【银河汽车&电子】公司深度丨小米集团-W (1810.HK)：技术与生态优势加持，站稳高端品牌第一梯队

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【报告导读】

1. SU7&YU7上市即爆款，奠定高端品牌龙头地位

2. 引领高端纯电市场扩容，在技术与生态竞争优势下实现产品爆款的诞生

3.预计2025年销量40万辆，站稳高端品牌第一梯队

SU7&YU7上市即爆款，奠定高端品牌龙头地位：2021年3月公司官宣进入智能电动汽车领域，经过3年打磨，首款产品SU7于2024年3月正式上市，实现上市即爆款，上市24小时大定88898台，一举打响公司在高端新能源汽车市场的品牌声誉。在完成爬产后，2025年H1小米SU7销售15.6万辆，国内B+级纯电轿车市场市占率跃升至24.8%，领先第二名（Model 3）10.2pct，站稳榜首。第二款产品YU7再创订单佳绩，2025年6月上市，开售18个小时锁单突破24万辆，奠定公司高端市场龙头地位。得益于SU7热销，公司汽车业务收入与毛利率逐季提升，亏损逐季收窄，2025年Q1公司汽车业务收入环比增长11.3%至185.8亿元，毛利率环比增长2.7pct至23.2%，亏损收窄至5亿元，预计2025年Q3-Q4实现扭亏为盈。

引领高端纯电市场扩容，在技术与生态竞争优势下实现产品爆款的诞生：市场：引领20-30万纯电市场扩容，良好市场竞争格局奠定爆款基础。SU7上市前20-30万元价格带新能源乘用车市场扩容速度较为缓慢，具备较大的扩容潜力，以SU7为代表的新产品供给带动纯电轿车市场扩容，YU7上市前高端纯电SUV市场同样具有较大的扩容潜力，YU7也有望带动高端纯电SUV市场扩容，同时，高端纯电市场相对分散的竞争格局为公司新品提供了良好的市场进入环境，为公司产品成为爆款奠定基础；技术：电动化与智能化能力并举，产品硬实力出众：电动化方面，与联电、汇川联合研发的V6s超级电机性能超越百万级纯电轿跑Model S与Taycan Turbo，自研V8s最高转速创行业记录，搭载V8s的SU7 Ultra原型车在纽伯格林北环赛道的首秀以6分46秒874的官方认证圈速成绩成为全球最速四门车；智能化能力方面，公司2025年2月全量推送车位到车位导航功能，智能驾驶能力位居行业第一梯队，产品硬实力出众。生态：人车家全生态战略带来生态竞争优势与用户基础优势。一方面，公司通过人车家全生态战略打通人、车、家三大场景，带来智慧生活体验，形成生态竞争优势；另一方面，公司在消费电子领域积累了丰厚的用户基础并成功实现向汽车产品引流，为公司产品成为爆款贡献重要力量。

预计2025年销量40万辆，站稳高端品牌第一梯队：我们预计SU7从2025年下半年起销量进入稳态状态，YU7在下半年进行产能爬升，全年公司汽车销量有望达到40万辆，在高端新能源市场市占率进入第一梯队（前六）。2026年起伴随SU7、YU7销量进入稳态状态，公司增程产品昆仑系列有望继续贡献新增量，且新产品不断提升的售价有望带动公司汽车产品均价逐年提升。

