续第二个月实现回升，总量回升至年内的中高位水平；月度行业各类债券承销金额连续第二个月实现增长，并再创年内月度承销金融新高。在股权融资规模环比持续回升、债权融资规模再创年内新高的带动下，7月行业投行业务总量连续第二个月实现回升，总量进一步回升至年内的中高位水平。

3. 上市券商2025年8月业绩前瞻

自营业务：8月以来中美斯德哥尔摩经贸会谈取得积极进展，双方发表联合声明宣布将此前达成的关税缓冲期展期90天；国际方面，美国陆续宣布与日本、韩国、欧盟达成贸易协议。随着国内外宏观不确定性显著减弱，积极因素逐步发酵，权益资产风险偏好逐步提升。8月初，权益市场即结束上月末的快速调整，重回震荡上涨趋势；中旬以来，权益市场出现单边震荡走强，特别是进入下旬后，权益市场的上涨斜率进一步加大，并连续出现中阳线上涨，各权益类指数在持续刷新年内反弹新高的同时，陆续突破去年四季度的反弹高点，并创近年来反弹修复新高。8月各权益类指数在强势上涨的同时，仍保有明显的强弱分化。截至目前，代表价值类风格的上证50指数上中旬涨势相对偏弱，下旬以来出现明显补涨，但尚未突破去年四季度的反弹高点，整体及短期格局仍维持相对弱势；沪深300指数小幅创出去年四季度以来新高，并逼近2022年7月的前期高点，距离创近三年来新高近在咫尺，短期走势仍强于上证50指数但明显弱于以双创为代表的成长类指数。代表赛道类成长风格的创业板成分指数、科创板50指数虽然上旬短暂横盘窄幅震荡、走势相对偏弱，但中下旬后同步出现较为凌厉的上涨行情，成为市场阶段性关注的焦点，在明显突破去年四季度高点的同时，创业板成分指数已逼近2022年7月高点、科创板50指数已回升至2022年年初的点位，短期格局在各权益类指数中最为强势。代表小微市值风格的中证2000指数月初即进入单边震荡上涨趋势，中下旬后上涨的力度及斜率均不及成长类指数，短期格局仍未进一步转强且指数弹性仍未充分显现，但中证2000指数在持续刷新年内新高的同时已创2016年11月以来新高，整体格局在各权益类指数中最为强势。

上市券商权益类自营业务中，截至目前，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500、中证1000股指期货的涨幅均大于股票现货的涨幅，全月投资收益展望负面。传统主观多头策略方向性业务方面，8月以来以银行为代表的高股息板块由7月中下旬的持续调整转为横向区间震荡，月内虽有涨幅但再创新高的动力明显不足，预计重点配置高股息板块的行业机构仍能实现稳定的投资收益，但全月跑输主要权益类指数将难以避免。以创业板成分指数、科创板50指数成分股为代表的科技成长类大市值个股是8月以来推动权益市场出现指数型上涨行情的主力，特别是AI算力、半导体、创新药等科技成长主线的大市值个股出现延续性较强的估值提升行情，机构投资者的参与程度高，且对换股操作与节奏把握的要求显著降低，买入并持有的有效性显著增强，预计重点配置科技成长板块的行业机构有望实现较为丰厚的月内投资收益。指数化投资方面，8月各主要权益类指数虽然仍有强弱分化，但月内涨幅环比均进一步扩大，并大概率将创年内最大月度涨幅，指数化投资、特别是持有双创ETF以及科技成长类窄基ETF的行业机构的月度投资收益有望实现进一步增长。方向性量化投资方面，各主要权益类指数月内涨幅扩大、高成交量指数权重股持续活跃，预计以指数增强策略、量化多头策略为代表的方向性量化投资也能够实现可观的月度投资收益。8月以来上市券商方向性权益类自营业务的经营环境达到年内最佳，并且市场热点集中于机构参与度较深的行业及各指数的成分类个股中，传统主观多头策略、指数化投资、方向性量化投资等不同赛道均有望实现较为优异的投资业绩。自今年2月中国科技资产价值重估行情后，上市券商方向性权益类自营业务喜迎年内第二个较佳的操作窗口期。预计8月上市券商权益类自营业务环比将实现持续增长，月度投资收益总额有望创年内新高，并将贡献自营业务月度整体投资收益的主要增量。

8月上旬，固定收益市场在7月破位调整后出现短暂反弹；进入中旬，受权益市场进一步走强导致股债“跷跷板”效应持续强化、流动性偏紧下债市情绪持续承压等主要因素的影响，固收市场的调整幅度加大，固定收益类指数进一步破位下跌。截至目前，十年期国债期货指数最低已逐步接近3月的年内低位区域，近日有所反弹收复了部分月内跌幅；中证全债（净）指数同步接近3月的年内低位区域，近日的反弹力度偏弱，月内跌幅明显。8月国债期货各品种以及信用债市场进一步走弱，固收市场的整体情绪再度降至年内低位，行业固定收益类自营业务的经营环境环比进一步降温，景气度降至年内的次低位水平，预计上市券商固定收益类自营业务环比将进一步承压。

