【中航证券军工】行业周报 | 导致变化的变化

（转自：中航证券研究）

文 张超 方晓明 李博伦 宋翰生

近一周行情

本周，国防军工（申万）指数（0.41%），行业（申万）排名（24/31）；

上证综指（+1.13%），深证成指（+1.42%），创业板指（+2.32%）；

涨幅前五：西测测试(+37.14%)、星图测控(+17.22%)、*ST新研(+12.5%)、红相股份(+11.3%)、康达新材(+10.82%)；

涨幅后五：王子新材(-15.25%)、光启技术(-10.32%)、融发核电(-7.95%)、佳驰科技(-7.95%)、纵横股份(-7.07%)。

重要事件及公告

6月4日，中巴（西）国防部交流与合作联合委员会第七次会议在北京召开，双方就加强防务领域合作达成多项共识。

6月4日，航材股份公告，公司控股股东航材院拟以协议转让的方式向公司转让其所持有的DZ406等六种高温合金母合金知识产权。公司本次用于收购上述知识产权的资金来源为首次公开发行股票并上市时募集的超募资金。交易完成后，公司将直接拥有上述知识产权资产，不再通过授权许可的方式使用。

6月4日，融发核电公告，公司一级全资子公司烟台台海玛努尔核电设备有限公司（烟台台海核电）于近日收到中广核工程有限公司发来的《中标通知书》，确认烟台台海核电为TY项目3、4号机组LOT120G主管道中标单位，中标金额为人民币18,924.00万元。

6月5日，长城军工、建设工业、华强科技、中光学等公司公告，公司接到控股股东兵器装备集团通知，兵器装备集团收到国务院国有资产监督管理委员会（以下简称“国务院国资委”）通知，经国务院批准，对兵器装备集团实施分立。其汽车业务板块分立为一家独立中央企业，由国务院国资委履行出资人职责；国务院国资委按程序将分立后的兵器装备集团股权作为出资注入中国兵器工业集团有限公司。

6月5日，东土科技公告，公司计划对工业操作系统业务及光亚鸿道股权架构调整，并引入外部国资背景的战略投资者，将原计划投向“泛在互联的工业操作系统项目”的5,000万元募集资金，调整到“数字工厂智能控制解决方案项目”。调整后，后者项目拟投入定增募资4.07亿元。

6月5日，中国航天科技集团有限公司组织所属12家A股控股上市公司在深圳证券交易所北方中心召开2024年度集体业绩说明会。会上，中国卫星、航天电子、中国卫通、航天工程、航天彩虹、航天智造、中天火箭、航天智装、航天动力、航天机电、乐凯胶片、航天软件相关负责人介绍公司发展历程、2024年经营业绩及未来展望，并就投资者关注的问题进行解答。

6月5日，我国自主研制的AES100发动机在湖南获颁生产许可证并签订销售合同，表明AES100发动机从设计研发阶段迈向了批量生产阶段，标志着该型发动机工业化制造能力获得适航批准，具备规模化、稳定化的生产资质，为发动机投入市场、推动低空装备发展奠定了坚实基础。

6月5日， 由中航工业哈飞全新研制的AC332直升机在宁蒗泸沽湖机场完成首次局方并行试飞，标志着该型号适航取证进入新阶段。

6月5日，据印尼军方消息，印尼政府正就采购中国制造的歼-10战斗机进行可行性评估。印尼国防部副部长道凡托（Taufanto）表示，此举旨在提升印尼空军的现代化作战能力，同时兼顾国防预算的性价比。

6月6日，长征六号改运载火箭在太原卫星发射中心点火起飞，随后将卫星互联网低轨04组卫星送入预定轨道，发射任务取得圆满成功。本次发射是长征系列运载火箭第580次发射。

6月7日，内蒙一机公告，公司收到国务院国资委出具的《关于西安爱生技术集团有限公司非公开协议增资有关事项的批复》（国资产权〔2025〕183号）以及中国兵器工业集团有限公司出具的《关于转发国务院国资委关于爱生集团非公开协议增资有关事项批复的函》（兵改革函〔2025〕39号）。国务院国资委原则同意西安爱生技术集团有限公司通过非公开协议方式增资的方案。依据相关批复和函件要求，公司此次出资18,300万元，增资后持有西安爱生技术集团有限公司的比例为4.234%。

6月7日，中航重机公告，公司拟通过公开挂牌的方式转让所持卓越锻造科技（无锡）有限公司29.9879%股权，本轮向社会公开征集受让方的底价为1.89亿元。

报告摘要

全年观点请关注2025年军工投资策略《今朝更好看》。

核心观点 

本周，国防军工（申万）上涨0.41%，在31个行业中排名24。本周，受印尼评估采购歼-10可行性、卫星互联网低轨04组卫星发射成功等相关事件影响，星图测控、陕西华达、中航成飞等相关个股涨幅居前。

一、新战争形态催生新需求

近年来，国际局势动荡，以巴以、俄乌等为代表的冲突无一不展现了新战争形态对于新型武器装备的需求，以“智能化、体系化、信息化”为代表的新质新域作战力量已成为大国战略竞争的制高点和制胜未来的关键力量。现代战争作战空间领域已打破传统时空界限，陆、海、空、天、电、网、认知等各作战领域交叉重叠，带来战场空间多维、敌情威胁多源、影响制约多因、对抗活动多域等显著变化。此外，战场态势瞬息万变，对抗行动复杂多样，实现快速控局、精准控局变动愈发困难。

地缘政治紧张局势的持续升级进一步推动全球军费攀升，2024年全球军费开支同比增长9.4%，达2.718万亿美元，增幅为冷战后最高，并连续第十年增长，为军工行业提供了物质基础；而以俄乌冲突为代表的现代战争则正重塑对现在战争的认知，部分关键领域，如无人系统运用、信息战、电子战等的作用日益凸显，新的战争形态正催生军工行业产生新的需求，新的贸易体系。

对于我国而言，一方面国内无人装备、反无人系统、电子对抗等新质新域作战方式在国内虽然处于早期发展阶段，但应用确定性相对较强，有望成为军工板块在未来中长期持续高景气发展的新驱动力；而军事智能化则成为抢占先机、主导战场的又一关键领域，从作战角度讲，智能化涉及情报处理、辅助决策、火力打击、网络攻防、电子对抗、综合保障等各个作战环节和领域，包括无人作战系统本身也需要智能技术来提升其自主能力，新的战争形态催生产业应用和需求。

另一方面，从军贸角度而言，随着国际形势的演变，部分国家的军贸出口萎缩导致其下游客户需求存在缺口、全球战争形态的演变等因素，我国军贸发展方兴未艾，短期内有望持续增长，在“十四五”末期由恢复式增长向内生式高速增长转变，而其中高精尖武器装备的低成本化两大方向将有望优先受益。6月5日，据印尼军方消息，印尼政府正就采购中国制造的歼-10战斗机进行可行性评估。伴随全球军贸需求方对我国军贸装备产能、性能、性价比综合优势认知的持续深化，我国军贸的能力和潜力将军工行业的天花板再次抬高。

