每周债评｜资金利率上行，收益率横盘震荡、曲线走平

（来源：中信建投基金）

上周债市回顾

1. 债市综述

本周政策预期降温，市场情绪企稳，长端震荡难觅方向，中短端走弱，曲线显著走平。本周一季度经济数据逐渐出炉，包括GDP、社零等数据都超预期，但是市场更为关注受关税影响后的数据，因此没有过多交易。债市多头对渐行渐近的刺激政策有所忌惮，同时权益在国家队的帮助下收获八连阳，也让债市有一定承压。超长特别国债发行计划本周公布，节奏整体与去年类似，不过发行时点较预期提前。本周资金较为宽松，央行应对税期也加大了投放，不过隔夜价格无法突破1.6%，在货币政策预期走弱的情况下，短端收益率有一个显著的上行。

2. 资金面

本周DR007运行在1.68-1.72%的区间，资金面均衡偏宽松。本周有4742亿元逆回购到期；周一至周五，央行分别开展了430亿元、1645亿元、1045亿元、2455亿元和2505亿元逆回购投放操作，逆回购累计净投放3338亿元。考虑到周二MLF到期1000亿元，央行本周合计净投放2338亿元。

3. 利率债

本周利率债发行量7762亿元，日均发行量处于偏高位水平。二级方面，和上周五相比，活跃的1Y国债收益率+3.5bp收于1.4300%；5Y国债收益率+1.75bp，收于1.5025%；10Y国债收益率-0.75bp，收于1.6475%；30Y国债收益率+1.75bp，收于1.8750%。

4. 信用债

本周信用债共发行4292.87亿元，较上期环比上升。信用债净融资963.19亿元，较上期环比上升。二级市场，本周信用债整体震荡走弱，中短端表现相对优于长端。信用债1-3年指数+0.03%，3-5年指数维持不变，5-7年指数+0.02%，7-10年指数-0.12%。

5. 可转债

本周转债市场部呈现显著的缩量回调态势，中证转债指数下跌0.58%，转债等权指数则下行0.77%，尽管股票市场红利蓝筹风格显著领先，但在转债市场区别不大。一方面转债正股更倾向中小风格，另一方面大盘转债在正股回升的过程中往往优先收缩溢价。市场反弹中转债整体上收缩了溢价水平，表现略逊于正股市场。

债市要闻

1.【提上日程！今年超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债即将发行】

财政部4月17日对外发布多则通知称，2025年超长期特别国债、2025年中央金融机构注资特别国债将于下周开始发行。根据通知，财政部拟于4月24日发行2025年中央金融机构注资特别国债（一期）。本次发行国债竞争性招标面值总额1650亿元，为5年期固定利率附息债。同日，财政部还拟发行2025年超长期特别国债（一期）（20年期），竞争性招标面值总额500亿元；拟发行2025年超长期特别国债（二期）（30年期），竞争性招标面值总额710亿元。

据第一财经，一季度经济数据出炉，叠加财政部披露1.3万亿元超长期特别国债发行安排，长债利率扰动增加。4月17日，A股三大股指全面收涨，市场近4400只个股上涨。国债期货则全线收跌，银行间市场利率债现券收益率多数上行。截至发稿，30年期国债活跃券收益率上行2.7BP至1.885%。除股债跷跷板效应外，财政部日前消息显示，2025年超长期特别国债将于4月24日启动，50年期品种将在下月迎来首发，债券供给端潜在压力受到市场关注。受访人士认为，超长期特别国债发行在市场预期之内，对债市的影响主要取决于流动性环境即货币政策配合情况。考虑到一季度经济数据表现超预期后二季度或有所承压，加上配合财政政策的需要，不少机构预测宏观刺激政策或将加码，二季度成降准降息重要观察窗口，债市降准博弈持续。

2.【GDP重磅经济数据出炉，债市“波澜不惊”小幅下行，非银资金增配下债市走强逻辑仍存】

4月16日，多项重磅经济数据出炉。国家统计局数据显示，一季度国民经济开局良好，国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%，同比去年同期5.3%更进一步。数据出台后，债市触底反弹，走出小幅“深V”走势。截至11时，10年期国债报1.64%，下行1.5bp，国债期货方面，30年期主力合约品种领涨0.16%至120.08元，10年期以0.08%涨幅紧随其后。有券商机构交易员表示，近期非银机构增持债券头寸有所增加，不少通过同业拆借进行加杠杆操作，与3月一度出现的"紧平衡"状态相比，当前低资金成本为多头买方介入提供了较好的窗口期。

3.【鲍威尔鹰派发声：维持观望立场 将优先控通胀 否认“美联储看跌期权”】

当地时间周三（4月16日），美联储主席鲍威尔发表演讲，鲍威尔暗示，如果通胀与就业目标出现矛盾，美联储可能会优先考虑控制通胀。“没有价格稳定，我们无法实现长期且广泛惠及美国人的强劲劳动力市场，”他说。鲍威尔并未透露美联储下一步利率政策方向，但他强调：“目前我们处于一个可以‘等待更多清晰信号’的有利位置，无需立即调整政策立场。”当被问及是否存在“美联储看跌期权”（即市场大跌时美联储会出手干预）时，鲍威尔否认了这一说法。

4.【3月份银行间市场产业债融资转弱，自24年以来首次转净偿还情形】

中证鹏元评级数据显示，3月份银行间市场发行信用债券仍以产业债为主，城投发行规模占比较上月回升至平均水平27%左右。具体而言，城投债发行数量387只、占比40.0%，发行规模2,243亿元，占比26.8%，净偿还257亿元；产业债发行数量581只、占比60.0%，发行规模6,132亿元，占比73.2%，净偿还13亿元，自2024年产业债净融资爆发以来，首次呈现净偿还情形。3月份，产业债发行行业以公用事业发行规模最大，发行63只、发行规模1,182亿元，净融资565亿元；交通运输行业发行57只、发行规模817亿元，净偿还93亿元；建筑装饰发行98只、发行规模799亿元，净偿还6亿元。房地产行业发行59只，发行规模444亿元，位于第五位，净偿还168亿元。

5.【欧洲央行将三大关键利率下调25个基点 符合市场预期】

欧洲央行将存款利率下调至2.25%，将边际贷款利率下调至2.65%，将主要再融资利率下调至2.40%，均符合市场预期。这是该行自去年6月宣布降息以来第7次下调利率。

债市展望

《中信建投| 贸易摩擦升级，债市怎么看？》

后续市场或博弈国内对冲政策与中美冲突后续演绎节奏。贸易冲突方面，目前关税已非常高，意味着短期负面冲击阶段性筑顶；政策方面，预计货币宽松先行，财政预计更滞后，短期债市胜率中等。利率中枢方面，贸易冲突对GDP的1个百分点对应全社会ROIC降幅或在30BP，不过考虑潜在政策对冲，预计对应全社会ROIC降幅仍有10BP至20BP，综上预计当前利率中枢或在1.6%附近，债市赔率中等。

总结来看，当前债市胜率与赔率均一般，长端利率或呈现震荡略偏强走势，不建议过度拉长久期，需保持波段操作思路。此外，短期内债市大幅调整风险不大，可把握利差压缩的机会，信用债可适当下沉并将久期拉长至3年期以上。