方正证券丨周报聚焦 0721- 0725

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曹春晓

金工首席分析师

《主动权益基金通信、电力设备等行业仓位占比上升，“综合量价”因子今年以来多空收益18.7%》

1、市场估值

截至2025年7月18日，沪深300指数股债收益差为5.80%，逼近均值，从中长期角度来看仍具备投资价值。

截至2025年7月18日，主要指数中，上证50、沪深300、中证500、创业板指PE（TTM）分别为11.40倍、13.39倍、29.85倍和33.89倍，分别位于历史73.10%、66.46%、56.63%和17.87%分位数。

从相对估值来看，截至2025年7月18日，创业板指相对于沪深300指数相对PE为2.53倍，位于历史7.8%分位数，相对PB为3.02倍，位于历史40.9%分位数。创业板50指数相对于上证50指数相对PE为2.91倍，位于历史14.9%分位数，相对PB为3.76倍，位于历史28.5%分位数。

2、资金流动观察

上周新成立权益型基金119亿元，四月以来主动权益基金通信、电力设备等行业仓位占比提高。

3、量化组合绩效跟踪

上周，方正金工沪深300指数增强组合周超额收益为0.26%，中证500指数增强组合周超额收益为0.15%，中证1000指数增强组合周超额收益为-0.23%，中证2000指数增强组合周超额收益为-0.13%，“预期惯性”组合超额收益为0.74%。

4、量价因子绩效跟踪

在方正金工多因子选股系列研究中，我们分别构建了“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”、“球队硬币”、“云开雾散”、“飞蛾扑火”、“草木皆兵”、“水中行舟”、“花隐林间”、“待著而救”、“多空博弈”等11个特色量价因子。上述因子虽然由高频数据计算得到，但是在月度频率上仍然有较为出色的选股能力，我们对十一个量价因子的测试，可以看到，所有因子的RankICIR绝对值都在4.0以上。今年以来，其中11个细分因子合成的综合量价因子今年以来全市场十分组多空组合相对收益为18.70%，多头组合超额收益为9.13%。

风险提示：本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受环境影响可能存在阶段性失效的风险。

李清荷

固收首席分析师

《央行托底，债市能稳多久？》

大行买短债力量放缓，基金回补利率债并加仓存单/二永债

大型银行利率债净买入骤降至176亿，或受税期扰动转向防御；股份行延续收缩，利率债净卖1000亿、信用债净卖404亿；农商行连续四周净买利率债（562亿），但减持存单650亿。理财加速涌入存单（550亿），同步增持信用债和二永债；基金回补利率债277亿，加仓信用债340亿和二永债282亿；保险持续扫货利率债（415亿）和存单（326亿），货币基金重返利率债市场。

6 月社融总量超预期但结构分化，信贷反映实体信心不足

社融增量4.19万亿元，政府债券（1.35万亿）与信贷（2.36万亿）主导增长，但企业短期贷款高增（1.16万亿）而中长期贷款仅微增400亿，反映季末冲量与企业长期投资谨慎。居民信贷仍弱，存贷款增速背离显示资金淤积、政策传导阻滞，经济复苏基础不牢固。

经济延续“生产强需求弱”格局，复苏基础不牢固

6月工业增加值同比提升至6.8%，制造业、采矿业贡献显著，但社零同比回落，地产投资跌幅-12.4%，固定资产投资仅增0.5%。生产端回暖依赖政策扶持，需求端受消费、地产拖累，政府债资金向实物工作量转化仍需时间。

央行拟取消质押券冻结规定，短期提振情绪，长期优化市场生态政策旨在接轨国际、提升货币政策操作效率与市场开放度，将释放质押券流动性、降低资金摩擦成本，短期利好短端利率债，长期优化市场生态。后市来看，资金面宽松与经济弱复苏支撑债市，但需关注股市反弹、政策细则及外部扰动，建议把握长端利率债波段机会与高等级信用债票息策略。

下周超万亿OMO到期和超万亿存单到期，关注央行动作

下周公开市场操作到期量较大，包含17268亿OMO 7天逆回购到期，1200亿国库定存到期、2000亿MLF到期（预计会超量续作）。下周政府债净缴款2716亿，压力尚可。同业存单方面，下周单周存单到期量超1万亿，较本周增加。随着税期扰动消退，央行买断式逆回购对冲市场部分流动性压力，预计下周流动性保持均衡，DR007加权利率中枢或在1.5%附近波动，关注MLF到期续作情况和公开市场操作投放量的情况。短期来看，央行流动性呵护明确，资金面维持均衡，叠加经济弱复苏难改，长端利率下行仍有支撑；但股市反弹（股债跷跷板效应）、超长债供给等因素或有扰动，需保持组合流动性。中期来看，若央行政策持续宽松，叠加理财、保险等配置资金入场，债市调整后仍具配置价值。建议关注长端利率债波段机会与高等级信用债票息策略，同时跟踪政治局会议政策信号及关税局势变化。

