RWA专家解读电话会

（转自：老司机驾新车）

1、RWA市场现状与发展趋势

·RWA概念与全球格局：RWA核心是现实资产上链/代币化，其操作形式主要是将国内光伏公司、设备租赁、水电站或风车发电等设备的未来收益权打包成RWA。从全球格局看，国外以美国比特币为首的数字币在RWA领域发展较多，因币种丰富，规模较大且形态多样；国内则聚焦香港、新加坡等亚洲地区作为核心节点开展相关操作。目前相关公司已推进约两三个国内RWA项目，主要将光伏、设备租赁、发电收益权等资产的未来收益权打包，产品主要售予对该领域感兴趣的中东主权基金。

·稳定币与RWA的协同：国家不支持通过比特币链入国内资产，在此背景下香港推出稳定币。稳定币与标准数字币不同，其未来将挂钩法币，在香港大概率挂钩港币或美元，挂钩人民币的概率较低。稳定币可支持的现实资产类型广泛，包括房产、知识产权、高速公路收费权、房租等。当前国内RWA项目多为一级市场交易，例如协鑫等项目，交易通过签订合同完成，资产转让需再次签合同，缺乏便利的二级市场交易场所。未来需通过建设稳定币交易所作为二级市场载体，实现资产上链交易，相关计划拟在香港（稳定币交易所）和新加坡（可能布局数字币交易所）推进。

·全球市场未来展望：RWA市场未来被普遍看好，将形成庞大市场。未来所有现实资产均可交易，RWA及数字货币交易所、稳定币交易所将产生海量交易量，并实现全球范围内不同品类资金资产的价值互换。地区载体存在差异，香港拟建设稳定币交易所，新加坡可能布局数字币交易所。目前市场趋势已显现，包括香港政府及联交所在内的多个国家和地区对RWA发展持认可支持态度。

2、RWA参与主体与商业模式

·发行链路角色与收入：RWA发行流程涉及多类参与主体与不同收入来源。立项估值环节，投行、审计公司、律师事务所、会计师事务所等承担相关职责，收取服务费。技术支持层面，数科公司提供（更多实时纪要加微信：aileesir）区块链和隐私计算技术，获技术服务费。硬件支持方面，云技术服务器、高并发数据库（如阿里云、open base数据库）等设备售卖可获利。交易所赚取交易佣金，交易所会员（券商）提供交易和客户维护服务获收入。

·交易所与监管角色：交易所收入为交易佣金；券商通过席位提供客户维护服务获取收入；香港需新设虚拟币/稳定币监管部门，这将为政府增加岗位。

·海南华铁与xMeta平台：海南华铁与xMeta平台是战略布局持股，并非收购。xMeta平台定位数字货币交易平台，概念是现实资产数字化上链，以NFT形态进行数字资产发行与交易，但技术能力一般，载体缺乏稳定币与法币挂钩支持。该平台类似蚂蚁鲸探，用于数字艺术品售卖，本质与RWA有距离，技术能力仅能支撑数字资产发行平台，远不能满足RWA未来高并发交易需求。未来推进RWA业务，与具备技术能力主体合作实现资产上链、参与香港稳定币交易所建设是合适方向。此外，海南华铁已成立华铁黄蜂公司推进业务，后续预计还有动作。

3、RWA估值与收益机制

·估值核心逻辑：RWA估值需历史数据、行业专家、评估公司及会计师事务所共同参与。如充电桩估值需基于3年运行数据，计算未来5 -10年平均收益。高空作业设备估值要通过历史数据计算故障率、折旧率等损耗情况，如原10台设备坏2台会影响当年收益，需根据历史数据统计平均坏损率并计算年收益。光伏或风车发电资产的估值基于历史发电收益预测未来5-10年收益。所有估值过程需专业计算，结合行业专家意见与足够数据，非主观设定，且前期审核严格。

·当前收益率与风险：已发行RWA项目平均收益率4 6%，属试验性质，目的是打通链路，买方多为沙特主权基金、中东财团。收益有波动风险，若设备坏损率超预期（如一两年后设备坏大半），会致资产价值下降。二级市场转让遵循买者自负原则，投资者需承担价值波动风险。

