国海研究 | 人形机器人产业变革与投资机遇—晨听海之声0724

（来源：国海证券研究）

深度报告·1篇:

国海机械·张钰莹团队 |机器人行业专题报告：人形机器人产业变革与投资机遇——基于政策驱动及产业进展维度

国海能源开采·陈晨团队 | 2025Q2煤炭基金重仓股持仓占比0.36%，煤价上涨利好+板块具有赔率优势，配置价值凸显——煤炭开采行业专题研究

国海电子·姚丹丹团队 | 美芯晟（688458）科创板公司动态研究：信号链收入大幅增长，毛利率优化释放利润

国海轻工·林昕宇团队 |影石创新（688775）公司点评：影石Insta360 X5发布功能升级，彰显创新实力

机械：机器人行业专题报告：人形机器人产业变革与投资机遇——基于政策驱动及产业进展维度

报告作者：张钰莹

报告发布日期：2025年7月24日

报告摘要：本篇报告解决了以下核心问题：1）梳理了国内部分地方政府的产业政策，各地纷纷出台明确规划，布局具身智能产业集群；2）梳理了人形机器人上游产业链的部分核心零部件，主要包括电机、减速器、丝杠和灵巧手；3）人形机器人板块及个股复盘。

1、布局：梳理产业政策，各地如何布局具身智能产业集群？

我国政府高度重视人形机器人产业的发展，积极从顶层设计入手，通过一系列高瞻远瞩的政策部署，为产业发展铺就坚实道路。从国家到地方层面，已陆续出台一系列政策文件，覆盖技术研发、产业培育、应用推广等多个环节，为产业规范化、规模化发展提供了明确指引和有力支撑。

2、入局：人形机器人核心产链梳理

梳理了人形机器人的硬件本体进展、软件布局、灵巧手进展及上游产链情况，重点介绍了以电机+减速器+丝杠为主的关节模组。关节模组是人形机器人实现灵活运动的关键部件，可分为直线和旋转两种，其中，直线关节将旋转运动转换为直线运动输出，具有较好的支撑性能和承重性能，主要用于高负载且运动旋转角度较小的场景，例如膝部、肘部，脚踝等部位；旋转执行器可实现绕单轴旋转，输出旋转运动，使人形机器人可以完成各种角度的旋转动作，通常应用在需要高扭矩的关节处，例如肩关节、腰部、髋关节等。

灵巧手是机器人的手部末端执行器，我们认为，通常情况下，灵巧手采用电机+减速器作为驱动核心：通常以电机为核心驱动器，配以减速器作为驱动模块，再搭配下一环节的传动连接件；括模组如何连接后续的传动零件又存在多种可选方案，包括丝杆、丝杠、连杆、腱绳、齿轮传动组、同步带+同步轮等。

3、破局：个股复盘，如何把握人形机器人的投资机遇？

我们复盘了智元链，梳理了智元的发展历程、产品、资本布局、政府与上市公司的合作情况等，以代表个股为例，对2024年7月至2025年7月的股价变化情况进行了归因，认为：板块驱动主要依赖以特斯拉optimus等龙头公司为主的硬件研发+大模型AI进展为主的创新引擎。我们认为人形机器人目前处于技术突破、商业化落地初期，后续有望迎来量产空间，维持人形机器人行业“推荐”评级。

风险提示：人形机器人行业进展不及预期风险；中美贸易摩擦超预期风险；灵巧手核心技术迭代不及预期的风险；重点关注公司业绩不及预期风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

电子：美芯晟（688458）科创板公司动态研究：信号链收入大幅增长，毛利率优化释放利润

报告作者：姚丹丹/李明明

报告发布日期：2025年7月24日

事件：2025年7月14日，美芯晟公告2025年半年度业绩预告：2025年上半年，公司预计实现营业收入2.65亿元，同比增长37%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润为500万元，同比增长131%左右，扭亏为盈；预计实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-330万元，同比增长88%左右。

其中2025Q2单季度，公司预计实现营业收入1.40亿元，同比增长41.33%，环比增长12.00%；预计实现归属于上市公司股东的净利润约为132.89万元，同比扭亏为盈；预计实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为-167.65万元，同比减亏808.59万元。

投资要点：规模效应凸显、产品结构优化、精益管理提效带动利润率提升。2025H1，公司毛利率提升、净利率大幅转正，主要得益于：1）高毛利的信号链芯片与无线充产品占比提升；2）自主BCD与光学激光工艺并协同供应链降本提良率，贯穿设计到量产；3）精益管理提效、规模效应显现，收入毛利增速快于费用，净利转正。

