【华鑫化工|深度报告】供需缺口或逐步扩大，煤炭行业或迎新一轮价值重估

（来源：华鑫研究）

▌ 国内供给增速逐步放缓，新疆、内蒙古区域为增供主力

全球煤炭产量大部分集中于国内，而国内供给增速将显著放缓。2024年国内原煤产量47.60亿吨，同比+1.3%，增速较过去五年的复合增速4.36%大幅下降。分区域看，新疆、内蒙古为增供主力，2024年分别贡献增量0.81亿吨、0.66亿吨，而远期来看，新疆远期规划产能增量0.72亿吨/年，内蒙古远期新增产能合计1.32亿吨/年，而山西受“三超”整治及资源约束，2024年产量同比-6.9%，未来供给或仍面临一定脆弱性。海外供给方面，2024年煤炭进口5.43亿吨，同比+14.4%，但增速较2023年下降47.4pct，煤炭进口增速呈现放缓趋势。

▌ 需求偏刚性，电力支撑主要消费、化工需求增量显著

2024年国内煤炭消费总量48.4亿吨，同比+1.7%，电力行业需求占比55%，仍为核心占比。2024年支撑电力行业动力煤用量同比+2.64%至26.51亿吨；化工用煤需求增长强劲，消费量同比+13.86%；建材用煤量同比-5.05%，随房地产政策优化降幅有望收窄；冶金行业受生铁产量下滑拖累，用煤量同比-4.07%；供热及其他行业增速放缓，但仍保持正增长，分别同比+5.66%、+6.75%。出口需求方面，2024年煤及褐煤出口666万吨，同比+49.1%，呈现增长趋势。

▌ 供需缺口或持续扩大，煤价中枢有望上移

海外除印度贡献主要增量外，其他地区产量呈现下滑趋势。据IEA数据，预计印度2025-2027年三年动力煤及褐煤产量分别为11.51、12.07、12.64亿吨，三年复合增速为4.9%。而海外煤炭资本开支逐步下降，供给放量将趋于放缓。国内来看，近年来北方煤矿安监形势趋严，东中部地区煤矿存量可采资源下降，煤炭产量长期增长受限，同时“碳达峰、碳中和”双碳目标约束下，新建煤矿投产周期长，部分新增产能难以短期落地，预计2025年国内新投产煤矿数量有限，少量增量来源于晋陕蒙新等资源储量集中地。预测2025-2027年国内动力煤产量分别为40.50、40.60、40.76亿吨，3年复合增速为0.21%，消费量分别为43.17、44.51、45.89亿吨，3年复合增速为1.85%，预测2025-2027年供需缺口分别为-0.63、-1.50、-2.29亿吨，煤价中枢有望上移。

▌ 行业评级及投资策略

考虑到煤炭供需缺口有望逐步扩大，煤价中枢有望上移，我们首次覆盖煤炭行业，给予“推荐”投资评级，可关注中国神华、陕西煤业、兖矿能源、山煤国际及电投能源等投资机会。

国内经济增长不及预期；全球经济下行带来下游需求波动风险；进口煤大量进入、国内产量大幅释放的风险；价格大幅下跌等风险。

煤炭行业介绍

1.1

煤炭产业链

煤炭产业链上游为生产设备和系统、中游环节为煤炭开采和洗选、下游为应用领域，各环节包括：

1、上游：煤炭产业链上游主体为煤炭开采设备和系统，主要包括采掘机、掘进机等生产设备以及相关的智能化系统。

2、中游：中游为煤炭开采和洗选，主要煤种有褐煤、烟煤、无烟煤等，以用途划分可将煤炭划分为动力煤、炼焦煤及无烟煤。1）动力煤：主要用于火力发电，因此动力煤定价主要以热量为基准，其次在水分、硫分、挥发分、灰分等指标的基础上调整得到最终价格；广义上而言，为产生动力而使用的煤炭均属于动力用煤，动力煤下游应用主要包括发电、建材、供热等；2）炼焦煤：主要作为生产原料生产焦炭，而焦炭多用于炼钢，为目前钢铁等行业的主要生产原料，目前炼焦煤70%的下游应用为钢铁企业，因此相较于动力煤，炼焦煤的下游需求更集中；3）无烟煤：无烟煤为煤化程度最高的煤种，主要下游应用为电力、建材及化工。

