信达晨会（2025/08/01）宏观：逐句解读7.30政治局会议通稿｜固收：如何看待7月政治局会议对债市的影响

（来源：信达证券研究）

【宏观】宏观专题报告：未提新刺激，政策主线转向“反内卷”——逐句解读7.30政治局会议通稿（解运亮）

【固收】债券专题报告：短期波动中枢略有提升，机会等待经济数据明朗——如何看待7月政治局会议对债市的影响（李一爽）

【传媒互联网及海外】行业专题研究：Figma招股书梳理：全球UI设计独角兽美股IPO在即，AI驱动产品力持续提升（刘旺）

【电新】宏发股份(600885)公司点评报告:业绩稳步增长，高压继电器高增（武浩）

【传媒互联网及海外】第四范式（6682.HK）公司点评报告:发布Phancy AI智能眼镜，Agent业务实现规模化扩张（刘旺）

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财经新闻

国家统计局：7月制造业PMI为49.3%，比上月下降0.4个百分点

7月制造业PMI为49.3%，较上月降0.4个百分点，景气水平回落。大型企业PMI50.3%仍扩张，中小型企业低于临界点，其中小型企业降至46.4%。生产指数50.5%延续扩张，新订单指数49.4%显需求放缓。非制造业商务活动指数50.1%，降0.4个百分点仍处扩张区间。建筑业指数50.6%，服务业指数50.0%，铁路运输、文体娱乐等行业景气高位，房地产等偏弱。综合PMI产出指数50.2%，企业生产经营总体保持扩张。

农业保险遥感技术应用规范发布，覆盖4类作物

7月30日，中国保险行业协会与中国农业风险管理研究会联合发布《农业保险遥感技术应用规范》系列标准，首次明确水稻、小麦、玉米、棉花4类作物保险的遥感应用规范。标准对数据处理、承保核验、灾损评估等环节进行规范，将解决此前技术标准缺失导致的分析结果差异问题，助力提升农险承保理赔精准度与效率，降低成本。此举响应相关政策要求，对推进农业保险高质量发展、保障粮食安全和乡村振兴具有重要意义。

国家林草局：中国国家公园现代化治理体系正逐步完善

今年是“绿水青山就是金山银山”理念提出20周年、国家公园体制改革10周年。国家林草局发布会披露，我国国家公园建设从试点探索迈入全面推进阶段，布局全球最大体系，出台40余个顶层设计文件，国家公园法已通过两次审议。首批设立的三江源、大熊猫等5处国家公园成效显著。

国家能源局：2025年上半年全国新型储能装机规模较2024年底增长约29%

国家能源局数据显示，2025年上半年全国新型储能装机达9491万千瓦/2.22亿千瓦时，较2024年底增长约29%。内蒙古、新疆装机超千万千瓦，山东、江苏等多地超500万千瓦。华北、西北、南方地区为主要增长区，占新增装机80%以上。

国家医保局：对于高水平的创新药，设置一定价格稳定期

国家医保局医药价格和招标采购司司长王小宁表示，医保政策将积极支持高水平创新药发展，允许其在上市初期获得与高投入、高风险相匹配的合理收益回报，即形成较为满意的价格水平，并为这类创新药设置一定的价格稳定期。

我国低空经济已具良好产业链基础

我国低空经济发展已具备较好产业链基础。其产业链涉及制造、服务、消费等多环节，在政策与技术推动下，2024年低空经济指数跑赢大盘，2025年上半年维持高位。目前，低空制造环节中我国无人机优势领先，eVTOL发展亮眼；基础设施建设虽基数低，但在中央和地方推动下空间广阔，如深圳计划2025年前建成超1000个起降平台。应用运营方面，文旅、物流等场景有望率先落地。

国家医保局支持脑机接口等新技术进入临床并收费

国家医保局推出系列举措支持药品和医疗器械创新，新增100多项医疗新技术价格项目，涵盖脑机接口置入、人工耳蜗植入、质子放疗等领域，形成“价格立项与技术创新并行”格局，助力新技术快速临床应用。同时建立新上市药品首发价格机制，支持高水平创新药上市初期获得合理收益，设价格稳定期，并通过“一省受理、各地通行”联审通办模式加速挂网，推动新药快速惠及患者。