风险提示：政府债供给超预期、货币政策超预期、中美关系变化超预期。

郑豪

ESG首席分析师

《ESG周报：可再生能源电力消纳责任权重下发，钢铁、水泥等五大行业强制消纳绿电》

国内热点：2025年可再生能源电力消纳责任权重正式印发。国家发改委与国家能源局联合发布了《关于2025年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知》，明确了2025年和2026年可再生能源电力消纳的具体要求，并对重点用能行业的绿色电力消费比例提出了更高标准。这一政策的出台，是我国在推动能源结构转型、实现“双碳”目标进程中迈出的重要一步。《通知》不仅提升钢铁、水泥、多晶硅及数据中心等重点行业的强制绿电消费比例（最高达80%），通过差异化省级权重（如云南、青海要求高达70%）形成精准压力传导，政策设计形成“指标-建设-消纳”的闭环驱动机制。建议关注：（1）可再生能源运营商将迎来确定性的装机增长与消纳保障，尤其布局高权重省份（如青海、甘肃）的企业优先受益；（2）绿证交易流动性及溢价空间有望提升，关注绿电供应方及综合服务商；（3）高耗能产业中，提前布局绿电采购、具备能源管理技术优势的龙头企业（如低碳钢铁、绿色水泥）将获得成本与政策合规双重壁垒，而转型滞后者面临淘汰风险。

海外热点：欧盟发布《化学工业行动计划》。近日，欧盟委员会发布了《化学工业行动计划》，旨在通过一系列综合措施加强欧盟化学部门的竞争力，推动其现代化进程，并促进对创新和可持续性的投资。与《化学工业行动计划》配套出台的是化学品简化综合计划，该法案三大要点是：（1）现行CLP法规中关于标签字体、间距、颜色等繁琐规定将被更具弹性的“基于风险”原则所取代。（2）数字标签的应用范围从原来的5个要素扩展到12个，预计可使企业单款产品的合规成本降低30-40%。（3）新规引入了“动态标签”概念，允许企业通过二维码等方式实时更新安全信息，既保证了信息准确性，又避免了频繁更换实体标签的资源浪费。欧盟此次发布的《化学工业行动计划》及其配套措施，与此前的欧盟综合方案（Omnibus Package）一脉相承，在环境层面上，通过将产品全生命周期碳足迹纳入监管框架，重新定义了绿色化学品的标准，推动了化工产业的低碳转型。在社会责任方面，该政策强化了供应链尽职调查要求，确保全球运营符合统一的人权和劳工标准。在公司治理方面，通过简化信息披露要求，降低了中小企业践行ESG的准入门槛。

风险提示：国内外ESG发展不及预期；政策出现重大变化；ESG各产品发展不及预期。

王玉

北交所首席分析师

《关注中报超预期标的，鼎佳精密将于7月22日启动申购》

本周市场：截至2025年7月18日，本周北证50指数下跌0.16%，跑输科创50指数/创业板指数/沪深300指数分别1.47/3.33/1.24pct；近一年，北证50指数上涨86.84%,跑赢科创50指数/创业板指数/沪深300分别为48.63/52.61/70.93pct。

从流动性表现来看，北证A股本周日均成交额达218亿元，较上周略有增长，占全A成交额比重为1.41%，北证50本周日均换手率为2.38%，北证专精特新指数本周日均换手率为3.53%，同期科创50、创业板指、中证2000指数的日均换手率分别为0.82%、2.32%、3.97%。

本周北交所共有103家公司上涨，165家公司下跌,涨幅前三的公司为广道数字、佳合科技、万源通，周涨跌幅分别为60.48%、48.85%、16.09%;本周北证成份股共有21家上涨，29家下跌，涨幅前三的公司为五新隧装、并行科技、纳科诺尔，周涨跌幅分别为15.49%、4.50%、3.54%。

