中邮·食饮|周观点：白酒迎来情绪修复，大众品关注个股机会

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（来源：中邮证券研究所）

转自：中邮证券研究所

周度观察：白酒迎来情绪修复，大众品关注个股机会

报告外发日期：2025年7月24日

l  投资要点

复盘二季度白酒板块至今，5月份中共中央、国务院发布的《党政机关厉行节约反对浪费条例》，之后在各地执行过程中层层加码，对白酒的正常消费场景的缺失、以及实际的动销造成一定的影响，我们预计二季度绝大部分酒企收入、利润绩均有不同程度的下滑。6月中下旬三大官媒发声纠偏，板块开始企稳修复，从一致预期来看，对应当前股价，2025年茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、水井坊、古井贡酒、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、洋河、酒鬼酒、舍得的市盈率分别为19.53、14.55、13.84、17.38、15.98、12.41、13.96、12.18、12.71、18.60、152.30、26.78倍。单6月份烟酒类零售额和餐饮收入同比增幅显著放缓、反应了条例在执行中加码的负面影响的外溢，因此我们认为负向影响因素在理性上预计会逐渐修正。

近日公募基金陆续披露中报持仓数据，我们考察“主动偏股型+灵活配置型”基金的配置情况，2025Q2食品饮料行业基金持仓占比为6.75%，环比下降2.12pct，处在2006Q1以来第16.67百分位；其中白酒板块基金持仓占比为4.98%，环比下降2.42pct，处在2006Q1以来第25.64百分位，反应了资金对于板块负面因素的规避和消化。

个股上1）前期股价下跌幅度和时间较充分的酒鬼酒、在当下经营环境下已经开始积极自救，7月19日酒鬼酒与胖东来合作推出的“酒鬼自由爱”产品上市，定价200元/瓶、具备“质价比”特征，市场反馈火爆，本周继续在步步高（维权）推开。酒鬼和胖东来的合作有望推动白酒行业在营销模式、产品理念等方面进行创新变革，看好酒鬼酒新渠道带来的可观增量。2）从经营节奏看下半年行业进入低基数，我们预期Q3/Q4消费场景受限的条件解除、白酒恢复到较正常的市场环境的前提下，我们看好具备较强竞争力的今世缘和汾酒，以及场景受损更为严重、估值具有性价比的泸州老窖。

酒鬼酒与胖东来合作推新，探索白酒新扩张路径。7月19日酒鬼酒与胖东来合作推出的“酒鬼自由爱”产品上市，定价200元/瓶。通过胖东来渠道销售，酒鬼有效节省了销售费用，我们预计该款产品的净利率水平与酒鬼系列相当。胖东来拥有强大的流量和销售能力，此前与宝丰酒业合作的产品曾创下良好销售业绩。酒鬼和胖东来的合作有望推动白酒行业在营销模式、产品理念等方面进行创新变革。

茅台在各省成立联营公司，进一步加强对价盘的掌控。茅台计划在各省成立联营公司，该公司将由各省经销商联谊会牵头成立，注册资金0.5-1个亿，并拥有本省定制文化茅台酒的开发权。经销商可自愿入股，入股额度参考所获53度500ml飞天茅台额度，按每吨30万元计，预计8月10日前完成联营公司入股前期准备工作。预计该联营公司将发挥两个功能：1）统筹区域内产品，进行集中管理统一调配，以保证飞天批价价盘稳定，减轻飞天茅台控价保利润压力；2）以文化茅台为基调，推出本省文化开发产品，满足区域性收藏需求，预计第四季度将逐步导入市场。