·特殊资产估值案例：以高速公路收费权为例，其RWA估值基于过去5年运营数据，预测未来5 -20年收费收益。此案例体现RWA资产估值需基于实际运营数据合理推算，避免主观定价，确保估值客观可验证。

4、稳定币与交易所设计

·稳定币运行机制：稳定币与法币挂钩，以港币为载体，其派生机制为：RWA项目产生收益后，会生成新的稳定币作为收益。稳定币与比特币等数字币不同，它是理论上可无限派生的中心化形态。由于监管要求，稳定币与比特币等数字币不能直接交易，需通过法币中转，如先将数字货币转换为港元，再通过港元转换为稳定币，或直接将港元转换为稳定币。

·交易所定位与技术：香港的RWA发行稳定币交易采用中心化形式，并非基于公链。其目标是摆脱美元体系依赖，规避贸易战对进出口企业的影响，支持跨境支付（如用稳定币购买石油）。由于稳定币需承载丰富场景和服务大规模客群，若采用完全去中心化的区块链技术，会导致交易延迟，无法满足支付无感需求。因此，稳定币采用中心化机制，区别于比特币等基于公链的去中心化数字币体系。

·抗制裁与稳定性：俄罗斯使用数字货币进行贸易支付的比例较大，但依赖主流数字币，易被美国制裁。港元稳定币挂钩港元，交易为加密闭环形式，可规避美元外汇限制，美国难以直接干预。比特币等数字币存在不可控风险，大量未流通区块可能由美国控制，未来释放将稀释市场，导致不可控危机。因此，稳定币需独立于现有数字币体系之外，以保障交易稳定性和可控性。

5、RWA发展节奏与行业选择

·发展时间节点：RWA项目的井喷期与稳定币交易所建设进度直接相关。8月1日稳定币法案通过后，将启动在香港建立稳定币交易所的工作，1个月内可完成雏形搭建。交易所建成且会员席位准备完成后，将批量上线大量RWA项目，此时即为井喷期。

·适用行业与企业：RWA项目重点涉及的行业包括光伏、充电桩、水电站、高速公路收费权（如重庆路桥、山东高速等上市公司部分道路收益权）、铜/铁/煤矿产开采收益权，以及科技公司专利、游戏公司IP等知识产权类资产。暂不涉及房地产及房租领域，因国内房地产资金受管制，禁止出境，通过RWA形式操作可能与国家意志冲突。参与企业方面，前期以民营企业和部分小型国有企业为主，大型国有企业倾向于观望，待模式成熟、参与主体增多后才会介入。

·未来规模与规划：未来RWA项目储备丰富，已标记500多家可合作公司，预期落地200多个项目。战略层面，需成为规则制定者，参与技术架构及规则制定，从佣金中分成，确保在二级市场的话语权及价值体现。因此，当前暂不大量发行项目，待与香港政府合作权益确定后，将迅速推进项目上线。

6、蚂蚁在RWA中的角色与挑战

·技术定位与优劣势：蚂蚁链原名为蚂蚁区块链，其技术定位为有中心的联盟链，与基于去中心化概念的区块链技术存在本质区别。从技术层面看，蚂蚁链并非完全应用去中心化技术，因此在区块链技术完整性上存在劣势；但凭借生态优势，其客群基础及技术能力形成独特优势。客群基数大是技术选择的关键因素，蚂蚁链涉及未来数字支付场景，客群规模预计达10亿级别，若使用去中心化技术，算力和速度将出现延迟问题，测算显示千万级客群已会产生延时，影响支付的无感体验。此外，蚂蚁链未来需服务跨境支付等丰富场景，进一步限制了其对标准区块链技术的完全应用。在国际认可度方面，欧美投资者对中心化联盟链概念不买账，但蚂蚁链目标市场聚焦亚洲、中东、东南亚，其优势体现在场景丰富性上，可通过RWA提升信息资产上链便捷性及国际支付速度，提供类区块链技术体验。

·战略角色与合作：蚂蚁在RWA中的战略角色涉及稳定币发行，计划与香港政府、港交所共同成立公司参与，但需补充相关牌照，目前判断需成为发行方或发币之一。合作对象上，药材券商因拥有券商牌照（需升级）将作为会员单位参与二级交易，但不排除与其他港资券商合作；技术合作方面，与汇丰银行深度合作，协助其打通资金链路。香港政府推动法案的动机包括避免新加坡在数字币交易所领域的竞争，因其希望项目落地香港而非新加坡，目前法案通过对蚂蚁形成激励，尽管过程可能存在曲折，但成功可能性被看好。

