渤小海伴您读研报之宝立食品

（来源：渤海证券财富管理）

1.公司概况

1.1领先的定制化风味与产品解决方案服务商

公司于2001年成立，已在复合调味料领域深耕多年，在行业内具有很高的知名度。除复合调味料外，公司产品应用和类别逐步扩展，推出各式风味的轻烹料理酱包、轻烹料理汤包等轻烹解决方案以及果酱和爆珠等多款饮品甜点配料，即可以将主营产品种类分为复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料三种。公司拥有十余年的粉体和酱汁类复合调味料生产经验，与国际餐饮连锁企业和大型食品工业企业稳定合作，已成为该细分产品领域的首选之一。

公司主营业务分为复合调味料、轻烹解决方案与饮品甜点配料

1.2Q3主业增长放缓，盈利端有所承压

2024年Q1-3公司实现营收19.30亿元，同比+9.72%；归母净利润1.73亿元，同比-28.01%。其中，24年Q3公司实现营收6.57亿元，同比+4.06%；归母净利润0.65亿元，同比-13.45%。由于下游餐饮消费疲软、竞争加剧，大B客户对供应链成本管理诉求愈发强烈，进而导致公司复调业务增长压力较大。对此，公司聚焦研发创新，用新品巩固原有大客户份额基础，同时积极开发新客户，寻找新增量。而对于轻烹饪业务，公司围绕空刻意面等持续扩品类、开发新场景、新客群，其增长势能在逐步恢复；尤其是公司积极发力烘焙类产品，培育增长新曲线。

公司收入规模、增速变化及公司归母净利润及增速变化

2.复合调味料行业概况

2.1复合调味料以B端为主，有望逐渐吸收基础调味料份额

复合调味料以B端为主，C端仍处于消费者早期教育阶段，疫情前复合调味品增速较快，2014-2019年CAGR为14.07%。疫情爆发后居家场景增多、B端受挫导致复合调味料增速略有下降，2019-2023年CAGR为12.57%。对比海外，国外复合调味品产品渗透率为70%左右，国内仅为26%，国内人均复合调味品支出2021年为15.4美元，仅为美国、日本的约10%，还有较大的拓展空间。

2011-2027年中国复合调味品市场规模及增长率及2021年各国复合调味料渗透率

复合调味料有望逐渐吸收基础调味料份额。随着现代化进程和生活水平的提高，餐饮连锁化、标准化、便捷化的需求以及家庭烹饪方式的变革，外卖由“新模式”向“新业态”的快速转化，顺应人们生活方式的改变。具备方便快捷、便于贮藏、安全卫生而又风味多样等特点的符合调味品飞速发展。2023年复合调味料市场规模达到2032亿元，同比增长13.77%，占调味料总市场规模由2014年的的25%增长至2023年的34%。目前日本复合调味料消费支出已超65%，长期来看基础调味料增速将回落到疫情前水平，复合调味料将逐渐取代单一调味料。

2.2复合调味料子类分布较为均匀，西式复调竞争格局较为集中

按产品划分，复合调味料可被划分为鸡精、中式复合调味料、西式复合调味料、火锅调味料与其他五类。就占比而言，各品类分布较均匀。五类占比处于13%-30%区间，其中鸡精占比最高；就增长速度而言，五类增长速度均较快且接近，2016-2021年各品类CAGR达14%-17%，中式复合调味料最快；就市场集中度而言，各品类差异较大，CR3分布于10%-80%区间，中式复合调味料集中度最低，鸡精集中度最高。西式复合调味料的高渗透率与高市场集中度提高进入壁垒，为场内玩家提供护城河。

西式复调竞争格局较为集中

相比中式复调而言，西式复调更具标准化、头部效应较强。中国地大物博，拥有八大菜系且菜品制作复杂，使得口味较好的中式复调制作难度较大。相比之下，西式餐饮SKU较单一，主要以汉堡、牛排、意面等主食辅以各式酱蘸料而成，西式餐饮使用的酱蘸料更易实现标准化，因而规模效应更为显著。此外，西式餐饮系舶来品，已经形成较为成熟的商业和经营管理模式，使得头部企业与新进入者差距凸显。

3.轻烹解决方案行业概况

3.1方便食品：整体稳步增长，新消费品类动能强劲

方便食品已进入稳步增长时期，新消费品类成新引擎。根据艾媒咨询数据显示，近年来中国方便食品市场规模不断扩大，2023年中国方便食品市场规模已达6736亿元。2021年，预制菜赛道异军突起，方便食品的产品品类得以扩充，更多的企业和资本进入赛道，在推动食品工业化进程加速的同时，也将进一步推动方便食品行业的发展，预计2026年中国方便食品行业市场规模有望突破万亿元