东鹏饮料：收入业绩符合预期，新品延续亮眼表现。单二季度能量饮料增速稳健，电解质水高速增长、果之茶表现超预期。今年冰柜投放预计数量显著高于去年、且二季度确认较多冰柜费用，预计下半年该影响因素会显著减弱。成本端白砂糖价格过去两个月有所回落，预计全年成本端保持改善趋势。妙可蓝多：利润略超预期，Q2收入预计实现正增长。上半年公司主营业务奶酪产品营业收入同比增长，原材料成本下降等因素助力整体毛利率同比上升，同时降本增效措施下销售费用率同比下降。公司从奶酪棒单品驱动走向全品类驱动，BC端一齐发力，逐步构建起更加均衡的业务结构。有友食品：会员制商超持续上新、新渠道动能强劲。公司积极推动渠道结构优化与产品创新升级，会员制与零食量贩渠道成为增长新引擎，传统线下渠道稳健调整，线上电商强化品宣与新品孵化功能，产品研发响应效率显著提升。一季度因渠道结构变化影响利润率同比有所下滑，二季度来看净利率及扣非净利率同环比均有所提升。锅圈:25年上半年业绩预告同样表现亮眼，预期上半年净利润约人民币1.8亿元至人民币2.1亿元，较2024年同期上升约111%至146%，店型优化带来同店提升，规模效应下利润率显著改善。另外，周黑鸭、佳禾食品从预告情况来看并未实现收入利润双双高增，但处于经营底部、拐点向上趋势中，周黑鸭主动关店优化门店结构，鸭副成本下行，推动H1利润预增94.8%。佳禾食品短期成本压力较大，因此上半年利润同比下降77.21％至84.80%，Q2下滑幅度有所收窄，收入端粉末油脂恢复性增长，同时咖啡业务始终保持较好增速。洽洽食品、良品铺子等以传统渠道为主、新渠道动能较弱、叠加原料成本及费用压力，上半年业绩表现较弱。

II7月14日-7月18日行情回顾

本周食饮板块涨幅靠前，申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为0.68%，在30个申万一级行业中位列第13，跑输沪深300指数0.41个百分点，当前行业动态PE为21.26。

本周食饮行业的10个子板块中软饮料、乳品、白酒、调味发酵品、肉制品和其他酒类均实现上涨，板块涨幅最高的为软饮料（+2.02%）。

从个股角度看，食饮板块本周48只个股收涨，涨幅前5分别为皇氏集团（维权）（+15.53%）、百合股份（+5.73%）、煌上煌（+5.12%）、泸州老窖（+4.79%）、庄园牧场（+4.74%）。

lII  风险提示：

食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险

正文

1、周度观点：白酒迎来情绪修复，大众品关注个股机会

根据国家统计局及相关部门发布的最新数据，2025年6月社会消费品零售总额4.23万亿元，同比增长4.8%；1-6月累计总额24.55万亿元，同比增长5.0%。分品类看，2025年6月单月粮油食品类限额以上零售额同比增长8.7%，饮料类同比下降4.4%，烟酒类同比下降0.7%；1-6月粮油食品类限额以上累计零售额同比增长12.3%，饮料类同比下降0.6%，烟酒类同比增长5.5%。2025年6月单月餐饮收入4707.6亿元，同比增长0.9%；1-6月累计餐饮收入27480.2亿元，同比增长4.3%。单6月份烟酒类零售额和餐饮收入同比增幅显著放缓，我们预计与前期禁酒令有关。

本周有三家酒企陆续披露半年度业绩预告，其中酒鬼酒上半年实现营业收入5.6亿元左右，同比下降43%左右，归母净利润800-1200万元，同比下降90.08%-93.39%；水井坊上半年实现营业收入14.98亿元左右，同比下降12.84%左右，归母净利润1.05亿元，同比下降56.52%；金种子上半年实现归母净利润-9000万元到-6000万元，去年归母净利润1109.80万元。三家酒企均表示2025年上半年白酒行业继续延续深度调整态势，其中酒鬼酒二季度继续推进营销模式转型，加大消费者扫码及宴席等消费端促销力度，终端动销量持续高于经销商进货量，下半年公司将从强化消费者购买意愿、深化市场布局、开拓新渠道及降本增效等方面改善业绩；水井坊二季度感受到消费疲软的趋势进一步加剧，宴席和商务宴请等关键场景需求不振，因此发货节奏放缓；金种子新品馥合香系列产品目前处于市场培育期，未达规模效应，同时为提升馥合香系列产品的品牌表现在持续增加投入，导致当期利润承压。