二、“关税战”对我国民机产业的“危”与“机”

5月12日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，双方大幅降低双边关税水平，随后的5月14日，中美相互调整后的关税正式实施，关税迎来阶段性缓和。5月31日，美国商务部宣布暂停部分企业对中国商飞的技术出口许可，目标直指C919客机使用的LEAP-1C发动机。这款由美国GE航空与法国赛峰合资生产的发动机，是C919当前的核心动力系统。美国试图通过掐断关键零部件供应，迟滞中国大飞机产业发展。短期看，我国民机供应链同样面临进口成本的快速上升和潜在的关键部件断供风险，或将阶段性影响中国商飞交付C919的进度。

我国大飞机产业链具有丰富的突破封锁经验。自2018年起，美国已对多家大飞机产业链企业实施了不同程度的制裁或封锁措施，美国凭借航空领先地位和综合国力，在全球航空市场竞争中对我国大飞机产业进行出口管制，妄图“边缘化”我国大飞机产业的意图明显。自C909（ARJ21）于2008年取得适航证以来，从设计、材料、标准件、机体、总装领域的自主核心技术的持续突破，到发动机、航电系统领域自主化进程的持续推进，我国逐步完成了大飞机产业核心技术上的封锁突破。

从中长期发展维度看，“关税战” 下的外部压力或将成为推动我国大飞机领域国产替代进程的重要催化剂，促进我国民机产业实现跨越式升级，最终在降低生产成本的同时显著提升C919的国产化率。短期内“关税战”或将对我国民机产业造成较大的成本压力和潜在的断供风险，进一步催化我国对核心民机分系统、关键技术及配套设备的“国产替代”需求。从而倒逼企业加大研发投入、突破技术壁垒，在航空材料、航电系统、飞控技术等相对薄弱领域持续探索自主可控能力，以自主创新驱动补齐民机领域短板、弱板。

在此背景下，国产替代的迫切需求将为民机产业链注入强劲发展动能，带来订单规模的显著增长与资本投入的持续加码。产业与资本的共振将加速民机供应链相关技术和产品的国产替代进程，补短板、锻长板、固底板，逐步实现核心要素的国产化替代。依托我国完备的“全产业链”优势，在完成薄弱环节的自主可控后，我国民机产业或将通过规模化生产、集约化运营实现规模效应，并最终实现对国产大飞机生产成本的有效控制。长期来看，航空产业链中的材料，机载设备，动力系统以及航空MRO领域有望受益。

市场方面，全球民机格局由“AB”至“ABC”的变革之路或将更加顺畅，主要表现为国产民机出口或将提速，且主要竞争对手出口或将受限。由于“关税战”带来的整机进口成本上升，在短期内或迫使国内航司更多地通过租赁方式引进飞机；长期来看，随着国产大飞机国产替代进程加快和规模效益带来的成本优势，我国航司在采购空客飞机的同时将更多地采购国产大飞机。国际市场方面，“关税战”或在打击波音飞机竞争力的同时，将加速国产大飞机的出海进程。2025年上半年，C909涡扇客机已成功开拓了马来西亚，老挝及越南等东南亚国家的市场，为国产大飞机的海外市场拓展当上“排头兵”，让海外市场更加熟悉“中国制造”的大飞机。随着C919在国内市场的运营规模的增长，以及未来成本的降低和国产化率的不断提升，C919有望在国际市场实现突破，市场份额有望提升。

三、指数成分股调整，部分个股受短期影响

近期部分宽基指数公布定期调整结果，多支军工行业个股被调入。其中，中航成飞被调入沪深300指数；宗申动力、国睿科技、国盾量子、中科星图等被调入中证500指数；西部材料、奥普光电、天海防务、上大股份、国科天成、六九一二、国科军工等被调入中证1000指数；中航沈飞被调入上证50指数。

调入的成分股有望获得被动资金的增配，短期内可能得到更多市场关注并存在增量资金流入，推动股价上涨。而调出的成分股则面临抛压，股价可能短期内受到一定冲击。

四、2025年投资建议

新时代军工行业具有更优的资产质量、更新的景气赛道、更大的业务规模、更高的市场天花板，军工行业的估值体系也将进行重塑，享受更新更高的溢价。

对于全年及二季度军工行业研判，我们认为：

①   随着年报和一季报集中披露，未来基本面和情绪面将不断修复。当前行业整体已看不到更多的利空或者潜在利空；

②   从节奏上看下半年好于上半年，业绩有望逐季度环比提升;

③   军工行业上行态势，相比其余行业的下行压力，比较优势将更加凸显；

④    年初以来，低空经济、商业航天、深海科技、大飞机、军事智能化等主题高度活跃,我们认为，这些大军工新域新质主题仍将会不断深化、反复演绎；同时，伴随着军工基本面有望迎来持续回暖，主题活跃+业绩提振，将构成未来较长一段时间的二重奏，共同推动军工整体行情的再次到来。

⑤    短期内，在当前所处的年报、一季报发布后的消息真空期内，印巴冲突等地缘政治变化对军工板块的刺激也将在影响力度和时间长度上放大更为明显。

整体节奏上，我们认为，“进二退一”或成为中长期常态，内部也将呈现出轮动与分化，短期急涨的子领域和个股或有波动风险，军工行业融资余额处于历史高位，也是造成波动的潜在因素。军工行业重回市场主舞台后，增量资金配置或将倾向于白马。

我们对军工行情的节奏判断如下：

① 填洼地：前期超跌、悲观预期充分体现的领域，如军工电子、军工材料；

② 塑权重：沪深300和A500等指数中的军工权重股；

③ “双击”：待到“十四五”末订单和业绩的逐步兑现，以及“十五五”计划的逐步明朗，将带来业绩和估值的“双击”；

④ 行业特殊性溢价：并购重组、市值管理预期、地缘政治刺激、新质生产力和新质战斗力等带来的行业溢价。

五、投资趋势和方向

①  军工行业依然处于景气大周期；

②  随着“十四五”进入攻坚阶段，“十五五”计划逐步明朗，行业将进入“V”字反转；

③  关注无人装备、军事智能化、卫星互联网、电子对抗等新质新域的投资机会；

④  关注低空经济、民机、商业航天、深海、军贸、信息安全等军民结合领域的“大军工”投资机会；

⑤  关注军工行业并购潮下和市值管理要求下的投资机会。

六、建议关注：

军机等航空装备产业链：

战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力（发动机）、应流股份（叶片）、航天电子、航天彩虹（无人机）等。

低空经济：莱斯信息（空管系统）、四川九洲（空管系统）、中信海直（低空运营）。

航天防务（导弹及智能弹药）产业链：

航天电器（连接器）、航天南湖（防空预警雷达）、天奥电子（时频器件）、中兵红箭（特种装备）、北方导航（导航控制和弹药信息化）、国科军工（导弹固体发动机动力与控制产品）、成都华微（模拟芯片）、国博电子（星载TR）、智明达（嵌入式系统）。

