固收FM｜境外债市场2025下半年展望：波动中寻觅机会

（来源：中金固收）

袁文博  中金公司研究部

SAC：S0080523060023

2021年7月加入中金公司，担任研究部固定收益分析师，研究领域包括：境外债市场（中资美元债、点心债等）；房地产、电力、建材等产业债；上海、江苏城投债等。本科毕业于华中科技大学，硕士毕业于南开大学。

2025年上半年市场回顾

2025年上半年中资美元债指数录得回报率3.94%，其中投资级和高收益中资美元债总回报率分别为3.66%和5.85%，高收益板块表现更好。分行业来看，2025年H1地产、金融和城投板块回报率分别为8.25%、3.25%和3.10%，地产板块回报率最高。

投资策略：波动中寻觅机会

6月FOMC会议美联储维持基准利率不变，美联储认为经济前景不确定性有所缓解，从货币政策声明表述缓和。就业方面，美国劳动力市场波动有所加大，非农就业人数震荡，失业率也从此前的低位抬升至4%以上，但是美联储认为劳动力市场状况仍然稳固。通胀方面，“对等关税”增加了通胀上升风险，但5月美国通胀并未出现走高，关税对通胀的影响还未完全显现。鲍威尔听证会证词表示“政策对通胀的影响可能是短暂的，也有可能会持续更长时间”。面对关税政策可能带来的不确定性，我们认为美联储不急于降息，等待观望且视“数据”而定，我们预计美联储下一次降息或出现在四季度。从2025年美债利率的走势来看，关税政策的不确定性加大了美债利率的波动，总体来看，我们认为美债利率会逐步重新回落，不过期间美债利率或存在波动。

对于中资美元债，我们认为投资级主体收益率总体仍跟随美债利率波动，在美债利率大趋势下行的背景中可以考虑配置高等级主体，高等级主体静态收益率仍可观，具备吸引力，我们预计利差后续有望继续维持低位。相比于境内债，中资美元债依然存在较厚利差，仍需考虑锁汇成本，扣除锁汇成本后利差厚度下降。不同行业来看，产业方面，大型央国企产业和头部TMT主体信用风险较低，总体以均衡配置为主，同时加大对利差较高期限品种配置的力度，对于存在期限溢价或收益率曲线存在斜率的主体可以考虑拉长久期配置。地产方面，央国企可以考虑适度配置中短久期品种，同时关注高票面利率新发债券机会，非国企谨慎择券、短久期为主。金融方面，存续银行美元债收益率总体适中，期限溢价不太明显，利差较低不过考虑到期限偏短，配置性价比尚可。

对于点心债，我们认为离岸人民币流动性大概率仍将转松，离岸人民币利率或延续下降，资质较好且流动性较好的信用类点心债或将受益于此。2025年以来点心债市场供需两方面均有所走弱，一方面是信用类点心债供给相比2024年下降，另一方面南向通托管余额也有所下降，我们认为信用类点心债正从快速扩张阶段转为平稳增长阶段，产业供给走向多元化，我们认为高票息点心债依然具备不错的配置价值，特别是相对境内债有明显票息优势的主体，建议把握配置机会。不同行业来看，城投点心债相较境内债有不错的利差，且当前城投点心债供给下降，可以积极把握高票息配置机会，优先考虑有境内债主体发行的点心债，总体期限控制在2年以内，对于无境内债的主体，可考虑较好省份谨慎下沉，较弱省份区县园区主体不建议下沉；产业类主体相比境内债而言利差更低，大型央企利差基本上都在50bp以内，地方国企利差相对较高，可以在择券的基础上进行一定的利差挖掘。

文章来源

本文摘自：2025年7月8日已经发布的《境外债市场2025下半年展望：波动中寻觅机会》

袁文博  分析员  SAC 执业证书编号：S0080523060023

许艳  分析员  SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref:BBP876

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