方正研究 | 近期深度报告汇总 （08.04-08.08）

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【目录】

【海外宏观 | 金晗】创新高后的美股后市展望（20250802）

【金工 | 曹春晓】FOF基金海外持仓规模2022年以来首度下降，印度越南权益基金及互认债基遭遇集中减持（20250804）

【食品饮料 | 王泽华】宠物行业仍处高质量增长期，看好自有宠物食品品牌成长性（20250808）

【军工 | 李鲁靖】无人智能僚机:全球新一代制空力量（20250806）

【方正机械团队】无人车专题:政策松绑商业化快速推进，无人物流有望率先放量（20250803）

【方正机械团队】算力基建系列深度(一):算力产业链及液冷设备投资机会梳理（20250802）

【电新 | 郭彦辰】智能养老机器人深度:场景深度耦合具身智能，共建万亿科技养老产业（20250804）

【电新 | 郭彦辰】深海系列一:乘风破浪，爆发在即（20250803）

【金属新材料 | 甘嘉尧】澳洲锂矿Q2经营速递:25财年产量几无增长（20250806）

【金属新材料 | 甘嘉尧】海外铜企25Q2运营情况跟踪（20250805）

【煤炭与公用 | 金宁】煤炭供给政策复盘:查超产新政筑底，静待需求东风（20250803）

创新高后的美股后市展望（20250802）

4月中旬以来美股大幅反弹：从4月9日到7月28日，纳斯达克指数、标普500指数、道琼斯工业指数涨幅分别为38.7%、28.2%、19.1%，其中纳指和标普500已创历史新高。

宏观风险下降+AI景气度延续，对美股带来提振：（1）关税风险下降，美国经济保持韧性：4月中旬开始特朗普政府逐步修正关税政策，且截至6月份美国经济数据尚可，呈现类金发女郎特征，对美股风险偏好带来提振；而高关税背后的再工业化对美国本土制造业带来利好，大美丽法案对美股企业盈利带来正反馈；（2）美股AI景气度延续，市场再度回归科技成长占优风格：25Q1美股中AI和医疗健康板块EPS增速领先。截至7月底，市场预期年内标普500EPS增速为9.8%，其中通讯服务、信息技术为代表的TMT板块增速领先。

短期看美股逆风因素增多，板块轮动概率提升：（1）25H2美国经济温和下行，对美股带来压力：按市场预期，下半年经济下行压力将明显加大，一方面关税冲击逐步体现，另一方面高利率的抑制性逐步显现；（2）截至二季度美股盈利保持稳健，但下半年压力或边际提升：7月下旬以来美股公司二季报陆续发布，美股盈利维持稳健，Q2EPS增速维持在6.8%。市场对下半年美股盈利仍较为乐观，但在美国经济下行压力加大背景下，需警惕下修风险；（3）美股估值和市场集中度再度回至高位：估值层面，截至7月底，标普500的PE(FY1)再度回至24.3X，显著高于过去10年中位数，标普500ERP从4月初的0.3%回至-0.8%，也远低于过去10年中位数。集中度层面，美股前十大公司市值占比为31.7%，处于2005年以来的最高值；（4）通讯服务和医药性价比较高：短期看在估值偏高+集中度较高的背景下，美股继续上涨空间或相对有限，板块轮动的概率提升，行业配置上通讯服务和医药或相对占优。

中长期维持对美股看好态度，其“盈利驱动+驱动宏观”特征并未发生本质改变，逢低买入仍是较优选择：（1）“盈利驱动”特征未受冲击：长期视角看，大部分时候美股收益主要由盈利增长贡献。当下在AI景气度+美国经济韧性的推动下，市场对后续美股盈利端的相对强势仍较为乐观；（2）“驱动宏观”属性同样没有改变：美股市场的相对稳定性，很大程度上归因于其已成为美国居民的核心资产，“驱动宏观”属性强于“宏观驱动”属性，当美股市场经历大幅下跌后，美联储等政府部门通常积极干预，托底市场；（3）但需要适当降低美股预期收益：在估值和市场集中度相对偏高的背景下，需要适当降低美股预期收益，预计未来十年美股复合收益率在5.1%~8.3%区间。