整体看，2025年8月权益自营喜迎年内第二个较佳的操作窗口期，固收自营环比将进一步承压，由于权益自营的月度投资收益总额有望创年内新高，股债对冲下预计上市券商自营业务将保持近几个月以来的增长趋势。

经纪业务：8月上旬各主要权益类指数暂未加速，代表赛道类成长风格的双创指数横向窄幅震荡，市场交投活跃度有所下降，全市场日均股票成交量一度由7月底的接近2万亿元回落至1.50万亿元上方。中旬后，随着权益市场开启单边上涨模式，各主要权益类指数的权重类个股出现持续性的拉升行情，市场交投活跃度再度回升，全市场日均股票成交量于月中站上2万亿元大关。进入下旬，各权益类指数的上涨斜率明显加大，连续中阳线进一步推升了市场的风险偏好和交易情绪，全市场日均股票成交量超过10个交易日维持在2万亿元上方宽幅波动，并一度达到3.18万亿元的历史次高量。截至目前，8月全市场日均股票成交量环比连续第三个月实现回升，总量有望超越去年10月的高点再创历史新高；全月成交总量有望超越去年11月的高点，同步再创历史新高。考虑到近十年来平均净佣金率持续走低的影响，预计8月行业经纪业务景气度将创年内新高，并且大概率将回升至历史高位。

两融业务：8月以双创为代表的科技成长类指数成分股、权重股的持续走强为行业两融客户提供了更加广阔的操作空间。月初各权益类指数虽未加速上涨，但两融余额延续缓步走高的趋势，并于8月5日时隔十年重返2万亿元大关。中下旬以来，伴随着权益市场涨势明显加速，行业两融客户积极把握操作窗口期、通过加杠杆提升投资收益的愿望更加强烈，两融余额在内生及外生性增长的共同促进下，由2万亿元快速增长至2.1万亿元上方，并于近日接近2.2万亿元大关，持续拉近了与2015年6月18日2.27万亿元历史高点的距离，预计未来一段时期内两融余额创历史新高的概率较高。预计8月两融余额环比将连续第四个月实现回升，两融业务对上市券商单月经营业绩的贡献度环比将持续提高。截至8月底2025年两融日均余额较2024年的增幅将进一步扩大。

投行业务：股权融资方面，截至目前8月IPO规模受环比基数较高的影响（7月华电新能IPO募资181.71亿元），出现较大幅度回落，再融资规模也同步出现较大幅度回落，预计8月行业股权融资规模将出现较大幅度下滑，总量将回落至年内的中低位水平。债权融资方面，截至目前行业各类债券承销金额仍维持高位，但超越7月总量的难度偏高，预计8月行业各类债券承销金额环比将小幅下滑。受股权融资规模环比将出现较大幅度下滑、债权融资规模高位小幅回落的影响，预计8月行业投行业务总量将出现明显回落。

整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，预计2025年8月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比将保持增长，并且总量有望创年内新高。

4. 投资建议

2025年8月上旬券商指数即跟随主要权益类指数结束上月末的快速调整，缓步震荡走高，进一步消化7月因上涨带来的获利回吐；月中券商指数再收中阳线，并再创年内反弹新高；下半月以来，券商指数在年内高位呈现震荡走势，虽然小幅刷新年内新高，但并未受市场风险偏好明显提升的影响而出现加速上涨，截至目前尚未创去年四季度反弹修复以来新高，短周期走势有所转弱。8月以来券商板块的平均P/B由上旬的1.50倍左右修复至月末的1.65倍以上，自去年四季度后再度站回2016年以来1.55倍的板块平均估值之上。

受益于指数型上涨行情，当前市场交易活跃，全市场日均股票成交量持续处于历史峰值区域，两融余额距历史新高仅一步之遥，方向性权益类自营业务处于较佳的操作窗口期，证券行业的整体经营环境持续向好，2025年证券行业将持续处于新一轮上升周期中，全年盈利预期将同步资本市场稳中有进。其中，零售经纪业务、权益类自营业务、融资融券业务是关键，权益类自营业务的经营成果将决定上市券商整体经营业绩的高度。

目前券商指数的短期走势有所转弱，市场理性看待指数型上涨行情，有利于后市行情向纵深推进。中短周期内，如果权益市场进一步向上拓展空间，券商指数有望保持稳步修复、震荡上涨的总体趋势，券商板块有望向两倍P/B的近十年估值上限逐步靠拢；如果权益市场出现一定幅度的强势区间震荡，券商板块估值再度回落至2016年以来1.55倍的平均P/B之下，仍可考虑持续布局券商板块，积极保持对政策面、市场面以及券商板块的持续关注。建议关注龙头类、财富管理业务较为突出以及权益投资开展较为深入、个股估值明显低于板块平均估值的三类上市券商。

风险提示：1.权益及固收市场波动导致证券行业基本面改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期。

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