光大证券-钨行业点评报告：雅江水电叠加战略价值重估，钨精矿价格屡创新高-250723

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（来源：研报虎）

　　事件：根据数据，2025年7月21日，江西钨精矿(65%)的价格达到了历史新高的18.25万元/吨，自2025年5月13日以来，钨精矿价格屡创历史新高。

　　雅江水电项目拉动盾构用钨金属需求。7月19日雅江下游水电工程正式宣布开工，其总投资约为1.2万亿元，是三峡水电站的6倍。参考三峡水电工程，需要TBM、盾构机等隧道掘进设备实现，而TBM、盾构机中使用大量钨金属。2024年硬质合金占钨总需求量约59%，而矿用工具合金以及耐磨工具合金占硬质合金总需求约45%，因此矿用工具合金以及耐磨工具合金用钨大约占钨总需求的26.33%，我们预计此次雅江下游水电工程将显著拉动这一部分的钨需求。

　　钨未来需求有望实现多点开花。展望钨金属的未来需求情况，有数个非常具有潜力的增长点。光伏钨丝：相较于传统高碳钢丝，钨丝的细径化潜力大，能够有效降低硅片损耗，满足大尺寸、薄片化硅片切割要求；军工用钨：国防科工局最新数据显示，2025年7月军工材料采购计划中，硬质合金刀具、穿甲弹芯等钨制品订单同比增长42%；可控核聚变：钨及其合金因其优异的高温性能、抗辐照性能和机械性能，成为核聚变反应堆中关键部件的理想候选材料；以及雅江水电项目带来的盾构领域用钨。

　　配额显著下降，钨矿供给受限。2024年度第一批钨矿开采总量控制指标为62000吨，同比2023年减少了1000吨，为2021年以来该指标的首次缩紧。2025年度第一批钨矿（三氧化钨含量65%）开采总量控制指标58000吨，较2024年度第一批指标再次减少4000吨，降幅6.45%。随着我国矿业的监管力度愈发严格，我们认为对于生产能力达不到指标的小型矿山企业，后续将有进一步降低分配指标的可能。

　　出口管制政策助推海外钨价。2025年7月海外市场钨价维持上涨态势，2月初，商务部、海关总署公布对钨等相关物项实施出口管制。钨相关材料包含仲钨酸铵、氧化钨、部分钨合金等。该政策落地后海外钨市流通偏紧，截止2025年7月16日，欧洲钨铁价格52-52.6美元/千克钨（折人民币26.07-26.3万元/基吨）,欧洲APT价格达到460-485美元/吨度（折人民币29.15-30.74万元/吨），与国内形成较大价差。

　　钨与稀土具备诸多相同特点，战略价值重估进行时。钨与稀土具备诸多相同特点：两者是我国唯二的开采指标配额控制金属；两者均在今年上半年实施出口管制政策；两者均为在军工领域有一定应用的关键战略矿产资源；两者均是我国优势资源，美国相对而言比较紧缺。我们认为钨与稀土的高相似性，决定了其与稀土性质类似的“高战略价值”。

　　投资建议：钨未来偏紧平衡的供需格局有望持续，叠加钨精矿开采成本的挺价，虽然钨精矿价格可能会出现一定回调，我们仍判断未来三年钨价将于高位运行，叠加出口管制、雅江水电开工建设等政策、项目的推动，我们认为钨相关上市公司有望受益，建议关注中钨高新、章源钨业、厦门钨业、翔鹭钨业（钨产业链）。

　　风险分析：钨品价格波动风险；额外钨矿供应风险；下游硬质合金产品被替代、光伏钨丝推广不及预期的风险；雅江工程建设不及预期等。