3、下游：下游环节为应用领域，主要包括电力、钢铁、化工、建材以及其他行业。

供给侧：增量释放趋缓

2.1

全球煤炭产量主要分布于国内

全球煤炭产出约一半以上分布于国内，并且国内产出占比处于逐年提升的趋势中。全球煤炭产量分布为中国（52%）、印度（11%）、印度尼西亚（9%）、美国（6%）、澳大利亚（5%）、俄罗斯（5%）。2023年全球煤炭产量90.96亿吨，其中国内生产47.1亿吨，占比52%。

国内煤炭储量主要集中于北方四大产区，山西、新疆、内蒙古、陕西合计储量占比为71.87%。据自然资源部，截至2023年数据，国内煤炭总储量为2185.7亿吨，主要分布于山西、新疆、内蒙古等地。国内煤炭储量分布来看，山西、新疆、内蒙古、陕西、贵州储量位居全国前五，储量分别为494.17、364.52、327.02、310.62、134.90亿吨，占比分别为23.77%、17.53%、15.73%、14.84%、6.49%。

2.2

国内四大产区除山西受减产影响外，其余三大产区持续

释放产量

回顾原煤历史产量，2014-2016年间产量出现较大幅度下滑：1）2014年由于经济增长乏力，煤炭需求放缓，库存长期处于高位价格不断承压，部分中小煤矿被迫减停产，煤炭产量增长趋势得到压制；2）2015年供给侧改革使得煤炭行业削减产能；3）2016年国内原煤产量34.11亿吨，同比-8.97%，出现近几年较大幅度下滑，主因供给侧改革后再增新的供给约束：2016年2月，国务院印发《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，文件提出适度减少煤矿数量、化解煤炭行业过剩产能、严格控制新增产能、加快淘汰落后产能和其他不符合产业政策的产能等。2024年原煤产量小幅增长，2024年国内原煤产量47.6亿吨，同比+1.3%，而5年复合增速为4.36%，较上一年增长出现较明显的放缓。

动力煤产量增速同样趋缓，2024年国内产量为38.79亿吨，同比+2.7%，而5年复合增速为4.42%。未来，随着“双碳”目标推进，原煤产量增速或将进一步放缓，但短期内或仍是国内能源体系的支柱。

蒙煤、疆煤为增供主力，山西贡献主要减量。据国家统计局数据，2024年国内原煤增量来自国内10个省份，前三大增量来源省份为为新疆、内蒙古、陕西，2024年分别贡献增量0.81亿吨、0.66亿吨、0.15亿吨；而2024年山西产出减少0.94亿吨，主要原因为山西开展“三超”和隐蔽工作面专项整治，山西煤矿超产得到较好控制，2024年2月7日山西印发《关于开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治的通知》，自2024年2月7日起至2024年5月31日在全省范围内开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治，各区域煤矿按要求落实减产。

2.3

新疆：远期规划原煤产能增量0.72亿吨/年

依托资源禀赋、低成本及区位优势，新疆逐步成为国内煤炭增量供应大省。2024年新疆原煤产量5.41亿吨，同比增长18.4%，占全国原煤产量的11.31%，占比上升1.64pct。

预计远期新疆煤矿产能增量合计为7241万吨/年，新建及扩建煤矿主要集中在昌吉州、哈密市及吐鲁番市，其中位于昌吉州准东经济开发区的红沙泉露天二号煤矿、哈密市的马朗一号煤矿、吐鲁番市鄯善县的库木塔格矿区一号露天矿及昌吉州准东经济开发区淮东五彩湾四号露天矿田5个煤矿新增产能较多，达到1000万吨/年。

