【山证纺服】赢家时尚2025H1中报点评：2025H1业绩稳健增长，电商渠道表现领先

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【事件描述】

8月22日，公司发布2025年上半年业绩。2025H1，公司实现营收31.04亿元，同比下降6.12%；实现归母净利润2.88亿元，同比增长3.19%。

【事件点评】

2025年上半年营业收入同比下滑，但业绩端因费用控制实现增长。营收端，2025H1，公司实现营收31.04亿元，同比下降6.12%，主要受线下渠道门店调整、国内整体消费承压影响。业绩端，2025H1，公司实现归母净利润2.88亿元，同比增长3.19%。公司业绩表现优于营收，主因销售及分销开支、行政及其他经营开支同比分别下降8.14%和15.19%，其中行政开支的显著下降与股权激励费用大幅减少有关（由去年同期的9948万元降至534万元）。

2025年上半年La Koradior品牌实现营收增长，各品牌期末门店数量整体呈收缩态势。分品牌看，2025H1，La Koradior实现营收2.80亿元/+9.65%。主品牌Koradior实现营收10.44亿元/-1.22%，占集团收入比重33.6%；NAERSI实现营收6.55亿元/-10.85%，占集团收入比重21.1%；NEXY.CO实现营收4.84亿元/-4.00%，占集团收入比重15.6%。ELSEWHERE、CADIDL、FUUNNY FEELLN、NAERSILING分别实现营收1.92、1.78、0.74、1.96亿元，同比分别下降21.89%、11.73%、9.85%、12.67%。截至2025H1末，Koradior、La Koradior、ELSEWHERE、CADIDL、FUUNNY FEELLN、NAERSI、NAERSILING、NEXY.CO门店数量分别为654、44、135、144、59、425、78、226家，较期初净变化为-22、-3、-12、0、-10、-11、-7、-9家。

线下渠道收入下滑且门店净减少，线上渠道保持增长韧性。分渠道看，1）线下渠道方面，截至2025H1末，公司共拥有门店1765家，较期初净减少74家。2025H1，直营、经销渠道分别实现营收24.31、0.78亿元，同比下降7.69%、38.32%，占集团收入比重78.3%、2.5%。2）线上渠道方面，2025H1，实现营收5.95亿元，同比增长8.88%，占公司收入比重提升至19.16%；其中天猫、唯品会、EEKA商城、抖音、微信视频号分别实现营收1.29、2.45、0.33、1.16、0.56亿元，同比增长3.81%、2.03%、-34.00%、14.25%、136.45%，显示出公司在新兴社交电商平台的布局取得积极成效。

毛利率小幅提升，费用率优化带动净利率改善，经营性现金流表现强劲。盈利能力方面，2025H1，公司毛利率为76.41%，同比微升0.11pct，其中电商渠道毛利率同比提升2.28pct至63.40%，表现亮眼。费用率方面，2025H1，公司销售费用率、行政费用率分别为56.3%、10.1%，同比均有下降，主要得益于直营门店数量减少及股权激励费用减少。综合影响下，2025H1，公司归母净利润率为9.26%，同比提升0.84pct。存货方面，截至2025H1末，公司存货为14.86亿元，同比增长16.6%。经营活动现金流方面，2025H1，公司经营活动现金流净额为8.96亿元，同比大幅增长98.27%，主因折旧摊销增加、应付账款周转率放缓。

【投资建议】

公司在宏观消费环境整体承压的背景下，通过有效的费用管控实现了利润增长，线上渠道尤其是新兴社交电商的快速发展展现了公司的渠道适应能力。展望下半年，公司计划围绕“塑造清晰的品牌力”和“卓越商品力”等目标深化改革。我们预计公司收入端有望较上半年小幅改善，利润端在直营门店调整、股权激励费用减少带动下，有望展现利润弹性。预计公司2025-2027年EPS为0.84/0.90/0.95元，8月22日收盘价对应2025-2027年PE为8.0/7.5/7.1倍，维持“买入-B”评级。

【风险提示】

宏观经济及消费信心恢复不及预期风险；线下门店调整及同店增长压力；行业竞争加剧。

财务数据与估值

 财务报表预测和估值数据汇总

分析师：王冯

执业登记编码：S0760522030003

分析师：孙萌

执业登记编码：S0760523050001

报告发布日期：2025年8月25日

【分析师承诺】

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