消费的方向：前瞻中报业绩，把握半年策略

（转自：老司机驾新车）

1、食品饮料行业分析

·各子板块景气度与估值：随着618落幕、二季度结束，7月进入中报预期明朗阶段。分板块看，饮料和零食景气度较高；啤酒和乳制品表现分化；调味品估值合理偏高、业绩压力大；白酒估值已跌至15倍以内，二季度业绩受短期需求波动影响环比或继续恶化。小额高频的情绪性消费，能为食品饮料部分细分赛道带来结构性成长机会。7月建议回归业绩主线，关注下半年高增品类估值切换机会。

·三条主线标的推荐：标的选择建议关注三条主线：一是成长性赛道，包括威士忌、宠物食品、保健品等子板块，推荐中宠、乖宝、农夫、西麦、统一企业中国及东鹏饮料；二是餐饮链修复的结构性增长个股，推荐珠江、燕京、海天港股、立高及后续上市的安井港股；三是传统消费龙头低位布局机会，关注白酒超跌后估值安全的龙头企业，以及乳制品领域，虽原奶周期奶价上行拐点延后（供给端基本出清、需求待恢复），可关注奶价上行周期中的龙头伊利和低温赛道龙头新乳业。

2、轻工个护行业分析

·卫生巾板块短期压力与长期逻辑：卫生巾板块近期受315舆情短期扰动影响明显。Q2行业大盘及龙头企业（如百亚股份、稳健医疗）均有短期压力，业绩承压。Q3前期借315舆情营销的中小品牌（如东方甄选白牌、黄子韬的朵维卫生巾）在五六月份品牌势能仍在上升，预计Q3这些中小品牌在线上格局中仍会有动作，但龙头品牌所受舆论影响已大幅减弱。长期来看，优质国产品牌通过性价比及积极的产品创新实现国产替代的逻辑依旧成立，行业份额有望向线上营销积极、产品创新敏锐、迎合消费需求且具备线下渠道沉淀的品牌集中，建议持续关注百亚股份和豪悦护理（Q2有压力）。

·牙膏板块竞争态势与登康优势：牙膏板块与卫生巾相比，竞争态势更健康。需求刚性且稳定，消费者在基础清洁上有功效护理进阶需求（护龈、美白、抗敏），品牌方借此推动消费升级，驱动单价提升并催生细分功效护理赛道机会，竞争抓手及烈度优于卫生巾。登康口腔作为国产龙头，治理上，中层干部超额利润分享及月度、季度、半年度奖金发放积极，经营活力强；渠道上，顺应抖音渠道红利积极布局，推动线上放量并通过场景营销实现中高端升级，超高端产品占比从2024年的个位数提升至2025年Q1线上的30%，全年目标达10%；产品上，以抗敏为核心，叠加护龈、美白等功效进行差异化研发，产品储备领先行业（有半代和一代优势）。基于上述优势，登康口腔有望实现份额提升，且Q2收入和利润增长预计延续Q1的良好态势。

3、纺织服装与珠宝美妆分析

·服饰各子板块表现：从社零数据看，2025年1 5月鞋服针纺织品同比增速在去年正常基数下稳中有增，达3.3%。分品类，一季度及二季度趋势相近，运动鞋服板块较好，终端零售稳中有升，安踏、Vila、李宁等品牌在弱市场环境下保持个位数增长；家纺板块中罗莱、水星实现增长；男（更多实时纪要加微信：aileesir）装及休闲服饰板块承压。户外板块突出，高端户外品牌高增长：2025年一季度亚玛芬大中华区收入同比增43%，昂跑亚太区收入同比增129%，安踏旗下迪桑特、可隆户外品牌零售流水保持65% 70%正增长，且过去一年户外增速在高基数下仍较快。