 分产品线来看，光学传感器在各下游有序放量，同比大幅增长，无线充与模拟电源升级迭代带动结构优化。1）信号链芯片：公司光学传感器产品线包含红外接近光检测、单环境检测、环境光与接近检测2合1、光学追踪（表冠）、DTOF激光测距、闪烁光、屏下色温和接近检测、健康监测，应用于手机、手表、TWS耳机、扫地机器人、智能卫浴、无人机、投影仪等多个领域，2025H1，光学传感器业务持续渗透智能手表头部企业，其需求量的上升推动了光学传感器业务同比大幅增长，激光测距（DToF）芯片与扫地机器人龙头企业深度合作，已进入规模交货阶段，在智能手机、AIoT等不同应用终端上的多款光学方案应用也在加速验证和推广中。2）无线充芯片：随着无线充电生态的拓展、终端需求的增加、工艺技术升级迭代，2025H1公司无线充电产品线保持了较快增速；未来无线充电业务随着成本优化预计将进一步拓展下沉市场，公司亦将通过产品结构改善，在有望进一步扩大市场份额的同时，毛利率稳步提升。3）模拟电源：公司未来将凭借在模拟电源产品线的设计迭代来优化成本，同时将专注于高价值的细分市场和汽车照明领域。

分下游应用来看，手机及配件市场已有深耕，汽车和机器人等新兴应用领域逐渐起量。1）手机及配件：公司无线充电与模拟信号链已深耕手机及配件领域，未来公司将加速布局手机端光学传感解决方案，已向多家行业头部终端厂商送样验证。2）汽车：公司汽车电子产品涵盖汽车照明芯片、车载无线充电芯片、CAN SBC芯片、CAN总线接口收发器等，未来公司将加速模拟电源产品线向汽车照明领域战略转型，重点布局前照灯、环绕灯、氛围灯等高价值产品。3）机器人等：公司DToF已进入扫地机器人头部企业规模交付阶段，此外，公司布局机器人核心技术，包括DToF传感器、光学编码器、AI传感器、CAN SBC和PHY芯片，推动智能化和自主学习，应用于多场景。

 盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为6.10/9.67/13.01亿元，同比分别+51%/+58%/+35%，归母净利润分别为0.20/0.86/1.78亿元，同比分别+129%/+340%/+107%，2026、2027年对应当前股价的PE分别53/26倍，考虑到公司光传感器产品线的卡位、光传感器国产化率提升空间较大、新品放量对公司整体利润率的提升、以及公司在新兴应用领域的布局，首次覆盖，给予“买入”评级。

 风险提示：新品研发不及预期，下游需求不及预期，市场竞争恶化，价格下滑超预期，毛利率进一步下滑等风险。

能源开采：2025Q2煤炭基金重仓股持仓占比0.36%，煤价上涨利好+板块具有赔率优势，配置价值凸显——煤炭开采行业专题研究

报告作者：陈晨/张益/徐萌

报告发布日期：2025年7月24日

投资要点：2025Q2，主动型基金重仓股中持有煤炭行业股票的市值占比降低至0.36%，环比-0.08pct（统计口径为申万一级煤炭行业，基金为主动型，包括普通股票型、偏股混合型以及灵活配置型），从持仓占比来看，2025Q2煤炭板块持仓处于2008年以来较低水平，煤炭板块拥挤度低，赔率优势或较明显。

 2025Q2，持有基金数方面，持有中国神华、陕西煤业、中煤能源、中煤能源HK、中国神华HK基金数量位列前5名。季度环比持仓变动方面，基金加仓（万股）最多的公司为淮河能源、中煤能源HK、昊华能源、华阳股份、新集能源；基金减仓（万股）最多的公司分别为中国神华、中国旭阳集团HK、陕西煤业、山西焦煤、山煤国际。分煤种来看，1）动力煤：2025Q2加仓股数较多的主要有中煤能源HK、昊华能源、新集能源，减仓股数较多的主要有中国神华、陕西煤业等；2）炼焦煤及焦炭：2025Q2加仓股数较多的主要有冀中能源、平煤股份等，减仓股数较多的主要有山西焦煤、恒源煤电等；3）无烟煤：2025Q2加仓股数较多的主要有华阳股份、兰花科创。

