黄金：对耐心的奖赏

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（来源：国金有色研究）

  东北证券有色组  

核心观点

金：对耐心的奖赏。1）本周关税情绪继续缓和：5/7上午外交部发布消息称何立峰副总理将于5月9日-12日访问瑞士，期间与美方举行会谈，同时5/8上午外媒报道美国将与英国达成贸易协定。关税情绪缓和仍对金价形成压制，导致伦敦金突破前高区域阻力较大。不过情绪缓和与现实情况还是要分开看：美国对英国是顺差国，且美英贸易谈判很早就已开始，而最终达成的贸易协定其实并未取消10%的对等关税，可以想见其他国家与美国达成协议的难度会更大；此外本周末美中之间的谈判已经开始，但细节还有待进一步明确。就关税问题而言，尽管短期情绪摆动很大，但去全球化的大方向不变。2）FOMC会议联储再度强调耐心与等待：5/8联储宣布维持联邦基金利率不变，鲍威尔在新闻发布会上比以往更频繁地强调“等等看”，整体思路还是要在硬数据出现恶化之后再做反应，至于到时候如何调整，取决于就业/通胀与目标值的距离远近程度，以及缺口将在多长时间内弥合，在此之前不轻举妄动。会后市场对今年的降息预期整体收窄，短期带动美债利率及美元上行，也对金价形成了一定压力，不过联储保持观望，即不轻易改变美国经济的滞胀路径，后续随数据逐渐呈现，整体仍对金价有利。其实今年金价走势与去年有较强相似性，在经历短期交易拥挤又快速泄压之后，需要一定时间调整冷却，用时间换空间，此时既要有信心也要有耐心。关税情绪、印巴地缘为短期波动项，滞胀风险+利率缓慢下移构成金价中期利多方向，全球资产组合再平衡以及美元体系弱化为黄金市场带来长期资金流入。相关标的：紫金矿业、山东黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、鹏欣资源、灵宝黄金、潼关黄金等。

铜：宏观情绪缓和及延续去库支撑铜价。本周铜价窄幅震荡，LME铜价涨0.8%至9439美元/吨。短期看，市场向关税趋缓交易，基本面去库，为铜价提供支撑：1）宏观交易层面，本周国内宣布降准降息，关税交易亦延续往趋缓方向交易但实质进展不大，关税的滞后影响仍待验证。2）基本面层面，①需求存在一定下行压力：需求端逐步转向淡季，铜价表现偏强限制下游补货意愿，新增订单偏弱。②矿端偏紧叙事仍在演绎：TC持续走弱，5/9 SMM进口铜精矿TC指数报-43.11美元/干吨。缺矿、缺冷料的“无米之炊”或导致二季度电解铜产量难再增长。③库存表现仍强，延续去库：本周SMM社会库存（含保税）续降1.45万吨。短期看铜价受益于宏观情绪趋缓及基本面去库偏强运行，但上方空间预计受限于关税谈判不确定性及衰退预期，铜的长期前景依然乐观，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、铜陵有色、五矿资源、中国黄金国际等。

