香港中华天然气（3.HK）：尽管中间有小失误，仍维持买入

25年上半年，香港中华煤气（HKCG）的盈利同比下滑3%，至29.64亿港元，比我们的预期低3%。这一差异主要来自可再生能源和绿色燃料企业的利润差于预期。我们预计该公司在2025年下半年的盈利将持平，因为这两项业务的预期改善应该会被香港天然气业务的更多成本预订所抵消。尽管我们将2025-27年盈利预测下调了2- 9%，但我们重申买入建议。

评级的关键因素

从其附属公司港华燃气智慧能源（1083 HK / HK$4.00，买入）的业绩中，我们已获悉其可再生能源业务的盈利于2025年上半年仅按年增长4%（而我们的预测为按年增长16%），原因是电费下降及出售收益减少。在绿色燃料业务方面，该公司拥有43.9%权益的Eco Ceres因产品价格疲软而录得1.3亿港元的应占亏损（而我们的预测为零），SAF和HVO的价格在25年上半年的大部分时间里徘徊在每吨1，800美元左右，然后在5月和6月反弹。

其最大利润来源香港公用事业业务的营业利润同比增长7%，2025年上半年达到约30亿港元，主要得益于2024年8月实施的电价上涨。天然气销量实际持平。

25年上半年，大陆公用事业公司的EBITDA同比持平，约为30亿港元。中国天然气销量同比持平，而零售天然气美元利润率同比提高0.04元/m3至0.54元/m3。水务业务的盈利也同比增长8%至2.52亿港元。所有这些应该在很大程度上被新连接量同比下降5%所抵消。

我们预计中华煤气在2025年下半年的盈利将持平。我们预计，由于季节性和更多处置收益的预订，其可再生能源业务的盈利将增长32%。由于SAF当前价格约为2，380美元/吨，Eco Ceres的盈利能力将大幅提高。然而，所有这些都应该被香港公用事业业务的较低利润所抵消，因为该业务通常在一年的2小时内计入更高的成本。

评级的关键风险

非核心资产处置缺乏进展。

绿色能源业务回报低于预期。

估值

尽管我们下调了2025-27年盈利预测，但在根据2024年从其关联公司和合资企业收到的高于预期的股息进行调整后，我们将自由现金流预测提高了3-4%。因此，我们将基于DCF的目标价从7.26港元提高至7.77港元。我们的新目标价格等于24.4x 2025年P/E。