市场周报 | 蜂巢基金：上周权益市场总体反弹，成长风格占优，债券市场震荡下行

（来源：蜂巢基金）

主笔：蜂巢基金投研团队吴穹、王宏、李磊

市场表现

数据来源：Wind，统计区间2025/6/3-2025/6/6。

权益市场全数上涨。具体来看，全周上证指数上涨1.13%，深证指数上涨1.42%，沪深300、创业板指、中小板指分别上涨0.88%、2.32%和1.62%。

数据来源：Wind，统计区间2025/6/3-2025/6/6。

根据申万一级行业分类，涨跌幅分类如上图所示。

要闻回顾

重要资讯

01

商务部再回应美方对华采取新限制措施称，5月12日，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布后，中方本着负责任的态度，认真对待、严格落实中方义务，积极维护日内瓦经贸会谈共识。反观美方，在日内瓦会谈后，对华采取一系列限制措施，严重破坏既有共识，严重损害中方正当权益。中方对此强烈不满、坚决反对，要求美方立即停止。如果美方一意孤行，继续损害中方利益，中方将坚决采取有力措施，维护自身正当权益。

02

央行公告将在6月6日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天），这也是央行首次在月初公开开展买断式逆回购操作。鉴于6月将有5000亿元3个月期和7000亿元6个月期买断式逆回购到期，本次买断式逆回购操作将有力对冲当月较大额度的买断式逆回购到期资金。在此之前，央行在4月、5月均保持买断式逆回购操作。同时，央行《中央银行各项工具操作情况》栏目首次披露各项工具流动性投放情况，综合来看，5月合计净投放11196亿元。

03

商务部新闻发言人就中重稀土出口管制措施答记者问表示，中国作为负责任的大国，充分考虑各国在民用领域的合理需求与关切，依法依规对稀土相关物项出口许可申请进行审查，已依法批准一定数量的合规申请，并将持续加强合规申请的审批工作。中方愿就此进一步加强与相关国家的出口管制沟通对话，促进便利合规贸易。

债券市场

债市数据

数据来源：Wind，统计区间2025/6/3-2025/6/6。

利率债方面，全周各期限收益率多数下行。具体来看，国债1年期下行4.50bp，3年期下行4.23bp，5年期下行1.81bp，7年期下行3.25bp，10年期下行1.65bp；国开债1年期下行2.50bp，3年期下行2.62bp，5年期下行2.85bp，7年期下行2.25bp，10年下行1.23bp。

数据来源：Wind，统计区间2025/6/3-2025/6/6。

信用债方面，全周各期限收益率多数下行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票据的收益率分别为1.70%、1.73%、1.84%、1.93%，AAA企业债收益率分别为1.71%、1.73%、1.84%、1.93%，AAA城投债收益率分别为1.72%、1.75%、1.85%、1.95%。

利率分析

资金方面，央行公开市场净回笼6717亿元，其中逆回购投放9309亿元，到期16026亿元，逆回购余额9309亿元。虽然上周有1.6万亿元的逆回购到期，且银行全月有4万亿元的NCD到期，银行流动性有一定压力，但在央行公开市场继续大量投放OMO以及提前公布续作1万亿元的3M的买断式回购呵护下，资金面维持宽松状态，DR001由跨月前的1.48%逐日下行至1.41%，R001同样由1.57%连续降至1.45%，DR007由跨月前的1.66%降至1.53%，R007从1.70%下行至1.55%。资金融出方面，银行体系日均融出规模回升至3.8万亿元。长期资金方面，受同业存单到期续发压力，虽然资金面持续宽松，但同业存单价格变化不大，1个月AAA同业存单因跨季因素收益率大幅上行8bp至1.63%，其余期限AAA同业存单均下行1-3bp区间。

市场方面，在央行超预期续作1万亿元买断式回购、央行买债预期和宽松的资金价格影响下，上周债券收益率明显下行，其中短债下行幅度更多，长债略有下行，曲线变陡。具体看，上周二因担心大量同业存单到期影响银行负债，虽然PMI等数据偏弱，但债券延续上上周震荡偏弱行情；上周三在央行买债预期影响下，市场情绪较好，短债下行较多；上周四早盘延续上一日情绪，短债较好，长债因担心中美元首电话和一级发行偏弱运行，尾盘在超预期的天量买断式回购影响下收益率有所下行；上周五资金面宽松，在买断式回购作用下短债收益率继续下行，长债略有下行。从近期市场表现看，短期内债市依然没有主线，跟随消息面而波动，随着中美贸易谈判边际定价越来越弱，后续债券市场焦点可能转向为银行负债端压力、国内资金面和基本面。从近期央行公开市场操作分析，上周央行超预期续作1万亿元的3M买断式回购，且提前公告，我们理解一方面与银行近期大量同业存单到期有关，提前续作买断式有利于缓解银行负债端压力，另外就是增加了央行操作透明度，也体现了央行对银行负债端的呵护，因此我们预期在人民币升值压力的较大的情况下，为防止人民币进一步升值影响出口，近期资金面大概率会维持偏松状态，且在大量一级发行的情况下央行也会呵护银行负债端。基本面方面，5月经济数据较为平稳，但国内需求边际走弱，随着抢出口告一段落，国内需求下降，后续大概率边际走弱。结合后续市场焦点，我们对后市整体维持偏乐观看法。