风险提示

美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值。

内容目录

1. 本周研究观点

金：对耐心的奖赏。1）本周关税情绪继续缓和：5/7上午外交部发布消息称何立峰副总理将于5月9日-12日访问瑞士，期间与美方举行会谈，同时5/8上午外媒报道美国将与英国达成贸易协定。关税情绪缓和仍对金价形成压制，导致伦敦金突破前高区域阻力较大。不过情绪缓和与现实情况还是要分开看：美国对英国是顺差国，且美英贸易谈判很早就已开始，而最终达成的贸易协定其实并未取消10%的对等关税，可以想见其他国家与美国达成协议的难度会更大；此外本周末美中之间的谈判已经开始，特朗普社交媒体称达成许多共识但未有实质性信息，最终结果存在较大不确定性，如果参考5/9特朗普所提及的“80%关税”，则意义有限，毕竟80%仍约等于双边贸易停摆。就关税问题而言，尽管短期情绪摆动很大，但去全球化的大方向不变。2）FOMC会议联储再度强调耐心与等待：5/8联储宣布维持联邦基金利率不变，鲍威尔在新闻发布会上比以往更频繁地强调“等等看”，整体思路还是要在硬数据出现恶化之后再做反应，至于到时候如何调整，取决于就业/通胀与目标值的距离远近程度，以及缺口将在多长时间内弥合，在此之前不轻举妄动。会后市场对今年的降息预期整体收窄，短期带动美债利率及美元上行，也对金价形成了一定压力，不过联储保持观望，即不轻易改变美国经济的滞胀路径，后续随数据逐渐呈现，整体仍对金价有利。其实今年金价走势与去年有较强相似性，在经历短期交易拥挤又快速泄压之后，需要一定时间调整冷却，用时间换空间，此时既要有信心也要有耐心。关税情绪、印巴地缘为短期波动项，滞胀风险+利率缓慢下移构成金价中期利多方向，全球资产组合再平衡以及美元体系弱化为黄金市场带来长期资金流入。相关标的：紫金矿业、山东黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、鹏欣资源、灵宝黄金、潼关黄金等。

铜：宏观情绪缓和及延续去库支撑铜价。本周铜价窄幅震荡，LME铜价涨0.8%至9439美元/吨。短期看，市场向关税趋缓交易，基本面去库，为铜价提供支撑：1）宏观交易层面，本周国内宣布降准降息，关税交易亦延续往趋缓方向交易但实质进展不大，关税的滞后影响仍待验证。2）基本面层面，①需求存在一定下行压力：需求端逐步转向淡季，五一假期后铜价表现偏强限制下游补货意愿，企业新增订单偏弱，另外期货近月Back结构走扩也导致加工企业短期内偏向降库存降风险。②供给端矿端偏紧叙事仍在演绎：TC现货报价持续走弱，5/9 SMM进口铜精矿TC指数报-43.11美元/干吨。Antofagasta与中国冶炼厂的年中谈判预计于5月底正式开始，或从0美元开始谈判。缺矿、缺冷料的“无米之炊”或导致二季度电解铜产量难再增长。③库存表现仍强，延续去库：本周SMM社会库存（含报税）较4/30续降1.45万吨。短期看铜价受益于宏观情绪趋缓及基本面去库偏强运行，但上方空间预计受限于关税谈判不确定性及衰退预期，铜的长期前景依然乐观，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、铜陵有色、五矿资源、中国黄金国际等。

铝：铝土矿价格进一步降低，电解铝需求存边际下行压力。1）氧化铝短期偏强运行，铝土矿价格持续下探：本周内氧化铝现货价偏稳小涨，SMM氧化铝指数仍在2896元/吨左右，密集检修对冲了新增产能影响，导致即期运行产能偏低，短期出现去库，现货成交情绪改善。期货价格因河北某大型企业舆情向上修复基差，实际影响尚难以下定论，预计难以扭转后市供需格局过剩预期。铝土矿价格仍保持下行趋势，SMM几内亚铝土矿CIF均价报75美元/吨，较五一前下调2美元/吨，仍有进一步压降空间。氧化铝过剩格局预期未改，矿端利润仍有被挤压空间，氧化铝价格短期企稳偏强但仍处于下行趋势之中。2）电解铝震荡偏弱，观察需求韧性：铝价节后表现偏弱，SHFE铝本周触及19300元/吨低位，收于19655元/吨。①宏观层面，中美对等关税问题及市场情绪边际缓解，但实际进展不大，对于铝出口需求的冲击预期难改。②基本面层面，需观察需求韧性：电解铝“金三银四”逐步走出，订单边际走弱，对等关税对铝出口需求的冲击及光伏抢装影响消退的实际下滑程度仍有待观察。③电解铝行业利润仍可观：截至5/9，SMM电解铝行业利润为3164元/吨，较五一节前下行312元/吨。中长期看国内电解铝产能天花板限制供给弹性，新能源、轻量化及铝替代等因素下铝需求长期向好，铝行业有望维持高景气度。相关标的：中国铝业、天山铝业、云铝股份、神火股份、中国宏桥等。