1、新能源汽车销量不及预期的风险；2、市场竞争加剧的风险；3、智能化技术不及预期的风险；4、消费电子与互联网业务发展不及预期的风险。

一、 SU7&YU7上市即爆款，   奠定高端品牌龙头地位

（一）SU7上市即爆款，YU7接力再创订单佳绩，打响高端品牌市场声誉

三年沉淀，SU7上市即爆款，一举打响公司高端品牌声誉，YU7再创订单佳绩，奠定公司高端品牌龙头地位。小米集团创始人雷军在2013年前曾两次拜访特斯拉创始人并成为特斯拉首批车主，是全球电动车产品的首批“尝鲜者”，并在我国新能源车发展早期参与蔚来、小鹏的融资，为公司进入新能源造车领域积累了宝贵的经验。2021年3月，在经过“75天+85场”业内拜访沟通、与200多位汽车行业资深人士深度交流、4次管理层内部讨论会以及2次正式董事会，公司董事会正式批准智能电动汽车业务立项，拟成立一家全资子公司，首期投资100亿元人民币，未来十年预计投资额100亿美元，雷军在3月30日发布会宣布担任电动汽车业务首席执行官，正式官宣进入造车领域。在3年的沉淀中，公司汽车业务顺利完成团队搭建与扩张、产能建设、技术研发与积累、产品测试、渠道建设等，首款产品SU7于2024年3月正式上市，凭借极具竞争力的性价比、庞大的米粉群体、出色的市场营销等核心竞争力，SU7上市即爆款，上市4分钟大定破1万，7分钟大定破2万，27分钟大定破5万，24小时大定88898台，一举打响公司在高端新能源汽车市场的品牌声誉，2024年SU7全年交付超13.5万辆，超额完成目标。公司第二款产品YU7延续公司核心竞争优势，再创订单佳绩，2025年6月上市，3分钟大定突破20万辆，开售18个小时锁单突破24万辆，奠定公司高端市场龙头地位。

SU7站稳B+级纯电轿车市场销量榜首，YU7订单表现远超同期SU7，助力公司稳居国内高端新能源车品牌龙头地位。据Marklines数据，2024年SU7全年销售13.7万辆，在国内B+级纯电轿车市场市占率为10.8%，落后第一名（Model 3）2.8pct，若仅考虑3-12月（SU7在3月正式上市），SU7市占率为11.8%，落后第一名（Model 3）1.6pct，2024年SU7销量主要受制于产能，在完成爬产后，2025年H1小米SU7销售15.6万辆，国内B+级纯电轿车市场市占率跃升至24.8%，领先第二名（Model 3）10.2pct，站稳榜首。在国内B+级纯电市场，2025年H1小米SU7销量仅落后于Model Y，市占率为12.8%，较Model Y低1.3pct，小米YU7上市后订单表现远超SU7，预计将为公司销量增长贡献更强动能，助力公司稳居国内高端新能源车品牌龙头地位。

小米汽车团队由集团创始人雷军亲自挂帅、集团精英汇聚，并广泛吸纳汽车领域人才打造汽车业务精英管理团队，为爆款产品打下坚实根基。公司官宣造车之日同步宣布集团创始人雷军担任汽车业务总裁，展现造车决心，并汇聚集团精英任职汽车业务部管理团队，同时广泛吸纳汽车领域资深人才，构建起负责包括产品、市场、供应链、智能化在内的核心环节精英管理团队，为公司推出爆款产品打下坚实根基。

（二）汽车业务收入逐季提升，2025下半年扭亏为盈可期

汽车业务收入逐季提升，ASP稳中有升。2024年公司实现营业收入3659.1亿元，同比+35.0%，一方面受益于汽车业务收入的提升，2024年Q2-Q4公司汽车业务收入分别实现63.7亿元/97.0亿元/166.9亿元，另一方面受益于家电、手机业务在政策驱动下的增长。2025年Q1公司实现营业收入1112.9亿元，同比+47.1%，继续保持高增态势，其中汽车业务收入185.8亿元，环比2024Q4增长11.3%，在整体汽车市场淡季下仍保持环比增长，得益于SU7充裕的在手订单与强劲市场需求。单车均价方面，伴随产能爬升完成，公司单车均价在2024年Q3/Q4稳定于24万元左右，2025年Q1单车均价提升至24.5万元，主要得益于SU7 Ultra的上市交付，预计伴随YU7的量产交付，公司单车均价仍将继续提升。

规模效应驱动净利润高速增长。2024年公司实现净利润（NON-GAAP）272.4亿元，同比+41.3%，实现扣非归母净利润226.1亿元，同比+89.1%，2025年Q1公司实现净利润（NON-GAAP）106.8亿元，同比+64.5%，实现扣非归母净利润81.0亿元，同比+49.7%，主要受益于收入高增带来的规模效应下毛利率的增长与费用率的降低。

