【华西计算机】行业点评| 加密格局重塑：上市潮起，链战升级

（来源：科技晶选）

事件概述

2025年8月12日，“稳定币第一股”Circle披露美股上市后首份财报。受IPO相关非现金支出影响，其二季度净亏损4.82亿美元；不过营收表现亮眼，6.58亿美元的营收额同比增长53%，超市场预期。同时Circle推出区块链Arc。同期，CoinDesk母公司Bullish上市首日股价涨近84%；Coinbase与Mercury达成战略合作，大幅降低转入费用。加密企业上市潮叠加巨头区块链布局，既体现市场对加密金融潜力的认可，也折射出行业竞争加剧，稳定币等赛道创新迭代正加速推进。

核心观点

► Circle季度财报：锚定稳定币行业主线，夯实数字金融发展根基

8月12日，Circle披露上市后首份季度财报：2Q25营收6.58亿美元，同比增长53%超市场预期，虽因IPO非现金支出短期出现4.82亿美元净亏损，但业务基本面向好趋势未变。此外，储备回报率维持4.1%的稳健水平，USDC日均平台占比 7.4%，在流通端第三方协作模式为场景拓展留足空间。我们认为，作为稳定币头部企业，其财报清晰凸显行业确定性优势与方向：规模依赖流通量增长，实质是稳定币需求持续释放的信号，为行业提供明确增长支撑；盈利虽受利率影响，但头部企业已形成成熟储备管理应对框架。而储备管理、信任构建与监管适配的推进，正成为行业规范发展的核心动力。规模与质量并重的发展逻辑已逐渐明确，市场价值评估将更聚焦抗风险能力、生态协同与合规可持续性，持续夯实稳定币在数字金融中的基础地位。

► Bullish 上市及业务数据：映射加密交易平台机遇与竞争格局

Bullish以37美元发行价登陆纽交所，首日收盘价68美元，上涨近84%；同时，1Q25数据亮眼：现货交易量 6470亿美元、永续合约1110亿美元，BTC现货市占率全球前三，交易量同比增78%。此外，平台支持USDC交易以丰富资产选择。我们认为，Bullish的表现一方面印证合规加密平台的增长潜力：其机构级服务与合规优势叠加对USDC的支持，精准匹配传统金融对合规资产与便捷结算的需求；另一方面折射赛道竞争的分化：合规平台借监管确定性抢占份额，同时需应对DEX冲击等新挑战。加密交易领域的竞争焦点转向合规深度、机构服务能力与业态创新力的综合较量，这意味着行业格局将随传统金融与数字资产的融合进程进一步重塑。

► Arc公链推出，Coinbase合作Mercury：重塑稳定币生态竞争格局

2025年8月13日，Circle推出专为USDC构建的Arc公链，以USDC为Gas币，具备高扩展性与隐私功能。次日Coinbase与Mercury合作，为MetaMask用户提供更低成本转入Base网络通道。我们认为，Circle借Arc 着力打造USDC新生态，试图在稳定币专属区块链赛道建立技术壁垒；Coinbase合作则从用户侧降低USDC流通成本。二者动作叠加，一方面推动稳定币从“支付工具”向“生态基础设施”进化，加剧与Tether等对手的技术路线竞争；另一方面，通过合规化、低成本的流通创新，吸引更多传统用户与机构入场，有望重塑稳定币生态的竞争格局。

投资建议

受益标的:

牌照：中油资本、中银香港、中银证券、国泰君安国际、耀才证券金融、连连数字等

稳定币：东信和平、中科金财、天阳科技、楚天龙、京北方、宇信科技等

RWA：朗新集团、协鑫能科、霍普股份、晶科科技、海南华铁、奥瑞德等

美股：CIRCLE、COINBASE GLOBAL、Bullish等

风险提示

1）政策落地不及预期；2）相关制度完善不及预期；3）宏观经济影响下游需求；4）数字经济发展不及预期；5）市场竞争加剧；6）市场系统性风险等。

相关声明

►   分析师承诺  

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

►   评级说明

华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。

本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。

在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。

本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。

所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

分析师：刘泽晶

分析师执业编号：S1120520020002

证券研究报告：《【华西计算机】行业点评|加密格局重塑：上市潮起，链战升级》

报告发布日期：2025年8月15日

重要提示：