商业航天（卫星制造及卫星应用）产业链：

航天智装（星载IC）、中国卫通（高轨卫星互联网）、航天环宇（地面基础设施）、振芯科技、海格通信（北斗芯片及应用）、中科星图（卫星遥感应用）。

船舶（深海）产业链：

中国船舶、中国重工、中国海防（水声水下防务）。

信息化+国产替代：

成都华微、振华风光（特种芯片）；国博电子（TR组件）；智明达（嵌入式计算机）；上海瀚讯（通信）。

军事智能化：

能科科技。

军工材料：

铂力特、超卓航科（增材制造）；光威复材、中复神鹰（碳纤维复合材料）；航材股份、钢研高纳、图南股份（高温合金）；华秦科技、佳驰科技（隐身材料）。

正文

一、新战争形态催生新需求

近年来，国际局势动荡，以巴以、俄乌等为代表的冲突无一不展现了新战争形态对于新型武器装备的需求，以“智能化、体系化、信息化”为代表的新质新域作战力量已成为大国战略竞争的制高点和制胜未来的关键力量。现代战争随着军事高新技术深度运用和武器装备战技术性能大幅提升，作战空间领域已打破传统时空界限，由本域向它域辐射、由单域向全域拓展、由一域平推向多域并行转变，陆、海、空、天、电、网、认知等各作战领域交叉重叠，带来战场空间多维、敌情威胁多源、影响制约多因、对抗活动多域等显著变化。此外，战场态势瞬息万变，对抗行动复杂多样，实现快速控局、精准控局变动愈发困难。

以俄乌冲突为代表的现代战争，部分关键领域，如无人系统运用、信息战、电子战等的作用日益凸显，新的战争形态正催生军工行业产生新的需求。

（一）全球军费2.72万亿美元，连续十年增长

2025年4月28日，斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）最新报告显示，2024年全球军费开支同比增长9.4%，达2.718万亿美元，增幅为冷战后最高，并连续第十年增长；地缘政治紧张局势的持续升级进一步推动全球军费攀升。

从构成上看，前五大军费开支国依次为美国、中国、俄罗斯、德国和印度。其中，作为全球最大的军费开支国，美国2024年军费开支增长5.7%，达到9970亿美元，占北约总军费开支的66%，占世界军费开支的37%。包括俄罗斯在内的欧洲军费开支大涨17%，达到6930亿美元，超过冷战结束时的水平。其中，俄罗斯2024年军费开支达到1490亿美元，同比增长38%；德国的军费开支上涨28%，达到885亿美元，超越印度成为全球第四大军费开支国；乌克兰军事预算增长2.9%，达到647亿美元，其国防开支占国内生产总值的比例高达34%，成为全球国防开支占比最高的国家。亚洲和大洋洲2024年的军费开支为6290亿美元，比2023年增长6.3％，是2009年以来的最大增幅。其中，日本2024年的军费开支将达到553亿美元，增幅达21%。

军费是军工行业的主要资金来源和物质基础，特别是军费中的装备费用，是军工行业供给主体军品业务收入的主要来源，消化军工产业的主要供给产能，支持相关供给主体发展。

（二）中长期来看，“关税战”或加速国产大飞机的国产替代进度

俄乌冲突中，低成本装备在高强度战争中的活跃表现，使各国对低成本武器装备的效费比优势有了新的认识。例如，乌克兰的低成本无人机在战场上发挥了重要作用，这促使各国在武器装备采购中更加注重效费比，推动军工行业研发和生产更多低成本、高效能的装备，以满足多样化军事需求。

打得起才能打得赢。在我国武器装备跨越式发展阶段，在俄乌冲突展示出的现代作战模式之前，武器装备开始面临多快好省且安全可靠的多重约束。何谓“省”，花小钱办大事，花少钱办多事。近年军工产业链普遍面临降价带来的困境：不接单没活干、接单却不赚钱；部分军工产能萌生退意；拼价格带来非良性竞争等等。

产业困境也影响了资本市场对于军工行业的信心，认为军工行业无钱可赚无利可图，认为低价格武器装备才是军队所需，这也成为了2022年以来军工行业一级市场、二级市场低迷的重要原因。

“省”的目的是打得起，打得起的最终目标是打得赢，打得起却打不赢的“省”是无谓的，是舍本逐末的。我们想说的是，要从全局视角去看武器装备的低成本化，包括体系成本视角、武器装备全寿命周期成本视角、供应链采购成本视角。采购成本仅仅是武器装备全寿命周期成本中的一环，甚至可以说，采购成本并不是真正决定武器装备成本的最重要一环。

短期而言，降低采购成本是实现低成本的最快路径，但长期来看：低成本不等于低价格；低成本不等于低利润；低成本不等于不需要高价格武器装备。

武器装备建设实现跨越式发展、取得的历史性成就，为提升国家战略能力特别是军事实力提供了坚实物质技术支撑。新一轮科技革命和军事革命日新月异，战争制胜观念、制胜要素、制胜方式都在发生重大变化，面临科技之变、战争之变、对手之变，科学技术和武器装备在战争胜负的天平上扮演着更为举足轻重的角色，是制胜未来的重要砝码。

高精尖武器装备保障战场先发优势、高水平国防工业能力保障持久战及打赢能力，这是国防装备发展的两大要求。如何在有限资源下，应对新时代战场的变化，寻求低成本、高质量发展的装备体系成为军工行业核心课题。

要讨论武器装备如何低成本化发展，首先需要分析何为成本，如何制定对应的低成本方案，以及低成本化趋势下各类主体的发展方向。

从成本视角而言，根据不同层次划分，武器装备成本可分为体系成本、武器装备全寿命周期成本、供应链采购成本等三类。

1、体系成本：高低搭配、全域作战、以贱耗贵

武器装备体系的建设需要在分析作战任务、作战对象、作战样式及武器作战能力的基础上，谋求军事价值的最大化。由于有限的费用始终是装备体系建设的一个重要约束条件，因此研究如何更合理地分配装备体系建设费用，以较少经费满足作战需求，具有十分重要意义。

当前，很多先进装备都形成了谱系或系列化，完成体系作战目标已不再只有一种可选方案，而是有多种可行方案。为了完成一项作战行为或一次作战行动，需要参加其中的各个武器系统之间相互协作，进行信息交互，以合力完成某项任务。比如：防空作战装备体系，包括有各型预警雷达、预警机、战斗机、防空导弹等主战装备以及各类保障装备等，这些装备之间各司其职，共同完成完整的闭环杀伤链。