·纺织制造订单与份额变化：纺织制造上，需求端3 5月美国终端零售数据好转，4 5月基本实现中个位数以上增长，服装进口同比增长9%，鞋履进口同比增长17%，服装零售与批发库销比良性。供给端5月鞋服制造龙头收入承压，如服装制造龙头如鸿5月收入同比下滑9%、智阳下滑8%；鞋制造龙头丰泰5月收入下滑23%，裕源微增0.5%，来意增长1%。从美国进口份额看，4月美国从中国进口服装比重同比下滑3.5个百分点，从东南亚进口比重同比增加5个百分点；鞋履进口中，中国份额同比下滑6.7个百分点，东南亚份额同比增加10个百分点，进口份额加速向东南亚转移，建议关注多区域产能布局完善的制造龙头保障接单稳定性。

·黄金珠宝与化妆品趋势：黄金珠宝方面，上半年金价快速上涨，黄金饰品消费量下滑、投资金消费量提升（延续2024年趋势），细分需求中古法金、小克重金畅销，普货素金降幅明显。预计下半年金价高位震荡，受避险因素及央行购金等支撑，投资金市场或略有降温，金饰将延续高端古法金、低克重金饰两个细分方向增长，低基数阶段需跟踪大众珠宝品牌基本面拐点，重点推荐老铺黄金、周大福、潮宏基、菜百股份。化妆品方面，上半年大盘走势较弱，1 5月社零累计同比增长4.1%；5月受提前一周开启的天猫618大促提振作用不明显，部分品牌表现较弱，但毛戈平、韩束保持较好增长。行业长期渗透率提升及国产替代逻辑不变，建议关注国货美妆单品打造能力及多品牌、多品类矩阵拓展效果，重点推荐毛戈平（稀缺高端国货彩妆，产品及渠道拓展空间大、增长稳定）和上美股份（618表现优异，多品牌多品类发展）。

4、家电行业中报前瞻与策略

·中报业绩前瞻：从618销售表现看，空调线上线下整体增长16%-17%，洗衣机线上线下增速12%-17%，电视机线上线下增速13%-16%，大盘维持双位数增长。白电龙头方面，美的收入增速预计10-15%，格力收入增速约10%，海尔收入增速5-10%，三家业绩增速均有望实现双位数增长。黑电龙头中，TCL电子受益于今年618期间Mini LED电视渗透率快速上行至40%，带动盈利能力加速释放，上半年业绩增速预计超50%；海信视像二季度业绩增幅预计在30-50%区间，当前估值10-12倍，性价比突出。新消费领域，9号公司、科沃斯上半年业绩同比增幅预计超50%；石头科技二季度收入爆发性增长，预计增速80-90%，尽管去年基数较高导致业绩承压，但降幅环比Q1收窄（从30%收窄至20%左右）；小熊电器、北鼎Q2收入增速20%以上，因去年基数低，业绩增速翻倍或更高；此外，美股小牛电动、云米科技也值得关注。

·下半年中期策略：下半年策略可从三方面关注：一是龙头份额集中度提升。白电领域，以空调为例，6月安装卡数据显示，美的安装卡增速维持20-30%，线上价格竞争主要为遏制小米份额提升（小米二季度份额维持15%），线下价格稳中有升；海尔、海信等二线品牌线上份额及安装卡增速表现亮眼。黑电领域，以TCL电子、海信视像为代表的双寡头份额超50%，在电视机长期分散格局下实现显著提升，利于后续竞争趋缓及业绩稳定释放。二是新消费领域爆发机会。9号公司高端智能两轮车618增速延续90%以上，Q3目标高增长；扫地机618增长34%（显著高于清洁电器大盘27%），洗地机增长20%以上，厨房小家电618增长25%，新产品、新人群、新技术驱动的渗透率提升逻辑加速兑现。三是出海代工企业订单转移机遇。前期在海外布局工厂的欧圣、德昌股份，下半年三四季度业绩及收入环比提速、同比加快的概率较大。

5、即时零售行业竞争格局

·行业规模与核心价值：即时零售是万亿规模的高速增长赛道，预计2030年规模超1.7万亿，未来五年CAGR超20%，增速远超电商及社零大盘。从“多、快、好、省”维度对比，即时零售核心优势在“快”，在“多、好、省”上较传统电商无明显优势：商品丰富度受限线下陈列SKU；价格因末端物流成本高，全链路成本高于拼多多等传统电商；服务端未形成标准化体系。因此，即时零售以“快”为消费者提供差异化价值，创造增量市场，而非替代传统电商。