风险提示：历史经验不代表未来；模型计算存在疏漏；AI产业发展不及预期。

FOF基金海外持仓规模2022年以来首度下降，印度越南权益基金及互认债基遭遇集中减持（20250804）

主动权益QDII基金跟踪：2025年二季度，美股配置市值继续保持领先，连续五个季度为第一大海外重仓区域，港股/中国内地排名其后。韩国、日本、中国台湾等区域占比小幅上升，印度、越南等区域占比下降。

25Q2vs25Q1投资区域变动最大的10只主动权益QDII基金中，美国、中国香港、中国内地和中国台湾四个区域持仓变动幅度较大，8只基金减仓美国，6只基金加仓中国香港，4只基金减仓中国内地。

精选互认基金特征跟踪：根据2025年最新月报，精选的6只互认债基呈现出具有一定共性的组合调整策略。

加权久期方面，6只互认债基组合加权久期从2.66年到6.00年不等。摩根国际债券的加权久期由7.8年降至6.00年，华夏精选固定收益基金久期由2.41年升至2.66年，其余基金久期变化不大。

到期收益率方面，互认债基组合加权到期收益率从4.21%-6.02%不等；6只基金组合到期收益率均有所下降。

信用等级方面，摩根国际债券和南方东英精选美元债基金整体信用等级均有所下沉，汇丰亚洲债券小幅整体信用等级少许上升。

区域配置上，各基金均有较为明显的调整操作。5只基金增持欧洲区域债券，摩根国际债券/南方东英精选美元债/汇丰亚洲债券欧洲区域债券增加，美债及亚太地区债券占比下降。

FOF基金海外配置跟踪：2025年二季度，FOF基金对海外基金的参与度有所降低，持仓规模自2022年以来首次出现下降，海外基金仓位占比（整体法）从一季度的5.1%降至4.2%。

资产类别方面，海外权益基金和债券基金的配置规模均小幅下降，其中海外权益基金规模近四季度配置规模稳定在30亿元以上；海外债基（含互认基金）持仓规模30.7亿元，环比大幅减少5.9亿元，降幅超15%。

2025年二季度，FOF基金对海外资产的减持方向集中于中国香港权益基金和海外债券基金，但重仓配置中国香港、美国权益基金的FOF基金数量环比增加。

股基方面，港股科技、创新药、金融等不同行业主题标的均获FOF基金积极增持，未有FOF基金重仓持有印度/越南权益基金，华安/嘉实德国ETF获FOF基金增持。

债基方面，二季度大批FOF基金减持互认债基，重仓配置的FOF基金数量环比减少21只至79只，规模环比下降5.81亿元。

风险提示：本报告基于基金产品和市场的历史数据分析，未来可能发生异于历史的情况，不构成任何投资建议；宏观经济不及预期、海外市场大幅波动。

宠物行业仍处高质量增长期，看好自有宠物食品品牌成长性（20250808）

宠均消费持续提升，带动宠物行业稳步增长，宠物主粮仍是第一大消费品类。1）宠物数量上看：狗数量疫情后承压，猫数量仍在增长，但增速趋缓至低个位数（24年城镇猫/狗数量分别同比+1.6%/+2.5%）；2）从宠均消费上看：宠均消费持续提升（24年单只宠物狗/猫年均消费分别同比+3.0%/+8.0%），带动宠物消费市场规模稳步增长；3）从结构上看：宠物主粮仍为第一大品类。24年城镇宠物（狗猫）消费市场规模达3002亿元（同比+7.5%），拆分结构看：宠物食品/宠物用品/宠物医疗/宠物服务分别占比53%/12%/28%/7%。其中宠物食品中第一大品类为，宠物主粮占比36%，对应规模为1072亿元（猫/狗分别542/531亿元）。

宠物主粮：1）空间：专业宠物粮食比例增加&宠物食品高端化推动单宠主粮消费提升。量角度看，2024年中国专业宠物猫/狗粮渗透率分别为45%/25%，处于全球主要国家（区域）专业狗/猫粮渗透率中下游区间，分别相较专业狗粮/猫粮渗透率中档均值还有67%/49%的空间。价角度看，高端增速快于大盘，对标成熟市场仍有升级空间。

