降息预期升温，亚洲半导体投资机遇如何？

全球流动性宽松、关税阶段性落地与业绩催化下，亚洲市场迎共振性投资机遇。

美联储降息周期预计重启，市场对9月降息25bps概率预期已达94%，历史经验显示鲍威尔执掌美联储期间降息幅度常超点阵图指引，叠加美国金融体系流动性充裕，预计资金将继续从美国轮动转向亚洲市场。

关税政策阶段性落地为半导体产业链带来情绪修复机遇，特朗普明确对在美建厂企业给予豁免，海外龙头有望受益，叠加8月业绩发布密集期，亚洲半导体产业在AI竞赛深化与国产替代加速的双轮驱动下，产业叙事已从概念层面转向业绩兑现阶段。

在当前的亚洲市场，我们建议关注各市场具备强产业趋势共性的行业。具体市场核心观点如下：1）A股：聚焦资源、创新药、AI、游戏、军工五大强产业趋势行业；2）港股：把握中报季和"反内卷"机遇，关注光伏、有色、医药、科技等板块；3）韩国：市场结构性重估趋势未改，关注半导体/AI、造船、核能等；4）印度：短期受关税事件冲击，聚焦银行、军工与防御板块；5）日本：聚焦"阿尔法主线+风险规避"，优选治理革新和AI半导体产业链；6）东南亚维持资金流入态势，印尼具备中长期配置价值。

▍美联储降息周期预计重启，全球流动性环境依旧宽松。

7月非农数据大幅不及预期推升市场对9月降息预期，叠加鸽派官员提名及多位美联储官员表态支持降息，目前市场对9月降息25bps概率预期已达94%。历史经验显示，鲍威尔执掌美联储以来降息幅度常超点阵图指引，2019年和2024年实际降息幅度均超预期，不排除本轮也将出现超预期降息，建议投资者关注8月下旬鲍威尔在Jackson Hole会议上的表态。虽然美国通过OBBB法案将债务上限提升5万亿美元，但与2023年不同，截至7月底，TGA余额充裕（3722亿美元），逆回购余额仍达5257亿美元，货基规模创历史新高，银行体系储备金余额3.3万亿美元，且美联储缩表规模显著放缓，供需两端均支撑流动性充裕格局。我们认为，长端美债收益率难现2023年7月中旬至10月底期间大幅飙升的局面；中期到期美债发行或以短久期为主，货基及稳定币储备资产增长亦将提供需求端支撑。结合“去美元化”趋势延续，预计全球资金有望继续从美国轮动向亚洲市场，特别是在8月13日贝森特指责日银加息过慢的背景下。

▍关税阶段性落地叠加业绩期，关注亚洲半导体产业链。

1）特朗普行政令明确各国税率，半导体豁免产业链或迎来情绪修复。2025年7月31日，特朗普签署《进一步修改对等关税税率》行政令，明确各国适用的分层税率，新税率于8月7日起正式生效。8月6日特朗普在白宫办公室对记者表示，将对不在美国生产或计划在美国生产的国家进口芯片征收约100%关税，新关税不适用于已经承诺在美国制造（承诺在美建厂或正在美国建厂）的公司。我们预期在美国投资或建厂的半导体产业链均有可能获得一定的豁免。

2）8月进入业绩发布密集期，亚洲半导体产业迎业绩驱动性投资机遇。2025年8月业绩密集发布期显示，亚洲市场呈现积极的盈利改善信号。亚洲作为全球半导体制造绝对核心（三大经济体合计占据76.7%产能），在AI竞赛深化与国产替代加速的双轮驱动下，产业叙事已从概念层面转向业绩兑现阶段。当前半导体周期仍处上行通道，全球硅晶圆出货面积连续四季度同比正增长，龙头25Q2业绩均超指引预期，台积电2025年资本支出预计增长27.5%-40.9%，其中70%投向先进制程。展望Q3传统旺季，存储合约价持续上涨、晶圆代工龙头开启涨价、AI芯片端侧渗透率释放等多重因素共振，叠加主权AI需求驱动（IDC预计2027年全球主权云市场支出达2585亿美元，CAGR 27%），我们判断亚洲半导体产业有望凭借全链条集群优势实现超额收益，建议重点关注产业链各环节优质标的。

