原子级合规洗牌：京东、蚂蚁退出/香港稳定币走向银行时代

（来源：上林下夕）

       2025年8月1日，香港《稳定币条例》正式生效，标志着这一国际金融中心正式迈入稳定币的“牌照时代”。然而，市场预期中的“群雄逐鹿”并未上演，取而代之的是一场由监管铁幕主导的剧烈洗牌。曾经被视作首批牌照最有力竞争者的互联网巨头——京东与蚂蚁集团，已实质性退出首批牌照的角逐。这场看似意外的退场，实则是“原子级合规”监管要求与互联网巨头商业模式之间根本性冲突的必然结果，也预示着香港稳定币的未来将由传统金融机构主导，走向“银行时代”。

一、 “原子级合规”：监管铁幕的落下

       香港金管局发布的《持牌稳定币发行人监管指引》构筑了极高的合规壁垒，其核心被业界称为“原子级合规”——即要求稳定币发行人必须能够核实并追溯每一个持币人的真实身份，确保每一枚稳定币的交易都实名、可审计、可追踪。

     这一要求旨在彻底杜绝稳定币被用于洗钱、恐怖融资等金融犯罪的风险，确保资金流动完全处于监管视野之内。具体措施包括：

      严格的身份穿透：发行方需建立完善的KYC（了解你的客户）和AML（反洗钱）体系。

       禁止规避行为：明确要求发行方必须能够识别并阻止用户通过VPN（虚拟私人网络）等方式绕过地域限制。

       全链路合规：从法币兑换、稳定币发行、流通到赎回，整个链条都必须符合监管要求。

       这一系列规定，旨在将稳定币从“去中心化、匿名化”的加密货币形象，重塑为一种完全受控的、安全的“数字法币代币”，其功能和监管逻辑将趋近于“数字港币”。

       二、 京东与蚂蚁的“釜底抽薪”：商业模式的根本性冲突

       京东与蚂蚁的稳定币战略，其核心价值在于利用技术优势，优化其庞大的跨境支付生态。然而，香港新规直接切断了这一生态的命脉。

       目标用户群体的“集体失效”：

       京东的稳定币设想服务于其“全球购”业务和供应链金融，核心用户是数亿中国内地消费者和供应商。

       蚂蚁的稳定币则旨在赋能其Alipay+网络，服务于跨境贸易、留学、旅游等场景，同样依赖庞大的内地用户基础。

       然而，新规通过禁止VPN使用和严格的地域限制，在法律上将绝大多数中国内地用户排除在稳定币的使用范围之外。这意味着，两家公司最核心的用户资产瞬间“归零”，其设想的“超级应用”场景失去了根基。香港新规要求稳定币发行必须实施“穿透式”实名制，并且禁止用户通过VPN等方式规避地域限制。由于中国内地的互联网监管政策，绝大多数内地用户无法直接访问和使用香港的金融服务。这意味着，京东和蚂蚁最核心的数亿内地用户和数百万商户，在法律上被排除在稳定币的使用范围之外。其稳定币设想的“超级应用”场景瞬间失去了99%的用户基础，商业逻辑从根上被摧毁。                                                                                                     “自主铸币”梦想的破灭。互联网巨头的初衷是通过技术绕开传统银行的支付清算体系，实现“自主铸币”。但新规要求其自建一套与银行同等甚至更严格的合规体系，这使其从“颠覆者”变成了“被逼着开银行”的合规承担者，背负上沉重的金融监管成本，完全违背了其商业逻辑。

       跨境数据的“不可能三角”：核实内地用户身份需要处理其个人数据，但这同时触碰了内地《个人信息保护法》和《数据安全法》的红线。在现有框架下，企业几乎无法在不违反内地法律的前提下，将用户核心身份信息跨境传输至香港进行合规验证，形成了一个难以逾越的合规障碍。

三、 退出背后：研发时间与成本的影响

     研发时间和成本是京东与蚂蚁退出决策中不可忽视的“加速器”，但并非根本原因。

      高昂的合规投入：为满足“原子级合规”，企业需要投入巨资建设或改造其技术架构、风控系统、合规团队和法律体系。对于一个目标用户群体被大幅限制的项目，这种投入的回报率极低。

      不确定的回报周期：首批牌照仅发放2-3家，且发放时间已推迟至2026年初。这意味着企业需要在长达一年甚至更长时间里，持续投入大量研发和运营成本，却面临极高的失败风险。

       机会成本考量：京东和蚂蚁在区块链、数字资产等领域有更广阔的应用场景（如RWA资产代币化）。将有限的资源投入到一个成功概率极低且商业模式已受重创的香港稳定币项目上，从商业战略角度看是不经济的。

       因此，根本原因在于商业模式的崩塌，而高昂且不确定的研发时间与成本，则是在此基础上做出“理性退避”决策的关键考量因素。当项目成功的概率极低，而投入又极其巨大时，及时止损成为最优选择。

四、 市场格局重塑：传统金融的“上位”

       当互联网巨头退场，市场迅速向具备“监管基因”的传统金融机构集中。

      中银香港凭借其作为香港唯一人民币清算行的独占性地位，可无缝嫁接现有银行的KYC/AML体系，实现“全链路合规”，成为最有力的竞争者。

      中信集团（联合信银国际）则依托央企背景和丰富的金融牌照资源，以“联合体”模式申请，具备强大的资源整合能力。

      渣打、汇丰等发钞行也凭借其成熟的风控体系和全球网络参与竞争。

五、 结论：走向“银行时代”

      香港稳定币的“慢一拍”，实则是其“安全大于创新”监管理念的集中体现。通过设立极高的合规门槛，香港选择了一条稳健但保守的发展道路。这确保了其国际金融中心的地位，但也意味着，其稳定币市场将由传统银行主导，更像是一种“数字法币的电子化延伸”，而非去中心化的金融革命。京东与蚂蚁的退场，是这场洗牌中最引人注目的注脚，也预示着香港稳定币的未来，将是一个由银行规则书写的“银行时代”。首批牌照的发放将决定香港稳定币的“基因”。若最终由传统金融机构主导，香港稳定币将更接近“数字法币的电子代币”，而非传统意义上的去中心化加密货币。这既是其风险可控的优势，也可能在一定程度上限制其创新活力。市场将密切关注2026年初首批牌照的最终归属。