2）格局：国产替代&集中度提升两大逻辑。当前我国宠物食品行业市场格局仍较分散，长尾小厂较多。从趋势上看，我国国产厂商市占率逐渐提升，乖宝市占率从2015年的2%提升至2024年的6%，中宠市占率从2015年的1%提升至2024年的3%。但头部国产厂商集中度相比其他市场仍有差距，如：日本的伊纳宝和尤妮佳（24年市占率分别为16%/13%）、韩国的Wooriwa（24年市占率为10%）、泰国的正大集团（24年市占率为18%）。

3）产品：同质化竞争基调，向上升级&价格内卷两条趋势并行。从工艺角度看，在“提升鲜肉含量，减少淀粉等其他原料添加，减少高温对食材营养价值破坏”等宠物主诉求下，宠物主粮生产工艺持续迭代。以烘焙粮为代表的新工艺粮增速较快。我们复盘过去宠物主粮升级趋势，共经历三轮产品升级“冻干拼粮、鲜肉无谷膨化粮以及烘焙粮”。

风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全风险。

无人智能僚机:全球新一代制空力量（20250806）

无人僚机作为新一代空战体系的核心装备，凭借低成本可消耗性、高自主协同能力及多任务适应性，能在多种作战运用场景中发挥重要作用。与传统无人机相比，无人僚机是基于有人+无人机编组方案，使用有人飞机控制一架或者多架无人机，执行侦察与作战任务，更强调与有人机的交互配合，增强整体作战效能。作为一种新兴的军事装备，无人僚机足以改变战争形态，正重塑全球制空权竞争格局。 

无人僚机作为五代机、六代机的协同作战“伙伴”，同样具备隐身性能。 

全球军事强国均加速布局“忠诚僚机”领域，多国已推出具有代表性无人僚机项目。比如，美国的XQ-58A“女武神”机已经在2020年完成了与F-22和F-35战斗机的编队飞行；俄罗斯在发展忠诚僚机时则分为两条路线：传统低成本的轻型“雷霆”无人机和具备较强空战能力的“猎人”无人战斗机；法国的无人僚机项目代表则为与“阵风”舰载机协同飞行的“神经元”无人机；韩国于今年正式展示其新型隐身“忠诚僚机”无人机——低可观测无人僚机系统（LOWUS）首架原型机；中国无人僚机的代表则为由航天科技集团九院飞鸿公司研发的一款名为FH-97A的忠诚僚机项目；印度也在发展印度版“勇士”系列无人僚机项目。 

无人僚机的发展正向着多功能作战平台演进；但无人僚机发展面临的主要问题是技术瓶颈限制作战效能。 

从产业链来看，无人僚机的产业链仍然与传统先进有人军机的产业链高度重合。

无人僚机总装及部件：

  总装－中航沈飞、中航成飞；隐身－佳驰科技、光启技术、华秦科技、航材股份；发动机总体－航发动力;

无人智能僚机配套：

  中推涡扇发动机－航亚科技、航宇科技、航发科技；无人机装配/材料加工：光威复材、中简科技、爱乐达、

广联航空、航天环宇、中航高科；

电子系统：

 七一二、国睿科技、四创电子、四川九洲、智明达、新劲刚、佳缘科技等。

风险提示：需求波动风险、竞争加剧风险、投资回收周期长、技术风险。

方正机械团队

无人车专题:政策松绑商业化快速推进，无人物流有望率先放量（20250803）

无人车是一类无人智能交通工具，随着价格降低逐渐具备商用价值。无人车指搭载环境感知系统、智能决策算法与自主控制模块，无需人类直接驾驶操作，即可在特定场景或开放环境中实现安全、高效移动的智能化交通工具，无人车逐渐被关注，核心驱动为其技术逐渐成熟，价格从上百万下探至目前最低低于2万元，有望对人工场景实现低价替换。