 整体看，目前煤炭板块基金重仓股持仓占比延续低配，板块拥挤度较低。同时，旺季来临，煤炭基本面持续向好，动力煤、炼焦煤价格保持上涨，煤炭板块底部配置价值凸显。另外，从大方向来看，煤炭开采行业供应端约束逻辑未变，需求端可能阶段性起伏波动，价格亦呈现一定震荡和动态再平衡，头部煤炭企业资产质量高，账上现金流充沛，呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级。重点关注：（1）稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源。（2）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源。（3）焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。

 风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）煤价大幅下滑风险。

轻工：影石创新（688775）公司点评：影石Insta360 X5发布功能升级，彰显创新实力

报告作者：林昕宇/赵兰亭/孙馨竹

报告发布日期：2025年7月24日

事件：2025年7月17日影石创新旗舰产品X5发布功能升级，在续航、色彩过渡、夜景模式、APP后期一键成片功能等方面进一步解决消费者痛点。

投资要点：Insta360 X5为公司最新一代全景相机产品，多项性能行业领先 影石Insta360 X5为公司在2025年4月发布的新一代全景相机，硬件方面，搭载1/1.28英寸传感器+2块专业影像芯片+5nm AI芯片，让X5画面更清晰明亮，色彩更逼真；创新推出可拆换镜片，解决日常使用磨损对画质影响的痛点；长续航模式下，续航时间延长至185分钟。软件方面，首创AI三芯影像系统，算力提升140%；较上一代影石Insta360相比，增加夜景录像模式和动态跟拍模式，昼夜画质全面跃升。在软硬件全面升级下，X5给全景相机增加了多种玩法，如子弹时间、星空延时、移动延时等等，也可通过Insta360 App中的AI剪辑工具自由构图和剪辑，降低后期处理难度，实现直出平面视频，增强拍摄的社交属性。

 本次升级切实解决消费者痛点，进一步提升产品差异化优势，彰显创新实力。本次升级迭代的功能组件主要包括：1）推出影调增强模式，解决明暗交错拍摄环境中，画面过曝过黑的问题，让成片色彩和明暗过渡更真实自然；2）全新单镜头夜景录像模式，使X5在单镜头运动相机模式下，也能拍摄高质量夜景画面；3）一键成片功能进阶，通过智能算法完成场景识别、精准选段、智能构图、全景运镜、卡点配乐等精细操作，Vlog出片更精彩高效；4）针对摩托骑行、潜水等专业拍摄需求增加配件和附加功能，如ND滤镜、GPS图传遥控器、浮力调节手柄、抖动还原、水下色彩还原等，同时扩大产业合作生态链，与宝马旗下摩托车品牌BMW Motorrad推出联名限定款，与SENA骑行耳机深度适配等。本次新品上线3个月后即发布更新，且针对产品使用过程中消费者关注较多的夜间拍摄、后期处理、专业运动拍摄等需求进一步升级细化，降低新手消费者使用门槛，切实解决拍摄痛点，表现出公司对消费者需求的高度关注，和软件技术开发的高效。

 电商数据表现优异，爆款单品引领增长。从电商数据来看，影石在618全周期销售额同比增长160%，三大平台天猫、京东、抖音分别实现GMV同比增长136%、155%、248%，三大平台全面高增。其中爆款产品X5全景相机登顶天猫运动相机热销榜TOP1、GO 3S拇指相机登顶抖音运动相机榜TOP1、Ace Pro 2街拍套装占据抖音运动相机榜TOP2&3，爆款产品持续出圈，带动品牌知名度提升。根据久谦中台数据，2025H1在天猫、京东、抖音三大核心平台影石Insta 360品牌整体销售额同比增长101%。需求端专业拍摄和日常旅行拍摄需求提升，供给端产品功能丰富操作更加便捷，带动品牌收入持续高增长。

 盈利预测和投资评级：预计2025-2027年营业收入分别为83.78亿元、113.41亿元、145亿元；2025-2027年净利润分别为11.75亿元、16.49亿元、23.03亿元，对应PE分别为56X、40X、28X，考虑到全景相机使用场景不断丰富，公司产品创新能力强，对消费者需求感知准确，有望充分受益于行业增长，品牌竞争力进一步提升，首次覆盖，给予“买入”评级。

 风险提示：行业竞争加剧的风险、新品推广不及预期的风险、原材料价格大幅波动的风险、国际贸易摩擦与监管政策变化的风险、产品迭代不及预期导致竞争力下降的风险。