▍亚太市场展望：重点关注A股、港股、韩国股市投资机遇。

1）A股：慢涨方能行稳致远，聚焦五大强产业趋势行业。6月以来，市场已经演绎出比较典型的上涨行情，我们构造的股票情绪指标最新读数达到77.08，位于2018年以来89.3%的分位。从增量资金看，量化产品、小型主动权益产品以及散户贡献了主要增量；分板块看，小微盘板块的融资热度升温也远快于权重板块；分行业看，具备强产业趋势的板块表现占优，创新药、人工智能算力链、稀有金属为代表的资源股涨幅居前，而黄金、银行、红利低波为代表的防御属性方向相对承压。海外方面，8月12日美国宣布对华对等关税豁免延期90天，但针对具体行业的232关税和针对中国的芬太尼关税或仍需较长时间博弈，我们判断中美关税格局和双边关系大概率将维持稳定。国内方面，基本面目前仍然是相对慢的变量，流动性宽松与政策预期带来的估值扩张已部分领先于企业盈利的实际改善，而当前企业盈利能力的回升还有一些堵点。我们认为在四中全会之后，社会保障、全国统一大市场等领域可能会有更多积极的变化。中报密集披露期下，强趋势行业具备弱宏观关联性、较高的业绩兑现能力、以及远比中证2000和微盘股更合理的估值三重优势。从配置角度来看，我们依然建议回归资源、创新药、AI、游戏、军工五大强势行业，同时避免参与似是而非的资金接力交易。

2）港股：把握中报季，A/H溢价收敛和“反内卷”投资机遇。8月中下旬港股中报将密集披露，虽预计25H1的盈利增速同比放缓，但商贸零售、教育、多元金融和游戏的盈利增速预期继续上行。7月底以来，A/H溢价略有扩张，但未来A/H溢价的变化或从单纯的以H股折价率出发的投资现象，逐渐转向结合企业基本面、筹码结构和H股折价率历史分位等多维的投资策略。随着此轮“反内卷”措施的持续推进，港股维度，我们认为部分产能过剩，价格和利润承压的资源品和服务业会相对受益。年初至8月8日，南向资金已净流入超9000亿港元，且近期ETF净申购规模大幅抬升，表明散户的参与度显著提高。展望8月份，随着市场焦点从“预期”转往“兑现”，业绩超预期、指引上修的个股有望继续受益；“反内卷”政策的边际变化也将成为对应行业定价的核心变量。行业配置上；建议关注：①直接受益于“反内卷”落地的光伏、稀土、锂、快递，以及间接受益的保险；②高景气度，业绩预期或兑现，指引有望上调的医药与科技；③内地低利率环境下，具稀缺性且业绩稳健的优质龙头企业有望继续迎来价值重估。

3）韩国股市：虽有短期波动，但是结构性重估趋势未改。我们认为，若要改善公司治理和股东回报，税改至关重要。税改初步方案令人失望，对市场或将造成短期扰动，尤其是此前因股息税下调预期上涨的板块（如金融股和财阀控股公司）或面临回调压力。长期来看，李在明政府除了推动股市、同时调控房地产市场以维持支持率外，别无选择。与此同时，美韩贸易谈判符合基准情景，《商法》修订亦对市场构成利好。从估值来看，我们找不到市场回调至4月份低点的合理理由，因此我们认为市场大幅下跌的可能性较低，若Kospi指数前瞻市净率回落至0.9倍，将是逢低吸纳的机会。建议重点关注半导体/人工智能、造船、核能、汽车及生物/医疗健康等板块。