顶层设计从无到有，商业化牌照加速发放。我国关于无人车上路的顶层设计主要为规范性质，2021年《道路交通安全法（修订建议稿）》首次纳入自动驾驶条款，随着商业落地，预计未来相关条款将进一步完善。目前，地方主要依据规范自由试点，大部分商业无人车并非持有商业化资质，而是以测试资质获得路权。2024年7月20日，据《自动驾驶汽车道路测试与示范应用管理办法（2025修订版）》，L4级高度自动驾驶汽车获准开展全域范围内的商业化载客和载货运营服务，并首次取消了“安全员强制随车值守”的硬性要求，25年WAIC大会期间发放的乘用车收费测试牌照进一步加快了无人车商用化的进度，而发布商用车牌照更属全国首次。

新能源电车销售具备全国放量的可能性，而无人车的场景更为关键。新能源车主要为ToC模式，而无人车目前在ToG和ToB模式上进展较快。尽管技术底层相似，但商业模式的不同导致了无人车和新能源电车的竞争关键点不同。新能源电车在全国的准入门槛相对统一，而无人车应用场景离散，每个场景的准入依赖于这个场景的管理者，不仅仅需要在产品上进行研发，还需要在场景许可端下功夫。

目前来看， 无人车终端应用客户主要为政府和大型企业出于存量替换和降本增效需求。其中，大型互联网企业，掌握了大量和C端消费者直接交互的场景；物流企业，是无人车作为物流交通工具最直接的落地场景；政府，起到规范、引导、促进的角色；其他商业场景下，与C端的交互较少，更多是出于降本的动机。由于牌照的限制，目前大部分无人车无法直接向不特定使用者以市场价格收费，因此产品逻辑以降本增效和存量替换为主。

无人车降本的最核心驱动为新能源车代表的产业链放量带动零部件成本快速下行。2018年左右，无人车售价高达上百万，目前最低价的菜鸟无人车售价已经低于2万元。在相关产业快速放量的背景下，无人车实现了价格快速下行。

投资建议：据我们测算2030年无人物流车市场规模或将达到550亿元。建议关注：1）无人叉车：安徽合力、杭叉集团、极智嘉等；2）无人物流车：中邮科技、井松智能、兰剑智能、昆船智能等；3）零部件领域：天准科技、德赛西威等。

风险提示：商业牌照发放不及预期，降本不及预期，技术进步不及预期。

算力基建系列深度(一):算力产业链及液冷设备投资机会梳理（20250802）

智能算力成为新引擎，算力基建市场规模达千亿。算力产业链主要包括上游IT软硬件设备、中游的算力网络及平台、下游各类应用场景。根据使用设备、提供算力强度的不同，算力中心可分为通用算力中心（即传统数据中心）、智算中心、超算中心三类。据中国信息通信研究院数据，截至2023年底，全球算力总规模达到910EFLPOS(FP32)，同比增长40%，其中，智能算力规模增速达136%，远超算力总规模增速，智能算力逐渐占据重要地位，且智能算力占比达到37%，在新增算力市场规模中，智能算力占比更是达到74%，是主要驱动力。

液冷设备：液冷设备市场规模超百亿，机架高功耗、能效提升、经济性三方面助力液冷未来大趋势

需求端：1)液冷方式分类：根据冷却液与发热源的基础方式，液冷技术可以分为接触式、非接触式液冷。其中，非接触式液冷又包括单相式冷板液冷、相变冷板液冷；接触式液冷，又可以分为单相/两相浸没式液冷、喷淋式液冷。综合对比，单相冷板式液冷在液冷数据中心的应用占比达90%以上，是现阶段及未来一段时间业内主流的液冷技术方案。单相浸没式液冷节能优势更突出，且近年来该技术逐步趋于成熟，相关产业链快速发展，小规模商用不断推进。此外，喷淋式、两相冷板式、两相浸没式这3种液冷方案的技术研究和产业生态尚需完善。