本周北交所4个行业上涨，19个行业下跌，涨幅前三的行业为轻工制造、环保和石油石化，涨幅分别为2.35%、2.34%、1.78%。

鼎佳精密将于7月22日启动申购，公司预计上半年归母净利润同比增长幅度约为35.37%-49.62%。公司将于7月22日启动申购，公司本次发行价为11.16元/股，对应市盈率为15.29倍(假设全额行使超额配售选择权时，公司对应的2024年扣除非经常性损益后净利润摊薄后)。本次发行股份全部为新股，公开发行股份数量为2000万股，发行后总股本为8000万股，本次发行数量占超额配售选择权行使前发行后总股本的25.00%，若超额配售选择权全额行使，则发行后总股本扩大至8300万股，本次发行数量占超额配售选择权全额行使后发行后总股数的27.71%。

本周北交所共有32家公司更新审核动态：本周北交所共有32家公司更新审核动态，本周长江能科、科金明、泰凯英、天健新材、华大海天等30家公司已问询；北矿检测上市委会议通过；宏远股份注册。

投资建议：本周北证板块日均成交额小幅上涨至218亿，当前北证50指数/创业板指数/科创50指数PE（TTM）分别为67.25/33.89/139.75倍（2025/7/18），当前时间点我们仍然建议重点关注估值相对较低，业绩预期较强且具备较强稀缺性和壁垒的标的，同时我们重点关注中报超预期和具有并购重组概念的相关标的。

风险提示：宏观经济不及预期风险、政策不及预期风险、市场竞争加剧风险。

文姬

汽车首席分析师

《业绩预告密集落地，关注重磅新车周期》

本周市场：7月14日至7月18日，申万乘用车上涨1.76%，申万商用载货车上涨9.42%，申万商用载客车下跌0.98%，申万汽车零部件上涨4.05%，申万汽车服务上涨4.53%。A股汽车板块上涨3.28%，沪深300指数上涨1.09%，汽车板块跑赢沪深300指数2.19个百分点。

行业层面：1）百度萝卜快跑携手Uber拓展全球市场。7月15日，百度萝卜快跑宣布与全球最大移动出行服务平台Uber建立战略合作伙伴关系，计划将萝卜快跑拓展至全球多市场并部署数千台无人驾驶汽车。2）i8开启预订，预售价35-40万元。7月17日，理想i8开启预订，官方当前公布的预计售价区间为35-40万元，正式售价将于7月29日发布会上公布。

公司层面：1）吉利汽车：7月15日，吉利控股集团官方宣布，旗下吉利汽车与极氪科技正式签署合并协议，吉利汽车将收购除其已持有股份外的全部极氪股份，极氪股东可选择以现金或置换吉利汽车股份作为对价。2）长城汽车：公司披露于25H1期间实现营业总收入923.67亿元，同比微增1.03%；营业利润68.62亿元，同比下降15.35%；净利润63.37亿元，同比减少10.21%；归属于股东的扣非净利润35.82亿元，大幅下滑36.38%；基本每股收益0.74元/股，同比下降10.84%。

投资建议：1）政策引导与行业自律协同发力，汽车行业经营环境有望持续改善：中央财经委员会第六次会议明确提出依法规范企业低价无序竞争，推动产业提质增效与落后产能淘汰，为当前产能利用率承压的汽车行业提供政策指引。行业自律增强叠加政策引导，汽车产业竞争或将从价格维度向价值维度升级，经营环境持续优化。2）强势车企新品周期密集开启，细分市场格局有望迎来加速重构：小米YU7、小鹏G7、理想i8及零跑B01等多款战略车型于Q2末集中上市，产品矩阵覆盖20-40万元主流价格区间。需重点关注后续潜在销量超预期的新款车型及其供应链弹性机会。3）政策刺激效果显现，三季度重卡板块有望延续景气趋势：当前渠道库存连续3个月去化，叠加报废换新政策持续推进、出口悲观情绪充分释放，三季度行业销量增速有望进一步提升。建议把握板块贝塔机会及龙头市占率提升逻辑。

相关标的：比亚迪、吉利汽车、小鹏汽车、赛力斯、比亚迪电子、三花智控、拓普集团、福耀玻璃、中国重汽、潍柴动力、宇通客车、北特科技、地平线、黑芝麻智能、知行科技、速腾聚创、联创电子、电连技术等。

风险提示：乘用车销量不及预期、新能源车渗透率不及预期、政策刺激效果不及预期等。

甘嘉尧

金属新材料首席分析师

《稀土战略价值再加码，锂价底部供给推向出清》

工业金属：根据美国商务部发布的数据，6月零售额环比增长0.6%，显著超出市场预期，显示出一定经济韧性。此外，7月18日，工信部总工程师谢少锋指出，新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长具体工作方案在近期将陆续发布，保持关注。铜板块方面，尽管美国或从8月开始对铜进口产品征收关税，我们认为对伦铜、沪铜市场价格冲击有限，中长期价格上涨逻辑不变。建议关注铜板块投资机会，如紫金矿业、洛阳钼业、金诚信等。

