健康元半年报解读：PDE4等创新药构建顶级呼吸壁垒 下半年或迎戴维斯双击

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　　来源：药闻社

　　在A股医药板块中，能够兼具制剂平台与创新管线的公司并不多，健康元是其中的稀缺样本。8月22日晚，健康元发布2025年半年报。今年上半年，公司实现营业总收入78.98亿元，同比下降4.08%；归母净利润7.85亿元，同比增长1.10%；扣非净利润7.7亿元，同比增长1.04%；经营活动产生的现金流量净额19.26亿元，同比增长10.88%。在医药行业政策推动与竞争压力并存的背景下，公司用一份“半年报答卷”释放了个关键信号：创新药价值逐渐兑现的前奏。

　　十余年来，公司深耕呼吸领域，从吸入制剂起步，形成覆盖抗炎、抗病毒、抗感染等方向的创新矩阵，国内行业领先，也让资本市场重新发现呼吸赛道的长期价值。

　　呼吸疾病是全球常见慢病之一，COPD是全球第三大死亡原因，哮喘患者超三亿。中国有约一亿慢阻肺和近五千万哮喘患者，确诊率不足15%，公共健康负担重，市场潜力大。全球呼吸药物市场规模超七百亿美元，中国超千亿元，增长快。

　　呼吸药物需求刚性、医保覆盖广，契合资本市场的“长期价值”逻辑。健康元重点布局呼吸创新药十几年，已进入业绩兑现周期，研发能力获证明。今年7月默沙东收购Verona Pharma，提升呼吸创新药企估值，健康元有望业绩、估值双提升，符合戴维斯双击样本。

　　从制剂龙头到创新引擎

　　长期主义造就健康元呼吸版图

　　呼吸药物的技术壁垒远高于传统仿制药。吸入制剂是全球公认的“硬骨头”，不仅要解决药物稳定性，还要攻克递送器械和工艺一致性。十余年前，当国内大多数企业仍专注于仿制和短平快制剂时，健康元已经率先切入这一壁垒最高的领域。

　　经过多年积累，公司形成了从原料药到制剂的一体化能力，在布地奈德、氟替卡松、妥布霉素等品种上实现了国产替代，并在雾化、干粉吸入、定量气雾剂等剂型上建立了成熟平台。这一“底盘”不仅提供了稳定的市场回报，更重要的是为创新药研发提供了坚实支撑。

　　在此基础上，健康元逐渐搭建起覆盖精准抗炎、新机制探索、基础治疗优化与感染防控的创新矩阵。其PDE4吸入制剂通过局部递送精准抑制气道炎症，设计理念与Verona的Ohtuvayre高度一致，是全球为数不多进入临床推进阶段的同类项目。口服PREP抑制剂则是全球首创，探索神经—炎症通路，已经进入II期临床，几乎没有对标产品。新一代ICS吸入制剂旨在优化传统糖皮质激素的疗效与安全性平衡，改善长期依从性。公司还与腾盛博药合作，推进新型多粘菌素合成脂肽，用于解决多重耐药革兰氏阴性菌感染，进一步拓展呼吸并发症治疗空间。

　　更值得注意的是，健康元手中还有一张“呼吸相关传染病”王牌——玛帕西沙韦。这是一款广谱抗流感创新药，能够覆盖甲型与乙型流感病毒，被视为继奥司他韦之后的潜在替代疗法。其进入临床进展后，有望在全球抗流感市场分得一席之地。对于资本市场而言，这意味着健康元的故事不止于慢病管理，更延伸至高发传染病的全球舞台。

　　从仿制药起步，到吸入制剂平台，再到多条创新路径协同，健康元的呼吸版图逐渐清晰。它既有长期空间的支撑，也有差异化的稀缺性。

　　对标GSK、默沙东与阿斯利康

　　呼吸创新药资本溢价骤升

　　呼吸创新药的价值，在国际市场早已得到充分验证。葛兰素史克凭借舒利迭、信必可等经典吸入制剂，每年贡献数十亿美元的稳定收入，占据全球龙头地位。阿斯利康则依靠Brensocatib等创新管线，进一步稳固呼吸药板块的增长性。Verona的Ohtuvayre临床数据披露后，直接带动公司市值大幅上涨，成为资本市场追逐的“纯呼吸标的”。这些案例表明，呼吸药物的市场价值和资本弹性，可以媲美肿瘤等热门赛道。