2)液冷的必要性和优势体现在三个方面：一方面，机架高功耗趋势下（从通算中心的4-6KW的逐渐增加至智算中心的20～40kW，未来逐步发展至40～120kW甚至更高），AI集群算力密度突破50KW/机架，传统风冷已接近极限；另一方面，在能效提升趋势下，液冷总利用效率高出空冷15%，能耗大幅降低，目前部分液冷机组工程案例PUE值可达1.1，且更加节省空间。此外，经济性角度来看，液冷虽然在初始投资上贵于传统风冷，但从全生命周期的成本，即TCO角度来看在机柜功率密度15KW以上时，液冷TCO成本已经低于风冷，成本优势明显。

3）液冷市场规模测算：根据我们的初步测算，预计到2028年国内数据中心冷却市场规模有望达到238亿元，其中液冷市场规模136亿元。

投资建议：建议重点关注具有提供液冷全链条解决方案能力的英维克，基础设施提供商：申菱环境（冷板、manifold、UQD等）、高澜股份（冷板、manifold、CDU等）、冰轮环境（冷源装备、热交换装置等冷却装备）、同飞股份、川润股份、飞荣达（冷板等）、科创新源（冷板等）。

风险提示：算力资本开支不及预期风险、技术研发及降本不及预期风险、技术迭代风险、算力基建进度不及预期风险。

智能养老机器人深度:场景深度耦合具身智能，共建万亿科技养老产业（20250804）

基本情况：多维度引导智能机器人走入养老场景，垂直场景深度耦合具身智能软硬件

我国正式进入中度老龄化社会，人口老龄化加剧导致失能老人数量激增，护理人力供给严重不足，智能养老机器人在政策支持与技术进步推动下加速落地，正成为我国养老产业智慧化转型的关键力量。

政策稳定支持智能养老机器人，多层次财政补贴持续发力引领具身智能养老场景落地，产业政策、财政手段、金融创新等国家支持可多维度推进养老智能机器人形成千亿产业。

全国养老机构、社区、军队特殊关照军休干部等刚需场景率先引导智能机器人走入养老场景，头部养老院已引入智能机器人进行场景验证，产业步入加速阶段。

具身智能发展进入场景化垂直下沉阶段，养老智能机器人需要深度数据为人工智能模型提供源泉，多模态感知与人工智能等技术的融合推动养老机器人实现从辅助到主动服务的跃升，在康复、护理、陪伴三大领域取得关键突破，先发企业或可形成强竞争壁垒。

产业规模：养老智能机器人落地持续加速，市场规模预计将超两万亿。

2030年我国老龄人口数3.8亿人，失能老人总数将达一亿人，居家端和机构老年人人数分别占90%、10%，假设未来对非失能老人配备健康监测类、情感陪护类和行动辅助类机器人，对失能老人配备健康监测类、情感陪护类、护理类、移动康复类服务机器人，预计2030年健康检测、情感陪护、护理、行动辅助机器人均价可以分别降至0.2、2、3、3万元，并对不同品类智能养老机器人在各应用领域渗透率做出假设，智能养老机器人市场规模预计将超2万亿。

相关标的：

具备养老渠道和业态优势的软硬件一体化企业：松霖科技、三晖电气、荣泰健康、麦迪科技、盛视科技等。

养老机器人多品类优质产品布局：欧圣电气、东方精工、海尔智家、新时达、润泽科技、倍轻松、豪江智能、中坚科技等。康养外骨骼：振江股份、兆新股份、伟思医疗、精工科技、探路者、深圳乐聚（未上市）、上海傅立叶（未上市）、程天科技（未上市）、肯綮科技（未上市）、杭州智元（未上市）等。

风险提示：行业竞争加剧、技术研发不及预期、下游需求不及预期等。

深海系列一:乘风破浪，爆发在即（20250803）

近海资源开发成熟，深远海需求逐步启动：十四五期间，国内海上风电主要集中在近海领域开发，22-25年累计装机海上风电约为27GW，预计十五五期间仍要开发的近海项目约为52GW；即26-29年国内海上风电近海仍能支持约13GW左右年均装机。在近海资源基本开发成熟，且资源量整体有限的情况下；远海资源开发十分重要。深远海区域拥有丰富的风能资源，全球可用的海上风能资源超过710亿千瓦，其中深远海占比超过70%；我国深远海风能资源技术可开发量超过12亿千瓦。