2. 板块表现

本周上证指数涨幅1.92%，有色金属指数涨幅2.01%，跑赢大盘0.09%，在30个子行业中排名16。有色金属细分板块中表现前三为：钨涨幅8.81 %，稀土及磁性材料涨幅5.77%，其他稀有金属涨幅3.15%。个股涨幅前三为豪美新材（维权）（19.26%）、章源钨业（19.16%）、翔鹭钨业（18.81%）。个股跌幅前三为鹏欣资源（-4.16%）、中孚实业（-4.58%）、嘉元科技（-8.76%）。

相关公司： 神火股份、厦门钨业、天华超净、索通发展、融捷股份、云铝股份、天齐锂业、赤峰黄金、盛新锂能、紫金矿业、科达制造、华友钴业、山东黄金、赣锋锂业、中金岭南、雅化集团、盛达资源、盛屯矿业、藏格矿业、洛阳钼业、北方稀土、天山铝业、南山铝业、中国稀土、鼎胜新材、金力永磁、盛和资源、兴业银锡、广晟有色、正海磁材、永兴材料、横店东磁、中科三环、寒锐钴业、万顺新材、常铝股份、明泰铝业、东阳光。

3. 金属价格及库存

3.1新能源金属：钴价下跌、锂价下跌、稀土价格上涨

钴：本周，MB钴标准级均价持平在15.85美元/磅，合金级均价-1.12%至19.88美元/磅；国内方面，电钴本周价格持平在24.20万元/吨。钴盐方面，硫酸钴-0.10%至4.94万元/吨，四氧化三钴-0.36%至20.90万元/吨，氯化钴-0.08%至6.04万元/吨。

锂：本周，锂精矿价格-6.2%至725美元/吨。锂盐方面，工业级碳酸锂价格-3.9%至6.36万元/吨，电池级碳酸锂价格-4.0%至6.53万元/吨，氢氧化锂价格-1.9%至6.63万元/吨。

稀土：本周，轻稀土方面，氧化镨钕价格+2.9%至42.30万元/吨；中重稀土方面，氧化铽价格+5.0%至707.5万元/吨，氧化镝价格+2.8%至164.5万元/吨。

3.2 基本金属：国内基本金属价格较节前普跌

国内方面，SHFE铜上涨0.14%至7.77万元/吨，SHFE铝下跌2.00%至1.96万元/吨，SHFE锌下跌1.13%至2.23万元/吨，SHFE铅下跌0.39%至1.68万元/吨，SHFE镍下跌0.30%至12.40万元/吨，SHFE锡下跌0.35%至26.10万元/吨。

国外方面，LME铜上涨3.51%至9446美元/吨，LME铝上涨0.75%至2418美元/吨，LME锌下上涨2.35%至2653.5美元/吨，LME铅上涨1.23%至1981.5美元/吨，LME镍上涨2.50%至15804美元/吨，LME锡上涨1.71%至31885美元/吨。

3.3 贵金属：金价、银价均上涨

贵金属方面，本周COMEX金价+0.8%至3344美元/盎司，COMEX银价+0.3%至32.91美元/盎司。

4. 风险提示

美国通胀持续超预期：目前美国通胀韧性较强，若迟迟难以压降，不排除美联储可能采取更严厉的鹰派措施，导致金价继续承压。

全球货币政策紧缩超预期：全球央行本轮加息幅度和持续性可能超出市场预期，导致金价承压。

美元持续升值：美元与黄金的走势一般而言呈现负相关关系，若美元持续走强，可能也会压制金价。

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