汽车业务亏损快速收窄，亏损率明显好于头部新势力早期（2021年-2022年）。2024年Q2以来公司汽车业务亏损快速收窄，2024年全年公司汽车业务亏损62亿元，2025年Q1公司汽车业务亏损仅5亿元，得益于销量持续增长带来的规模效应与毛利率提升。2024年公司汽车业务利润率为-18.9%，2025年Q1利润率上升至-2.7%，已明显好于头部新势力小鹏、蔚来、零跑的产品上市初期（2021年-2022年），并好于特斯拉产品上市初期（2018年净利率-5.0%，2019年净利率-3.2%）公司创始人雷军在投资者大会表示小米汽车业务预计在2025年Q3-Q4实现盈利，扭亏为盈速度将明显领先于特斯拉与新势力企业。

销量持续增长带来公司汽车业务毛利率逐季提升。2024年公司毛利率为20.9%，同比-0.3pct，2025年Q1公司毛利率为22.8%，同比+0.5pct，其中汽车业务毛利率23.2%，环比2024Q4增加2.7pct，自2024年Q3以来逐季提升，主要得益于销量增长带来的产能利用率提升，公司一期汽车工厂设计产能为15万辆，按照Q1交付量计算，公司Q1产能利用率已达到202%。2024年公司净利率为6.4%，同比-0.1pct，2025年Q1公司净利率为9.8%，同比+4.3pct，得益于规模效应下毛利率的增长与费用率的降低。

汽车业务驱动研发费用保持增长，规模效益带动期间费用率下降。2024年公司研发费用为240.5亿元，同比+25.9%，研发费用率为6.6%，同比-0.5pct，2025年Q1公司研发费用为67.1亿元，同比+30.1%，研发费用率为6.0%，同比-0.8pct，公司研发费用的增长主要来源于对智能电动汽车的投入。2024年公司销售/管理/财务费用率分别为6.9%/1.5%/-1.0%，同比分别-0.2pct/-0.4pct/-0.3pct，2025年Q1公司销售/管理/财务费用率分别为6.5%/1.4%/0.0%，同比分别-0.8pct/-0.6pct/+2.0pct，销售、管理费用率均受益于公司收入规模的扩大而下降。

2025年Q1经营活动现金流量转正，投资活动现金流量稳定。2024年公司经营活动现金流量净额为393.0亿元，同比-4.9%，2025年Q1公司经营活动现金流量净额为45.1亿元，较去年同期由负转正，主要得益于利润的增加。2024年公司投资活动现金流量净额为-353.9亿元，同比+0.6%，2025年Q1公司投资活动现金流量净额为99.2亿元，同比-7.4%，较为稳定。

二、引领市场扩容，技术与生态优势助力爆款诞生  

（一）市场：引领20-30万纯电市场扩容，良好市场竞争格局奠定爆款基础

20-30万元产品兼顾量与价，且在2024年Q1（小米SU7上市节点）前扩容缓慢，具备扩容潜力，SU7上市后市场规模快速扩张。20-30万元价格带产品能够较好的兼顾销量与价格，相比于30万元以上市场，20-30万元市场规模更大，据中汽协数据，2024年20-30万元价格带市场销量为400.4万辆，高于30-40万元价格带（349.5万辆）和40万元以上价格带（154.0万辆），相比于20万元以下市场，20-30万元价格带产品均价更高，能够为车企带来更强的盈利能力。2024年Q1（小米SU7上市节点）前，20-30万元市场规模增长较为滞后，具备较大的市场扩容潜力，2024年Q2起，受益于以SU7为代表的新品供给增多与以旧换新政策，20-30万元价格带市场规模迎来快速扩容，2024年Q2-Q4，20-30万元价格带市场销量同比增长9.7%，领先于其他价格带，2024年全年20-30万元价格带市场销量同比增长5.8%，2025年H1 20-30万元价格带销量同比增长20.6%，仅次于10万元以下价格带，市场扩容潜力为公司产品热销提供了先决条件。