·平台优劣势对比：对比美团闪购、京东秒送和淘宝闪购，美团竞争优势更强：C端，从外卖切入闪购的消费者心智更顺畅；D端，具备更丰富需求供给和高效算法调度与配送效率；B端，在中小本地商家供给上有资源优势，闪电仓模式补充供给。美团闪购增速快于行业，远期有望贡献超千亿美金业务体量及150 200亿利润量级，或成公司长期增长驱动力。京东方面，即时零售是电商业务增量，自营电商稳固，冲击有限；日百快消是重要增长来源，秒送业务做好将形成增量价值。淘宝闪购依托集团资源，重视增量市场，当前从集团协同考量，为电商主站导流提频。Q2各家进入外卖价格战，京东、淘宝分别投入约150亿、100亿补贴，京东补贴力度及分摊比例减小，Q3因国补高基数或面临压力；阿里对即时零售重视度提升，三季度后或主要是淘宝闪购与美团竞争。长期更看好美团竞争力，当前估值偏低，首推美团；阿里和京东也将受益于即时零售赛道的业务增量。

6、医药行业创新药与内需消费

·创新药发展逻辑与赛道推荐：创新药行业当前处于内外发力共同发展阶段，外部有BD预期逐步兑现落地，内部政策发力，国家医保局优化创新药支付端及续约谈判等条件。从长期历史维度看，3 10年维度中，创新药产业发展和投资逻辑目前仅处于第一阶段，后续机会与催化不断，包括临床数据读出、与海外大药企合作推进亿级投入的全球多中心临床数据读出等，最终实现产品几十亿至百亿美金以上销售。具体赛道及推荐标的方面，一是新一代免疫疗法，在PD 1基础上优化，如PD 1 EGF双抗，推荐三生制药、康方制药、信达生物、华海药业、君实生物、益民昂科；二是ADC领域，推荐百益天恒、科伦博泰、英安生物、迈威生物、石药集团赛领医药；三是TCE双抗，以德锦制药为主；四是GLP 1产业链，关注信达生物、博瑞医药、莱凯医药等。此外，其他慢病赛道包括心脑血管领域（信立泰，2025年三季度四季度医保谈判有新品种086）、痛风新药（益云顶新药）、益方生物、舒泰神等。

·内需消费子行业机会：中报背景下，医药内需消费有望走出谷底，部分子行业2025年下半年或回暖。医疗器械方面，招投标数据持续回暖，库存周期下半年有望改善并释放业绩，推荐迈瑞医疗、开立医疗、惠泰生物、威电生理（电生理龙头）。此外，暑期旺季医疗服务需求、药店（益丰药房、大参林）及部分中药等子行业，在承压状态下下半年也可关注个别公司或子赛道机会。

7、社会服务（酒旅）行业分析

·OTA竞争格局与影响：6月底以来，OTA及茶饮板块股价回调与京东入局酒旅相关。6月18日京东发布致酒店经营者一封信，提出参与会员计划的酒店商家可享最高3年零佣金。京东今年酒旅GMV目标为300 400亿，补贴力度约50 60亿，价格补贴幅度在10% 20%区间，可能对行业造成明显影响。当前OTA市场中，携程、美团、同程三家占据70%以上酒店市场份额且格局稳固多年。携程在中高星酒店领域深耕，凭借会员体系及价格体系构建了突出壁垒，单纯价格补贴难以撼动其领先地位；而中低星酒店、中小型民宿、单体酒店等或成为京东突破的核心市场，美团、同程短期面临更直接竞争压力。其中，同程25Q2酒店佣金率为9.5 10%，处于历史较高水平（24Q3起佣金率在8.5 9.5%之间），且Q2酒店间夜增速为8% 10%，携程Q2酒店间夜增速为10% 15%，OTA渠道话语权提升有所放缓。若暑期京东加大酒旅价格竞争，同程、美团短期或面临更直接价格竞争，Q3压力可能偏大；中长期看，携程、美团、同程三家龙头仍有望保持市场领先地位。