2.4

内蒙古：远期规划原煤产能增量1.32亿吨/年

内蒙古积极推动符合条件的煤矿产能核增手续办理，产能稳定接续。内蒙古2024年原煤产量同比增长5.4%达12.97亿吨，原煤产量跃居国内首位。存量产能来看，其中原煤产量主要集中在鄂尔多斯市，鄂尔多斯市含煤区面积约6.1万平方公里，占全市总面积的70%以上，探明储量2560亿吨，约占内蒙古总储量2/3、全国1/6。截至2024年11月，鄂尔多斯市累计有87座煤矿获得产能核增批复，核增产能超1.5亿吨/年。远期鄂尔多斯新增产能预计为12400万吨/年，其中准格尔中部煤炭矿区规划10个矿井新增产能较多，规划远期产能将增加7700万吨/年。

2.5

山西：2024年原煤产量同比下滑

2024年上半年，山西严格落实"三超"整治政策，将煤矿全年和月度产量控制在核定产能的10%以内，原煤产量较上一年同期出现下滑。由于安全生产压力巨大以及煤炭市场变化，2024年山西省煤炭工作方案提出山西煤炭产量稳定在13亿吨左右，相较于2023年需减产7800万吨左右。

2024年实际产量跟踪来看，2024年3月份原煤产量同比下降21%，随着下半年专项检查结束，降幅有所收窄，2024年8月份出现同比微增。全年来看，2024年累计产煤12.69亿吨，同比下降6.9%，自2018年以来首次出现负增长，山西原煤产量占全国总产量比例也从2023年的28.72%下降到26.54%。

煤炭行业供给瓶颈逐步凸显，行业固定资产投资额增速处于下降趋势之中，产能利用率接近历史峰值无大量提升空间。由于煤炭产能过剩，2015年煤炭开采和洗选业固定资产投资完成额同比增速为-14.4%；供给侧改革影响下，2022年煤炭开采和洗选业固定资产投资完成额增速跃升至24.40%；边际来看，由于2025年以来大规模设备更新政策加力推进，制造业生产得到促进，投资额出现边际增长，2025年4月煤炭开采和洗选业固定资产投资完成额增速提升至14.7%。从产能利用率来看，2025Q1煤炭开采和洗选业产能利用率为71.90%，季环比-2pct，同比+0.34pct，并且距离近几年内76.4%的历史峰值增长空间较小。

2.6

国内煤炭进口增速呈现放缓趋势

国内煤炭进口增速趋于放缓。2024年煤炭进口增速较2023年小幅放缓，2024全年煤及褐煤总进口量5.43亿吨，同比增长14.4%，增幅较2023年下降47.4pct。2025年4月国内煤及褐煤单月进口量3783万吨同比-16.4%，2025年1-4月累计进口量1.53亿吨，同比-5.3%。

主要进口来源国中，自蒙古国进口煤炭数量较多且增幅较大。2024年国内自蒙古国进口煤炭1.46亿吨，同比+117.3%，其次自美国进口数量增速较大，自美国进口煤炭1895.7万吨同比+177.7%，自澳大利亚、印尼、俄罗斯进口煤炭增速分别为+58.7%、+5.7%、-13%。

分煤种来看，2024年国内动力煤进口总量17559.23万吨，同比增长17.9%。其中从俄罗斯进口的动力煤量为3923.96万吨，同比-27%；从澳大利亚进口的动力煤量为7259.85万吨，同比+47.6%；从印度尼西亚进口的动力煤量为3565.50万吨，同比+31.3%。

炼焦煤方面，2024年国内炼焦煤进口总量12189.50万吨，同比增长19.6%。其中从蒙古进口的炼焦煤量为5679.20万吨，同比+5.3%；从俄罗斯进口的炼焦煤量为3023.21万吨，同比+15.9%；从美国进口的炼焦煤量为1066.92万吨，同比+81.4%；从印尼进口的炼焦煤量为278.75万吨，同比-30.2%。