20-30万元价格带新能源市场扩容潜力大，SU7上市后新能源产品需求稳步提升。20-30万元新能源市场在2024Q1前具备扩容潜力大、新能源渗透率稳步提升的特点，相比于30-40万元市场，20-30万元市场的新能源渗透率在2023年处于相对较低位置，渗透率提升空间更大，相比于其他价格带市场，20-30万元价格带的新能源渗透率增长较为稳定，市场需求呈现稳步提升的趋势。较大的扩容潜力与稳步增长的产品需求为20-30万元价格带的新能源车提供了良好的销量增长环境。

B+级轿车与SUV市场在公司产品上市节点EV渗透率均处于较低位置，为公司提供了更大的销量增长空间，SU7成功带动B+级轿车市场EV渗透率的快速上行。据Marklines数据，2024年Q1（SU7上市节点）B+级轿车市场的EV/PHEV渗透率分别为20.5%/12.8%，B+级SUV市场的EV/PHEV渗透率分别为22.7%/29.7%，轿车市场EV渗透率相对较低；2025年H1（YU7上市节点）B+级轿车市场的EV/PHEV渗透率分别为29.1%/11.0%，B+级SUV市场的EV/PHEV渗透率分别为23.7%/40.0%，SUV市场EV渗透率相对较低，在公司新品的上市节点，公司产品对应的细分市场具有较大的市场扩容潜力，为公司产品提供了更大的销量增长空间，SU7成功带动B+级轿车市场EV渗透率的快速上升，YU7的亮眼订单表现也将有望带动B+级SUV市场EV渗透率的上行。

B+级EV轿车与SUV市场竞争格局良好，奠定公司爆款基础。据Marklines数据，2023年B+级EV轿车市场CR3/5/10分别为33.7%/49.0%/73.6%，低于其他中高端细分市场，B+级EV SUV市场竞争格局较为集中，但主要由于Model Y的垄断地位，2023年Model Y在细分市场市占率达到44.1%，其他车型销量较为分散，伴随新品供给的增多，B+级EV SUV市场竞争格局走向分散，2025年H1，B+级EV SUV市场CR3/5/10分别为41.2%/51.7%/71.1%。较为分散的市场竞争格局为公司新品提供了良好的市场进入环境，更少的市场爆款车型能够减少新品所面临的竞争压力，奠定了公司产品的爆款基础。我们认为20-30万元价格带EV市场较大的扩容潜力与细分市场良好的竞争格局是公司产品SU7与YU7能够成为市场爆款的外部先决条件，为公司产品销量增长提供了更大的潜力，公司成功抓住市场扩容机遇，通过爆款产品成功带动细分市场规模快速扩大。

（二）技术：电动化与智能化能力并举，产品硬实力出众

3年在汽车业务投入100亿，正向研发摩德纳技术架构全方位提升产品核心性能。2021-2023年，公司在智能电动汽车领域投入超百亿元，研发人员达到3400人，2022-2023年是公司专利申请量加速上升期，截止2024年4月10日，公司汽车相关专利申请总数达到1209项，其中自动驾驶、整车设计专利超过300项，合计占比超过50%，基于完备的专利覆盖与技术能力，公司正向研发了摩纳哥技术架构，以底盘、驱动、能源、热管理、电子电气、AI等核心底层技术为底座，通过标准化体系研发实现了包括动力、能耗、操控、舒适、制动等在内的全方位核心性能的提升。

1、电动化：自研超级电机性能行业领先，800V高压快充打破里程焦虑

自研V6s、V8s超级电机，性能行业领先。公司与联电、汇川联合研发的超级电机V6s，最高转速达到21000rpm，超越百万级豪华轿跑Model S与Taycan Turbo，首发量产搭载于SU7上，并在低温性能下明显领先于Model 3，在2025年6月发布的YU7上，V6s升级为V6s Plus，最高转速提升至22000rpm，峰值扭矩提升至528N·m，峰值功率提升至288Kw,性能进一步升级，搭载V6s Plus的YU7零百加速仅3.23s，最高时速可达253km/h。公司自主研发的超级电机V8s首发量产搭载于SU7 Ultra上，最高转速达到27200rpm，创行业记录，带来极致性能，SU7 Ultra零百加速仅1.97s，原型车在纽伯格林北环赛道的首秀以6分46秒874的官方认证圈速成绩成为全球最速四门车。