酒鬼酒与胖东来合作推新，探索白酒新扩张路径。7月19日酒鬼酒与胖东来合作推出的“酒鬼自由爱”产品上市，“酒鬼自由爱”酒体优选5年以上基酒，调入10年风味老酒精心勾调，呈现“诸香馥郁、醇厚丰满、绵甜圆润”的典型风格。产品定价200元/瓶，胖东来详细公布了其成本构成，综合成本168.26元，毛利率为15.87%，这种透明定价模式颠覆了传统白酒溢价规则，让消费者清楚知晓价格构成，增加了对产品的信任。对于酒鬼而言，通过胖东来的渠道进行销售，有效节省了销售费用，我们预计该款产品的净利率水平与酒鬼系列相当。胖东来拥有强大的流量和销售能力，此前与宝丰酒业合作的产品曾创下良好销售业绩，24年销售额达到5亿，胖东来预计25年自由爱系列白酒销售额有望达到10亿。酒鬼和胖东来的合作打破了传统白酒的常规扩张路径，其“文化共鸣+流量信任”的合作模式为其他酒企与零售渠道合作提供了新思路，有望推动白酒行业在营销模式、产品理念等方面进行创新变革。对于酒鬼酒而言，与胖东来合作有助于提升终端动销，缓解当前库存压力，平稳度过行业调整期。

茅台在各省成立联营公司，进一步加强对价盘的掌控。茅台计划在各省成立联营公司，该公司将由各省经销商联谊会牵头成立，注册资金0.5-1个亿，并拥有本省定制文化茅台酒的开发权。经销商可自愿入股，入股额度参考所获53度500ml飞天茅台额度，按每吨30万元计，预计8月10日前完成联营公司入股前期准备工作。预计该联营公司将发挥两个功能：1）统筹区域内产品，进行集中管理统一调配，以保证飞天批价价盘稳定，减轻飞天茅台控价保利润压力；2）以文化茅台为基调，推出本省文化开发产品，满足区域性收藏需求，预计第四季度将逐步导入市场。

复盘二季度白酒板块至今，5月份中共中央、国务院发布的《党政机关厉行节约反对浪费条例》，之后在各地执行过程中层层加码，对白酒的正常消费场景的缺失、以及实际的动销造成一定的影响，我们预计二季度绝大部分酒企收入、利润绩均有不同程度的下滑。6月中下旬三大官媒发声纠偏，板块开始企稳修复，从一致预期来看，对应当前股价，2025年茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、水井坊、古井贡酒、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、洋河、酒鬼酒、舍得的市盈率分别为19.53、14.55、13.84、17.38、15.98、12.41、13.96、12.18、12.71、18.60、152.30、26.78倍。单6月份烟酒类零售额和餐饮收入同比增幅显著放缓、反应了条例在执行中加码的负面影响的外溢，因此我们认为负向影响因素在理性上预计会逐渐修正。

近日公募基金陆续披露中报持仓数据，我们考察“主动偏股型+灵活配置型”基金的配置情况，2025Q2食品饮料行业基金持仓占比为6.75%，环比下降2.12pct，处在2006Q1以来的第16.67百分位；其中白酒板块基金持仓占比为4.98%，环比下降2.42pct，处在2006Q1以来的第25.64百分位，也反应了资金对于板块负面因素的规避和消化。