装备体系费用主要包括体系论证费用、装备采购费用、装备改造费用、装备研制费用、体系集成费用和体系试验费用以及必要的设施建设费用等。

从作战效能出发综合考虑体系成本，武器装备高低搭配、有人无人协同、航空航天协同、以贱耗贵等思路在俄乌战场、巴以冲突等中得到了越来越多的重视和实践。

2、全寿命周期成本：研制、采购、维修全局视角出发降本增效

装备全寿命周期成本指的是装备从研制生产至退役销毁过程中一共要花费多少经费。从成本视角、不仅将军方采购成本考虑在内，同时也需高度的重视前端研发及后续维修保障成本。

根据美国防部《成本估算指南》（2022年），军用装备通用的成本指标主要包括以下几项：

①  出厂成本（Flyaway Cost）：与生产可用的军事硬件有关的成本，最初与飞机有关。包括创建基本单元的成本，即主要任务设备（如推进设备、电子设备、武器等）的工作分解结构元素、系统工程、项目管理、系统测试与评估、售后服务、工程变更、一次性启动生产成本和其他安装的政府提供设备。“滚转成本”（Rollaway Cost）和“启航成本”（Sailaway cost）分别类似于车辆和船舶的“出厂成本”。

②  武器系统成本（Weapon System Cost）：主要任务设备的采购成本加上保障设备的采购成本。

③  采购成本（Procurement Cost）：主要任务设备、保障设备和初始备件的采购成本。

④  采办成本（Acquisition Cost）：主要任务设备和保障设备的研制成本加上主要任务设备、保障设备、初始备件和系统专用设施（军事建设）的采购成本之和。

⑤  全寿命周期成本（Life Cycle Cost）：研制成本、采购成本、军事建设成本、使用与保障成本和处置成本之和。

⑥  总拥有成本（Total Ownership Cost）：全寿命周期成本加上不直接相关的基础设施或业务流程成本。其中，基础设施包括对装备的支持（采办和后勤活动）、对军事人员的支持（培训）、人事管理与福利、医疗保健，以及对军事基地的支持（设施和通信/信息基础设施）。

根据全寿命费用管理理论，设计和研发过程将决定装备全寿命费用的85%左右，同时，在武器研制的后期以及实际应用阶段，纠正在设计阶段工作缺点的总成本也将以指数级别上升。

随着计算机技术、材料技术等发展，数字孪生、人工智能、增材制造等技术能有效辅助研发，进而实现快速迭代、降低成本。此外，在采购阶段，分层分类的供应链管理模式以及探索将维修保障费用纳入考核成本，均在管理层面给了低成本方案更多的途径和选择。

3、供应链成本：建立简洁高效的采购体系

复杂度是成本的驱动器，以SpaceX的载人航天为例，SpaceX降低供应链成本的首要方式即为将差异化与复杂度区分开，在做到差异化的同时极尽可能的降低产品复杂度。按照产品线、产品型号、零部件三个层级来划分产品复杂度，并通过零部件级的标准化、通用化来达到降低复杂度的目的。

军工装备领域作为典型的高复杂度行业，具有小批量、多品种的共性，产品特性决定了材料采购类型多，生产周期长。随着武器装备需求逐年增长，产品线增多，给供应链成本管理带来了较大的难度。

过去几年，军工供应链得到了快速发展，民参军成为越来越重要的补充力量，基本实现了大中小企业协力整合产业链上下游资源和要素，实现了供应链融通发展、内外联动，提升了军工供应链的安全性和稳定性。

随着行业的发展壮大和日趋成熟，供应链降本得到越来越多的重视，在现有采购体系基础上，进一步简化供应流程和降低准入门槛、减少中间环节并尽可能实现集中采购，推行通用化、模块化、标准化的低成本替代方案等手段成为供应链降本的有效路径选择。

低成本化发展是建设高质量、高效益的武器装备体系的必然路径，然而过度追求降本也会对供应链带来潜在的隐患和风险，需要行业及相关主管部门重视。潜在风险包括：

①  原始性前沿性创新积极性不足；

②  竞争对成本的抑制带来的供应链和产品质量稳定性的冲击影响；

③  竞争可能导致的技术方案的过度优化或者创新技术的谨慎使用；

④  对新企业吸引力不足，微小企业无法进入竞争行列，而传统优势企业为了寻求更多竞争机会而被迫消减主业资源，导致传统核心竞争力的下降，甚至使得多年来形成的分工明确的武器装备科研生产布局变得分散、琐碎，从而影响武器装备技术的进步；

⑤由于追求低成本而牺牲部分性能导致出现质量风险；

⑥由于赚钱效应差，导致行业对资本吸引力下降，进而影响资本市场支持军工行业的力度。

武器装备体系的成本控制需要各类主体积极参与其中，最终用户军方、产业链链主军工央企、配套供应商民参军企业结合自身的特点和优势，在低成本中发挥作用，共同构成低成本化铁三角模型，并追求建立降本增效、敏捷可靠武器装备体系的一致目标。

对于军方而言其核心目标是降低单个武器全寿命周期成本以及从全局状态下出发的总拥有成本，考验战略能力。“高低搭配、全域作战，以贱耗贵、降低成本，持续作战、赢得主动”，使对手难以应对多领域多方向发动的持续打击，削弱对手优势，增加其战争成本，确保美军以强大的经济、军事和技术实力以及盟国优势赢得高端战争的胜利。

对于军工央企等武器装备提供者，其核心是配合军方需求，降低单个武器全寿命周期成本以及从全局状态下研制生产更具性价比及效费比的产品。对于链主企业而言，其核心目标是降低出厂成本，更多的考验企业管理能力，应积极从设计源头加以管控、发力采购供应环节、推进生产精益管理等。

对于民参军等配套供应商而言，在武器装备低成本化发展趋势下，应充分发挥民营企业机制灵活、快速迭代特点，持续追求技术人无我有，产品人有我优，打造并巩固自身优势；苦练内功，向效率要效益，提升综合竞争实力。

（三）无人作战系统作用和潜力更受关注

随着人们日常生产生活中无人化与智能化程度的逐步提升，军事作战中的无人化与智能化趋势也已初见端倪。近年来，无人化智能化装备技术越来越多的出现于战场，并运用于个作战空间和作战领域，无人化作战、网电作战、空间对抗、全球监视与打击和一体化弹道导弹防御等新型力量体系均带有智能化作战力量的显著特征。随着自主控制和人工智能技术的大量运用，无人化智能化装备赋予作战体系具备一定程度的智能化指挥决策和自主化行动能力，从而产生能够自主和协同完成进攻与防御作战任务的装备技术，正成为世界主要国家今后一个时期军事技术的发展趋势与重点。智能化装备、无人化系统等新兴装备，作为具备改变未来战争规则潜力的颠覆性科技装备，已成为国家间军事博弈的重要力量，可以预想将会迎来一波智能化与无人化的军事需求革新，以及随之而来的军工产业变革。

无人化作战是无人化生产方式催生下的产物。社会形态是战争形态的母体。可以说，生产方式决定作战方式，当无人化技术成为经济发展和社会生活的主导技术，当无人化生产、黑灯工厂成为社会生产的主导方式之时，无人装备也将逐步成为战争主要参与者，无人化作战即随之成为基本的作战形式。我们认为，这样的无人化却不是智能化。无人化是指能在无人操作和辅助的情况下自动完成预定的全部操作任务的程度，从某种意义而言，无人化是装备自动化程度的表征，即，除了陆、海、空、天等各类无人作战系统外，随着无人技术和人工智能技术的发展，有人作战装备也正在实现部分的无人化。也就是说，其作战平台的主要系统可能由人工操控，而大部分系统则无需人员直接操控即可实现原来由人参与完成的任务。比如，战斗机或战斗车辆，可以由人驾驶，但其侦察探测、定位瞄准、打击与评估等则由系统自动完成，甚至连驾驶也可以自动化，人仅仅在主要环节中参与或在必要时进行干预。这种“少人化”的有人作战装备也是无人化的重要组成部分。因此，无人化作战并不仅限于以各类无人作战系统为主体力量组织实施的作战，而是以无人或半无人化作战平台为主体实施的作战。