　　在国内，呼吸创新药正成为新兴热点。恒瑞医药在PDE3/4抑制剂方向持续投入，显示其与国际前沿保持同步。复星医药的小分子DPP1抑制剂XH-S004被普遍认为具备潜在出海授权价值，首付款预期在3000万至5000万美元区间，总交易规模可能超过数亿美元。海思科的HSK31858也在2023年底进入临床，预计未来BD交易首付款同样可能达到数千万美元级别。

　　这一系列BD交易案例，为资本市场提供了清晰的定价坐标：呼吸创新药在临床早中期就具备交易价值，首付款普遍在数千万美元，而里程碑与销售分成则可能将交易规模推升至十亿美元级别。

　　与这些对照相比，健康元的管线更具稀缺性。PDE4吸入制剂是国内少有的可进入临床推进阶段的项目。此前全球医药巨头默沙东以100亿美元收购Verona Pharma的重磅交易，其收购的核心标的——吸入型PDE3/4双靶点抑制剂Ohtuvayre®，成为20年来首个COPD突破性疗法。这笔巨额收购将慢性阻塞性肺病（COPD）治疗领域推至聚光灯下，也再次印证了健康元此前押注呼吸赛道的长远眼光和超前布局。

　　而PREP抑制剂作为全球唯一靶点管线一旦释放关键数据，将带来无可比拟的资本溢价弹性。ICS升级管线对应基础治疗的长期放量，而超级细菌新药和玛帕西沙韦则扩展了公司在呼吸相关并发症和传染病领域的版图。

　　如果说跨国药企提供了呼吸药物的“长期稳定性”范本，国内龙头的BD交易建立了“资本锚点”，那么健康元的价值在于二者兼具：既能与国际创新方向对标，又凭借独特靶点和广谱抗病毒布局形成稀缺性，从而在资本市场具备更高的估值想象空间。

　　从PDE4到第二代超级“达菲”

　　健康元步入兑现周期

　　呼吸赛道的吸引力，并不仅来自庞大的患者基数，更在于政策与支付环境的长期利好。随着《健康中国2030》战略推进，慢病防控被列为重点，呼吸系统疾病因其高死亡率与高负担位列其中。分级诊疗、基层筛查和规范化治疗的完善，将使更多患者纳入规范化管理。

　　医保支付的持续扩展也至关重要。近年来，多款呼吸创新药和吸入制剂进入国家医保目录，直接提升了药物的可及性和市场渗透率。对于企业而言，这不仅意味着需求的确定性，也意味着商业模式的持续性。对资本而言，这种支付环境强化了呼吸赛道的长期价值，为相关管线的估值提供了坚实支撑。

　　资本市场对呼吸创新药的定价逻辑，也在日益清晰：早期临床有首付款，中后期有里程碑，上市后有销售分成。呼吸创新药因其慢病属性和市场空间，成为最具“可量化价值”的资产之一。

　　未来三到五年，是健康元的兑现窗口。PDE4吸入制剂有望进入临床关键阶段，与国际同类产品同频竞争；PREP抑制剂作为全球唯一靶点，若在II期或III期临床取得突破，将在资本市场引发高度关注；ICS升级管线对应基础治疗放量；超级细菌新药切入抗耐药感染的高价值领域；玛帕西沙韦则为健康元补齐了呼吸相关传染病布局，被市场视为“超级达菲”的潜在替代方案。

　　长期来看，呼吸创新药的商业价值不仅取决于单一产品，更取决于企业能否形成持久的竞争壁垒。葛兰素史克依靠吸入制剂奠定龙头，阿斯利康凭借Brensocatib等强化收入稳定性。健康元凭借吸入制剂底盘、全球唯一靶点和跨领域创新药的差异化矩阵，已经具备了成为“资本市场稀缺呼吸标的”的基础。

　　十余年前，健康元在呼吸领域的投入或许还显得孤独。但今天，当资本市场重新审视呼吸赛道时，它不再只是仿制药的进化者，而是呼吸创新药生态中不可忽视的核心力量。

责任编辑：石秀珍 SF183