【爱建医药】IO 2.0赛道进展喜人，静待下半年产业催化

（来源：爱建证券研究所）

投资要点：

医药板块逆势领涨，跑赢沪深300指数。本周（7/28~8/3）市场冲高回落，反内卷交易明显降温，顺周期回调较多，沪深300指数-1.75%，医药生物（+2.95%）、通信（+2.54%）、传媒（+1.13%）等科技相关板块涨幅排名领先，煤炭（-4.67%）、有色金属（-4.62%）、房地产（-3.43%）板块涨幅靠后。医药板块本周+2.95%，排名1/31，跑赢沪深300指数，创新药依然是板块重心。本周恒生生物科技指数+2.03%、恒生医疗保健指数+1.87%，跑赢恒生指数和恒生科技指数。一方面，创新药板块在海内外时间催化下保持了较高的热度，恒瑞与GSK达成总金额120亿美元的BD交易，全球小核酸龙头Alnylam二季度业绩超预期并上调全年业绩指引；另一方面，创新药内部出现明显分化，前期涨幅可观的创新出海主线个股跟随市场调整，而一些市值小、位置低、概念新的受到资金追捧。

市场短期冲高回调，静待下半年创新药产业催化。本周市场整体冲高后回调，创新药板块虽然维持一定的交易热度，但行情出现分化，前期表现强势的创新出海主线均出现回调。年初以来，SW医药生物指数累计涨幅+22.96%，恒生生物科技指数累计涨幅达到+87.68%，创新药板块上半年已取得相当不错的投资回报，部分资金短期锁定收益，引发市场波动。展望下半年，中国创新出海的产业趋势依然不改，近期国内二代肿瘤免疫创新产品进展不断，WCLC（9月）、ESMO（10月）、ASH（12月）等科学会议陆续开幕，再次迎来中国创新研究成果发布的密集期，同时可以预期将会促成更多的BD出海交易催化落地。

IO 2.0赛道进展喜人，下半年继续重点关注。1）基石药业：计划在ESMO 2025大会公布全球首款PD-1三抗的临床研究数据。CS2009是公司自主开发的PD-1/CTLA-4/VEGF三抗，临床前研究有效性优于主要竞品，将在ESMO 2025公布1a临床研究数据，布局多个实体瘤大适应症，未来商业潜力巨大。2）维立志博：港股IPO成功，交易首日涨幅亮眼，PD-L1/4-1BB双抗已进入单臂注册研究；3）宜明昂科：IMM2510（PD-L1/VEGF双抗）治疗1L NSCLC取得积极结果。在10mg/kg剂下，1L sqNSCLC患者ORR为80%（8/10），1L nsqNSCLC患者ORR为46%（5/11），整体可评估人群ORR为62%，未观察到剂量限制毒性。公司计划在未来的科学会议上公布联合方案的进一步研究数据，今年底前启动美国1期临床。4）中国生物制药：礼新医药与默沙东合作开发LM-299进展顺利，7月已完成技术转移，预计三季度将收到3亿美金技术转移里程碑付款。

配置思路：核心赛道+产业催化。1）ADC、PD-1双抗等赛道具有BD出海潜力的管线和公司。ADC潜在出海方面关注迈威生物、乐普生物、复宏汉霖、石药集团/新诺威，PD-1双抗潜在出海方面关注神州细胞、宜明昂科/Instil Bio（TIL.O）、君实生物、荣昌生物、中国生物制药、基石药业等；2）下半年有望纳入港股通的18A公司，关注映恩生物等。3）关注中报业绩：主要关注高景气CXO龙头（药明合联、药明康德、凯莱英）和医疗器械（瑞迈特）等。

投资建议：创新药板块热度不减、结构性行情显现，我们看好中国创新药出海的产业趋势，继续维持全年医药科技牛市的判断，重点跟踪ADC、双抗等核心优势赛道，跟踪产业催化和BD进展；重点关注药明合联、映恩生物-B、康方生物、迈威生物-U、宜明昂科-B、科伦博泰生物-B；同时，我们积极寻找中报业绩高增长个股，看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。

风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

周专题

PD-1双抗出海是今年值得重点跟踪的核心赛道，以康方生物AK112（PD-1/VEGF双抗）为代表的第二代肿瘤免疫（IO 2.0）产品已展现出优于K药的治疗潜力，未来可能成为肿瘤治疗领域新一代“基石药物”。近期IO 2.0产品在资本市场上交易火热，中国生物制药（1177.HK）完成对礼新医药全资并购，维立志博-B（9887.HK）成功在香港联交所首发上市，海外MNC对于引进中国IO 2.0管线的兴趣高涨；展望下半年，世界肺癌大会WCLC、欧洲肿瘤内科学会ESMO将在9-10月相继召开，预计届时会有更多中国PD-1双抗的临床数据读出，后续BD合作落地更加值得期待。