无人化作战体系已是呼之欲出。近年来，西方军事强国高度重视无人力量发展规划，加速构建全域多维无人作战体系，迭代设计出多种令人眼花缭乱的无人作战行动，表面上是无人作战平台的全面广泛运用，背后折射出现代战争作战模式正向无人化转变的趋势。作战历史表明，新型武器装备出现之初，通常以“挤入”的形式进入原有力量体系，并在技术创新与实践催化等因素作用下不断裂变，进而占据主导地位，并引发力量体系的质变。无人作战平台，已经走过最初的模拟控制与数字控制阶段，进入以人工智能、微电子、自动监控、导航定位和仿生等技术支撑的智能化与类人化阶段。无人化武器装备已经插上智能的翅膀，对原有作战力量体系带来前所未有的影响。据计划，到2025年，俄军无人作战平台装备将占整个武器和军事技术装备的30%以上；到2030年，美军地面作战平台60%将实现无人化，并将同步发展无人舰船、水下无人潜航器等大量水面和水下作战装备等，其无人作战平台智能化水平也将大大提高，能够实现在线态势感知以及规划航路、控制飞行等自主化，从而构建起覆盖陆海空天多维空间的无人作战力量体系。可以预见，以高智能化无人作战系统为主导的作战力量体系呼之欲出。

无人化装备区别于有人装备，类似无人化生产，有显著的优越性与劣势。无人化生产相较于有人生产具有安全性、经济性、效率性、耐受性等多重优势。类似的，无人化装备在人员安全、成本、任务能力、附加能力有具备类似显著的优势。

无人装备引发的无人化趋势，将对军工产业及军事攻防对抗产生深远的影响。任何军事技术革新，都可能引发军事领域内的变革。无人化装备作为高新技术的产物，其发展与运用必将对未来军事实践产生重大影响。我们认为，将存在以下影响。

（四）军事智能化保障赢得聪明、赢得主动

社会形态开始向智能化演变的时候，战争形态必将随之向智能化演变。从历史上看，战争形态先后经历了从冷兵器战争、热兵器战争、机械化战争到信息化战争的若干次演变，目前正在向智能化战争演进。第一阶段：以蒸汽机、内燃机等为代表的机械化时代，核心是“动”，主导力量是火力和机动力，追求以多胜少、以大吃小、以快制慢；第二阶段：以互联网、精确制导等为代表的信息化时代，核心是“联”，主导力量是信息力，建立“从传感器到射手”信息的无缝链接，追求以体系对局部、以网络对离散；第三阶段：以深度学习、自主决策等为代表的智能化时代，核心是“算”，主导力量是智力，追求以智驭能、以智制能，以虚制实、以优胜劣，AI主导、算法制胜。

智能化涉及国防和军队建设各个方面。从作战角度讲，智能化涉及情报处理、辅助决策、火力打击、网络攻防、电子对抗、综合保障等作战各个环节和领域，包括无人作战系统本身也需要智能技术提升其自主能力。比如装备智能化，就是通过在装备上配置必要的传感器和智能计算系统，使其能够自主感知、预测、规划、决策，实现基于自身平台的“小闭环”与战场C4ISR系统的“大闭环”相结合，自主完成作战任务，而不必依赖于庞大、复杂的保障，实现武器装备的高自主性、快速性和精确性。又比如集群智能化，是通过多个子系统的去中心化、自适应、分布式控制，实现诸多模块化低成本系统的作战效能提升。网络攻防智能化，就是通过人工智能技术，系统能够自主学习网络环境并自行生成特定恶意代码，实现对指定网络的攻击、信息窃取等操作。同时，又能够根据对方攻击，自动检测漏洞、安装补丁，实现网络动态自愈。美军实验表明，智能化的网络攻击成功率可达人类攻击者的6倍。因此，智能化作战，不是某一方面或某一领域力量的作战，而是智能技术融入武器装备中的整体性运用。智能化不是简单的无人化，它们在某些方面有交叉或重叠，但不能画等号。智能化作战涉及作战领域各个方面，是以智能技术应用为特征的整体性作战，而无人化作战仅是智能化作战中的一个子作战样式或作战方式。

智能化进程将呈现渐进式。智能化战争时代，有人为主、无人为辅是初级阶段；有人为辅、无人为主是中级阶段；规则有人、行动无人是高级阶段。智能化战争条件下，作战不再是能量的逐步释放和作战效果的线性叠加，而是非线性、涌现性、自生长、自聚焦等多种效应的急剧放大和结果的快速收敛。智能化作战体系将逐步具备自适应、自学习、自对抗、自修复、自演进等能力，成为一个可进化的类生态和博弈系统。

军事智能化是信息化的延伸和升级，赋能各作战环节流程（即“OODA环”），从而实现整体作战效果升级。信息化指充分利用现代信息技术开发利用信息资源，促进信息交流和知识共享，推动军事、经济、社会发展转型的历史进程。信息化具有提高军事效能的作用，可通过数字化、网络化、一体化、作战云和数字孪生等实现多种平台跨域联合作战。而智能化则更进一步，在信息互通互融的基础上赋予系统对客观事物进行合理分析，判断及有效地处理、行动的综合能力，是信息化垂直向下的深度融合。以人工智能为例，其三大要素为数据、算法、算力，数据是大数据；算法是机器学习、深度学习、强化学习；算力是超级运算、云计算和未来的量子计算，均需要以充分的信息化为基础。基于技术层面的支撑和应用层面的实现，军事智能化最终形成的作战效果是一个以信息为主导，具备战场感知、信息传输、处理决策、指挥控制、任务执行、效果评估等作战能力的闭环过程。20世纪70年代，美军提出了“OODA”理论，即观察、判断、决策和行动。随着以人工智能为首的新兴技术加速向军事领域转移，智能化赋能“OODA”循环，提高全面性、精准性、一致性，实现作战效果升级。

必须指出的是，我们认为，无人化并不等同于智能化，也不能算是智能化的一个阶段，究其根源，我们认为主要是由于无人化的趋势诱发因素与带来的变革方向与智能化有一定的不同。从诱发因素来看，无人化更像是自动化的延伸，而自动化又是机械化的延伸，故其变革方向往往作用于行为与控制域；而智能化更多是信息化的延伸，故其变革方向往往跟多作用于思想、决策、数据分析、梳理等信息智力域，而就像我们所熟识的，人工智能是“语言的巨人和行动的矮子”也是源自于此。因此，两者均将在军事领域产生深远变革，而其趋势可能是长久且并行的。

