锚定青山不放松：8月资产配置月报

（来源：建元信托）

锚定青山不放松

8月资产配置月报

核心观点

7月，美国与各国的关税谈判仍在进行，中美关系趋于缓和，地缘政治局势暂未进一步发酵，全球宏观预期改善，呈现出“股涨债跌”的走势。而国内前后召开中央财经委员会、中央城市工作会议与政治局会议，反内卷政策的推出强化了供给侧改革的预期，市场风险偏好大幅提升，进一步推升风险资产。其中，美元指数小幅企稳反弹，黄金价格延续高位震荡，美债收益率震荡上行，中债收益率也出现显著回升，而全球风险资产出现大幅反弹，美股与A股再创新高，有色与能化等商品也出现普涨行情。

当下国际局势虽仍有不确定性，但中美关系在短期内或仍趋于缓和。而国内宏观政策将保持加力，反内卷政策的推进有望逐步改善基本面预期，叠加美元仍将趋势承压，人民币资产的吸引力或继续增强。在海外不确定性暂时可控，而国内宏观预期延续改善之下，股债资产走势可能继续分化。预计8月中债收益率在风险偏好增强之下波动中枢上移，仍以结构性行情和阶段性交易机会为主，而A股有望在震荡消化获利盘后延续上涨。

境内市场方面，股市仍有空间，债市以防御性策略和波段交易为主。指数在震荡消化获利盘后仍有向上动能，建议积极关注科技板块低位补涨机会。货币市场流动性有望维持宽松，利率债收益率波动中枢或上移，建议“重交易轻配置”，积极采取防御性配置策略，信用债配置以中短久期为主，侧重防守与票息性价比。

海外市场方面，港股仍有空间，恒生科技或有补涨，美股也仍有走好空间。美元指数短期或再有反弹，但趋势依然承压，美债可逢收益率回调积极加仓。黄金维持高位偏强震荡，关注美元下跌与风险事件可能带来的突破机会。原油受供需预期变化与地缘政治不确定性的扰动或延续宽幅震荡，有色在美联储降息与反内卷等宏观政策推动下或延续偏强震荡走势。

PART.01

7月宏观回顾

国内基本面修复并非一蹴而就，结构性政策对冲支持或将延续。7月制造业PMI产需均有回落，受反内卷等影响，原材料价格有所回升，后续关注需求端能否从政策驱动转化为内生增长。基本面延续修复下，7月政治局定调宏观政策持续发力，充分释放政策效应，三季度或以落实存量政策为主、结构性支持科创、小微、外贸等领域，四季度根基经济形势适度加力。

美国劳动力市场明显降温，9月降息预期概率回升。美国7月就业数据弱于市场预期，5月、6月就业数据也大幅下调，映射美国基本面的下行压力，美联储9月降息概率回升至80%。欧洲二季度GDP数据弱于预期、但通胀相对较高，预计欧央行仍将坚持渐进式降息。

PART.02

7月市场回顾

货币市场

7月短期流动性维持宽松，中期资金价格进一步下行。7月以来，尽管央行公开市场操作全月呈净回笼，且政府债发行量维持高位，但MLF增量续作，以及买断式逆回购继续投放流动性，均反映出央行对资金面的呵护态度不变，同时银行融出水平整体维持在历史高位，短期流动性呈现持续宽松，主要在税期与跨月时出现过季节性收紧。而中期流动性在月初进一步下行后维持低位运行，在月末出现小幅回升。

A股市场

指数全线上涨并创阶段新高，市场中期反弹趋势维持，科技创新为市场主线。7月主要指数均呈现震荡上行趋势，市场量能较上月显著放大，市场呈现百花齐放状态，且科技创新持续活跃，为月内最强主线。受益于“反内卷”政策及雅下水电站建设预期，以钢铁、建筑材料为代表的低位周期方向异动上涨；以银行、公用事业代表的红利方向本月逆势下跌，侧面说明市场整体做多情绪回升；科技创新方向表现亮眼，创新药、CRO、AI硬件（以光模块和PCB等出口链为代表）等方向持续走强，带动科创类指数持续上涨。

债券市场

7月，利率债市场整体呈现震荡调整走势。7月特朗普对欧洲、日本等国的关税态度再转强硬，但对中国仍然维持友好态度；同时国内中央财经委员会、中央城市工作会议以及政治局会议陆续召开，反内卷政策推升供给侧改革预期，大幅提振市场风险偏好，股市与商品强势上涨，导致债市情绪受到压制。尽管流动性十分宽松，但市场分歧加大之下出现机构大量止盈，债市收益率在下半月呈显著上行，10Y国债活跃券到期收益率最高上破1.75%。7月信用债受利率债收益率上行影响为主，多数期限等级呈现出收益率小幅上行，但信用利差小幅压缩的情况，信用债整体情绪修复较快，资产荒情况没有明显缓解，3年AA中债中短期票据到期收益率处于2.09%附近，信用利差依然处于历史极低位置。

境外市场

美股延续上涨，在英伟达为代表的科技巨头带动下，纳斯达克指数续创历史新高。港股涨跌趋势与A股相近，但涨幅相对较小，恒生指数表现仍强于恒生科技指数。7月美国经济数据具有韧性，降息预期一度压缩，致美元指数反弹至100点。而美债收益率同样受到经济数据偏强与降息预期偏弱的影响而上行，叠加美股保持强势、月中鲍威尔辞职风波、美国财政部发债预期等因素影响，致10Y美债收益率一度上触4.5950%。大宗商品走势偏强，特朗普对部分国家加征关税叠加美元反弹，黄金仍然呈现区间高位震荡走势；中美局势趋于缓和，叠加国内反内卷政策影响，宏观预期改善带动有色全线反弹；而原油价格也在OPEC+减产与月末地缘政治紧张下呈进一步上行走势。