中国贸促会将持续组织企业“走出去”，助力完成全年外贸目标

7月31日，中国贸促会表示，上半年我国外贸稳中有增，贸促系统通过链博会、千团出海、商法服务等助力企业拓市场。第三届链博会促成2.4万次精准匹配、超6000项合作。上半年贸仲委受理涉外案件404件，增长16.43%，调解案件4.3万起，专利商标申请超2万件。下一步，贸促会将继续组织企业“走出去”，搭建合作平台，提升贸易便利化，推动实现全年外贸目标。

浙江拟提升规上工业企业研发能力，2027年研发费用占比力争达3.4%

浙江省就相关行动方案征求意见，明确到2027年，规上工业企业研发费用占营业收入比重力争达3.4%，产学研协同创新企业比例超50%，省属重点制造与创新类企业该比例超4.2%。2030年目标超3.5%，高新技术企业占比达55%。方案提出五大任务，包括推动企业“三化”、研发机构“扩容”等，将落实税收优惠，强化科技金融，2027年科技型企业贷款余额拟破3.6万亿元，助力研发能力提升。

苏州上半年GDP同比增长5.7%

7月31日，苏州市统计局发布消息，根据全省地区生产总值统一核算结果，上半年苏州市实现地区生产总值13002.35亿元，按不变价格计算，同比增长5.7%。分产业看，第一产业增加值72.38亿元，增长5.5%；第二产业增加值5753.10亿元，增长6.2%；第三产业增加值7176.87亿元，增长5.2%。

宏观：解运亮

首席分析师

S1500521040002

宏观专题报告：未提新刺激，政策主线转向“反内卷”——逐句解读7.30政治局会议通稿

本次会议有一块非常规内容，决定10月召开二十届四中全会。

会议高度肯定上半年经济工作，不再提及“外部冲击”，对外部冲击更加淡然。

大的政策基调没有变化，强调保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性，没有提到新的刺激计划，我们预计下半年增量政策出台的必要性和空间较为有限。

货币政策上，未提及“降准降息”，下半年降息空间或较小。

财政政策上，仅提到“两重”建设，未提及“两新”政策，下半年“两新”政策力度可能有所减弱。

政策主线转向“反内卷”，具体措施可概括为“反内卷”三支箭，即治理无序竞争、推进产能治理、规范招商引资。

房地产政策上，依然保持平稳，未做大的调整，没有提到“棚改2.0”，也没有提到现房销售改革，更多是强调落实好中央城市工作会议精神。

会议强调“巩固资本市场回稳向好势头”，结合政策主线转向“反内卷”利好，A股可能仍处于牛市初期。

风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

债券专题报告：短期波动中枢略有提升，机会等待经济数据明朗——如何看待7月政治局会议对债市的影响

7月政治局会议反映了外部环境急剧恶化已不再是中央的基准预期，上半年GDP增速的改善也使得政策的重点从稳增长向促改革、防风险转移，我们认为下半年政策大概率延续当前基调，财政扩张与降准降息的概率均有所下降，潜在的加码可能主要是要应对一些超预期的变化。经济的压力减弱也使得政策对通胀回升的目标关注度提升，尽管中央层面“反内卷”的初衷可能是希望通过对地方政府行为的约束，以市场化优胜劣汰的方式实现控制产能的效果，但在执行过程中似乎出现了运动式的层层加码迹象，本次会议虽出现了一定的降温迹象，但信号意义还不够强。在此背景下，政策基调再度调整可能需要等待超预期的事件冲击或是经济数据的显著回落。