基石药业：计划公布全球首款PD-1三抗临床数

据

7月28日，基石药业-B（2616.HK）发布公告，公司将于ESMO2025大会首次披露CS2009临床数据与CS5001最新研究设计。CS2009是一款由公司自主研发的PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体，其全球多中心1期剂量递增和剂量扩展研究正在澳大利亚和中国积极招募患者，并计划扩展至美国进行2期入组。基石药业将在ESMO大会上公布CS2009的1a期临床研究数据，这也将成为全球首批关于PD-1/VEGF/CTLA-4三抗的临床数据报告。

CS2009采用差异化分子设计，临床前有效性优于双抗竞品。CS2009有机结合了PD-1、CTLA-4和VEGF三个经临床充分验证的靶点，采用1:1:2的四价抗体设计，预期细胞系开发可达到约7g/L的较高产量，未来临床开发和商业化成本可控。一方面，CS2009具有均衡的PD-1和CTLA-4亲和力，具有高效的免疫检查点抑制功能；CS2009会优先结合PD-1/CTLA-4双阳性肿瘤浸润T细胞，并弱化对CTLA-4单阳性T细胞的干扰，从而降低系统毒性。另一方面，CS2009还保留了与贝伐珠单抗相当的VEGF抑制功能，基于缺氧条件下肿瘤微环境中的VEGF水平升高，CS2009与VEGFA二聚体的交联作用可以提高其与PD-1/CTLA-4双阳性细胞的结合亲和力，使得CS2009的免疫检查点抑制作用实现约20倍提升。因此，在三重转基因小鼠模型上进行的体内有效性研究中，CS2009展示出优于PD-1/VEGF双抗、PD-1/CTLA-4双抗等主要竞品的抗肿瘤活性。

商业化潜力巨大，临床开发快速推进。在以往的临床研究中，PD-(L)1+VEGF组合疗法相较于PD-(L)1单药，能显著改善非小细胞肺癌患者的PFS，但在延长OS方面表现不佳，同时肺鳞癌一直是贝伐珠单抗的临床使用禁忌；类似的，PD-(L)1+CTLA-4联合疗法在黑色素瘤、非小细胞肺癌等部分适应症中观察到PFS和OS的获益，但由于严重不良反应的发生率显著增加，也限制了该疗法的临床应用。AK104（PD-1/CTLA-4）和AK112（PD-1/VEGF双抗）的临床开发成功，证明了双抗分子可以通过双靶点的协同作用实现“1+1＞2”的临床效果，CS2009的三抗设计则具有超越双抗的市场潜力。目前CS2009的全球多中心临床研究正在快速推进，公司目标适应症主要集中在1L/2L NSCLC以及肝癌、卵巢癌、三阴乳腺癌等大适应症，预计在2026年上半年启动注册性临床试验。

基石药业是一家专注于抗肿瘤药物研发的创新驱动型生物医药企业，公司成立于2015年，2019年在香港联交所上市。公司已有舒格利单抗（PD-L1）、普拉替尼（RET）、阿伐替尼（KIT/PDGFRA）等多款产品成功获批上市，并与辉瑞、恒瑞医药、艾力斯等达成商业化合作。其中，舒格利单抗是首个成功出海的中国创新PD-L1单抗，已在欧盟、英国等规范市场获批，并通过与多家商业化伙伴合作在全球40个以上国家实现销售，为公司贡献持续、稳定的现金流。2024年，公司实现总收入4.1亿，未来随着舒格利单抗在海外市场的逐步放量，阿伐替尼、普拉替尼等产品纳入医保，公司有望实现收入快速增长。同时，公司已开始重点推进CS2009和CS5001（ROR1 ADC）等研发管线2.0产品，还布局了一系列差异化的双抗、双抗ADC、自免双抗等早期管线，长期发展值得关注。

维立志博：港股IPO成功，PD-L1双抗生力军

港股IPO成功，TCE概念第一股。7月25日，维立志博-B成功在香港联交所上市，上市首日涨幅超90%。公司成立于2012年，是一家处于临床阶段的生物科技公司，致力于创新疗法的发现、开发及商业化，目前有6款产品进入临床研究阶段。经过十余年的研发努力，公司开发了三大专有技术平台，包括LeadsBody平台（CD3 T-cell engager平台）、X-body平台（4-1BB engager平台）、Linker-payload技术平台（ADC平台），使得公司可以针对不同靶点、作用机制及药物类型进行不断创新。未来肿瘤免疫IO、TCE和ADC三种不同作用机制的药物类型，具有开发联合疗法的协同潜力。