4）印度股市：短期受关税事件冲击，聚焦银行、军工与防御板块。过去3个月表现疲弱，Nifty指数仅上涨0.3%，显著落后于全球及新兴市场基准，根据CLSA专有的印度多空指数，投资者情绪仍处于看空区间。从行业来看，外国portfolio投资者（FPIs）偏好非汽车类可选消费、信息技术、电信和非银行金融机构板块；国内共同基金则偏好材料和必需消费板块。经济增长方面，2025年6月经济活动环比有所放缓，7月的早期指标好坏参半——消费进一步降温的同时，失业率有所下降，中央农村就业保障计划下的用工需求也出现减少。关税方面，特朗普对印度加征25%关税，并就其与俄罗斯贸易实施惩罚措施。这一表态既引发对印度美俄双轨贸易优势的质疑，也动摇其“避风港”地位，若俄乌和谈取得进展，其对印俄贸易的态度有望缓和。中长期印美经贸与外交关系仍存改善可能，但短期事件冲击下，印度高估值市场仍将承压。短期宜聚焦银行、军工、信息技术、必选消费品、能源与公用事业五大板块。

5）日本股市：财报季展望偏谨慎，短期聚焦“阿尔法主线+风险规避”。当前财报季于8月14日收官，企业在业绩指引方面保持策略性谨慎态度。我们认为，美国关税冲击将主要体现在2026财年，而2027财年面临的增量关税压力相对有限，且企业或将在本季度及下季度渐进式推进涨价策略，并有望在2027财年实现业绩显著反弹。业绩方面，东证指数与全球工业生产高度联动，据Bloomberg，2024年下半年起，全球制造业PMI逐步回升，带动东证指数EPS预期上修。汇率方面，6月季度美元兑日元平均汇率有所升值，对出口企业构成一定压力。长期来看，市场普遍预期日本央行可能在2025年10月或12月加息，这一预期推动日元走强，因本土利率可自由上行，美元计回报不再受汇率拖累，反而形成正向增益，有望推动美、亚资金增配日本资产。投资建议聚焦“阿尔法主线+风险规避”，优先关注治理革新受益标的、利率敏感型资产及景气度较高的AI及半导体产业链。

6）东南亚股市：资金维持流入态势，印尼市场具备中长期配置价值。①马来西亚股市：优质盈利增长股较为稀缺，建议关注银行板块。马来西亚下半年工业生产或将放缓，林吉特的走强以及可能的降息对市场形成利好。大多数板块已经反弹，只有银行股仍处于低位。当前马来西亚优质盈利增长股较为稀缺，国内流动性将推动成长型公司的估值上升。我们预计银行板块第二季度业绩亦会保持强势，第三季度国内投资者的资金有望回流到该板块。②印度尼西亚股市：经济复苏+政策支持，具备中长期配置价值。印尼政府已经推出刺激措施并放宽部分商品进口管制，下半年支出发力或将带动经济增长。当前印尼股市具备估值吸引力，6月政府支出已有所增加，下半年政策需持续发力才能产生经济乘数效应。建议关注具备复苏潜力的消费零售板块、行业持续扩张的地产板块。③泰国股市：关注政策动态，规避高风险行业。泰国股市虽面临政治、贸易摩擦等挑战，但部分风险已被市场消化。泰国SET指数已经连续三年下跌，当前具备较强估值吸引力。建议关注高股息率的银行板块、防御性的消费板块，以及高景气的数据中心板块。

▍风险因素：

中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；海内外流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；美国及亚太宏观经济波动风险；特朗普政策侧重点超预期；美国及其他相关国家出口管制和关税政策调整超预期的风险；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期。

本文节选自中信证券研究部已于2025年8月17日发布的《亚洲股市月度策略—降息预期升温，业绩向好的亚洲半导体投资机遇》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。分析师：秦培景  徐广鸿  侯苏洋  卿施典