（五）新战争格局，新军贸

军贸将成为全球大变局之下的受益领域之一。从全球来看，俄乌冲突强化了各国自身的安全诉求，多国军费进入新一轮开支期，全球军贸市场随之大增。对我国而言，近年来随着军工行业技术日益成熟，产能迅速提升，供应体系不断完善，供给能力已基本能够满足内需，武器装备“出海”的条件也逐步成熟；于是，富有弹性的军贸市场，有望成为我国军工行业持续高增长的新动力和加速度来源，我国国防科技工业或将乘机借势形成“内外兼修”，结合“一带一路”战略实现“左右逢源”。

在地缘政治事件频发、新型战争形态出现的背景下，全球军贸市场整体将持续快速增长。对于我国而言，随着我国自身产品竞争优势与生产能力的不断提升，之前国内产能倾向于解决内需的情况有望逐步改变，叠加部分国家的军贸出口萎缩导致其下游客户需求存在缺口、全球战争形态的演变等因素，我国军贸短期内有望持续增长。

1、全球军贸的发展趋势研判：整体有望迎来快速修复

2024年，SIPRI全球军贸指标略有下降，但是军贸热度仍然维持在高位，根据SIPRI数据，单年度看，全球军贸指标在2022年高速增长，创下21世纪以来新高，但由于军贸订单签订与交付存在时间差，以及近年来二手装备占比提升的影响，2023年全球军贸指标同比下降12.37%，2024年再次同比下降2.51%，而2020-2024年军贸指标的五年均值则依旧实现了同比1.56%的增长。基本符合历史上军贸指标存在周期性波动，但整体重心上行趋势不变的特点。

对于全球军贸的发展，我们认为有“两个不变”，分别是全球军费增速总体保持增长的事实没有改变，全球军贸长期稳定增长的逻辑没有改变。据我们在2023年深度报告《军贸：内外兼修，左右逢源》中对SIPRI数据的剖析，发现2023年SIPRI披露的全球军贸交付的武器装备中，二手武器装备的占比提高了，但由于折价因素，导致其总体价值量不高，从而造成全球军贸总体指标有所下降。从微观数据来看，洛克希德·马丁、诺斯罗普·格鲁曼等全球主要军工上市公司的国外收入增速基本为正，进一步说明全球军贸指标实际或仍维持在高位。以SIPRI为代表的宏观数据“偏冷”，上市公司的微观数据“偏热”，宏观数据与微观感受之间的“温差”有望随着全球军贸活动的恢复持续得以调和。

2024年，国际局势变乱交织，百年变局加速演进，全球军费增速再创近30年来历史新高。全球军费开支合计达到2.72万亿美元，较2023年增长9.4%，创下自冷战结束以来的最大同比增幅。其中，美国军费开支增长5.7%，达到9970亿美元，占北约总军费开支的66%，占2024年世界军费开支的37%。此外，俄乌冲突以及对于美国针对北约承诺的质疑导致欧洲军费开支增长17%。

俄乌、巴以、印巴等地缘政治冲突的持续或加剧，正在不断提高全球各国的安全诉求，部分国家增量军费大概率将以军贸形式流向其他军事强国，也将进一步加速国际军贸市场的恢复。根据SIPRI披露的明细数据，2023年全球军贸产品中的二手和二手但现代化两类产品的总体指标是增长的，这类二手军贸产品主要销往乌克兰。随着俄乌战场对当前全球库存老旧武器装备的消耗，未来全球军贸将回归以新产品的需求为驱动的上行通道。

综上，我们判断，短期内，2023-2024年全球的高军费投入，以及众多地缘政治冲突的持续或加剧，都预示了全球军贸市场仍然处于一个实质性的上行周期之中。在地缘政治事件频发、新型战争形态出现的背景下，可以预见，全球军贸市场整体将继续保持整体震荡增长。

2、中国军贸的发展趋势研判：由恢复式增长向供需共振驱动增长转变

最近两年来，随着国际局势的波云诡谲，俄罗斯等传统军贸大国的出口缩减，同时受益于我国国防科技工业体系的完善和国产替代能力的提升，我国军贸出口量显著增长，带动净出口额显著提升。我国或将进入下一个贸易顺差期。

我国军贸产品竞争力持续提升。2024年第十五届珠海航中，合计签订总值约2856亿元合作协议，成交各种型号飞机1195架。同时我国部分军工央企的多款新型装备在本次航展上首次公开亮相，涵盖航空航天、军工信息化、无人装备、低空经济、商业航天等领域。

我们判断，在地缘政治事件频发、新型战争形态出现的背景下，全球军贸市场整体将持续快速增长。对于我国而言，随着我国自身产品竞争优势与生产能力的不断提升，之前国内产能倾向于解决内需的情况有望逐步改变，叠加部分国家的军贸出口萎缩导致其下游客户需求存在缺口、全球战争形态的演变、我国政策出台引导军贸出口合规发展等因素，我国军贸短期内有望持续增长，并在“十四五”末期由恢复式增长向供需共振驱动增长转变。

随着我国自身产品竞争优势与生产能力的不断提升，之前国内产能倾向于解决内需的情况有望逐步改变，叠加部分国家的军贸出口萎缩导致其下游客户需求存在缺口、全球战争形态的演变，政策出台引导军贸出口合规发展等因素影响。我国军贸在短期内有望持续增长，并在“十四五”末期由恢复式增长向供需共振驱动增长转变，武器装备发展重心向装备体系化与集团化方向发展。

二、美国关税战对我国民机产业而言“危中有机”

相较于关税本身，研判本次美国“关税战”的成因与意图或是应对此后关税拉锯战持续性影响的有利手段。本次美国“关税战”本质是此前美国对我经济、科技制裁的进一步加码，中国民机产业正经历一场深刻的蜕变。我们认为，本次“关税战”对于我国国产大飞机产业发展是一把“双刃剑”，从最直观的角度来看“关税战”将会给产业端带来成本攀升、供应链断裂的阵痛，但同时也为国产大飞机崛起、产业链自主化提供了前所未有的机遇。

我国大飞机产业链具有丰富的突破封锁经验。自2018年起，美国已对多家大飞机产业链企业实施了不同程度的制裁或封锁措施，美国凭借航空领先地位和综合国力，在全球航空市场竞争中对我国大飞机产业进行出口管制，妄图“边缘化”我国大飞机产业的意图明显。自C909（ARJ21）于2008年取得适航证以来，从设计、材料、标准件、机体、总装领域的自主核心技术的持续突破，到发动机、航电系统领域自主化进程的持续推进，我国逐步完成了大飞机产业核心技术上的封锁突破。“关税战”下我国民机产业链无疑将面临更加严峻的挑战，但否极泰来终可待，“关税战”或将是国产大飞机的重大机遇。目前C919的国产化率已经达到60%，作为我国自主研发的大型客机，其供应链可看作是全球化与自主可控的结合体。相较海外企业，我国军机产业链高度“自主可控”的现状无疑是我国民机产业链应对此次全球供应链风波的最好依仗。此次关税风波后，势必将进一步加速国产大飞机自主可控步伐，届时在可靠供应链与具有核心自主知识产权的关键部组件加持下，国产大飞机将凭借具有竞争力的价格加速打开海外市场。

