中邮·食饮|周观点：白酒进入经营低基数区间/股息率优势显现，大众品业绩分化/关注新业态经营势能

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（来源：中邮证券研究所）

转自：中邮证券研究所

白酒进入经营低基数区间/股息率优势显现，大众品业绩分化/关注新业态经营势能

报告外发日期：2025年08月18日

l  投资要点

白酒：针对《党政机关厉行节约反对浪费条例》，6月中下旬和8月上旬官媒连续发声纠偏，我们预计此前层层加码的执行情况导致的消费场景缺失有望略有修复。复盘24年中秋的动销情况，行业整体动销同比下滑。其中千元及以上高端品牌动销下滑相对可控，次高端价格带下滑最为明显，100-300元大众价位带部分品牌仍实现了一定增长。从披露的季报情况来看，24年三季度和四季度白酒企业营收利润增速均出现了不同程度的环比放缓，因此25年下半年白酒板块将进入动销/报表端的低基数区间，营收利润同比表现有望改善。

从股价来看，21年至今贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒的股价最大跌幅分别为-47.48%、-65.98%、-65.15%、-58.72%、-83.82%、-86.79%、-44.58%、-72.05%、-54.07%、-67.59%；从PE（TTM）估值来看，21年至今贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒的估值最大跌幅分为-73.14%、-81.18%、-87.22%、-89.85%、-93.18%、-83.06%、-77.70%、-79.90%、-84.50%、-72.28%；从收入和利润来看，除了贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、古井贡酒等酒企外，其他酒企收入利润均有不同程度下滑。从25年上半年已经披露的酒企数据来看，酒鬼酒2025年上半年营业收入同比下降43%左右，归母净利润同比下降90.08%-93.39%；水井坊2025年上半年营业收入同比下降12.84%左右，归母净利润同比下降56.52%；珍酒李渡2025年上半年收入同比下降38.3%-41.9%，经调整净利润预期下降39%-40%。从股价和估值的回调幅度来看，我们认为悲观预期已经消化的相对充分，同时25Q2-25Q3各酒企将在报表端陆续释放真实动销/需求压力。

从股息率的角度来看，洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒、贵州茅台25年的预期股息率分别为6.67%、5.25%、4.90%、4.54%、3.95%。与其他的高股息板块相比，银行板块中股息率排名中等偏上的标的的股息率均在4.6%以上，家电板块在4.3%以上，电力板块在4.0%以上。白酒板块中洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒和贵州茅台的股息率已经与银行、家电和电力板块中股息率排名中等偏上的标的基本处在同一水平线上。此外，红利类指数基金也开始配置白酒标的，贵州茅台被纳入了300红利低波和800红利低波指数，贵州茅台、五粮液和泸州老窖被纳入中证红利回报指数，洋河股份被纳入红利低波100指数。

大众品：本周逐渐进入中报密集期，从业绩表现来看，安琪酵母、卫龙美味迸发出稳健且向好的经营表现，同时万辰集团计划再度收回少数股东权益，建议持续关注。安琪酵母：Q2收入增速快于Q1、利润增速表现更好。国内业务表面增速较低系制糖剥离拖累影响，内生业务仍快速增长，海外市场延续年初以来的20%以上增长，符合全年预期指引。此前公司收购晟通糖业55%股权、进一步优化制糖业务及打通上下游产业链，有利于把控上游原料、增强公司持续盈利能力和综合竞争力，持续推动公司稳健发展。成本红利释放，Q2毛利率进一步恢复至高位。卫龙美味：魔芋产品在去年30亿规模下仍保持高速增长，麻酱素毛肚、爆辣魔芋等新品销量表现优秀，辣条制品因公司进行产品聚焦战略进而精简SKU导致销量下降。未来公司将聚焦三大方向：一是多品类拓展（当前以辣条、魔芋、海带为核心，未来探索豆制品等新品类）；二是场景创新（如拓展佐餐、加班、野炊等消费场景）；三是效率提升（供应链、数字化、人才管理持续精进）。万辰集团：公司拟以支付现金方式，向淮南市盛裕企业管理有限公司和淮南市会想企业管理有限公司购买南京万优49%股权，交易价13.79亿元。同时，为加强核心团队成员与公司的绑定，拟由福建农开发、漳州金万辰、王泽宁、张海国向淮南盛裕实控人周鹏转让上市公司989万股股份（占公司总股本的5.27%）。此前公司通过南京万品间接持有南京万优51%股权，此次交易完成后，公司直接和间接持有南京万优75.01%的股权。公司当前聚焦正常拓店节奏，确保完成全年开店目标。同时今年以来公司店型继续升级，门店4.0/5.0版本以及省钱超市店型均在拓展，我们继续看好公司的发展并持续推荐