核心产品LBL-024已进入单臂注册临床，疗效优势显著。公司核心产品LBL-024是一款PD-L1/4-1BB双抗，应用公司自主研发的X-body技术平台，采用2:2结构设计，可解除PD-1/L1通路的免疫抑制并强化4-1BB调节的T细胞激活，具有较PD-1/L1更强的广谱抗肿瘤潜力。

公司在ASCO 2025大会上汇报了LBL-024联合依托泊苷/铂类化疗一线治疗晚期肺外神经内分泌癌EP-NEC的1b/2期研究数据。在15mg/kg剂量下，患者ORR为83.3%，DCR达到100%，PFS尚未成熟（中位随访期为8.2个月），而根据历史数据，单纯化疗的ORR在30%-55%之间；在安全性方面，LBL-024联合化疗的耐受性良好，所有剂量组均为报告剂量限制毒性DLT，治疗相关不良反应TEAE以1-2级为主，最常见的TEAE为化疗相关的血液学毒性、恶心。由于EP-NEC目前缺乏标准疗法，2024年4月NMPA批准LBL-024开展单臂关键注册临床研究，并于同年10月获得突破性疗法BTD认定，11月获FDA孤儿药ODD认定。

LBL-024的大适应症正在逐步拓展。除神经内分泌癌之外，LBL-024对其他大癌种也产生初步疗效信号，尤其是小细胞肺癌、胆道癌及非小细胞肺癌。此外，考虑到4-1BB和PD-L1的广泛的表达，LBL-024拥有广泛的适应症扩展机会，公司将逐步开发LBL-024在非小细胞肺癌、胆道肿瘤等其他适应症的应用，争取将LBL-024打造成为一款拥有广泛适应症的抗肿瘤药物。

宜明昂科：IMM2510治疗1L NSCLC取得积极

数据

7月31日，宜明昂科-B（1541.HK）公布，在中国开展的IMM2510（PD-L1/VEGF双抗）联合化疗治疗一线非小细胞肺癌的2期研究取得初步安全性和有效性数据。截至2025年7月1日，33例患者以10mg/kg剂量给药，其中21例至少接受过一次肿瘤评估（可评估疗效），一线鳞状NSCLC患者客观缓解率ORR为80%（8/10），一线非鳞状NSCLC患者ORR为46%（5/11），整体可评估人群ORR为62%。安全性方面，33例可评估安全性患者中，未观察到剂量限制毒性DLT，未出现导致剂量降低或死亡的治疗相关不良反应TRAE，仅1例患者因TRAE停药；最常见的3级及以上TRAE为血液毒性，与VEGF抑制和免疫相关的不良反应事件发生率低且多为轻度。

公司计划在未来医学会议上公布该联合方案的进一步安全性和有效性数据。该研究的主要研究者周彩存教授表示，“IMM2510在一线NSCLC患者中已显示出初步有效性，疗效令人振奋。凭借 PD-(L)1×VEGF 双特异性机制，有望重塑一线 NSCLC 治疗标准，对IMM2510后续更新数据非常期待。”IMM2510的海外合作方Instil计划在今年底前，启动美国1期临床研究。

中国生物制药：近期将收到LM-299里程碑付款

7月30日，中国生物制药（1177.HK）披露，礼新医药与默沙东就LM-299（PD-1/VEGF双抗）的授权合作进展顺利，公司将于近期收到3亿美元的技术转移里程碑付款。默沙东在二季度业绩会上披露，LM-299的技术转移已于7月完成，预计将在第三季度确认3亿美元的技术转移里程碑款项。此外，在电话会提问环节，默沙东回应分析师查询称，LM-299项目正按计划如期推进。

本文摘自：2025年8月5日发布的《医药行业周报20250803：IO 2.0赛道进展喜人，静待下半年产业催化》

相关研究：

《医药行业周报：创新药主线强势回归，关注BigPharma管线价值重估》2025-07-21

《医药行业周报20250713：中报业绩超预期，关注CXO和科研服务》2025-07-14

《医药行业周报20250706：商保目录将于年内落地，创新药产业出海获得政策支持》2025-07-07

《医药行业周报20250629：关注BD出海催化和商保支付增量》2025-06-30

《医药行业周报20250622：回调不改创新药产业趋势，聚焦核心赛道和产业催化》2025-06-24

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