基金市场

7月权益基金表现较强，股票指数型基金与主观多头权益基金单月汇报均超5%，领涨产品普遍重仓创新药、通信等板块。债基方面，中长债基月度负收益，短债基金维持小幅正收益，纯债基金面临一定赎回压力，而“固收+”基金净申购快速放量。受正股上行带动叠加买盘放量，可转债基金月度回报约为3.22%，“固收+”基金本月延续正收益。7月新基金成立情绪整体较好，成立规模近957亿元，股票型基金温和放量，指数型品种占主导地位，对权益市场边际增量资金构成一定支持；债券型基金新发稳定，以“固收+”品种和指数债基为主。

PART.03

8月市场展望

货币市场。资金价格预计维持宽松格局。尽管7月央行资金整体净回笼，但在税期与资金跨月时央行积极的大额净投放仍然显示出其呵护流动性的意愿，而银行融出量在下半月也呈回升态势。尽管8月政府债供给量预计维持高位，但资金价格对债市供给的敏感度已经较低，叠加实体信贷资金需求依然修复偏缓，预计8月流动性无虞，短期资金价格或维持在政策利率附近震荡，在税期与跨月时季节性收紧，而中期资金价格在当前位置或延续底部低位震荡。

A股市场。指数可能横盘震荡消化获利盘，策略上建议“轻指数重板块”，把握科技创新低位补涨机会。7月宏观扰动较少，市场做多信心较强，全A指数放量上涨并突破去年10月份高点，上证指数放量上涨并续创内年新高；展望8月，上证指数和沪深300为代表的权重指数需要震荡消化获利盘后再冲击去年10月份高点。随着市场量能回升，市场做多情绪的稳定性加强，市场主线更加清晰，但经历7月份大幅上涨后，创新药、CRO、通信等方向处于相对高位，有震荡整固需求；相对低位的半导体、国产算力、机器人等方向可能迎来补涨。

债券市场。利率债收益率波动中枢上移，信用债以中短久期防御型配置为主。尽管流动性利多环境仍存，且市场对三季度基本面预期偏悲观，叠加降息预期仍存之下，短期内债市收益率大幅上行的风险暂时可控。但考虑到国内宏观政策预期整体向好，权益资产较可能延续偏强走势，叠加近期新债增值税政策调整或致未来债券配置性价比压缩，交易与配置型机构在中期维度对债市悲观情绪有可能延续，从而致收益率波动中枢上移。当前信用债市场整体收益率与利差已处于历史低位区间，进一步压缩空间有限，增量资金推动力相对不足。市场情绪虽明显修复，但扰动因素仍存，配置策略宜偏向防守。建议将重心维持在中短久期、高流动性票息品种，以兼顾收益与安全性。中短端不仅具备较好的票息支撑和流动性优势，且在赎回压力缓和、机构配置力量恢复背景下，具备一定修复弹性，是当前稳健配置的首选方向。

港股市场。恒生指数率先年内新高，恒生科技指数有望补涨。港股估值仍低，据Wind数据，恒生指数的市盈率约11.3倍，市净率约1.18倍，恒生科技指数的市盈率约21.5倍，市净率约3.1倍，在中美股市指数中估值较低，且当前估值水平仍处于其历史低位，具有较高的性价比和较大的修复空间。从技术面来看，恒生指数与恒生科技指数月线仍处于上涨趋势之中，未来在政策支持、资金流入和产业趋势的推动下，估值有望进一步提升；本月恒生指数创年内新高，展望后市，恒生科技指数有望补涨。

美元指数。美元指数或再反弹后走弱，人民币汇率区间震荡偏强。短期内降息预期的大幅提升，导致美元指数出现显著下行。但降息预期提振之后，叠加关税影响的进一步钝化，或有助于美元需求出现修复，从而导致美元指数在短期内再有所反弹。但随着基本面担忧的持续，以及美国降息通道真正打开，中长期美元指数仍在下行趋势中。此外，欧元区经济数据年内延续修复，非美货币仍有走强预期，也将给美元指数带来进一步压力。而人民币汇率随着美元指数波动下行仍有升值空间，但出于多重因素考虑，汇率整体大幅波动的可能性有限。

美债市场。美债收益率或震荡下行，可收益率逢高做多。7月底非农数据的大幅下修引发市场对美国劳动力市场走向的担忧，从而使年内降息预期更加乐观，在无新的数据证伪市场担忧之前，美债收益率在8月或整体呈现震荡下行走势。同时，美元需求若有所修复，对包括美债在内的美元资产也将产生进一步利好。但8月美债市场仍有供给与风险偏好等利空因素制约，因此美债收益率在月中有回升可能。不过在收益率下行趋势中，美债收益率逢高多仍为有效的策略。

商品市场。大宗商品走势或仍然震荡偏强。美元短期若有再有反弹，则黄金或暂难向上突破当前的高位区间。但在美元下行的中长期趋势之下，叠加通胀预期或在近几个月出现回升，黄金年内仍有进一步上涨的空间。原油短期内受到地缘政治局势反复影响或在区间内宽幅震荡，但在美国对印度购买俄罗斯石油施压以及OPEC+增产预期的背景下或易空难多。有色受到美联储降息预期提升、风险偏好改善与反内卷等宏观政策提振的影响，叠加铜等有色品种短期供给端有收缩预期，或延续震荡偏强走势。

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