Q&A

Q: RWA市场目前的运行情况如何？香港拟推出的稳定币与RWA挂钩是否会带来较大发展机遇？未来市场发展趋势如何？

A: RWA是当前国内外热门概念，国外以美国比特币等数字币为代表积极布局，国内聚焦香港、亚洲、新加坡等核心节点推进项目，已落地光伏、租赁设备、水电站/风车发电设备未来收益权等资产的RWA操作，主要面向中东财团等投资者。香港拟推出的稳定币与法币挂钩，与传统数字币不同，可为国内资产的RWA交易提供合规载体，解决当前国内RWA多为一级市场交易、缺乏二级市场流通的痛点。未来RWA市场将覆盖几乎所有现实资产，通过稳定币交易所或数字币交易所实现全球范围内不同品类资产的价值互换，形成海量交易量，现实资产数字化趋势已获多国及地区支持，关键在于构建二级市场交易载体。

Q: 如海南华铁、蚂蚁、京东等不同类型公司在RWA及挂钩稳定币产品中承担的角色及商业模式是什么？此外，海南华铁参股的S and Beta公司累计GMV达10亿人民币，市场放开后该类公司是否会迎来交易量快速提升？

A: 在RWA发行过程中，不同类型公司承担的角色及收入来源如下：立项估值阶段涉及投行、审计公司、律师事务所、会计师事务所，主要通过收取专业服务费用盈利；技术支持层面由数科公司提供区块链及隐私计算技术，通过技术服务费获取收入；硬件供应方通过底层基础设施销售获得利润；交易所通过交易佣金盈利；券商作为交易所会员，通过交易服务及客户维护获取收入。此外，香港等地监管部门可能新设针对虚拟币或稳定币交易的监管部门。

Q: 海南花姐提及的XMETA公司情况如何？

A: 华铁对XMETA是战略投资而非收购，仅持有部分股权。XMETA是数字货币交易平台，主打NFT形态的数字资产发行与交易，概念上符合现实资产数字化上链方向，但技术能力一般，载体缺乏稳定币与法币挂钩功能，且难以介入香港稳定币相关业务。该平台本质与数字艺术品售卖平台鲸探类似，属于数字资产发行平台，与RWA存在较大距离，其技术能力无法满足RWA未来高并发交易等需求，仅具备基础架构。国内同类平台多宣传大于实际，XMETA亦存在概念炒作嫌疑。华铁若真想推进RWA业务，直接合作更高效。此外，华铁已成立华铁黄蜂公司推进相关业务，未来预计会有更多动作，不会仅停留在当前数字资产平台层面。

Q: 海南华铁260亿资产上链项目由蚂蚁数科合作完成，其底层技术是否来源于蚂蚁？

A: 海南华铁RWA上链项目的底层技术主要由蚂蚁提供。蚂蚁在区块链及数字币技术领域拥有全球领先的专利储备，依托蚂蚁链平台开展RWA相关合作。需说明的是，海南华铁宣传的260亿资产上链指其设备账面价值，但实际RWA上链的资产为未来5-10年的租赁权或使用权收益，价值远低于260亿。类似光伏、水电站等项目的RWA资产亦为未来发电收益，经评估后价值通常为千万级别。蚂蚁认为海南华铁宣传累计近260亿硬件及链上资产的口径存在问题，并要求其删除以避免暴露战略意图。

Q: 若其他方设备上链，该平台理论上可收取服务费，其角色是否类似投行？

A: 理论上该平台可通过其他方设备上链收取服务费并扮演类似投行的中介角色，但实际难以实现。其一，（更多实时纪要加微信：aileesir）该平台与我方存在竞争关系；其二，其在国内无法开展相关业务，在香港推进稳定币法案需依赖我方主导的稳定币交易所建设；其三，该平台技术能力不足，更多涉及概念炒作。