贵金属：美联储内部博弈加剧了市场的混沌程度，黄金的避险属性得以凸显，金价在高位基础上出现一定反弹，有望提振板块情绪。当前大盘情绪高涨，“反内卷”宣导下多种工业品价格高涨，因此在金价维持强势+工业领域情绪回暖的双侧提振下，白银价格有望持续冲高，短期价格弹性或高于黄金。建议关注板块的持续性投资机会，如兴业银锡、盛达资源、中金黄金、招金矿业等。 

稀土&磁材：大盘情绪高涨+北方稀土镨钕金属售价走高的背景下，作为有色金属板块中的高弹性顺周期品种，稀土&磁材行业的表现优秀。往后看，美国防部为MP公司提供显著高于国内现价的镨钕价格下限（110美元/kg），并给予高额补贴，均证明我国稀土管制的有效性，战略自主概念下板块估值有望进一步抬升，建议关注板块的持续性投资机会，如北方稀土、中国稀土、正海磁材、宁波韵升、金力永磁、广晟有色等。 

能源金属：近期江西宜春市自然资源局下发关于编制储量核实报告的通知，要求8宗涉锂资源矿权按要求及时编制矿种变更储量核实报告，科学合理确定开采主矿种。7月17日，藏格矿业公告收到《关于责令立即停止锂资源开发利用活动的通知》，要求公司积极整改，完善锂资源合法手续。我们认为近期江西、青海等地规范涉锂资源生产的行为，有助于行业实现供给出清。建议关注板块底部投资价值，如中矿资源、盛新锂能、赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料等。 

风险提示：1、有色金属下游需求增长不及预期的风险；2、美国关税政策反复的风险；3、全球经济发展增速下降的风险。

金宁

煤炭与公用首席分析师

《煤炭需求回暖带动价格反弹，甘肃首推全容量补偿政策》

煤炭板块：当前随着各地气温逐步升高，火电发电量增长，火电厂日均煤耗迅速增加，伴随着煤炭需求起量以及供给改善预期，煤炭供需格局或有所好转。我们认为公式定价的长协价格受影响相对较小，长协占比较高的神华、陕煤、中煤业绩稳定性较强。如果煤价在未来触底反弹，低估值弹性标的也有望迎来反弹。

投资逻辑一：高比例长协的煤炭企业受到市场价格影响波动较小，而煤炭行业多为高分红高股息标的，防御优势显著。建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例预期较高的标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源。

投资逻辑二：弹性标的有望受益需求改善。预计夏天气温偏高，电煤需求有望改善，且稳经济政策也有望提升非电煤需求。我们认为未来可以期待电煤需求上升以及政策力度的加大，市场煤比例较大的板块有望受益。建议关注：兖矿能源、晋控煤业。

公用事业板块：当前多数地区25年长协电价有所下调，但部分地区电价仍有较强支撑，考虑到煤价同比下跌能够有效降低火电企业营业成本，火电盈利有望得到进一步释放；而水电电价相对稳定有望带动水电企业盈利稳步增长，我们认为火电和水电板块业绩表现或相对优异。

1）火电板块，5月起火电发电量同比增速转正，企业电量端压力预计有所缓解，且受煤价同比下跌影响，三季度部分火电企业购煤成本有望进一步下探，火电板块业绩仍有上调空间，建议关注机组分布多位于北方、电价相对坚挺的京能电力、华电国际、华能国际、大唐发电。

2）水电板块，4月规上工业水电发电量由增转降，但由于水电企业受市场化波动影响较小，考虑到水电企业分红比例整体较高，在无风险利率下行的趋势下股息率仍有优势，建议关注长江电力、川投能源。

3）核电板块，尽管受市场化交易电量增长以及年度长协电价下滑影响，核电公司的上网电价或有所降低，但核电核准节奏稳健，新机组投运带来的发电量提升有望实现以量补价，建议关注中国广核（A+H）、中国核电。

4）新能源板块，考虑到海风消纳条件相对优异，且多地出台海风建设规划，未来发展潜力较大，建议关注受益于福建海风项目核准的福能股份、中闽能源。

风险提示：安全生产风险、国际形势变动风险、宏观经济波动风险、商品价格大幅波动风险、项目建设进度不及预期风险、政策支持力度不及预期风险、市场竞争加剧风险。