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2025-07-22 08:16
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数据口径:“偏股混合+普通股票+灵活配置型”基金。数据来自wind。
二季度,主动权益基金剔除股价因素,加仓最多的行业是通信、军工、非银,减仓最多的行业是食品饮料、汽车、电力设备。
其中,汽车恰恰是Q1公募基金刚刚大举加仓、增持最多的行业,这个季度反遭减持,行业排名靠后。
这似乎又印证了我们之前报告中提到的结论:21年Q4以来,单季增持最高的行业,下个季度的股价表现往往排名居于中下游。
这是由于,21年Q4以来市场持续处于震荡、资金面存量博弈的环境中。如果产业基本面的支撑不足或进展没有那么快,那么主题炒作对于交易拥挤度更为敏感,这使得单季增持最高的行业反而快速透支了市场的短期预期、下个季度反而持仓调整,股价表现相应居于中下游。
如果换个时间维度来看,在21年之前,尤其是19-21年茅指数、宁组合有明确产业趋势过程中,这种单季增持带来的股价波动只在短期,在基本面不断增强的支撑下,这种短期扰动反而提供了中期布局的良机。
展望三季度,我们认为市场再次到了检验“牛市思维”成色的时刻。
一方面,在海外映射、中报景气预期的支撑下,AI算力链条(光模块/PCB)再度成为机构共识加仓方向,这也是23年AI浪潮以来,TMT板块第六次成为单季公募加仓第一的领域。
“牛市思维”之下,短期交易拥挤度不构成行情结束的信号,市场更关注产业景气度的兑现。因此,如果三四季度相关景气置信度的板块能够继续表现,那意味着当前“牛市思维”已经逐步形成。
另一方面,非银板块(保险/券商)Q2也成为公募基金加仓前三。在经济基本面没有显著改善的背景下,这也体现了公募基金对于下半年增量资金入市、牛市思维的预期。
我们在《市场不缺钱》,《上行收益和下行风险不对称》重点讨论了下半年潜在的牛市Trigger、增量资金“蓄水池”,从基金配置的思路来看,目前市场也到了检验成色的时点。
其它基金二季报配置的重要结论,详细完整内容请阅正文:
(1)港股:配置比例刷新前高、达到19.7%。Q2对于港股加仓创新药,减仓汽车。
(2)科技链条:主要加仓算力,围绕即期基本面置信度较高的品种展开(光模块、PCB,游戏);当前位置看国产算力芯片、机器人的筹码已有缓和。
(2)几大机构赛道:剔除产业主题基金,全基目前标配军工、标配新能源、低配食品饮料、低配医药。其中,这个季度主要加仓风电、军工、创新药(AH)。
(3)出口链:整体减仓,结构上增配对欧出口链(摩托车)、及部分具备品牌出海逻辑的对美出口链α龙头。
(4)经济周期类:主要加仓非银(保险/券商),但需即期基本面验证的品种仍在减仓(白酒/消费服务业/水泥/工程机械);以“新消费”核心标的的持仓变化来看,机构对于新老消费的审美切换正在发生。
(5)红利资产:大幅加仓银行,城商行配置创新高。
风险提示:基金季报仅披露十大重仓股;灵活配置基金仓位不稳定等。
一、资产配置:仓位维持高位,份额仍有赎回
25Q2偏股混合类基金仓位上行,普通股票型和灵活配置型基金仓位上行。普通股票型仓位相较于25Q1上升0.6pct至88.9%;偏股混合型基金仓位上升0.1pct至87.2%;灵活配置型基金仓位上升0.6pct至75.5%。
主动偏股基金整体持股市值下降,主要受基金赎回压力影响。
主动偏股基金整体持股市值下降0.7%,具体来看,普通股票型下降1.8%,偏股混合下降0.5%,灵活配置型下降0.4%。
基金份额出现下滑,基金份额整体下降3.3%,普通股票型基金份额下降4.6%,偏股混合型基金份额下降3.1%,灵活配置型基金份额下降3.3%。
各类型机构的持股市值显示,持股规模已经基本上“势均力敌”。
截至25Q2,主动权益基金持股市值2.9万亿,保险(2025Q1数据)持股市值2.8万亿,外资持股市值2.9万亿(2025Q1数据),股票型ETF持股市值3.0万亿。
二、板块配置:加仓创业板,港股仓位续创新高