Q: 稳定币或RWA发行时是否需要向投资人约定收益率？收益率的确定依据是什么？

A: 稳定币或RWA发行时需基于实体资产的实际收益能力约定收益率。收益率的确定主要依据资产历史运营数据，通过行业专家、评估公司及会计师事务所等专业机构评估，预测未来5-10年或更长周期的年均收益水平，形成合理估值。前期为促进发行可能折价，但未来是否折价由发行方决定。核心在于估值需基于实际资产产生价值的链路和历史数据，无法仅凭投资者意愿或主观设定，否则难以获得市场认可。

Q: 目前已发行的RWA产品收益率水平如何？

A: 目前已发行的RWA产品收益率水平不高，平均约4%-6%。当前发行主要为试验性质，旨在打通业务链路，买方主要为沙特主权基金、中东财团。该收益在市场上不具吸引力，未采用高收益形态。实际执行中收益可能因资产损耗等因素波动，风险由买方自行承担。

Q: 联盟链的激励机制如何设计？数科的稳定币与交易所的主要设计场景是什么？如何与比特币等其他链上的交易场景竞争？

A: 联盟链激励机制的核心在于稳定币的派生机制设计，其与比特币等纯数字币不同，需与法币挂钩，通过等价货币兑换生成，类似数字港元概念。数科稳定币的主要设计场景是以港币为载体，通过RWA项目产生收益后派生稳定币作为收益载体。在与比特币等其他链上交易场景竞争方面，由于稳定币底层资产为国内资产，需通过港元转换实现国际交易，短期难以直接与比特币挂钩，主要基于两方面考量：一是已与国内监管部门深入沟通，需防止国内资产外流、洗钱及非法数字币回流；二是未来涉及币种转换问题，需通过数字货币与港元、港元与稳定币的间接转换实现交易。

Q: 香港的 RWA 发行稳定币交易是在中心化交易所进行，还是基于某条公链？若基于公链，具体是哪一条？

A: 香港 RWA 发行稳定币交易采用中心化模式，并非基于任何公链或数字货币底层。稳定币的特性为可无限派生，本质是类数字港元概念，需与法币挂钩，其设计目的是摆脱美元体系影响，规避贸易战对外贸企业的直接冲击，并争夺数字币技术话语权。由于公链属于无明确法币属性的数字货币概念，而稳定币需与法币直接挂钩，因此不基于现有公链。

Q: RWA的本质是否为债权？若后期项目经营情况不佳，是否存在转让渠道？

A: RWA本质更接近收益权转让，与债权类似。若项目后期经营不佳，投资者可通过二级市场以稳定币形式转让对应份额，但需自行承担价格波动风险——例如买入时价值10个稳定币的份额，卖出时可能仅值8个稳定币，最终亏损由投资者自负，这一模式与股票交易中买者自负的逻辑一致。

Q: 在RWA业务中，蚂蚁联盟链相较于以太坊二层链等的竞争优势与劣势体现在哪些方面？

A: 蚂蚁联盟链的核心技术为伪区块链技术，属于中心化联盟链，未采用完全去中心化的区块链技术，因此在纯区块链技术层面存在劣势。其优势在于生态资源丰富，客群基数庞大且技术能力突出。由于未来需支持10亿级数字支付及跨境支付等场景，若采用完全去中心化的区块链技术，算力和速度将无法满足无感支付需求，因此选择中心化联盟链模式，更适配丰富的应用场景，通过RWA业务可提升信息资产上链便捷性、提供交易场所并加快国际支付速度。劣势在于国际认可度较低，尤其是欧美投资者对中心化联盟链模式接受度不高，因此目标市场优先聚焦亚洲、中东及东南亚地区，不谋求全球化认可。

Q: RWA目前仅为代码形式，未来是否会采用稳定币交易？后续是否会采用数字币交易？

A: RWA未来一定会采用稳定币交易。数字币形式方面，由于国内监管将比特币等数字币视为非法币种，短期内无法直接对接数字币交易，但不排斥通过间接连接方式运作——即先将比特币等数字币转化为美元、港元等法币，再转换为稳定币进行交易。香港认可数字币的法律地位，允许此类操作。当前RWA项目多为国内资产，涉及国有资产的交易若直接使用比特币等数字币，不符合监管要求且不可行；而通过稳定币交易国内资产则无阻碍。因此，国内资产项目因监管限制无法直接通过数字币产生购买链路，需通过数字币转稳定币的方式完成交易。