政策配套加码，25年迎深远海开发元年：25年国务院政府工作报告首提“深海科技”，加码海洋经济；能源局规划提出推动深远海海上风电示范工程，自然资源部《关于进一步加强海上风电项目用海管理的通知》，推动海上风电往深水远岸发展。目前，国内广东、山东、浙江、上海、海南将首批深远海海上风电示范纳入开发建设进程，预计25年深远海将进入开发元年；27年进入主要建设期，海上风电装机有望达到24GW，2025-2027年CAGR达56%。

建议关注：

1）受益深远海需求的电力输送环节：东方电缆、中天科技、亨通光电、光格科技、起帆电缆、长飞光纤、汉缆股份、太阳电缆、许继电气、万马股份等；

2）受益深远海需求的基础环节：海力风电、亚星锚链、天顺风能、大金重工、泰胜风能、天能重工、润邦股份、巨力索具、迪威尔、恒润股份（维权）等；

3）受益深远海需求的发电机组环节：明阳智能、金风科技、运达股份、三一重能、东方电气、电气风电、中船科技、金雷股份、日月股份、大连重工、广大特材、通裕重工、振江股份、双一科技、禾望电气、中材科技、时代新材等；

4）受益深远海需求的国产替代环节：广信材料、新强联、明阳电气、盘古智能、崇德科技、麦加芯彩等。

风险提示：需求不及预期、行业竞争加剧、政策进度不及预期等。

澳洲锂矿Q2经营速递:25财年产量几无增长（20250806）

澳洲四大在产锂矿经营速递:2025财年，澳洲四大锂辉石在产矿山合计生产锂精矿325万吨，同比增长3%。我们认为作为锂精矿供应的主力来源，其低增速反应了低锂价对于资源供给的挤压。

Greenbushes:产量持稳，现金成本上行。据IGO，Greenbushes矿山25年Q2生产锂精矿34.0万吨，环比持平；销售41.2万吨，环比上升12%。25年Q2实现现金成本366澳元/吨，约合238美元/吨，环比上涨7%。公司对Greenbushes矿山26财年的经营指引为锂精矿产量150-165万吨，吨现金成本310-360澳元，约合202-234美元。对比25财年，Greenbushes项目产量有望增长2-17万吨，成本保持在24财年上下浮动。

Pilbara：P1000项目扩建完成，产量走出Q1低谷。回顾25财年，公司共生产锂精矿75.46万吨，超过公司指引；FOB成本为627澳元/吨，符合公司指引；完成资本开支5.69亿澳元，符合公司指引。26财年，公司计划生产82-87万吨锂精矿，FOB成本指引为560-600澳元/吨，规划资本开支为3.0-3.3亿澳元。相比于25财年，公司目标产量增长6.5-11.5万吨，吨FOB成本下降27-67澳元，同时收缩资本开支规模。

Marion：产量环比下降，成本微增。据MIN，Marion矿山25财年共生产锂精矿51.4万吨，发运量为56.0万吨，平均产品品位为4.4%，折6%品位锂精矿发运量为40.6万吨，略高于公司前期指引。我们认为这一策略帮助公司稳定了生产成本，但导致了季度产量的环比下降。25年Q2生产锂精矿12.4万吨，环比下降11%。

Wodgina：产量创新高，成本继续下降。据MIN，Wodgina矿山25财年共生产锂精矿50.2万吨，发运量为46.8万吨，产品平均品位为5.6%，折6%品位锂精矿发运量为42.8万吨，符合公司前期指引。得益于项目矿石处理量提升，25年Q2公司生产锂精矿16.6万吨，环比增长32%。由于产量提升，项目FOB成本继续下降，25年Q2项目FOB成本为641美元/吨，环比下降17%。

投资建议：我们认为锂行业处于底部投资区间。当前锂价下，全球锂资源资本开支热情消退，行业供给增量有限。而新能源汽车和储能需求则在持续拉动锂盐需求增长，供求关系的拐点可期。我们认为中国在江西、青海等地对锂资源生产的规范有助于行业加速走向供给出清，抬升锂价底部支撑位。建议关注：天齐锂业、赣锋锂业、中矿资源、盛新锂能、永兴材料、雅化集团等。