25Q2基金减仓沪深300,加仓中证500。沪深300配置比例由25Q1的58.5%下降2.41pct至25Q2的56.1%(超配10.0%);对中证500的配置比例由25Q1的22.7%上升0.1pct至25Q2的22.8%(超配6.4%)。
创业板、科创板配置比例均上行。创业板配置比例由25Q1的16.6%上升2.3pct至25Q2的19.0%(超配1.1%);科创板配置比例由25Q1的15.2%上升0.2pct至25Q2的15.4%(超配7.2%)。
25Q2主题活跃,基金加仓小盘风格。中证1000仓位上升0.4pct至12.5%(超配-2.7%),国证2000仓位上升1.9pct至13.8%(超配-7.1%)。
25Q2基金的港股仓位提升至19.7%左右,续创历史新高。港股重仓持股市值为3254.6亿元,占比19.7%,较25Q1上升0.7pct。
恒生科技基金配置比例高位回落,仓位从25Q1的10.5%下降1.2pct,当前25Q2达到9.4%。
从港股重仓持股行业来看,传媒、电子、生物医药行业配置最高,Q2医药生物、非银金融仓位抬升幅度最大。
港股公司维度看,基金重仓标的也集中在传媒、电子、医药生物等板块。
剔除股价因素,25Q2公募主要增配的港股集中在创新药板块,减配港股公司集中在汽车板块。
三、行业配置:聚拢当朝基本面景气品种
(一)行业概述:加仓通信、银行、国防军工,减仓食品饮料、汽车、电力设备
电子、医药生物、电力设备的绝对配置比例最高,Q2主要加仓通信、银行、国防军工,主要减仓食品饮料、汽车、电力设备。
25Q2配置比例最高行业的是电子、医药生物、电力设备等。25Q2加仓最多的行业是通信、银行、国防军工等,减仓最多的行业是食品饮料、汽车、电力设备等行业。
进一步剔除行业指数上涨影响后,衡量真实的加减仓方向,Q2加仓最显著的行业为通信、国防军工、非银金融,减仓最多的是食品饮料、汽车、电力设备。以超配比例(基金配置比例-自由流通市值占比)变动衡量剔除股价变动后的仓位变化,Q2加仓最多的是通信、国防军工、非银金融,而食品饮料、汽车、电力设备减仓最多。
从二级行业角度看,通信设备、元件、化学制药在Q2加仓最多,白酒Ⅱ、乘用车、消费电子在Q2的减仓幅度较大。
以行业所处的超配比例历史分位数衡量,目前超配比例处于历史90%以上高水位的一级行业主要是:电子、汽车、通信、银行、军工、钢铁。处于历史低分位的是社会服务、食品饮料、机械设备、石油石化、医药生物、房地产等。
目前仓位处于近10年以来90%分位数以上的二级行业如下表。其中,25Q2仓位处于100%分位数的是化学制药、通信设备、元件、城商行Ⅱ、化学制品、饲料、农商行Ⅱ、其他电子Ⅱ。
可以看到,公募基金配置在高分位数的行业,二季度股价的超额表现多不错。
二级行业仓位处于近10年以来10%分位数以下的行业如下表。其中,处于历史最低分位数的是房地产开发、计算机设备。
从2025年二季度末来看,基金相对行业自由流通市值占比,二级行业超配了11个行业,超配幅度最大的是家电。25Q2基金超配幅度最大的行业:家用电器、电子、通信、医药生物、食品饮料、汽车、国防军工、电力设备、美容护理、有色金属、农林牧渔等。
25Q2大多数行业配置比例相对于其自由流通市值处于低配状态。25Q2基金低配幅度最大的行业有:非银金融、建筑装饰、石油石化、煤炭等。
(二)科技链条:聚拢算力,关注国产算力芯片、机器人的筹码缓和
海外算力是Q2基金加仓最为鲜明的方向。在海外映射、中报景气预期的支撑下,海外AI算力链条(光模块/PCB)再度成为机构共识加仓方向,这也是23年AI浪潮以来,TMT板块第六次成为单季公募加仓第一的领域。
除海外算力外,Q2景气高增的国内CSP CAPEX牵动的算力链条(柴发/服务器ODM/服务器电源/交换机)、游戏等亦获公募增配。其共同的特征也是中报高景气。
即期业绩高增品种,基金已经布局较深。此外还有部分远期基本面不可证伪、短期存在边际变化的行业,基金Q2有所减仓,可关注筹码压力边际消解下的增配机遇,典型行业如国产算力芯片、机器人等。
