舜宇光学科技：2025年下半年出货量或持续疲弱|兴·研究

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舜宇光学

（2382 HK）

2025年下半年出货量或持续疲弱

• 舜宇光学2025年7月份手机镜头出货量同比下降14.6%；但7月份车载镜头出货量同比上周22.7%。

• 我们认为公司2025年下半年仍然缺乏来自汽车镜头业务的催化剂。

根据舜宇光学2025年8月8日公告，其2025年7月手机镜头和手机摄像头模组的出货量分别是9,856.5万颗、4,262.9万颗，分别同比下降14.6%和2.9%；2025年7月车载镜头出货量达1,134.9万颗，同比上涨28.8%。根据FactSet，公司5月12日-8月11日股价上涨15.2%（香港恒生指数同期上涨7.8%），我们认为这是得益于2Q25市场对中美关税问题情绪的缓解（2025年5月中美日内瓦经贸会谈就关税问题取得进展，两国对等关税互降115%）。

我们认为7月手机镜头和汽车镜头出货量略低于我们预期。根据公司2025年8月8日公告，2025年7月手机摄像头模组出货量同比下降14.6%，2025年前7个月手机摄像头模组出货量同比下降7.7%。主要源于公司专注于中高端项目，相应产品结构环比改善，但出货总量同比下降。车载镜头方面，2025年7月出货量同比上升28.8%，2025年前7个月车载镜头出货量同比上涨22.7%，略低于我们预期。根据比亚迪官网，采用天神之眼C方案的车型配置12颗摄像头（包括3颗前视8M摄像头、4颗侧视摄像头、4颗环视摄像头以及1颗后视摄像头），相比以往的全车4-6颗摄像头有明显提升。尽管我们认为包括比亚迪等智能汽车摄像头数量的增加有望直接拉动舜宇光学汽车镜头业务发展，但我们认为2025年下半年公司依然缺乏汽车镜头业务催化剂。

风险提示：上行风险——智能手机市场需求恢复，单车摄像头数量增加，新增汽车镜头订单。下行风险——智能手机市场疲软，相机规格降配趋势持续，新能源车行业发展放缓。

报告名称：《舜宇光学科技(2382 HK)：2025年下半年出货量或持续疲弱》

报告日期：2025年8月14日

报告作者：王国晗, 分析师|执业证书编号: S1680524080001

汽车汽配

7月新能源车零售销量同比增长12.0%，其中纯电车型销量占比为61.5%

• 2025年7月乘用车/新能源车零售销量分别为182.6万辆/98.7万辆，同比分别增长6.3%/12.0%，当月新能源车渗透率为54.0%。

• 7月动力电池装车量同比增长34.3%至55.9GWh，单车平均带电量为53.9KWh，环比下降0.2%。

• 2025年前7月纯电车型零售销量占比提升至62.0%，7月车厂促销力度较平缓。

7月乘用车和新能源车零售销量增长环比放缓：根据乘联会数据，7月乘用车和新能源车零售销量同比分别增长6.3%/12.0%。当月乘用车零售销量（狭义, 下同）182.6万辆，同比增长6.3%、环比下降12.4%；批发销量222.1万辆，同比增长13.0%、环比下降10.8%。当月新能源车零售销量98.7万辆，同比增长12.0%、环比下降11.2%，零售口径7月渗透率为54.0%（同比提升2.7个百分点）。出口方面：根据乘联会统计口径，7月乘用车出口47.5万辆，同比增长25%、环比下降1%；新能源乘用车出口21.3万辆，同环比增长120.4%/7.6%。2025年前7个月累计总体乘用车和新能源车零售销量分别为1,272.8万辆/645.5万辆，分别同比增长10.1%/29.5%。7月新能源车批发销量的动力总成结构中，纯电、插混和增程销量分别为73.6万辆/33.6万辆/10.9万辆，占比为62.3%/ 28.4%/ 9.2%。库存方面：乘联会数据显示，7月乘用车行业总体库存下降9万辆（去年同期下降11万辆)。今年1-7月行业总体库存下降24万辆（去年同期下降63万辆）。

7月总体动力电池装机量同比增长34.3%，单车平均带电量53.9KWh。根据中国汽车动力电池产业创新联盟（下文简称“创新联盟”）数据， 2025年7月国内动力和储能电池合计销量为127.2GWh，同比增长47.8%、环比下降3.2%。其中，动力电池销量为91.1GWh，同比增长45.8%、环比下降3.1%；储能和其他电池销量为36.1GWh，同比增长52.9%、环比下降3.4%。今年1-7月中国动力和其他电池累计销量为786.2GWh，同比增长60.6%。出口方面：7月我国动力和储能电池出口达23.2GWh，同比增长35.4%、环比下降4.7%。其中，动力电池出口量为14.8GWh，同比增长48.4%、环比下降6.7%；储能电池出口量为8.4GWh，同比增长17.4%、环比下降0.9%。装车量方面：7月动力电池装车量为55.9GWh，同比增长34.3%、环比下降4.0%。其中三元电池装车量10.9GWh，同比下降3.8%、环比增长1.9%；磷酸铁锂电池装车量44.9GWh，同比增长49.0%、环比下降5.3%。当月新能源汽车的平均带电量为53.9KWh，环比下降0.2%，纯电车型和插电混动车型的带电量分别为56.8KWh（环比增长3.3%）和28.8KWh（环比下降1.0%）。