风险提示：碳酸锂价格下跌风险。新能源汽车需求增长不及预期。储能电池需求增长不及预期。

海外铜企25Q2运营情况跟踪（20250805）

海外头部15家铜企25Q2合计铜产量同比-1.4%，环比+2.5%

我们统计了已发布25Q2经营情况的15家海外头部铜企数据（包括BHP、Freeport等，产量约占全球铜矿供给48%），25Q2合计产铜约270万吨，同比-1.4%，环比+2.5%；25H1合计产铜约534万吨，同比-1.3%。

25Q2矿端运营干扰明显增加，5家铜企产销量指引中枢合计下修23万吨

根据指引调整前的口径，25H1海外头部15家铜企铜产量计划完成率约为48%，25Q2多家矿企由于运营干扰或外部原因，调整了2025年铜产销量指引，指引中枢合计下修约23万吨。

此外，2025年7月31日全球头部铜企Codelco（智利国家铜业）旗下El Teniente铜矿新矿区Andesita发生事故，公司停止了该矿采矿作业并推迟了公司季度业绩发布。

25Q2海外铜企运营干扰明显加大，25H2供给紧张格局基本确定，对铜价有较强向上支撑，建议关注铜板块投资机会。

风险提示：行业供给释放超预期，金属价格上涨不及预期，数据统计偏差风险等。

煤炭供给政策复盘:查超产新政筑底，静待需求东风（20250803）

煤矿产量核查新政出台，从严管控超产行为。2025年7月10日，《国家能源局综合司关于组织开展煤矿生产情况核查促进煤炭供应平稳有序的通知》发布，拟对山西、内蒙古等八个省区的生产煤矿进行核查，明确要求年度原煤产量不得超过公告产能，月度原煤产量不得超过公告产能的10%，对超能力生产的煤矿一律责令停产整改。回顾近年煤炭行业的政策演变，2016年的"276政策"主要通过压缩产能解决行业产能过剩问题；2021年的“超产入刑政策”着重规范安全生产、抑制企业超产意愿；而2025年最新政策则从产量管控入手，直接约束煤矿超产行为，有望缓解企业"以量补价"的经营困境。

供给管控锁定煤价底部，需求释放决定上涨空间。政策筑底，需求定顶。2016年"276政策"实施后，伴随地产投资回暖，煤价从349元涨至735元；2021年"超产入刑"政策叠加疫后经济复苏，煤价从564元攀升至1705元。考虑到当前2025年新政出台时煤价基数高于前两轮，且在迎峰度夏刚性需求支撑和供给端产能优化共同作用下，预计将通过限制产量、改善供需从而对煤价形成托底效应。但后续煤价能否实现大幅上涨，仍需观察未来宏观经济走势或相关行业发展带来的煤炭需求变化情况。

供需情况分析：动力煤：供给增量来自国内，随着安全检查的因素减弱，我国原煤产量同比提升，而进口煤利润减少，海外出售给我国进口煤量有所下降。本次反内卷如果希望看到煤价的快速上涨，依然需要需求侧有改善，而当前高温给需求带来催化，夏季电厂日耗不断攀升，港口库存也进一步消化。随着后续工业对能源需求恢复，全年用煤量有望同比增加。炼焦煤：同动力煤一样年初国内产量较高，而随着煤价下跌较快，部分煤矿开工率下滑，同时进口同比下降。反内卷下焦煤库存演变复杂，港口、下游的库存走势截然相反。2025年初下游焦煤库存不高，但随着焦煤价格提升的预期增加，下游开始提前累库，焦煤库存开始提升。而由于产量受到限制，叠加下游抢购，港口则快速去库。

投资建议：投资逻辑一：预计全年电煤需求增加，随着供给侧出现收紧，煤价有望进一步提升，弹性及低估值板块有望受益。建议关注：兖矿能源（港股）。

投资逻辑二：本次煤价确立政策底部，对于高分红比例的标的股息率也有保障，高股息企业有望得到估值提升。建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例预期较高的标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业。

风险提示：安全生产风险、国际形势变动风险、宏观经济波动风险、商品价格大幅波动风险。