（一）短期来看，“关税战”将增加国产民机供应链的风险和成本

受“关税战”的影响，短期来看，国产大飞机的供应链在短期内将面临较大的成本压力和潜在的断供风险。长久以来，国产大飞机对海外供应商，特别是美国供应商的依赖程度较高，如机载系统和动力系统领域的通用，霍尼韦尔，RTX（柯林斯、汉胜）等。根据海关总署的数据，2024年，我国自美国进口商品中，航空器、航天器及其零件的金额为62.13亿美元。受加征关税的影响，从美国进口原材料，航材，零部件和动力系统的成本将显著提升。继今年4月挑起关税争端后，特朗普政府于5月下旬宣布暂停对中国商飞C919客机的发动机出口许可。

5月31日，美国商务部宣布暂停部分企业对中国商飞的技术出口许可，目标直指C919客机使用的LEAP-1C发动机。这款由美国GE航空与法国赛峰合资生产的发动机，是C919当前的核心动力系统。美国试图通过掐断关键零部件供应，迟滞中国大飞机产业发展。短期看，我国民机供应链同样面临进口成本的快速上升和潜在的关键部件断供风险，或将阶段性影响中国商飞交付C919的进度。

（二）中长期来看，“关税战”或加速国产大飞机的国产替代进度

从中长期发展维度看，“关税战”下的外部压力或将成为推动我国大飞机领域国产替代进程的重要催化剂，促进我国民机产业实现跨越式升级，最终在降低生产成本的同时显著提升C919的国产化率。正如上文提到的，短期内“关税战”或将对我国民机产业造成较大的成本压力和潜在的断供风险，进一步催化我国对核心民机分系统、关键技术及配套设备的“国产替代”需求。从而倒逼企业加大研发投入、突破技术壁垒，在航空材料、航电系统、飞控技术等相对薄弱领域持续探索自主可控能力，以自主创新驱动补齐民机领域短板、弱板。

在此背景下，国产替代的迫切需求将为民机产业链注入强劲发展动能，带来订单规模的显著增长与资本投入的持续加码。从产业端看，民机主机厂对国产原材料、零部件、分系统替代需求的持续提升，或将带动上、中游配套企业持续投入研发能力与扩张生产规模，从而促进产业集群化发展。从资本端看，资本市场对航空领域的关注度与投资热情也将大幅提升，美国“关税战”开启后民机领域上市公司连续多日涨幅居前便是这一判断的有利依据。后续，国产民机供应链中承担关键技术攻关、新型材料研发、先进制造工艺突破等任务的重点企业，有望持续获得资本市场的资金支持。产业与资本的共振将加速民机供应链相关技术和产品的国产替代进程，补短板、锻长板、固底板，逐步实现核心要素的国产化替代。

依托我国完备的“全产业链”优势，在完成薄弱环节的自主可控后，我国民机产业或将通过规模化生产、集约化运营实现规模效应，并最终实现对国产大飞机生产成本的有效控制。同时，在国产替代与成本优化的双重驱动下，我国民机产业将践行国家“从传统制造向高端智造转型升级”的相关指引，推动国产民机供应链整体向全球民机价值链中高端领域持续攀升。长期来看，航空产业链中的材料，机载设备，动力系统以及航空MRO领域有望受益。

在国产民机航空发动机领域，我国2009年便成立了中国航发商用航空发动机有限责任公司（中国航发商发），确立了民机研发的市场观、客户观、适航观，坚持“两头在内、中间在外、关键在手”的发展理念，专注于产品设计研发与总装交付,专注于客户服务、维护大修等高附加值环节，聚集航空发动机的全球供应链整合和管控。

中国航发商发的国产民用发动机共规划了三个产品系列为中国商飞的飞机产品配套 ：

一是160座窄体客机发动机“长江”1000，配装C919大型客机 ；

二是280座宽体客机发动机“长江”2000，配装CR929宽体客机；

三是110-130座的新支线发动机“长江”500，配装ARJ21支线客机的改进型。

三个产品系列在技术上一脉相承，其技术路线是以“长江”1000发动机的核心机为基准，经过相似放大和局部优化发展出“长江”2000的核心机，再匹配低压部件并嵌入经过验证的新技术后形成“长江”2000发动机。类似地，通过相似缩小和优化、匹配发展支线客机发动机“长江”500。

“长江”1000发动机起飞推力约为133kN，耗油率水平与国际最新一代窄体客机发动机相当，比上一代发动机降低约15%。“长江”2000发动机起飞推力则达到347kN，除了具有与“长江”1000基本相似的技术特征外，还嵌入了部分新一代核心部件关键设计和工艺技术，耗油率低于现役同类型先进发动机。“长江”500发动机已完成概念方案设计，将视中国商飞新支线客机发展计划而适时启动。

（三）“关税战”或加快国产大飞机的出海进程

全球民机格局由“AB”至“ABC”的变革之路或将更加顺畅，主要表现为国产民机出口或将提速，且主要竞争对手出口或将受限。

从国产民机出口现状来看，2025年3月30日，中国商飞向老挝航空公司交付首架C909飞机，这是中国喷气式客机首次进入老挝市场。4月19日，越南的越捷航空通过租赁的方式，首次在国内航线上运营中国制造的C909飞机。与以往我国向东南亚国家出口新舟60涡桨支线客机，以及2020年后向印尼翎亚航空（中资背景航司，母公司为中国光大集团旗下的中飞租赁）交付C909客机不同，此次老挝航空和越捷航空均为外资航空公司。C909成功交付越南和老挝航司，是中国首次向外资航司交付国产涡扇客机，标志着中国商用飞机的国际化发展取得重大突破，是我国民机在海外扩张的重要里程碑。C909涡扇客机通过开拓马来西亚，老挝及越南等东南亚国家的市场，为国产大飞机的海外市场拓展当上“排头兵”，让海外市场更加熟悉“中国制造”的大飞机。

从国产民机竞争对手出口情况来看，波音公司方面，各国针对美国关税的应对性关税将使波音公司的航电设备、起落架和发动机等关键零部件的成本增加，而相关成本或将通过提价的方式转嫁到接收的航司。考虑到波音公司80%的飞机为外销产品，对全球民机市场的供需关系或将造成一定冲击。事实上，除我国航司暂停接收波音客机外，多家海外航司也或将因关税问题推迟接收波音飞机。预计未来数月将接收30架波音737MAX的欧洲最大廉价航空瑞安航空CEO奥利里近日警告称，若关税导致美国制造的波音飞机价格上涨，这家欧洲最大的廉价航空公司将考虑推迟飞机交付时间。同时，他表示如果中国制造的C919飞机价格能够具有竞争力，他们将毫不犹豫地下单采购。空客方面同样表示虽然在美国开设有工厂，但仍有很多零部件需要从欧洲进口，加征关税导致企业成本上升，带来的连锁反应就是航空公司的运营成本也随之增加。