·暑期出行标的推荐：6月随着暑期临近，旅游出行需求回暖。出境方面，国际运力修复驱动GMV增长10 20%，尽管端午因基数原因表现较弱，但暑期出入境增速预计快于大盘，景区需求整体良好。推荐标的方面，亚朵酒店受益于国内酒店供需错配环境缓解，Q3将进入低基数阶段；其零售业务增速持续超预期，Q2指引从35%提升至50%，618期间夏凉被、枕头等产品销售良好，预计2025年利润可达16.5 17亿。长白山作为冰雪游代表性标的，暑期为经营旺季，利润占全年60% 70%，是业绩释放关键期。9月30日后沈白高铁开通将显著改善交通，北京至长白山通行时间从6小时缩短至4小时，且高铁直达景区（仅需5分钟），有望带动北方客流增长20%以上。长期看，冰雪游渗透率提升及景区景点、餐饮、酒店等设施开发空间较大，驱动业绩增长。

8、农业养殖与种植行业分析

·生猪养殖供需与产能分析：6月生猪养殖方面，节假日影响减弱及气温升高致需求端疲软，前期美库压力释放，猪价初期下滑；中旬起，梅雨天气影响出栏、散养户压栏惜售及少量二育入场，猪价企稳回升，现运行于行业平均线以上。产能上，5月能繁母猪产能恢复至4042万头，较4月略增，反映行业利润长期好于预期；虽生猪体重拐点显现，但供给端压力未释放完，近期猪价仍有震荡或回调可能。全年看，多数优秀产能有望获好盈利，头部（更多实时纪要加微信：aileesir）企业资产负债表将修复。随着行业成本及盈利差距拉大，有成本优势、成长性且负债率健康的猪企更具配置价值，推荐德康农牧、牧原股份、温氏股份、神农、巨星。

·黄羽鸡价格与盈利预期：年初以来黄羽鸡价格整体偏低，同比弱于去年。五一、端午、清明等节假日前后价格回暖，行业供需紧平衡，上半年需求淡季时需求改善仍支撑价格。7月起，暑假出行增加将带动家庭和餐饮端需求。参考去年暑假鸡价上涨（立华黄羽鸡羽均盈利超5元），预计今年三季度黄鸡价格向好，头部企业盈利将修复。当前温氏、立华持续扩张，温氏目标5%，立华目标8%-10%（去年出栏兑现好，是扩张最快企业）。立华生猪业务成本居首梯队，今年出栏增速超50%，其生猪及黄羽鸡业务均未充分定价，推荐立华、德康、温氏。

·大种植粮价与种业机会：6月USDA数据显示，全球粮食丰产预期强，国际玉米有缺口但较去年收窄，价格仍有上涨空间；南美大豆供应足，价格或稳中回落。国内种业，玉米种业有去库存压力，但康农凭耐密品种逆势增长；水稻行业景气度自2024年起恢复，龙头隆平高科表现佳。

Q: 中报业绩前瞻中主要亮点公司的情况如何？

A: 白电领域，美的、格力、海尔收入增速预期分别为10%-15%、10%、5%-10%，业绩增速普遍实现双位数增长。黑电领域，TCL电子与海信视像业绩增速弹性突出，其中TCL电子上半年业绩同比增速超50%，海信视像二季度业绩增幅在30%-50%区间。新消费领域，9号公司、科沃斯上半年业绩同比增幅预期超50%；石头科技二季度收入增速预期80%-90%，业绩降幅环比Q1收窄。厨房小家电领域，小熊电器、北鼎Q2收入增速分别达20%、30%及以上，受去年低基数影响，业绩增速同比翻倍或更高。

Q: 下半年中期策略的三个方向是什么？

A: 下半年中期策略主要包含三个方向：第一，龙头企业国内市场份额集中度提升，白电与黑电龙头份额进一步扩大；第二，新消费领域的爆发性机会，涵盖高端两轮车、扫地机、洗地机、厨（更多实时纪要加微信：aileesir）房类产品等品类渗透率提升；第三，全球供应链重构背景下，以出海为方向的代工标的将受益于订单转移，预计三四季度业绩与收入环比提速、同比加快。