印尼动力煤及炼焦煤出口增速出现下滑，而煤炭总进口量仅出现微幅增长，主因印尼在2024年末提出禁止煤炭出口。2024年11月，印尼镍矿商协会（APNI）表示，将计划效仿此前镍矿出口禁令，对包括煤炭在内的等12种矿产资源及16种非矿商品实施新的出口禁令。

分煤种来看，2024年国内动力煤进口总量17559.23万吨，同比增长17.9%。其中从俄罗斯进口的动力煤量为3923.96万吨，同比-27%；从澳大利亚进口的动力煤量为7259.85万吨，同比+47.6%；从印度尼西亚进口的动力煤量为3565.50万吨，同比+31.3%。

炼焦煤方面，2024年国内炼焦煤进口总量12189.50万吨，同比增长19.6%。其中从蒙古进口的炼焦煤量为5679.20万吨，同比+5.3%；从俄罗斯进口的炼焦煤量为3023.21万吨，同比+15.9%；从美国进口的炼焦煤量为1066.92万吨，同比+81.4%；从印尼进口的炼焦煤量为278.75万吨，同比-30.2%。

印尼动力煤及炼焦煤出口增速出现下滑，而煤炭总进口量仅出现微幅增长，主因印尼在2024年末提出禁止煤炭出口。2024年11月，印尼镍矿商协会（APNI）表示，将计划效仿此前镍矿出口禁令，对包括煤炭在内的等12种矿产资源及16种非矿商品实施新的出口禁令。

褐煤方面，2024年国内褐煤进口总量54279万吨，同比增长14.4%。其中从印尼进口的褐煤量为17245.51万吨，同比+11.6%；从菲律宾进口的褐煤量为766万吨，同比+54.0%；从蒙古进口的褐煤量为413.64万吨，同比+48.7%；从老挝进口褐煤8.05万吨，同比-21.6%。

需求侧：偏刚性需求持续释放

3.1

煤炭需求跟随经济增速放缓边际下降，但仍占据主要能

源消费地位

国内能源消费增速边际放缓。由于国内经济增速出现放缓，2024年国内能源消费增速为4.20%，相比2023年增速下滑1.54pct。根据国家统计局数据，2024年国内能源消费总量达59.6亿吨标准煤，同比增长4.2%，增速降幅为1.54pct。

煤炭仍是主要能源消费形式。据国家统计局数据，2024年煤炭消费量在能源消费结构中的占比为53.2%，同比下降2.1个百分点，随经济增速边际放缓，能源消费增速放缓，煤炭在能源消费中的比重随之减少，但仍是主要能源消费形式，占比超过一半。

3.2

电力为煤炭主要下游消费行业

国内煤炭总消费量呈现逐年上升的趋势，主要下游消费领域为电力。据国家统计局发布的《中华人民共和国2024年国民经济和社会发展统计公报》，2024年我国煤炭消费总量48.14亿吨，同比增长1.70%。消费结构来看，电力行业煤炭消费占比为第一，为55%，其次为钢铁、建材和化工行业分别占比18%、12%和8%，其他行业占比7%。

从动力煤历史消费量来看，消费量呈现逐年增加的趋势。从动力煤下游消费来看，动力煤主要应用于电力、冶金、建材、供热、化工等行业，其中电力行业用量最高，2024年电力行业的动力煤消费量占比总消费量的63.32%，供热、化工、建材、冶金分别占比为8.5%、6.9%、6.58%及4.06%。 

火电仍是主要发电形式。虽然2024年风电及太阳能装机容量达14.07亿千瓦时，同比增长33.93%，占总装机容量的42.01%，同比上升6.02个百分点，对火力发电量有所挤占，但火电发电稳定性更高，煤仍是主要消费能源，2024年火电发电装机量为14.44亿千瓦时，占比总装机量43%，仍占据主体地位。