对于债券市场而言，尽管7月政治局会议在需求端缺乏增量政策，在此背景下当前限产政策能够带来的通胀上行的持续性有限，货币政策整体宽松的基调有望维持，这决定了市场的调整空间受限，我们认为10年期国债收益率在1.75%-1.8%之间存在支撑，但长端利率在Q2迟迟没有创下新低，也反映了在当前的货币政策框架下期限利差压缩的空间已接近极限，如果没有新的降息或是央行重启购债的预期发酵，长债的赔率不足，而考虑政策提振通胀的要求未变，部分行业再度出台政策的概率也不能排除。

在此背景下，我们建议短期仍需以震荡思维应对市场波动的加大。短期市场超调后存在交易机会，但也要注意适时止盈，短期利率波动中枢可能略高于Q2在1.7%附近。而利率再度回落可能需要基本面数据进一步走弱倒逼政策转向。考虑地产城投仍在出清过程中，制造业投资或面临限产带来的压力，消费回升还任重道远，因此下半年经济增速再度回落使得通胀预期证伪的可能性仍有可能出现，如果配合着央行购债或是降息，甚至不排除利率创下新低的可能，但这可能还需要一段时间的等待，我们认为更有可能在三季度后半段才会出现，现阶段保持观察。

风险因素：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。

传媒互联网及海外：刘旺

负责人

S1500524120005

传媒互联网及海外行业专题研究：Figma招股书梳理：全球UI设计独角兽美股IPO在即，AI驱动产品力持续提升

Figma：凭借产品在线设计、实时多人协作、云端架构和插件生态优势，主打简单便捷、多人实时协作、AI赋能，逐步成长为一家在产品设计开发领域的独角兽公司。2022年Adobe以200亿美元收购Figma受到反垄断监管阻止后，不断通过产品打磨和用户服务，目前计划于2025年7月31日IPO上市，近期宣布上调IPO的定价区间，拟将公司估值推高至约188亿美元，计划每股为30-32美元价格，最高筹资规模达11.82亿美金。

营收保持高速增长，Non-GAAP经营利润率稳中向上，用户复购意愿粘性较强、新客户及ARPU值仍有较大的上升空间。2021-2025近四年复合年收入增长率为53%，25Q1公司实现营收2.282亿美元,同比增长46%。Figma毛利率可保持在90%上下浮动，扣除股份支付费用及一次性adobe收购终止带来的收益外，公司利润率稳中有增。截至2023年12月31日和2024年12月31日,Figma净美元留存率分别为122%和134%,截至25Q1福布斯全球2000强企业中有78%使用了Figma，但只有24%的公司ARR超过10万美元，新客户以及客单价提升仍有广阔空间。

投资建议：生成式AI及Agent驱动创意设计及开发领域工具产品持续迭代更新，我们认为，在创意设计及开发领域中，AI编程平台及Agent代理有望成为后续各家重点研发方向，客户付费意愿及复购率意愿较强，AI产品商业化有望得到验证。建议关注：Figma、快手、美图、万兴科技、Adobe等。

风险因素：产品迭代不及预期风险、付费订阅率不及预期风险、市场竞争加剧风险。

电力设备&新能源：武浩

首席分析师

S1500520090001

宏发股份(600885)公司点评报告:业绩稳步增长，高压继电器高增

事件：公司2025H1年实现营业收入83.47亿元，同比+15.43%；归母净利润9.64亿元，同比+14.19%；实现扣非归母净利润9.27亿元，同比+17.85%。2025Q2公司实现营业收入43.64亿元，同比+15.51%；归母净利润5.53亿元，同比+13.25%。

点评：

继电器产品稳步增长，龙头地位稳固。1）2025H1消费电子继电器稳步增长，信号继电器快速增长；2）工业装备领域，工业继电器景气度持续复苏；3）2025H1电力继电器业务同比持平；4）汽车领域，随着电动化的持续，高压继电器持续高增，我们认为未来随着欧洲新能源车车渗透率上升，公司高压直流继电器有望维持高增态势。