个股上1）前期股价下跌幅度和时间较充分的酒鬼酒、在当下经营环境下已经开始积极自救，7月19日酒鬼酒与胖东来合作推出的“酒鬼自由爱”产品上市，定价200元/瓶、具备“质价比”特征，市场反馈火爆，本周继续在步步高推开。酒鬼和胖东来的合作有望推动白酒行业在营销模式、产品理念等方面进行创新变革，看好酒鬼酒新渠道带来的可观增量。2）从经营节奏看下半年行业进入低基数，我们预期Q3/Q4消费场景受限的条件解除、白酒恢复到较正常的市场环境的前提下，我们看好具备较强竞争力的今世缘和汾酒，以及场景受损更为严重、估值具有性价比的泸州老窖。

东鹏饮料：收入业绩符合预期，新品延续亮眼表现。单二季度能量饮料增速稳健，电解质水高速增长、果之茶表现超预期。今年冰柜投放预计数量显著高于去年、且二季度确认较多冰柜费用，预计下半年该影响因素会显著减弱。成本端白砂糖价格过去两个月有所回落，预计全年成本端保持改善趋势。妙可蓝多：利润略超预期，Q2收入预计实现正增长。上半年公司主营业务奶酪产品营业收入同比增长，原材料成本下降等因素助力整体毛利率同比上升，同时降本增效措施下销售费用率同比下降。公司从奶酪棒单品驱动走向全品类驱动，BC端一齐发力，逐步构建起更加均衡的业务结构。有友食品：会员制商超持续上新、新渠道动能强劲。公司积极推动渠道结构优化与产品创新升级，会员制与零食量贩渠道成为增长新引擎，传统线下渠道稳健调整，线上电商强化品宣与新品孵化功能，产品研发响应效率显著提升。一季度因渠道结构变化影响利润率同比有所下滑，二季度来看净利率及扣非净利率同环比均有所提升。锅圈:25年上半年业绩预告同样表现亮眼，预期上半年净利润约人民币1.8亿元至人民币2.1亿元，较2024年同期上升约111%至146%，店型优化带来同店提升，规模效应下利润率显著改善。另外，周黑鸭、佳禾食品从预告情况来看并未实现收入利润双双高增，但处于经营底部、拐点向上趋势中，周黑鸭主动关店优化门店结构，鸭副成本下行，推动H1利润预增94.8%。佳禾食品短期成本压力较大，因此上半年利润同比下降77.21％至84.80%，Q2下滑幅度有所收窄，收入端粉末油脂恢复性增长，同时咖啡业务始终保持较好增速。洽洽食品、良品铺子等以传统渠道为主、新渠道动能较弱、叠加原料成本及费用压力，上半年业绩表现较弱。

2、 食品饮料行业本周表现

本周食饮板块涨幅靠前，申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为0.68%，在30个申万一级行业中位列第13，跑输沪深300指数0.41个百分点，当前行业动态PE为21.26。

本周食饮行业的10个子板块中软饮料、乳品、白酒、调味发酵品、肉制品和其他酒类均实现上涨，板块涨幅最高的为软饮料（+2.02%）。

从个股角度看，食饮板块本周48只个股收涨，涨幅前5分别为皇氏集团（+15.53%）、百合股份（+5.73%）、煌上煌（+5.12%）、泸州老窖（+4.79%）、庄园牧场（+4.74%）。

3、本周公司重点公告

4、本周行业重要新闻

5、食饮行业周度产业链数据跟踪

6、风险提示

需求复苏不及预期的风险：国内经济形势整体向好，但需求仍处于弱复苏阶段，导致部分地区消费需求波动并影响相关行业及公司营收增长。

行业竞争加剧的风险：若行业竞争加剧，出现价格战等现象，公司盈利能力将受到影响。

食品安全的风险：食品安全事件将影响消费者信心，将相关行业和公司造成影响。

成本波动的风险：食饮行业中原材料、能源等成本波动将增加公司盈利不确定性。

证券分析师：蔡雪昱

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证券分析师：张子健

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证券分析师：杨逸文

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