l  08月11日-08月15日行情回顾

本周食饮板块涨幅集中，申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为+0.48%，在30个申万一级行业中位列第19，跑输沪深300指数1.9个百分点，当前行业动态PE为21.08。年初至今，食品饮料板块表现持续承压，年初以来累计涨幅在所有申万一级行业中表现较弱（年涨跌幅-6.11%、仅高于煤炭行业），是本轮行情中修复显著滞后的少数板块之一，随着板块基本面逐步触底，有望轮动中迎来补涨行情。

本周食饮行业的10个子板块中调味发酵品、烘焙食品、保健品、白酒实现上涨，板块涨幅最高的为调味发酵品（+2.19%）。

从个股角度看，食饮板块本周53只个股收涨，涨幅前5分别为桂发祥（+28.74%）、安琪酵母（+7.52%）、天味食品（+6.90%）、古井贡酒（+6.58%）、山西汾酒（+5.28%）。

l  风险提示：

食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。

正文

1、周度观点：白酒进入经营低基数区间，股息率优势显现

5月份中共中央、国务院发布的《党政机关厉行节约反对浪费条例》，之后在各地执行过程中层层加码，对白酒的正常消费场景的缺失、以及实际的动销造成一定的影响。6月中下旬和8月上旬官媒连续发声纠偏，我们预计此前层层加码的执行情况导致的消费场景缺失有望略有修复。

复盘24年中秋的动销情况，行业整体动销同比下滑。其中千元及以上高端品牌动销下滑相对可控，次高端价格带下滑最为明显，100-300元大众价位带部分品牌仍实现了一定增长。从上市公司披露的季报情况来看，24年三季度和四季度白酒企业营收利润增速均出现了不同程度的环比放缓，大部分公司四季度的利润均出现了同比下滑。因此25年下半年白酒板块将进入动销/报表端的低基数区间，营收利润同比表现有望改善。

我们从股价、估值、收入和利润四个维度来看白酒板块的调整情况。从股价来看，21年至今贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒的股价最大跌幅分别为-47.48%、-65.98%、-65.15%、-58.72%、-83.82%、-86.79%、-44.58%、-72.05%、-54.07%、-67.59%；从PE（TTM）估值来看，21年至今贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒的估值最大跌幅分别为-73.14%、-81.18%、-87.22%、-89.85%、-93.18%、-83.06%、-77.70%、-79.90%、-84.50%、-72.28%；从收入和利润来看，除了贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、古井贡酒等酒企外，其他酒企收入利润均有不同程度下滑。从25年上半年已经披露的酒企数据来看，酒鬼酒2025年上半年营业收入同比下降43%左右，归母净利润同比下降90.08%-93.39%；水井坊2025年上半年营业收入同比下降12.84%左右，归母净利润同比下降56.52%；珍酒李渡2025年上半年收入同比下降38.3%-41.9%，经调整净利润预期下降39%-40%。从股价和估值的回调幅度来看，我们认为悲观预期已经消化的相对充分，同时25Q2-25Q3各酒企将在报表端陆续释放真实动销/需求压力。

从股息率的角度来看，洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒、贵州茅台25年的预期股息率分别为6.67%、5.25%、4.90%、4.54%、3.95%。与其他的高股息板块相比，银行板块中股息率排名中等偏上的标的的股息率均在4.6%以上，家电板块在4.3%以上，电力板块在4.0%以上。白酒板块中洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒和贵州茅台的股息率已经与银行、家电和电力板块中股息率排名中等偏上的标的基本处在同一水平线上。此外，红利类指数基金也开始配置白酒标的，贵州茅台被纳入了300红利低波和800红利低波指数，贵州茅台、五粮液和泸州老窖被纳入中证红利回报指数，洋河股份被纳入红利低波100指数。