800V高压快充实现快速补能，打破里程焦虑。公司首款产品SU7的MAX版搭载了800V高压快充平台，YU7实现全系标配，最高电压达到871V，可实现5分钟补能220km、15分钟补能510km，有效缓解纯电用户里程焦虑。

2、智能化：智能化能力位居行业第一梯队

智能驾驶迅速进入行业第一梯队，下半年将升级XLA大模型。公司自官宣造车之日起就将智能化作为产品核心竞争力，全面自研底层算法BEV+Transformer+OCC占用网络，2024年3月小米SU7首发即全系标配高速NOA功能，2024年10月全量推送全国城市无图NOA，2025年2月全量推送端到端全场景智能驾驶（HAD），可实现车位到车位导航，智能驾驶能力位居行业第一梯队。2025年2月公司发布端到端大模型，6月发布的YU7以全系搭载1000万Clips版本小米端到端辅助驾驶，预计下半年还将升级XLA模型，持续引领高阶智驾行业发展。

YU7首创天际屏带来全新驾乘体验。公司在YU7上首创天际屏全景显示，用三块Mini LED屏幕将信息直接反射到前风挡下黑区，同时保持视野通透，视觉无遮挡。天际屏能够将仪表、多媒体、地图、时钟、能耗五类信息卡片自由组合，带来全新的驾乘体验。

全栈自研智能底盘算法，提升驾驶舒适度与安全性。公司在SU7底盘系统上采用了闭式空气弹簧+CDC阻尼可变减震器、全铝前双球节双叉臂悬架+后连杆独立五悬架等高端配置，全栈自研底盘控制算法，通过全维智能感知与全局协同控制提升驾驶舒适度和安全性，如路面状态自适应降低17%冲击感，提高41%平顺性；弯道姿态自适应优化起步/制动的加速/减速仰头角与疾速过弯的侧倾横版；空气动力自适应调节电动尾翼、主动进气格栅、空气悬架、CDC减震器等。

3、安全：采用铠甲笼式钢铝混合车身，车身扭转强度位居行业前列。公司在SU7与YU7上采用了铠甲笼式钢铝混合车身，SU7最高强度达到2000MPa，整车扭转刚度达到51000N·m/deg，位居行业前列，超越众多豪华品牌旗舰产品，YU7四门防撞梁采用2200MPa超强钢，高强度钢和铝合金占比超过90%。

SU7综合产品性能断代领先，性价比优势十足。在与上市时期的竞品以及改款后竞品的对比中，SU7在动力、空间、续航、底盘、智能化等方面均具有不同程度的优势，性价比优势十足，综合产品性能实现断代领先，出众的产品硬实力成为产品爆款的保障。

YU7综合产品性能较竞品领先，具有一定的性价比优势。在与竞品的对比中，YU7在动力、空间、续航、智能化等方面均具有不同程度的优势，具有一定的性价比优势。

（三）生态：人车家全生态战略带来生态竞争优势与用户基础优势

人车家全生态实现硬件无缝连接、实时协同，形成生态竞争优势。“人车家全生态”通过小米澎湃OS生态操作系统实现硬件的无缝连接、实时协同，打通人、车、家三大场景，形成生态竞争优势，消费者通过购买公司汽车产品能够实现生活体验的提升，例如手车互联优化导航、车机互联、车门解锁等体验；在车上激活回家场景、在家激活用车场景等，生态协同能力成为公司区别于传统车企的差异化竞争优势。

人车家全生态战略积累了丰厚的终端设备用户基础，成功向公司汽车产品引流并实现了品牌声誉的快速传播。公司在人车家全生态战略下积累了丰厚的手机、手表、家电等智能终端设备用户基础，截止2025年Q1，公司AIOT已连接设备数量达到9.4亿个，全球MIUI月活跃用户达到7.2亿人，公司在消费电子领域积累了庞大的认可公司产品与品牌的用户基础，通过向汽车产品引流为公司产品成为爆款贡献了重要的力量，据杰兰路数据，在小米SU7上市前的189位意向用户中，使用小米手表/手环、个护小家电（牙刷、吹风机等）、智能生活（摄像头、路由器等）、耳机/音响、厨房小家电（电饭煲、微波炉等）、家用小家电（扫地机器人、空气净化器等）的用户占比均超过50%，公司消费电子产品粉丝群体构成了汽车产品消费者的重要部分。

