财信证券-生猪行业复盘报告：从传统猪周期到产业新范式-250806

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（来源：研报虎）

　　2022年之前的5轮猪周期：2002年至2022年20年间我国经历了5轮完整的猪周期，复盘各轮周期来看，大致3~5年一周期，供给端冲击造成的供需错配为主要原因。由于生猪产业的生产周期特性，当前产能对应的是未来10~12个月的需求，供给端能繁母猪存栏量变化与1年后的价格呈反向波动。供需错配引发价格偏离均衡价格波动，生猪价格波动和养殖主体的生产行为相互作用。在价格高涨、利润丰厚时期，养殖主体对未来猪价预期乐观，可能发生补栏、扩产的行为，反之在生猪价格下跌或低迷、亏损时期，基于对猪价的悲观预期或由于资本约束，养殖主体很可能做出退出、减产的决策。过度的产能行为将作用于未来供给端，供需错配下又会形成不利于此前产能行为主体的生猪价格，从而形成价格的偏离与回归运动。5轮周期来看，每一轮猪周期都伴随着疫病或政策等扰动因素，对生猪产业供给端形成冲击，从而引起供需失衡的进一步加剧。纵观生猪产业发展历程，政府调控引领作用在逐步强化，规模化水平在不断深化，非洲猪瘟后，引领生猪产业高质量发展成为政府作用的核心。

　　后非瘟时代的产业新范式：非洲猪瘟疫情深刻地重塑了中国生猪产业格局，引发剧烈波动。随着疫情进入常态化防控阶段，中国生猪产业逐步迈入后非瘟时代。这一时期的猪周期显著区别于以往，呈现出周期缩短、短期波动加剧、产能韧性偏强的新特征，形成了以政府精准调控、产业韧性增强、疫病防控体系升级为核心的产业新范式。

　　投资建议：维持农林牧渔行业“同步大市”评级。在生猪价格波动幅度趋于收窄、短期波动加速、周期时长缩短的背景下，行业盈利结构发生显著变化。由于价格波峰对应的盈利水平相较非瘟前明显降低，且高盈利窗口期可能缩短，即使暂不考虑成本变动因素，生猪养殖行业的整体盈利中枢也面临下移趋势。在此环境下，成本控制能力成为决定企业生存与发展的核心要素。行业内不同企业间的盈利分化将主要源于成本差异，拥有持续领先成本优势的企业将在行业盈利中枢下移的过程中获得更强的盈利韧性和份额扩张潜力。后非瘟时代下，生猪产业将趋于向低盈利中枢、短期价格波动加大、盈利强分化发展。在此背景下，建议投资者聚焦低成本龙头、高成长性二线猪企2条投资主线，建议关注牧原股份、温氏股份、巨星农牧、神农集团。

　　风险提示：生猪疫病大范围暴发风险、生猪价格超预期下跌风险、政策与环保合规压力、饲料原料价格波动风险等。