方便食品市场规模近年来提速增长

根据艾媒咨询数据显示，在2024年中国消费者购买方便食品类型中，63.08%消费者选择干的或粉状方便食品（如方便面、米饭等），57.70%消费者选择即食食品（如各种糕点、馒头、面包等），52.50%消费者选择速冻食品（如火锅丸子、饺子等），38.03%消费者选择罐头食品，35.99%消费者选择预制菜。

消费者观念改变，推动方便食品结构转型。根据町芒研究院的数据，消费者选购食品的首要关注因素已然变为“营养健康”。艾媒咨询数据显示，在2024年中国消费者对方便食品消费频率下降的原因中，42.11%消费者表示担心食用方便食品影响健康，38.82%消费者表示担心方便食品成分有害，35.53%消费者表示相关事件报道影响了对方便食品的消费信心，35.53%消费者认为方便食品没有营养，23.03%消费者表示担心食用方便食品影响皮肤状态。消费者整体观念的转变，推动方便食品品类也向健康化发展。能制造出健康的美味产品的公司将会成为这一阶段的行业新星。

消费者选购食品的首要关注因素向营养健康转变

4.公司竞争优势

4.1B端：享受大客户发展红利，灯塔效应助力小客户持续开拓

百胜T1供应商给公司以口碑背书，确立公司行业地位。根据供应商表现，百胜会将供应商分为T1、T2和T3三个级别，对T1供应商进行奖励、对T2和T3供应商提供改善咨询。百胜中国对于供应商实行严格的审核准入、日常监督和绩效评估，在2022年360家供应商企业的社会责任审核中，评分为A级的供应商仅占2%。通过2008年开始向百胜中国直接提供复合调味料、2013年正式成为T1供应商，宝立通过百胜的“官方认可”确立了西餐复调的领导与灯塔地位。

随着百胜中国进入下沉市场，其为继续为公司贡献稳定收入。百胜具有进入下沉市场的决心与实力，百胜中国整体门店由2017年的7983家增长至2023年的14644家，CAGR10.56%。其中，肯德基门店由2017年的5488家增长至2023年的10296家，CAGR11.07%；必胜客门店由2017年的2195家增长至2023年的3312家，CAGR7.08%。预计渠道下沉会给百胜带来新收入驱动点，宝立也将以T1供应商的身份充分享受该红利。

灯塔效应助力公司吸引中小B客户，持续为营收创造新鲜血液。在中小B市场中，由于供应商与下游客户存在信息不对称性，公司间的试错成本会显著上升，而公司依靠大B客户背书在复调市场中树立了“灯塔”，使得中小B客户在选择时不用担心灯塔供应商的资质。通过灯塔效应，公司持续吸引中小B客户，如Shake Shack、萨莉亚、瑞幸和Tims等，其或将成为公司营收增长的重要血液。根据招股说明书中的数据，与大B的增速斜率向下不同，中小B的增速斜率均向上、未来前景值得期待。

公司部分中小客户

4.2C端：西式复调优势与精准打法降维打击现有产品、迅速抢占高地

公司轻烹意面的价格在意面行业中处于中游，同时兼备向上升级与下沉的空间。轻烹意面产品的定价区间大多集中在10-25元，空刻线上销售单价约为20元、定价处于轻烹意面行业中游。根据艾媒咨询的数据，2021年中国网民食用西式快餐最可接受的前二价格区间分别为30-50元与15-30元，合计占比83.3%。公司可以推出高端产品向上渗透高消费人群，也可以借助已经建立起的规模效应推出大众化产品、向下下沉。目前，空刻已推出定价10元制作流程更简便的冲泡型意面，拓宽了价格带和消费场景渠道，更适合便利店销售。

空刻价格处于速食意面价格中上游水平

空刻意面口味、安全或渠道多方面打击了现存意面市场，迅速抢占市场高地。除空刻外，目前速食意面的主要参与者还包括一些外资品牌与互联网品牌。相对互联网品牌而言，公司具备口味与安全的相对竞争优势，公司产品自主研发且对西餐口味有多年积累，具备口味护城河，互联网品牌不能与之媲美。近年来食品安全问题越发得到关注，空刻意面自主生产保证了安全的合规性，其也是互联网品牌可能缺少的；相对外资品牌而言，公司具备本土化与营销的相对竞争优势。

编发| 邢艳

复审| 张宏魁

审核| 李皓