2 、食品饮料行业本周表现

本周逐渐进入中报密集期，从业绩表现来看，安琪酵母、卫龙美味迸发出稳健且向好的经营表现，同时万辰集团计划再度收回少数股东权益，建议持续关注。安琪酵母：公司2025年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润78.99/7.99/7.42亿元，同比10.1%/15.66%/24.49%。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润41.05/4.29/4.05亿元，同比11.19%/15.35%/34.39%。Q2收入增速快于Q1、利润增速表现更好。国内业务表面增速较低系制糖剥离拖累影响，内生业务仍快速增长，海外市场延续年初高增长趋势，符合全年预期指引。此前公司收购晟通糖业55%股权、进一步优化制糖业务及打通上下游产业链，有利于把控上游原料、增强公司持续盈利能力和综合竞争力，持续推动公司稳健发展。成本红利释放，Q2毛利率进一步恢复至高位。卫龙美味：公司2025年半年度实现营业收入/归母净利润34.83/7.36亿元，同比18.52%/18.51%。魔芋产品在去年高基数仍保持高速增长，麻酱素毛肚、爆辣魔芋等新品销量表现优秀，辣条制品因公司进行产品聚焦战略进而精简SKU导致销量下降。未来公司将聚焦三大方向：一是多品类拓展（当前以辣条、魔芋、海带为核心，未来探索豆制品等新品类）；二是场景创新（如拓展佐餐、加班、野炊等消费场景）；三是效率提升（供应链、数字化、人才管理持续精进）。万辰集团：公司拟以支付现金方式，向淮南市盛裕企业管理有限公司和淮南市会想企业管理有限公司购买南京万优49%股权，交易价13.79亿元。同时，为加强核心团队成员与公司的绑定，拟由福建农开发、漳州金万辰、王泽宁、张海国向淮南盛裕实控人周鹏转让上市公司989万股股份（占公司总股本的5.27%）。此前公司通过南京万品间接持有南京万优51%股权，此次交易完成后，公司直接和间接持有南京万优75.01%的股权。经营角度来看万辰集团主体Q2节奏稳步推进，看4-5月集团层面实现收入80.18亿元、实现归母净利润1.44亿元，对应净利率为1.79%、相比去年同期有很大提升、环比Q1微降，整体趋势符合预期（考虑前期Q4/Q1开店节奏差异，导致收入确认后移、Q1净利率处于较高水平），Q2单店表现趋势预计与Q1趋同，回归合理单店预期，公司当前聚焦正常拓店节奏，确保完成全年开店目标。同时今年以来公司店型继续升级，门店4.0/5.0版本以及省钱超市店型均在拓展，我们继续看好公司的发展并持续推荐。

3、食品饮料行业本周表现

本周食饮板块涨幅集中，申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为+0.48%，在30个申万一级行业中位列第19，跑输沪深300指数1.9个百分点，当前行业动态PE为21.08。年初至今，食品饮料板块表现持续承压，年初以来累计涨幅在所有申万一级行业中表现较弱（年涨跌幅-6.11%、仅高于煤炭行业），是本轮行情中修复显著滞后的少数板块之一，随着板块基本面逐步触底，有望轮动中迎来补涨行情。

本周食饮行业的10个子板块中调味发酵品、烘焙食品、保健品、白酒实现上涨，板块涨幅最高的为调味发酵品（+2.19%）。

从个股角度看，食饮板块本周53只个股收涨，涨幅前5分别为桂发祥（+28.74%）、安琪酵母（+7.52%）、天味食品（+6.90%）、古井贡酒（+6.58%）、山西汾酒（+5.28%）。

4、本周公司重点公告

5、本周行业重要新闻

6、食饮行业周度产业链数据跟踪

7、风险提示

需求复苏不及预期的风险：消费需求波动影响相关行业及公司营收增长。

行业竞争加剧的风险：若行业竞争加剧，出现价格战等现象，公司盈利能力将受到影响。

食品安全的风险：食品安全事件将影响消费者信心，将相关行业和公司造成影响。

成本波动的风险：食饮行业中原材料、能源等成本波动将增加公司盈利不确定性。

证券分析师：蔡雪昱

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证券分析师：张子健

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证券分析师：杨逸文

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