混合经营与渠道复用并举实现消费者快速触达，提升销售效率、降低销售成本。公司在渠道建设之初就选择了经销商+直营的混合渠道模式，打造“1+N”模式，“1”是公司自建自营的交付中心，销、交、服一体化，“N”是销售和用户服务触点，包括经销商与商超店，在商超店中公司通过直接复用消费电子渠道小米之家，形成渠道的快速建设，截止2025年6月，公司在全国92个城市开业了335家门店，通过经销商与商超店形成了对城市圈与城市外围的全方位覆盖，既实现了销售效率的提升也降低了销售成本。

三、预计2025年销量40万辆，站稳高端品牌第一梯队

预计公司2025年汽车销量为40万辆，2026年起增程产品昆仑系列有望贡献新增量，新产品售价的提升有望带动汽车业务ASP逐年提升。我们预计SU7从2025年下半年起销量进入稳态状态，YU7在下半年进行产能爬升，全年公司汽车销量有望达到40万辆，其中SU7销量预计24万辆，YU7销量预计13万辆，SU7 Ultra销量预计3万。2026年起SU7、YU7销量进入稳态状态，SU7年销量20万辆，YU7年销量35万辆，增程产品昆仑系列有望继续贡献新增量，且新产品不断提升的售价有望带动公司汽车产品均价逐年提升。

公司有望在2025年站稳高端品牌第一梯队，并通过产品矩阵的丰富持续提升市场影响力。2024年国内B+级新能源车市场中，排名前五的品牌比亚迪/特斯拉/理想/赛力斯/吉利销量分别为84.7万辆/65.7万辆/49.0万辆/41.6万辆/40.7万辆，公司2025年销量有望达到40万辆，站稳新能源市场高端品牌第一梯队，市占率有望进入行业前六，并通过在增程产品上的继续布局，持续提升销量增长潜力，扩大品牌影响力。

四、投资建议

预计2025年公司收入同比增长，主要受益于汽车业务收入的高速增长与智能手机、IoT与生活消费品业务的稳健发展。我们预计YU7与昆仑系列销量的增长是收入高速增长的主要驱动力，产品量价齐升带动毛利率增长。IoT与生活消费品业务将受益于以旧换新政策以及消费者对智能生活家具需求的提升，智能手机与互联网服务业务稳健发展。

公司已通过SU7、YU7两款产品奠定中国新能源汽车品牌龙头地位，产品拓展空间十足，销量增长潜力大，叠加在消费电子领域的龙头地位以及人车家全生态下的各类产品协同，公司成长潜力十足。

五、风险提示

1、新能源汽车销量不及预期的风险。

当前国内新能源市场发展逐渐成熟，新能源市场可能出现销量增长放缓的风险，使得公司可能面临产品销量不及预期的风险，影响公司的业绩增长；

2、市场竞争加剧的风险。

当前新能源车市场参与者众多，公司可能面临市场竞争加剧的风险，影响公司的销量增速与产品价格，进而影响公司营收与盈利能力的增长；

3、智能化技术不及预期的风险。

智能化技术是公司产品的核心竞争力，但高阶智能驾驶等技术难度较高，发展不及预期可能影响公司核心竞争力的提升；

4、消费电子与互联网业务发展不及预期的风险。

消费电子与互联网业务是公司当前营收的重要构成部分，业务发展不及预期可能影响公司整体业务规模的增长

本文摘自：中国银河证券2025年8月3日发布的研究报告《【银河汽车&电子】公司深度报告_汽车_小米集团深度报告-汽车篇：技术与生态优势加持，站稳高端品牌第一梯队》

分析师：石金漫、高峰、秦智坤

评级标准：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。