电力行业用煤量呈现上升趋势。2024年，国内电力行业煤消费量持续增加，2024年电力行业动力煤消费量达26.51亿吨，同比增长2.64%，增幅较2023年收窄约6.63个百分点。月度来看，2024年8月，电力行业动力煤消费量为2.55亿吨，月环比+5.4%，同比+6.9%，每年7-9月及12、1月为年内电力行业煤消费高峰，主要影响原因为天气炎热与寒冷的季节性因素。

建材行业用煤量下降，后续地产政策加持下有望止跌回稳。建材行业的煤炭需求整体下滑，2024年建材行业动力煤消费量2.75亿吨，同比下降5.05%。月度情况来看，通常在4-6月春季户外温度较为适宜时，建材行业开工用煤需求量较高，2024年5月建材行业动力煤消费量3160万吨，月环比+25.9%，同比+17.1%。

随房地产政策优化调整，建材用煤有望出现积极变化。2024年9月26日中央政治局会议召开后，有关部门积极推动房地产政策“组合拳”、“四个取消”、“四个降低”及“两个增加”实施，大力支持居民刚性和改善性住房需求，推动房地产市场止跌回稳。

新建商品房销售面积和销售额在2024年四季度实现正增长。2025年1-2月，房地产市场交易保持总体平稳，新房销售量基本稳定，整体呈现止跌回稳的积极势头。

化工行业用煤量同比提升。2024年化工行业动力煤消费量达2.89亿吨，同比增长13.86%，较2023年增幅扩大3.55pct。季节性来来看，通常在年内四季度化工行业用煤量较高，2024年10月化工行业用煤量2706万吨，月环比+5.7%，同比+7.3%。

生铁产量下降，冶金用煤量下滑。煤炭冶金主要应用于炼钢，煤炭为目前钢铁行业的主要生产原料，为钢铁工业的“基本食粮”。由于钢铁行业产能过剩，利润减少，生铁产量出现下滑，2024年生铁产量为8.52亿吨，同比下降2.29%；2024年冶金行业动力煤消费量为1.7亿吨，同比下降4.07%。

供热及其他行业用煤增速小幅放缓。近年来，受局部区域极端天气影响，居民生活用煤量小幅增加，但由于散煤存在污染问题，散煤治理持续推进中，供热及其他行业用煤量虽逐年提升，但增速有所放缓。2024年供热行业动力煤消耗量3.56亿吨，同比增长5.66%，增速放缓6.98个百分点。其他行业2024年消耗动力煤4.45亿吨，同比增长6.75%，增速放缓2.15个百分点。

3.3

国内煤炭出口量呈现上升趋势

国内煤及褐煤出口量近年来呈现小幅上升的趋势。总体来看我国煤炭行业一直处于贸易逆差状态，2024年煤及褐煤出口666万吨，同比增长49.1%，增幅较2023年扩大37.4个百分点；出口金额达90.57亿元，同比增长11.8%。2024年煤、焦炭及煤砖出口金额226.87亿元，同比-11.6%，较2023年扩大14.2个百分点。

库存：小幅累库，产地库存压力较小

4.1

国内动力煤库存：矿山库存压力较小

矿山库存、港口、电厂动力煤库存边际均存在累库，但矿山库存压力较小。相比港口及电厂库存，矿山库存压力较小。2025年2月国内矿山动力煤库存为282.6万吨，月环比+23.8%，同比+46.3%；2025年2月国内港口动力煤库存为7162.9万吨，月环比+4.6%，同比+27.2%。

电厂全年库存整体波动平缓。2025年2月国内电厂动力煤库存为1246.4万吨，月环比-6.5%，同比+13.7%

供需展望：缺口或长期存在，煤价中枢有望上移

5.1

海外煤炭投资额增速呈现下滑趋势

近三年全球煤炭资本开支增速呈现逐步下滑的趋势，而2024年国内煤炭行业资本开支增速下滑幅度略大于海外。据IEA数据，2024年全球煤炭行业投资额为1650亿美元，同比增长1.85%，同比增速下滑4.03个百分点；海外煤炭行业投资额为1020亿美元，同比增长2.00%，增速下滑3.60个百分点；国内煤炭行业投资则为630亿美元，同比增长1.61%，增速下滑4.73个百分点。