信用分析

上周信用债收益率多数下行，具体来看，中短票AA+1Y下行0.04bp，中短票AA+3Y下行1.81bp，银行二级资本债AAA1Y下行3.25bp，3Y下行3.24bp。信用利差方面，城投债AA（2）1Y位于近3年以来1.88%历史分位数，城投债AA（2）3Y位于11.79%分位数，银行二级资本债AAA1Y位于2.87%分位数，银行二级资本债AAA3Y位于8.69%，期限利差方面，城投AA（2）5*3为22bp，位于历史15%分位数。等级利差方面，城投债AAA和AA（2）的1Y等级利差为15bp，位于4.50%历史分位数。（注：本段中所提及的“历史分位数”均指自2014年以来从高到低的排序）。

上周央行首次在月初公布买断式逆回购操作，向市场传达呵护流动性的积极信号，短端品种有所收益。5月份信用债表现好于利率债，震荡市下非银挖掘票息品种，信用利差压缩，展望6月，从季节性来看6月信用利差通常跟随债市震荡，同时6月下旬受理财回表影响，信用债下旬通常表现弱于利率债，利差出现走阔。

权益市场

上周由于端午节放假，A股只有4个交易日，港股有5个交易日，市场总体反弹，成长风格占优，国证价值和国证成长分别上涨0.47%和1.04%，港股同样反弹，美股继续上涨。美元指数在99附近徘徊，离岸人民币小幅升值到7.19附近。

上上周末，美国进一步禁止EDA公司对我国服务的新闻以及日内瓦共识的执行情况导致市场对关税战再度升温产生担忧，但到上周，情况又再度缓和，我国释放了稀土可以谈的信号，美国也放风中美元首要通话，且在上周四完成了通话，确定了继续落实日内瓦协议的共识，本周副总理何立峰将于访问英国的时候与美方举行中美经贸磋商机制首次会议，波音飞机也再度开启交付。

上周A股内部风格有所转换，创新药维持强势，但另一个强势板块新消费从上周四开始集体回调，此前弱势的科技类强势反弹。科技方面，主要由N链带领，近期英伟达自身以及AI产业链公司包括博通、Credo、安费诺等业绩纷纷持续高增，股价也创出4月以来的新高，deepseek对算力需求的冲击已经过去，海外市场对AI板块继续走堆算力的路径并没有动摇，而且从微软、谷歌等近期的财报发布会宣讲可知，推理的算力需求持续提升，如谷歌的Token处理量从2024年4月的月均9.8万亿增至2025年4月的480万亿，增长近50倍；单日峰值达16万亿，而Q2开始，谷歌将把AI全面导入搜索业务，会推动推理的用量继续加大。对比国内，目前算力需求最多的是字节，推理需求的日均调度也超过10万亿次，国内企业对算力的需求也非常高，前期国内算力板块疲软主要是因为两大互联网巨头Q1资本开支表述略低于预期以及对H卡供给的担忧，但目前两者的担忧都有所缓解，海外媒体报道英伟达的特供卡可能近期放行，另一方面国产卡也在持续提升。还有一点，国内的AI应用其实在持续发力，deepseek的R2虽然尚未推出，但默默更新的R1 0528版本在编程等能力上大幅提升，R2可能也不远了，除了deepseek代表的大模型基座以外，大模型应用也在持续推动，如上周快手公布的文生视频工具可灵已经达到了月度过亿的付费率，我们持续看好大AI板块。

机器人板块上周遭遇较大挫折，除了产业近期没太大突破和催化以外，主要是马斯克与特朗普不和，市场担心马斯克本人以及他所领导的产业遭到打击，比如取消对新能源车的补贴支持政策，此前特斯拉已经因为支持特朗普遭到了全球多地的抵制而销量下滑，如果进一步打击，给特斯拉带来营收压力则可能传导到自动驾驶、人形机器人业务。从目前看，马斯克同时在多个前沿领域发力，包括自动驾驶、人形机器人（特斯拉）、人工智能（xAI）、商业航天和卫星通信（SpaceX）、脑机接口（Neuralink）等。人形机器人等是美国解决劳动力成本过高推动制造业回流的重要环节，这些领域对美国而言非常重要，这些领域也是我国目前重点布局以应对中美竞争的领域，基于他们两个人之间的情况，后续如何发展难以预判，保持持续关注。

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