三、指数成分股调整，部分个股受短期影响

5月30日，中证指数有限公司公告将调整沪深300、中证A500、上证50、中证500、中证1000等指数样本。此次调整为指数样本的定期例行调整，将于6月13日收市后正式生效从短期看。调入的成分股有望获得被动资金的增配，短期内可能得到更多市场关注并存在增量资金流入，推动股价上涨。而调出的成分股则面临抛压，股价可能受到一定冲击。

四、本周市场数据

（一）估值分位

截至2025年6月6日，国防军工（申万）指数PE为75.44倍，处于2014年来的65.82%分位。

（二）军工板块成交额及ETF份额变化

本周，军工板块（申万）成交额为1993.15亿元（-2.45%）；占中证全指成交额比例为4.29%，同比增长0.40pts。主要军工ETF基金份额环比上周上涨4.59%。

（三）融资余额变化

截至2025年6月5日，军工行业的融资余额合计973.32亿元，比上周环比增加0.69%，占两市融资余额比例为5.43%。

五、军工三大赛道投资全景图

我们将军工行业分为3大赛道、20个细分领域（各赛道详细分析见军工行业2025年投资策略《今朝更好看》）进行分析讨论，并分别列举投资判断和观点，具体如下：

①  军工主赛道：主要包含航空、导弹及智能弹药、军用船舶、军工电子、军工材料、测试及维修等七大细分领域，涵盖了航空、航天、船舶三大军事用途中武器装备的完整产业链，作为军工行业的“压舱石”，引导着行业的发展，是军工行业当前的主要构成及发展驱动力。

②  大军工赛道：主要包含以低空经济、民机、商业航天、卫星互联网、信创、民船、以及军贸等七个“大军工”产业细分领域。所谓“大军工”，是指当前军工行业的范畴已大为拓展，特别是军技民用下广义概念下扩充的军工新赛道。这些领域或已具有一定规模或仍在快速发展阶段，是支撑军工行业持续高景气发展的第二曲线。

③  新域新质赛道：主要包含以无人装备、反无人、电子对抗、数据链路、军事仿真以及军事智能化等新战争形态下，以“智能化、体系化、信息化”为代表的军工细分领域，这些领域往往已经受到海外军事强国的重视或已经在战场上得到了实战验证，在国内往往处于早期萌芽发展阶段，但应用发展确定性相对较强。新域新质各细分领域在“十四五”末，乃至“十五五”时期都有望具有较大发展弹性，将有望成为军工板块在未来中长期持续高景气发展的新驱动力。

图18 军工主赛道投资全景图

不同赛道的发展特点梳理如下，以供投资参考。

图22 三大赛道各细分领域投资特点对比

六、建议关注的细分领域及个股

关于投资方向和行情判断：

1、军工行业依然处于景气大周期；

2、随着“十四五”进入攻坚阶段，“十五五”计划逐步明朗，行业将进入“V”字反转；

3、关注无人装备、卫星互联网、电子对抗等新质新域的投资机会；

4、关注民机、低空经济、军贸、信息安全、商业航天等军民结合领域的“大军工”投资机会；

5、关注军工行业并购潮下和市值管理要求下的投资机会。

具体建议关注的上市公司如下。

军机等航空装备产业链：

战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力（发动机）、应流股份（叶片）、航天电子、航天彩虹（无人机）等。

低空经济：莱斯信息（空管系统）、四川九洲（空管系统）、中信海直（低空运营）。

航天防务（导弹及智能弹药）产业链：

航天电器（连接器）、航天南湖（防空预警雷达）、天奥电子（时频器件）、北方导航（导航控制和弹药信息化）、中兵红箭（特种装备）、国科军工（导弹固体发动机动力与控制产品）、成都华微（模拟芯片）、国博电子（星载TR）、智明达（嵌入式系统）。

商业航天（卫星制造及卫星应用）产业链：

航天智装（星载IC）、中国卫通（高轨卫星互联网）、航天环宇（地面基础设施）、振芯科技、海格通信（北斗芯片及应用）、中科星图（卫星遥感应用）。

船舶（深海）产业链：

中国船舶、中国重工、中国海防（水声水下防务）。

信息化+国产替代：

成都华微、振华风光（特种芯片）；国博电子（TR组件）；智明达（嵌入式计算机）；上海瀚讯（通信）。

军事智能化：

能科科技。

军工材料：

铂力特、超卓航科（增材制造）；光威复材、中复神鹰（碳纤维复合材料）；航材股份、钢研高纳、图南股份（高温合金）；华秦科技、佳驰科技（隐身材料）。

七、风险提示

①  央国企改革进度不及预期，院所改制、混改、资产证券化等是系统性工作，很难一蹴而就；

②  部分军品低成本发展趋势下，可能会带来相关企业毛利率的波动；

③  军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

④  随着军改深入以及订单放量，以量换价后导致相关企业业绩波动；

⑤  行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配；

⑥  信创与新质、新域装备等中长期投资逻辑赛道，可能存在无法在较短时间内反应在营收层面的情况，同时高研发费用可能会导致利润无法短期释放，存在短期估值较高的风险；

⑦  军贸受国际安全局势等因素影响较大，当前国际安全局势等因素较为稳定，如果国际政治格局发生不利变化，将可能对公司的经营业绩产生不利影响；

⑧  原材料价格波动，导致成本升高；

⑨  宏观经济波动可能对民品业务造成冲击；

⑩  行业重大政策调整可能会对军工板块走势产生中短期影响。

研究所拥有资本市场大型军工行业研究团队，依托于中国航空工业集团强大的军工央企股东优势，以军工品质从事军工研究，以军工研究服务军工行业，力争前瞻、深度、系统、全面，覆盖军工行业各个领域，服务一二级资本市场，同军工行业的监管机构、产业方、资本方等皆形成良好互动和深度合作。

张超（证券执业证书号：S0640519070001），中航证券研究所副所长、军工行业首席分析师，毕业于清华大学精仪系，空军装备部门服役八年，2016-2018年新财富第一团队核心成员，2016-2018年水晶球第一团队核心成员；2022-2023年wind金牌分析师国防军工行业第一名。

zhangchao@avicsec.com

方晓明（证券执业证书号：S0640522120001），中航证券航空航天首席，清华大学工程力学与航天航空专业学士、经济学专业双学士，航天航空学院飞行器设计专业硕士；具备军工行业股权投资经验，关注航空航天领域。

fangxm@avicsec.com

李博伦（证券执业证书号：S0640525040001），中航证券研究所军工行业分析师；昆士兰大学经济与金融硕士；熟悉船舶、深海、海工、航空、军用通信等领域，熟悉军工企业科研、生产、供需体系。

libl@avicsec.com

宋翰生（证券执业证书号：S0640124040001），中航证券研究所军工行业研究助理，墨尔本大学信息系统专业硕士，主要覆盖航空、民机、航发领域及相关上市公司。

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证券研究报告名称：《军工行业周报：导致变化的变化》

对外发布时间：2025年6月9日