除了AI之外,其余TMT领域的加仓趋势不显著。去年及Q1热门的SOC、消费电子等板块,Q2公募有一定减仓。对于应用端的计算机,公募仍未增配。
(三)机构重仓赛道:加仓风电、军工、创新药
新能源减仓,全基再度回到标配附近。主要减仓新能源车及光伏(光伏基本减到了历史低位)。结构上加仓风电(已接近历史高位)。
对于新能源板块,关注下半年反内卷的实质推进形式。与工业品不同,光伏和汽车没有供给收缩调控的案例,因此市场还存在政策观望期。目前海风之类的有需求预期的先配上来,其余供需失衡比较严重的还有待政策手段的实质落地。
军工获加仓,结构上军工电子、地面兵装、航天装备都加仓到了历史较高水位。航海装备、航空装备仓位仍不算高。
医药仓位维持低位,结构上医疗器械、CXO等均有减仓,但创新药仓位连创新高。当前创新药仓位已至4.4%,近两个季度加仓幅度较大。
(四)出口链:整体减仓,聚拢业绩主线
出口链上季度10.3%的高位大幅减仓,最新仓位为7.5%。
逆势加仓的线索之一是对欧出口链,如摩托车、海风、逆变器。
逆势加仓的线索之二是中报绩优且有品牌出海逻辑的对美出口链龙头。在β降速的背景下,部分具备供给侧逻辑的龙头凸显α优势,如部分家居、四轮车龙头。
减仓方向方面,白电、纺织、工具、保温杯、轮胎、叉车等行业Q2均有不同程度的减仓。大多属于对美出口链条。
对于科技、赛道、出口链等【景气成长类资产】,建议继续关注当期基本面景气/后续景气改善预期。
一是结合中报情况及海外映射,即期基本面占优的品种:海外算力链、游戏、非美出口链(摩托车/逆变器/海风)。
二是远期基本面不可证伪、短期存在边际变化的行业:国产算力、稳定币、创新药、军贸、机器人。
(五)经济周期类资产:加仓非银,需即期基本面验证的品种仍在减仓
市场不缺钱,远期基本面改善受益的品种迎来加仓。非银板块(保险/券商)Q2也成为公募基金加仓前三。
在经济基本面没有显著改善的背景下,这也体现了公募基金对于下半年增量资金入市、牛市思维的预期。
对于需即期基本面验证的品种,市场还在减持,如白酒,消费服务业,工程机械,水泥等。
减仓“旧消费”的同时,“新消费”获结构性加仓。商贸零售,医美等“新消费”领域近几个季度仓位持续上行。
整体来看,机构配置在新旧消费的审美之间切换。食品饮料二季度减仓显著、新老消费配置切换,全基回到低配2%左右。
下半年如果能够出现改善远期基本面预期的信号,可能才是下一个增配时点。
展望来看,【经济周期类】资产依然是打开后续指数空间的中军力量。虽然短期市场形成PPI和ROE的大幅改善弹性依然较难,但考虑到后续宏大叙事可能带动经济周期类资产的上行预期,从而形成指数的突破,因此当前位置建议增加对受益远期改善预期、但对即期基本面不敏感的品种:券商、金融IT、地产。
(六)红利资产:大幅加仓银行
Q2基金大幅加仓银行,银行仓位回到近十年高位。结构上主要加仓城商行,此外小幅加股份行,大行则在减仓。
其余红利资产加仓不显著。其中,水电和运营商有小幅加仓,港口稳定、公路小幅减仓。
对于【稳定价值类】资产,中期维度上不需要择时,短期从相对收益角度等待最佳信号出现。
对于绝对收益投资者来讲,拉长周期、稳定价值类资产的净值曲线长期向上,中期维度上不需要择时。
对于相对收益投资者来讲,短期最优的“买入信号”还没有出现,有待进一步观察——下图成交集中度占比每一次触及红色虚线偏下沿位置的时候,都是阶段性实现超额收益的起点,目前的位置还可以进一步等待。
四、个股配置:持股集中度有所下降
25Q2基金重仓股中top10的持股比例约为17.44%,持股集中度较上季度略有下降。
新进入前十排名的重仓公司为小米集团-W和新易盛,而比亚迪和五粮液退出前十大。
剔除股价涨跌影响看,主动偏股型公募基金25年Q2加仓最多的个股是中际旭创、新易盛和沪电股份等;
25年Q2减仓最多的个股是比亚迪、腾讯控股、阿里巴巴-W等。
五、风险提示
基金季报仅披露十大重仓股,反映的信息不够全面;灵活配置型基金中股票的配置比例不稳定;基金配置仅反映过去信息,对未来的指引意义有限;部分投资产业类的基金(如医药基金等)规模日益增长,会对行业配置数据产生一定影响。