Q: 当前俄罗斯使用数字货币进行贸易支付的比重如何？

A: 俄罗斯使用数字货币进行贸易支付的比例可能较大，主要因受美国限制需通过数字货币交易，但使用的是世界主体数字货币，仍易被制裁和限制。相比之下，我们的稳定币体系独立于现有数字币体系，以港元稳定币为基础，可避免美元外汇限制，交易加密且形成闭环，美国难以直接制裁。比特币存在未流通区块，未来若集中释放将稀释市场，其作为非法定货币的不可控性及最大受益方为美国的特性，决定了稳定币需独立于现有数字币体系，避免与比特币挂钩以防潜在危机。

Q: 若中美发生冲突，使用港元稳定币购买石油是否会因新的制裁手段导致交易失败？

A: 俄罗斯因使用世界主体数字货币交易仍易受美国制裁，而基于港元稳定币的交易体系独立于现有数字币体系，具备抗制裁能力。港元稳定币挂钩香港法币港元，其交易模式为闭环设计，交易合法且不涉及美国直接干预。由于港元本身受香港法币机制管制，可规避美元外汇限制，且所有交易加密，美国难以直接制裁该稳定币市场。相比之下，比特币存在未流通区块，未来若集中释放将严重稀释市场，且其非法定货币属性导致稳定性不可控，最大受益者为美国。因此，港元稳定币需独立于现有数字币体系，避免与比特币等挂钩，以保障交易可控性。

Q: RWA预计何时进入井喷期？前期接触的企业类型及除门科、海南华铁、房地产外的其他涉及行业有哪些？

A: RWA井喷期与稳定币交易所建设进度直接相关。当前3个测试项目已完成测试且利润达标，但缺乏二级交易场景限制了推广。随着8月1日稳定币法案通过，公司将在香港建立稳定币交易所，制定交易规则并为券商提供交易媒介，预计1个月内完成技术搭建，年底形成交易所雏形，届时将快速推进大量RWA项目上线，进入井喷期。前期接触企业以有融资需求的民营企业为主，部分小型国有企业也参与其中。涉及行业包括：光伏、充电桩、新能源、水电站等能源类；高速公路收费权；铜、铁、煤等基础矿产开采收益权；科技公司专利、游戏IP等知识产权。房地产行业因国内资金出海管制问题，仅试点房屋租赁权，整体置于后期考虑。

Q: 蚂蚁未来是否将主要承担稳定币发行方角色？

A: 在前期架构中，蚂蚁计划承担稳定币发行方角色，拟与香港政府、港交所共同成立公司开展相关业务，但需补充相关牌照。未来需参与该角色，最终规划包含此定位，但实际执行情况需视后续进展而定。当前判断认为蚂蚁必须成为稳定币发行方或发币之一。

Q: 香港收购的券商牌照是否必须通过药材公司实现？平台是否需要通过券商牌照开展相关业务？

A: 药材现有券商牌照类型不足需升级，但基础牌照具备升级条件。药材未来定位为前期会员单位，将深度参与相关业务，但核心运营主体未必由药材承担，公司可能成立专门新公司通过牌照开展业务。目前药材收购尚未完成，未宣布最终进展，因此不排斥与其他港资券商合作，其定位尚未完全明确。药材作为RWA概念龙头股近期涨幅约两倍。公司在香港与汇丰深度合作，区块链技术能力优于京东。香港政府推动五行币法案及50B法案以支持公司参与，同时存在新加坡竞争。公司认为自身参与重要性不受入场时间影响，看好该业务未来前景，认为成功可能性大，但推进过程存在曲折。

Q: 国内商业租赁类资产是否适合作为RWA标的？从收益率、程序合规性角度如何评估？

A: 提问中提及的商业租赁实际指向算力租赁，该概念本身较为模糊。前期项目未将其纳入RWA形态，早期选择的RWA标的多为易于估值的项目。

Q: 除充电桩、光伏外，哪些其他行业或类型的资产适合上链RWA？

A: 适合的资产类型包括高速公路收费权打包、大型工程设备未来五年租赁收益，以及煤矿未来五年开采收益打包。算力租赁因技术快速进步导致收益波动大，难以稳定预估长期收益，因此暂不纳入RWA项目考量。