五大新门类产品扎实发展。1）低压电器领域，公司通过开拓新能源及工业、电网等应用市场，形成新的增长点，推动低压开关业务整体保持平稳发展；2）连接器方面，公司研发和生产的星载射频连接器支持了我国卫星互联网技术试验卫星的发射，进一步验证了产品品质的可靠性，未来公司将持续完善连接器全产业链体系；3）2025H1，公司电流传感器发货同比增长36%，公司薄膜电容器发货同比增长31%。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.7/22.7/26.0亿元，同比增长21%、16%、15%。截止7月30日市值对应25、26年PE估值分别是18/16倍，维持“买入”评级。

风险因素：行业需求不及预期风险；技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

传媒互联网及海外：刘旺

负责人

S1500524120005

第四范式（6682.HK）公司点评报告:发布Phancy AI智能眼镜，Agent业务实现规模化扩张

事件：2025年7月23日，公司正式开售搭载了范式集团AI解决方案的AI硬件产品——Phancy AI智能眼镜，可实现的功能包括第一视角拍摄、实时翻译、开放声场、AI语音助手、日程提醒等功能，已在官网及京东渠道开启预售，预计8月初发货。通过搭载超清摄像头开启第一视角拍摄；轻量化机身设计，机身克重为39克，搭载开放环绕声场设计，实现智能导航、实时翻译等功能，侧面验证公司在生成式AI、Agent智能体及软硬件一体解决方案等方面的综合实力较强。

点评：

核心业务“先知AI平台”强劲增长趋势持续，落地能力加强。1）2024年，先知AI平台业务收入为36.76亿元，同比增长46.7%，占比69.9%，同比+10.3pct；25Q1收入为8.05亿人民币，占比为74.8%；先知AI平台全新升级后，企业客户可利用内置的大模型应用平台及数十个Agent智能体框架，数量丰富、开箱即用，已经在金融、航空、汽车、医疗、能源、零售、港口、水利、教育等行业的企业客户落地。

Q1业绩表现亮眼，营收增长进一步提速。公司总收入人民币10.77亿元，同比增长30.1%；毛利润4.44亿元，同比增长30.1%。25Q1标杆用户数达到59个，去年同期54个，标杆用户平均收入贡献为1167万元，去年同期为890万元，同比+31.3%，客户产品粘性增强，核心业务板块AIAgent平台延续强劲增长趋势，企业级Agent规模化扩张，助力核心业务—AI先知平台25Q1收入增长60.5%。

平台势能释放，多元业务并行。2024年Shift智能解决方案业务收入为10.22亿元，同比减少20.3%，占比19.4%，同比-11.1pct；25Q1其收入为2.12亿元，同比-14.9%，占比为19.7%；2024年式说AIGS服务业务收入为5.63亿人民币，同比增长35.4%，占比10.7%，同比+0.8pct；25Q1收入为0.60亿元，同比-22%，占比为5.6%。

技术迭代下持续优化费用，有望帮助公司实现扭亏为盈。2024年全年公司研发费用21.70亿元，研发费用率41.2%；25Q1研发费用为3.68亿元，研发费用率34.2%，同比下降8pct，技术创新同时实现规模效应的成本降低。

风险因素：终端客户需求不及预期、AI技术发展不及预期等

近期电话会议预告及回顾

近期调研活动预告

证券研究报告名称：《未提新刺激，政策主线转向“反内卷”——逐句解读7.30政治局会议通稿》

对外发布时间：2025年7月31日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：解运亮S1500521040002；麦麟玥S1500524070002

证券研究报告名称：《短期波动中枢略有提升，机会等待经济数据明朗——如何看待7月政治局会议对债市的影响》

对外发布时间：2025年7月31日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽S1500520050002

证券研究报告名称：《Figma招股书梳理：全球UI设计独角，兽美股IPO在即，AI驱动产品力持续提升》

对外发布时间：2025年7月30日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：刘旺S1500524120005

证券研究报告名称：《业绩稳步增长，高压继电器高增》

对外发布时间：2025年7月30日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：武浩S1500520090001；孙然S1500524080003

证券研究报告名称：《第四范式：发布Phancy AI智能眼镜，Agent业务实现规模化扩张》

对外发布时间：2025年7月30日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：刘旺S1500524120005