前7月纯电车型零售销量占比提升至62.0%，7月车厂促销力度较平缓。自今年2月以来，国内新能源车型中纯电车型增长较快，前7月零售端累计销量为206.2万辆，同比增长43.8%，而插混和增程车型销量则增长较慢，因此前7月新能源车销量中纯电车型占比提升至62.0%，插混和增程分别为29.3%和8.7%。根据乘联会统计，2025年7月新能源车的促销力度维持在10.2%的中高位水平，较同期增加2.1个百分点，较上月基本持平。2025年7月传统燃油车的促销力度稳定在23.4%的水平，较上月增加0.1个百分点，较同期增加1.5个百分点。

风险提示：新能源汽车销量不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动。

报告名称：《汽车汽配：7月新能源车零售销量同比增长12.0%，其中纯电车型销量占比为61.5%》

报告日期：2025年8月13日

报告作者：王一鸣, 分析师 | 执业证书编号: S1680521050001

百济神州

 (6160 HK) 

核心产品放量与经营效率提高带动盈利能力提升

• 2Q25公司实现历史首次季度GAAP盈利，盈利能力显著提升。

• 核心产品泽布替尼与百泽安销售持续放量，商业化基础进一步巩固。

营收强劲增长，利润大幅扭转：根据公司1H25财报，百济神州实现收入24.33亿美元，同比增长45%；归母净利润为9559万美元，成功扭转去年同期的亏损局面，为公司历史上首次实现季度GAAP盈利，每ADS收益达0.85美元。1H25，非GAAP净利润同比增长417%至3.89亿美元，非GAAP口径下每ADS收益更达3.48美元。百济神州更新收入指引，预计 2025 年全年营收将人民币 358 亿元至 381 亿元之间。

核心产品销售增长强劲，全球市场拓展提速：核心产品泽布替尼2025年Q2全球销售额达到9.5亿美元，同比增长49%。泽布替尼1H25实现收入17.4亿美元，市场份额全球位列第二。根据公司1H25财报，2Q25，泽布替尼美国市场销售额6.84亿美元，同比增长43%；欧洲市场同比增长85%，主要受益于在德、法、英等主要市场的快速渗透；中国市场保持稳定增长。2Q25，替雷利珠单抗（百泽安®）销售额达1.94亿美元，同比增长22%。两大主力产品的全球化布局持续深化，为公司实现盈利与增长的双轮驱动奠定坚实基础。

费用控制良好，经营效率持续提升：根据公司1H25财报，公司研发费用同比增长10%，销售及管理费用同比增长14%，费用率增长控制良好。同时，2Q25，销售及管理费用占收入的比例为41%（vs 2Q24为48%）。2Q25，公司毛利率为87.4%（vs2Q24 为85.0%），毛利率的提升主要得益于泽布替尼全球收入占比的提高，以及生产效率的提升。

风险提示：研发进展延迟；药物审批延迟或未能获得药品批准；销售和营销风险；第三方合同风险；汇率风险；与开展全球性业务有关的风险。

报告名称：《百济神州(6160 HK)：核心产品放量与经营效率提高带动盈利能力提升》

报告日期：2025年8月11日

报告作者：赵冰，分析师 | 执业证书编号: S1680519040001

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精选港股通研报

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中芯国际

 (981 HK) 

2Q25预览：2H25指引保守拖累投资情绪

• 2Q25产能利用率超92%，但管理层表示进一步提升的可能性较低。 

• 短期内下游需求仍然存在不确定性，反映于3Q25业绩指引。

尽管业绩超预期，但股价已在财报发布前反应：2Q25收入为22亿美元，环比下降2%，优于指引的环比下降4%-6%区间。毛利率为20.4%，同样高于指引的18%-20%区间。所有主要下游垂直板块均表现良好，整体产能利用率提升至92%以上，创下2Q22以来的最高水平。整体单价环比下降6%但同比上升5%。在当前宏观环境下，我们认为这一表现并不令人失望。然而，在8月8日公告财报前的一个月内股价已上涨20%（对比同期恒生科技指数涨幅为6%），我们认为这主要反映了消费刺激政策和新关税前囤货驱动的强劲需求。然而，我们注意到公司净利润环比下降15%，引发对部分先进制程长期盈利能力及ROE前景的担忧。

需要更多需求信号支撑：管理层强调需求环境存在不确定性，这也体现在其对3Q25的收入指引（环比增长5%至7%）当中。中芯国际还指出，不同于华虹半导体（1347 HK，买入，目标价44.00港元），公司依然面临定价压力。此外，管理层表示，由于需要为研发预留产能，产能利用率进一步上升的空间可能有限。考虑到关税影响较难预测，更不必提下游公司尚未给出明确的指引，我们认为管理层的说法具有合理性。然而，结合2Q25智能手机市场销量增长疲软，尽管我们仍看好中芯国际的长期价值主张，但短期内难以对需求和收入增长持非常乐观的态度。

财务预测调整：基于中芯国际近期产能扩张放缓、管理层对2H25E展望及3Q25E收入趋于保守，我们将2025-27年收入预测下调5%-6%。相应地，我们现预测毛利率为4%-6%。根据更新之后的运营成本和非经营性项目假设，我们将2025-27年的净利润预测下调6%-9%。

风险提示：中美关系紧张，需求复苏放缓，市场竞争加剧，良率提升速度放缓。

报告名称：《中芯国际(981 HK)：2Q25预览：2H25指引保守拖累投资情绪》

报告日期：2025年8月13日

此报告为授权转发的港股通证券研究报告，英文版本由华兴证券（香港）分析师以英文撰写并于2025年8月12日在香港发布。华兴证券有限公司将转发许可范围内的英文报告翻译成中文在内地发布，中文报告由华兴证券的赵冰（证券分析师登记编号: S1680519040001）审核。如果您想进一步讨论本报告所述观点，请与您在华兴证券的销售代表联系。

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