Q: 蚂蚁集团过去一年主要开展3个RWA项目，后续推进节奏如何？2023年底至2024年RWA业务确定性较高的规模及内部计划如何？

A: 短期蚂蚁集团不会大量发行RWA项目，当前精力集中于基础设施建设。待基础设施完善且需批量（更多实时纪要加微信：aileesir）推出RWA项目时，将以50为单位批量推进，可能一次性上线五六十个项目，具体时间节点取决于与香港政府合作的紧密及顺利程度。当前未大量发行的核心原因是需确认能否成为规则制定者，若未实现则贸然发行可能出力不讨好。目前已标记500多个可操作RWA项目的公司，即使仅实现一半也可达200多个。关键目标是确保发行的RWA能在二级市场交易，并获取二级市场话语权及战略定位，这需要香港政府的背书支持。

Q: 未来香港Haski OSL等虚拟货币交易所的发展方向是什么？

A: 未来发展将采取双向策略，同步布局数字货币与稳定币业务。由于香港允许稳定币与数字货币合法运营，交易所需避免排他性选择，通过实现比特币与稳定币的平稳流转吸引国内外客群。其中，稳定币是吸引大陆资产的关键。

Q: 若RWA类似于资产证券化且门槛不高，未来万事万物资产证券化是否会对股票交易所造成冲击？

A: 理论上可能产生冲击，但股票交易未来或转向数字币形态。港交所是否挂牌相关项目或成立联合公司开展稳定币业务尚未明确，但其对此全力支持并深度参与，既得权益未受影响，反而可能通过增加交易量长期利好交易所及市场。

Q: 全球稳定币交易以加密货币、DeFi等为主，RWA占比小，为何国内重点强调RWA？

A: 国内不支持以比特币为代表的传统数字币形式，因其可能威胁人民币稳定并引发经济风险。而RWA通过稳定币形式发行国内资产，既能规避传统数字币霸权地位，又可依托数字港元构建类数字币资产池。该模式需国内监管机构认可，其背景是国际现实资产虚拟化与上链的竞争。国内战略层基于国情特殊性及对数字币的独特态度，选择通过香港以稳定币交易RWA形式实现国内资产融资，既符合监管要求又参与国际竞争。

Q: 数科与国际均申请稳定币牌照，集团内部如何协调？

A: 蚂蚁国际与数科角色定位不同，蚂蚁国际主要负责海外业务，数科主要承担技术输出，二者战略重点存在差异但利益不冲突。支付业务将以蚂蚁国际为支点开展，数科通过底层技术输出实现收益，海外业务由蚂蚁国际直接参与，因此双方均需分别获取稳定币牌照资质。

Q: 当前 RWA 均代表收益权，能否直接代表股份本身？

A: RWA 直接代表股份本身较难实现。主要原因包括：其一，股份形式涉及资产出售，而 RWA 本质是融资形态，需通过有价值的未来收益权换取融资；其二，股票本身属于公司融资形式，已有股票的公司再融资不适用 RWA 形式；其三，RWA 要求资产具备正收益价值，亏损公司因价值为负无法发行 RWA；其四，股份价值与现实资产实际价值存在差异，RWA 需基于现实资产的实际价值上链，而非公司股份价值。

Q: 蚂蚁与金科科技的合作情况如何？

A: 当前蚂蚁与金科科技的合作力度较浅。近期寻求合作的公司较多，但集团以自身利益为前提，主要由蚂蚁住科和蚂蚁国际深度参与相关业务，仅在蚂蚁数科和蚂蚁国际产能或技术能力不足时，才会考虑生态内其他公司或外部有能力公司协助，总体更倾向于自主完成，因此与外部或生态内公司的合作深度均较浅。

Q: 固定资产是否可以上链？

A: 理论上固定资产可以上链，但当前及未来较长时间不会开展此类固定资产类RWA上链（更多实时纪要加微信：aileesir）业务。主要原因是国内对房地产资金出境监管严格，若通过RWA项目对国内资产折价，可能直接提供国内资产变现出境的途径，存在洗钱风险，因此该领域暂不涉及。