5.2

海外或几无新的海运煤炭产能投放，印度增量源于当地

及国内需求增长

海外除亚太地区中的印度贡献最主要增量外，其他地区产量将出现下滑趋势。据IEA数据，预计印度2025-2027年三年动力煤及褐煤产量分别为11.51、12.07、12.64亿吨，三年复合增速为4.9%。全球大多数地区随着煤炭行业公司股东等逐步拒绝批准煤炭项目新的开发支出，全球煤炭生产行业的资本开支逐步减少，而其中由于印度及国内消费需求持续增加，增速甚至可能超过太阳能及风能的增长速度，导致印度可能有新产能投放。此外，海外煤炭企业多选择购买现有产能，而非新投建煤矿，大多数国家开发新矿概率较低。

5.3

供需平衡预测：缺口或逐步扩大

国内来看，近年来煤矿安监形势趋严，东中部地区煤矿面临存量可采资源下降的现实困境，煤炭产量增长受限，同时在“碳达峰、碳中和”双碳目标约束下，新建煤矿投产周期较长，部分新增产能难以在短期内落地，预计2025年国内新投产煤矿数量有限，煤炭增量仍将主要来源于晋陕蒙新等资源储量集中地。

预测2025-2027年国内动力煤产量分别为40.50、40.60、40.76亿吨，3年复合增速为0.21%，消费量分别为43.17、44.51、45.89亿吨，3年复合增速为1.85%，则2025-2027年供需缺口分别为-0.63、-1.50、-2.29亿吨，煤价中枢有望上移。

煤价复盘与展望

6.1

煤炭股价与煤价复盘：煤炭股价以煤价周期逻辑为主，

风格为辅

历史上煤炭行业开采指数多以煤价逻辑为主，风格为辅，而煤炭价格或将迎来筑底回升。当前煤价或已触及历史低位，秦皇岛港动力末煤（Q5500）价格已跌至700元/吨以下位置，据Wind4月8日数据，秦皇岛港动力末煤（Q5500）价格为665元/吨，同比-17.19%，煤价或迎触底回升。

复盘煤价历史价格几轮周期：1）2009-2012年：四万亿投资计划刺激经济，流动性宽裕，煤炭需求增加带动价格上涨；2）2013-2015年：经济增速放缓，煤炭供给过剩，价格下跌；3）2016-2022年：相关限产检修、缩减煤矿生产工作日等政策要求发布，供给侧改革推动煤价回升，需求侧电价管制放开，煤价迎来上行周期；4）2023年至今：经济增速放缓，煤炭需求偏弱，供给过剩，煤价阶段下行。

展望未来，我们认为当前时点之后，煤炭供需缺口有望逐步扩大 ，煤价有望迎来新一轮上行周期。

行业评级及投资策略

国内经济增长不及预期；全球经济下行带来下游需求波动风险；进口煤大量进入、国内产量大幅释放的风险；价格大幅下跌等风险。

证券研究报告：《供需缺口或逐步扩大，煤炭行业或迎新一轮价值重估—煤炭行业深度报告》

对外发布时间：2025年7月29日

发布机构：华鑫证券

本报告分析师：

张伟保  SAC编号：S1050523110001

本报告联系人：

覃前  SAC编号：S1050124070019

化工组简介

张伟保：华南理工大学化工硕士，13年化工行业研究经验，其中三年卖方研究经验，十年买方研究经验，善于通过供求关系以及竞争变化来判断行业和公司发展趋势，致力于推荐具有长期竞争力的优质公司。2023年加入华鑫证券研究所，担任化工行业首席分析师。

高铭谦：伦敦国王学院金融硕士，2024年加入华鑫证券研究所。

覃前：大连理工大学化工学士，金融硕士，2024年加入华鑫证券研究所。

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

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